【招商建筑】中设集团中报点评：业绩增长符合预期，内生增长依然强劲

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1、营收和净利润实现较高增长，增速逐季提升，内生增长强劲

2017H1营收大幅增长， 主要是公司积极开拓市场，业务规模扩大，我们预计西南地区由于基建投资增加，业务增长较快；分业务看，勘察设计业务9.35亿，增长31.51%，非勘察设计业务0.78亿元，增长90.12% 。公司 净利润也实现较大幅增长，但增速略低于营收增速， 主要是因为： 1）由于坏账损失增加导致资产减值损失增加0.29亿元；2）由于人工成本增加，毛利率下降1.26个pp；3）但期间费用率下降3.09个pp，其中管理费用率下降2.21个pp，销售费用率下降0.85个pp，财务费用率略降0.03个pp 。 分季度来看， 17Q1/Q2营收增速分别为29.40%、39.10%， 增速逐季上升； 17Q1/Q2净利润增速分别为21.99%、40.23%， 增速也逐季上升 。 分主体来看， 子公司宁夏公路院、扬州设计院分别实现营收8060、3851万元，分别贡献净利润1952、589万元， 剔除上述两家公司后，公司营收增长34.68%，净利润增长27.85% 。剔除并购影响，公司内生增长依然较为强劲，凭借公司出众的资质及技术实力，我们认为公司内生发展依然值得期待。 公司上半年新签订单26.55亿元，增长15.87%，其中勘察设计类订单20.03亿元，大幅增长61.89%，此外，EPC等工程业务实现一定增长，我们预计订单增长有望延续。

2、毛利率下降1.26个pp，净利率略降0.24个pp，负债率有所上升，现金流恶化

公司毛利率较去年同期下降1.26个pp至35.89%， 主要是因为人工成本增加 。公司净利率略降0.24个pp至12.05%，其中期间费用率下降3.09个pp，主要因为单个项目体量增加，费用率有所下降。

公司经营性现金流净额减少0.55亿元， 主要因为：1）业务规模扩大，人工等现金支出增加；2）公司回款出现有所恶化，收现比下降4.65个pp，不过我们预计下半年回款将有所好转 。 由于业务扩张，公司负债率提升5.11个pp至55.78%。

3、资质、技术出众，内生增长为主，外延发展为辅，不断做大做强

公司资质出众，获得江苏省第一个工程勘察综合甲级资质，技术也具有优势，叠加丰富的经验，这将利于公司承接订单。我们认为公司虽进行过外延并购，但公司依然专注主业发展，内生增长依然是主力军，叠加适度外延并购，不断做大做强公司业务。

4、内生发展为主，适度外延并购，激励加速业绩释放，维持“强烈推荐-A”评级

公司资质、技术出众，内生增长强劲；此外，适度外延并购，也将助力公司发展；订单充足，年轻化管理层及股权激励，将加速业绩释放。 我们预计17、18年公司EPS分别为1.45和1.95元/股，对应PE分别为22.3和16.5倍，维持“强烈推荐-A”评级。

5、风险提示：投资不及预期，项目推进不及预期，回款风险

分析师承诺

负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。

王彬鹏： 上海财经大学数量经济学硕士，2015年7月加入招商证券，从事建筑工程行业研究。

李富华： 上海交通大学产业经济学硕士，2016年4月加入招商证券，从事建筑工程行业研究。

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