事件：
烽火通信公告2016年实现营业收入174亿元，同比增长28.7%；归属于上市公司股东的净利润7.6亿元，同比增长15.7%，经营性现金流3.5亿，ROE为10.5%，同比提升0.9个百分点，实现EPS 0.73元，业绩略低于市场预期。毛利率下滑是导致盈利增长低于收入的主要原因，但光纤光缆涨价效应将从17年体现，16年四季度毛利率已现拐点。伴随公司平台化布局和信息化新业务增长，预计未来3年仍会保持此快速稳定增长。
评论：
一、财务分析：营收高增长，业绩略低于预期，毛利率四季度现拐点
1、营收维持高增长，业绩略低于预期
2016年营收、净利分别为174亿、7.6亿，分别同比增长28.7%、15.7%，相比前三季度，增速回落1.1、4.4个百分点。扣非净利6.87亿，同比增长11.8%。其中，第4季度实现收入53.7亿元，净利润2.4亿元，分别同比增长26.3%、6.7%。
营收增长主要受益于通信系统和光纤光缆的增长拉动，分产品看，通信系统、光纤光缆、数据网络分别同比增长30.6%、30.7%、16.9%。其中，光纤光缆2016下半年进入需求旺季，单看下半年同比增长43.5%。三大主营业务结构稳定，占比分别为62%、26%、10%。全年净利率4.6%，同比下降0.6个百分点，主要因毛利率下降所致。分区域看，海外占比22%，同比增长1个百分点，稳步提升。
存货方面，去年99亿元，同比增长34.1%，且较前三季度环比增长1个百分点。其中，发出商品占比75.4%，同比增长33.7%。
2、毛利率下滑，四季度现拐点
2016年综合毛利率4.6%，同比降1.3个百分点。分产品看，通信系统、光纤光缆、数据网络分别下降1.9、2.3、0.1个百分点。我们分析，通信系统主要受结构性影响，去年毛利率较低的接入网占比提升，同时，光纤虽去年出现涨价，但受产能限制，烽火外购光纤加工成光缆导致毛利率有所影响，并且公司16年基本上仍以原价格供货给三大运营商。新的光纤光缆招标价，移动从16年11月开始执行，电信和联通预计分别从17年1季度和2季度体现。趋势上，涨价效应从16年第4季度开始显现，第4季度综合毛利率25.1%，虽然同比下降1.5个百分点，但环比提升1.4个点，并连续两个季度环比提升。
3、期间费率下降，研发维持高投入
管理费用和销售费率分别同比增长17.1%、16.1%，增速较去年及今年上半年均有所放缓。销售费率、管理费率分别为7.7%、11.0%，分别同比下降1.7、1.2个百分点，两项费率下降主要受益于公司ICT领域的平台化布局，新产品收入快速增长的同时，费用端边际效应递减。财务费用1.01亿元，同比增长37.7%，主要因利息支出增加，若今年再融资顺利落地，将显著降低财务压力。研发维持高投入，研发费用18.6亿元，同比增长26.7%，费用率略降0.6个百分点。
二、业务分析：光棒净利快速增长
1、通信设备增长受益中移动接入网投入，后4G时期采取积极市场策略
通信设备保持快速增长主要受益于接入网投资。中移动16年下半年追加接入网投资，全年宽带要投资同比增长100%，新增用户2280万户。根据三大运营商资本开支计划，2017年同比下滑13%，其中，有线业务和无线业务均下滑20%，物联网、IDC、大数据等新业务同比增长27%。相对亮点在于中移动的传输同比增长5%，且后续FDD发牌后带来基站及传输配套追加投资的可能，并且我们对比后3G时期，当前处于后4G时期，有线网络和光通信的投资存在好于计划的可能。
市场策略方面，烽火作为国内第三、全球领先的光通信设备商，后起发力，近年通过积极的市场策略，长远备战5G和Pre 5G带来的新一轮资本开支高峰。例如，17年初的联通IP Ran招标，公司份额超过50%，一举打破之前华为、中兴、烽火 6:3:1的市场格局，虽导致了短期增收未必增利，但长期来看，后续有望通过扩容升级带来盈利回升。
2、光棒业绩快速增长，产能扩充稳步推进，光纤量价体现带来17年业绩弹性
2016年，烽火参股40%的光纤预制棒子公司藤仓光电材料实现营收、净利分别为4.78亿、1.40亿，分别同比增长23%、97%，净利率实现29%，同比提升11个百分点。我们认为，后4G时期，运营商的投资会结构性投向光通信，对光纤光缆的需求会保持旺盛。
对于烽火通信，受益于光纤光缆涨价、光棒供求紧张，将是其17年主要利润增量。首先，运营商招标量价齐升带来光纤光缆营收和净利的直接增长。其次，光棒产能方面，16年烽火光纤产能3000万芯公里，近期移动、电信招标，均进入前五，16年盈利瓶颈在于光棒自给能力不足，截止目前，烽火光棒自供2000万芯公里，预计2017年新产能逐步投放，2018年将达到3000万芯公里的全部自供能力，从而参股公司贡献的投资收益将会大幅增长。
3、信息化业务布局亮点纷呈
2016年，烽火由通信硬件厂商向软硬件一体的ICT综合解决方案提供商转型成效显现，产业规模实现新增长。首先，年报显示，全资子公司烽火星空保持快速增长，2016年净利2.06亿，同比增长29.2%。其次，参股的联营公司亮点纷呈，包括武汉智慧地铁科技公司（持股40%）、湖北楚天云公司（持股45%），其中，智慧地铁16年贡献营收2004万元，净利率17%。再者，烽火通信16年12月合资成立烽火超微，加强服务器产品开发实力，并且于17年2月首次参与中国 移动PC服务器集采便成功中标，实现从通信主设备向服务器主设备的跨越拓展，根据烽火超微规划，达产后年收入将超过50亿收入。
三、国企改革预期加强，“一带一路”拉动海外增长，再融资助力新业务布局
近期国企改革预期再次加强，3月31日，刘鹤同志召开改革专题会议，要着力抓好混合所有制改革试点，尽快批复实施试点方案；同时4月5日，中国联通A股停牌，筹划混改相关重大事项。我们认为，在联通混改逐步落地的催化下，公司作为通信行业央企旗下上市公司，有望在改革中受益，其大股东邮科院与大唐之间整合的国改预期值得关注。
同时，公司战略上将海外市场定位为新的增长点，加大海外拓展，成为非洲“八横八纵”骨干网主要参与者，去年海外收入同比增长35.5%，未来有望借力紧抓“一带一路”战略契机开拓新蓝海。此外，近期公司定增18亿用于云计算、大数据、军工及高端光通信产品，全面打开公司新成长空间，大股东认购其中10%-20%，彰显发展信心。
四、投资建议：中长期维持“强烈推荐-A”
公司平台化布局效应显现，营收保持快速增长，但因通信设备结构变化以及光纤光缆上游产能受限，导致2016年业绩增长低于收入增长，虽收入符合预期，但业绩略低于预期。展望2017年，随着信息化转型持续推进，光纤光缆产能释放，毛利率有望企稳回升。我们给予2017-2019年EPS分别为0.99/1.24/1.49元，估值上，考虑增发，当前市值279亿左右，对应今年PE 为28倍左右，明年23倍，中长期来看，维持“强烈推荐-A”。
风险提示:增发进度低于预期、运营商资本开支不达预期、政策变化风险、网络安全项目推进低于预期、泄密风险
以上内容均为报告摘要。
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