【交运】大秦铁路：上半年业绩翻倍，铁改弹性与价值回归兼备

※  事件

大秦铁路发布2017半年报：上半年公司实现营业收入273.57亿元，同比增长28.89%；实现归属上市公司股东净利润76.23亿元，同比增长107.12%，实现扣非净利润76.52亿元，同比增长106.13%。公司预计年初至三季末累计净利润同比增长100%左右。

※  淡季不淡，运量大幅修复

上半年由于火电需求回暖，叠加去年921公路治超之后铁路运输成本优势开始凸显，大量公路货源分流，同时华北地区环保治理进一步促进公路煤炭运量回流铁路等因素共同刺激，上半年大秦线运量持续维持高位，淡季不淡：上半年货物运输量完成3.85亿吨，同比增长29.9%，大秦线日均运量116.04万吨，最高日运量130.78万吨。通常来说下半年为暑期用电以及冬季供暖高峰，为煤炭运输传统旺季，我们判断今年大秦线运量将较有保障，预计全年运量4.1-4.2亿吨左右，下半年由于基数原因同比增速将较上半年略有下滑，但整体运量将维持高位。

※  价格恢复基准运价，电气附加费影响较小

价格方面，自2017年3月24日起，大秦线煤炭运价由原先的0.0901元/吨公里恢复至基准运价0.1001元/吨公里，单位价格上浮11.1%，根据我们当时测算，全年4.1亿吨运量下，17年业绩将会增厚15.9亿元；因此尽管5月之后电气化附加费由0.012元/吨公里降为0.007元/吨公里，但考虑由于电力附加费下降后，公司有望在电力燃料开支上有所节约，因此公司整体业绩受此冲击较小，预计17年净利润减少3.9亿。整体来看，17年两次调整合计向着有利于大秦方向变化。

※  刚性成本为主，毛利弹性较高 

由于公司成本结构中，人员费用与折旧等刚性成本占比较高，因此公司上半年的营业成本仅有6.4%的涨幅，在此特性之下，公司毛利额同比大涨130.7%。成为业绩增长主因。

※  投资建议

我们继续看好大秦下半年经营，预计大秦线全年运量4.1-4.2亿吨左右，叠加3月底后价格修复，预计2017-2019年净利润分别为134.5、138.6、146.4亿元，对应当前市值股息率5.0%，具备较高的安全边际与配置价值，与此同时，我们认为随着下半年铁路系统拟定好公司制改革的路线与时间，同时在土地推介、高铁提速提价等方面都已有重大突破的背景下，铁路改革将进入黄金窗口期，继续给予大秦铁路买入评级。