专栏名称: CFC农产品研究
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【豆系观察】利空叙事主导,CBOT大豆向下破位

CFC农产品研究  · 公众号  · 农业  · 2024-12-20 21:42

正文

作者 | 中信建投期货  研究发展部 刘昊

本报告完成时间  | 2024年12月20日


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美元指数走强、南美丰产预期,CBOT大豆向下突破此前的收敛区间,周内最低跌至945美分附近,创下年内新低。巴西雷亚尔汇率波动引起农户销售意愿变化,国内进口大豆成本在CBOT大豆下跌带动下整体有所下降,打压豆粕估值。我们理解短期CBOT大豆仍然缺乏利多因素支撑,未来或回归偏弱走势,直至南美天气出现新的变化。策略上,短期技术性买盘与菜系题材外溢令豆粕期价企稳反弹,极短线可考虑试多,但鉴于报告时效性,我们仍然倾向于维持反弹沽空的思路。套利方面,继续关注处于历史极低位置的M59价差可能带来的潜在正套机会。





近期海外市场被空头氛围笼罩。一方面,南美天气形势依然乐观,尽管阿根廷产区连续一周降雨偏少,但当前处于播种阶段,且产区土壤墒情适宜,难言会对最终大豆产量造成影响。另一方面,美联储12月议息会议如期降息25BP,但此次会议下调2025年年内降息次数预期,同时鲍威尔延续其鹰派表态,导致周内美元指数重新走强,打压以美元计价的大宗商品。上述两个因素共同使得CBOT大豆周内向下突破此前的收敛区间,最低跌至945美分附近。此外,美元强势也导致巴西雷亚尔贬值,激发巴西产地农户销售意愿。但周四巴西央行宣称拟在新的现货美元拍卖中出售高达50亿美元,使得雷亚尔迅速收复贬值幅度。国内进口大豆成本在CBOT大豆下跌带动下有所走低,周中DCE豆粕05合约最低跌至2550附近,但周五技术性买盘支撑使得二者止跌反弹,豆粕更是在菜系题材外溢影响下收复周二以来的下跌空间。


Conab最新数据显示,截至12月15日,巴西全国大豆播种进度已达96.8%(同期94.6%),播种工作进入收尾阶段。中部马托格罗索州、南马托格罗索州、戈亚斯州以及巴伊亚州、南部的圣保罗州、帕拉纳州基本完成播种,南里奥格兰德州亦完成91%的播种。马托格罗索州最早在9月初开始播种,理论上当前已有零星的大豆等待收割,其余主产州大豆处于生长期。World Ag Weather显示,过去一个月各个主产州都至少获得了100毫米以上的累计降雨量。未来两周巴西中部地区预计将获得周度80-125毫米的降雨,南部地区预计在35-65毫米。综合来看,近期良好的降雨形势促进大豆健康生长,后续中西部地区仍然处于雨季,利于这些地区的大豆实现丰产。


BAGE最新数据显示,截至12月18日,阿根廷大豆已播种76.6%(同期59%),优良率66%(前值65%,同期37%)。World Ag Weather显示,未来两周阿根廷产区降雨偏少,周度预计不超过20毫米。但过去一个月,这些地区均至少获得100-120毫米的降雨,土壤墒情处于较高水平,整体有利于大豆早期生长。当前阿根廷仍然处于播种期,1月的降雨形势更加值得关注,现阶段一至两周的少雨难言会对大豆最终产量造成何种影响。




美联储12月议息会议如期降息25BP,符合市场预期。此次会议预期2025年的降息次数为2次,较9月预测的4次减少一半。鲍威尔在本次会议中延续其鹰派表态,认为当前降息进程已进入新阶段,“在考虑进一步调整政策利率时,可以更加谨慎”。会议发布后,美元指数再度走强,打压以美元计价的海外资产价格。另一方面,美元走强导致周中雷亚尔大幅贬值,巴西农户出售大豆以雷亚尔作为结算货币,雷亚尔贬值激发了产地销售意愿,理论上应当导致CNF报价下跌,然而由于CBOT大豆跌幅过多,反而使得巴西CNF报价企稳。周四,巴西央行宣称将在新的现货美元拍卖中出售高达50亿美元,消息发布后,雷亚尔迅速收复了贬值幅度。整体来看,国内进口大豆成本在CBOT大豆下跌带动下有所下降,并导致连盘豆粕下跌,周中DCE豆粕05合约最低跌至2550元/吨附近。



近期区域豆粕价格走势分化被市场广泛关注,主要系12月中旬大豆到港卸船问题导致华南部分油厂停机,豆粕现货供应减少所致,并抬高华南地区现货基差报价。本周华南部分油厂再度开机,现货基差有所企稳。Mysteel显示当前广东饲料企业豆粕物理库存天数保持在历史中性水平,企业仍然保有一定量的安全库存,多是以执行前期合同为主。区域价差方面,市场迅速抹平因华南基差上涨带来的区域价差套利机会,华东与华南豆粕价差自13号以来保持在与区域间运费基本一致的水平。


我们在此前报告中指出,理论上如果所有船期同时延迟到港,那么除了在延迟生效的那段时间里可能出现大豆阶段性紧缺外,其余时期等同于均没有延期。因此,我们理解后续包括华南在内的各区域大豆供应大概率会恢复正常,区域豆粕现货价差会回归合理区间。事实上,自13日以来华南现货价格走势偏弱已经反映这一逻辑的合理性。



在周五技术性买盘支撑下,CBOT大豆与DCE豆粕均有所反弹,豆粕在菜系题材的外溢影响下更是收复了周初的下跌空间。展望后市,当海外市场充分消化美联储会议带来的宏观利多后,不排除美元重新企稳甚至回落,这可能给包括CBOT大豆在内的美元计价商品带来一些支撑,但我们理解核心矛盾仍然在于市场押注南美丰产预期的事实,预计未来CBOT大豆走势仍然偏弱。此外,当前距离最早一批上市的巴西大豆不过一月左右,产地CNF报价会逐步反映巴西卖压的到来。按照我们在年报中的测算逻辑(截至12月20日),巴西大豆种植成本约600美分/蒲,考虑大豆从产地运输至港口的内陆运输费用以及从港口运输至国内的海运费用,大致以270-280美分/蒲的基差(CNF Basis)作为假设,估算出巴西大豆最低到岸价(不含税)约870-880美分/蒲。近期巴西大豆近月到岸价约395-405美元/吨,折约1075-1100美分/蒲,暗示极端情形下国内进口大豆成本依然存在200美分/蒲以上的下跌空间[1]。

[1] 由于巴西雷亚尔汇率近期变化较大,测算结果时效性较强,仅供参考。


我们反复强调一个底层逻辑,即在供应过剩引发的价格中枢趋势性下跌过程中,盘面的反弹需要看到供应宽松这一事实被阶段性证伪,而这类驱动多是来自与供给本身相关的题材或者外生变量。就大豆和豆粕而言,需求叙事更多影响的是节奏变化,而难以充当扭转宽松格局的力量。基于此,我们认为在南美天气尚未出现问题的前提下,后续CBOT大豆与DCE豆粕仍然会回归偏弱运行路径,能否企稳取决于南美天气、美元指数走势、巴西CNF报价等一些已为市场广泛关注的因素。策略上,我们认为在技术性买盘支撑下,豆粕短期预计会反弹盘整,极短线上可以考虑逢低试多。但考虑到报告的时效性,我们更倾向于中长线以反弹沽空为主。套利上,继续关注处于历史极低位置的M59价差带来的潜在正向套利机会。


研究员:刘昊

期货交易咨询从业信息:Z0021277


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