探索银行与PPP项目对接的优化路径（以公路项目为例）

11月25日西安班爆满提前截至报名，为回应未报上名的数十位朋友，特增开【1216成都班】报名电话 18511063298

转自：银通智略

作者：佚名

商业银行可依托自身资金优势，通过投行业务思维，为公路PPP项目提供全方位综合融资方案。针对PPP项目本身，包括PPP项目的参与者，商业银行均可通过债权、股权等多种方式为其提供金融服务。

从公路项目自有资金出资方的角度出发，银行主要向社会资本提供融资服务，或者通过参与PPP产业基金的模式对公路PPP项目进行权益类资金支持。

在实践过程中，社会资本的角色多由大型建筑施工类企业担任，商业银行多与大型建筑施工企业或其子公司共同组建PPP基金，对PPP项目进行股权融资支持。与此同时，该PPP项目施工同时由该建筑施工企业或其关联公司完成，相当于同时担任“甲方”和“乙方”两个角色，收益的关联性有助于建筑施工企业（社会资本）保质保量地完成项目建设阶段相关工程。

图1 公路PPP项目综合融资方案

社会资本能否顺利退出，对于PPP项目的推广具有极为重要的意义。由于社会资本以股东的身份参与项目公司，理论上讲与其他投资方同股同权，制度上又不允许政府或其平台公司进行“兜底”。即使公路项目的收益率长期看相对其他类型的基础设施建设项目有着比较优势，但是过长的退出周期，使得社会资本的资金周转率大幅降低。如果没有一个在可预期的周期内能够有效实现收益并收回资金，社会资本的机会成本会大大上升。

根据《国家发展改革委关于切实做好传统基础设施领域政府和社会资本合作有关工作的通知》（发改投资［2016］1744号），第七条“……推动PPP项目与资本市场深化发展相结合，依托各类产权、股权交易市场，通过股权转让、资产证券化等方式，丰富PPP项目投资退出渠道……吸引更多社会资本参与”。

不论是实践中还是从以上发改委文件中可以看出，股权转让和资产证券化是PPP项目投资两条有效的退出渠道。在这两种有效模式中，商业银行投资银行业务对于资金的供给对模式能否落地也起着重要作用。

随着建设期的结束，公路PPP项目进入运营期，每年收益的预期更加明朗，就有机会吸引其他投资者进入PPP项目公司中。同时政府出资代表也可通过收购社会资本或产业基金的模式，实现社会资本退出，并进一步锁定公路项目未来的收益。

社会资本或PPP产业基金投资的退出，最简单有效的方式就是被原有或新进的出资方，收购持有的PPP项目公司股权。收购方可以是政府出资代表，也可以是之前其他社会资本或产业基金。在收购过程中，商业银行并购金融可以为并购交易提供强有力的资金支持。

根据最新修订的《商业银行并购贷款风险管理指引》（银监发〔2015〕5号），银行可为并购方提供并购贷款用以支持并购价款的支付，在PPP项目的股权转让中，由于资产估值金额一般较大，因此银行资金的支持显得尤为重要。

在《商业银行并购贷款风险管理指引》中，并购贷款的使用有三条硬条件：

1、实现合并或实际控制已设立并持续经营的目标企业或资产一一并购的结果必须实现控制，参股型收购会受到限制。

2、并购交易价款中并购贷款所占比例不应高于60%——并购方必须备齐不少于四成的自有资金。

3、并购贷款期限一般不超过七年一一期限较长，为下一步资产证券化做好充足的时间准备。

在融资方信用资质好，项目未来收益可期的前提下，商业银行可以利用并购夹层基金模式为并购方提供力度更大的资金支持。

并购夹层基金可结合并购贷款，通过股权与债权两种模式，助力并购交易，从而实现原社会资本或产业基金的顺利退出。

采用存量资产转让方式退出的，在结构设计中可注意规避并购贷款关于资本金比例的限制，还应注意规避税收方面的额外负担。---  白博主评

图2 商业银行全程参与资产证券化流程

PPP项目资产证券化使得社会资本从投资到退出形成一条通路，直接可以加快社会投资者资金回收，提高了资金的使用效率，最终的目标是吸引更多社会资本参与PPP项目。

具体到公路PPP项目的模式，能够被证券化的资产可分为几个层次：

首先是公路收费收益权的证券化，直接从底层资产实现未来收益现金流的转让，实现股权和债权的退出；

其次是PPP项目公司债权，比如银行贷款或股东借款直接进行证券化，实现债权的退出；

再次PPP项目公司股权，通过不动产投资信托基金（REITS）的思路实现项目公司股权的退出。

在资产证券化产品发行市场中，商业银行资金一直是最重要一类投资者，同时由于商业银行在项目建设期的深度介入，因此在PPP项目启动资产证券化的时点，除了证券公司及其他中介机构外，商业银行投资银行团队更应全流程参与资产证券化。

公路PPP项目建设阶段，银行贷款对项目建设给予有效支持，其还款来源最终依靠公路运营期的收益，同时还将公路收费权益进行质押，以确保专项用于偿还贷款。因此在实施资产证券化的阶段，在考虑退出社会资本股东权益之前，应与贷款银行协调贷款退出方案。如PPP项目投资人中有银行参与的PPP产业基金，那么银行必然更有动力通过证券化的方式使其产业基金实现最终退出。与此同时，借助银行强大的资金优势，使得银行资金从项目启动到项目运营，再到资产证券化，形成一个闭环。

商业银行投资银行业务虽未直接体现在每一个具体环节中，但是一个完整的融资方案，可以使得公路PPP项目得以更为顺畅的运行，同时成为成为社会资本退出的物质基础和催化剂。

PPP项目融资模式现阶段发展的难题，在于社会资本退出通道的不畅，导致社会资本参与PPP项目的积极性不高。资产证券化是一种有效的退出模式，除此之外，我们不妨大胆设想另外几种退出模式。

根据《国务院关于开展优先股试点的指导意见》（国发〔2013〕46号）：

从定义上“优先股是指依照公司法，在一般规定的普通种类股份之外，另行规定的其他种类股份，其股份持有人优先于普通股股东分配公司利润和剩余财产，但参与公司决策管理等权利受到限制”。

从收益分配角度“优先股股东按照约定的票面股息率，优先于普通股股东分配公司利润。公司应当以现金的形式向优先股股东支付股息，在完全支付约定的股息之前，不得向普通股股东分配利润”。

从优先股退出角度“公司可以在公司章程中规定优先股转换为普通股、发行人回购优先股的条件、价格和比例。转换选择权或回购选择权可规定由发行人或优先股股东行使”。

以上几点优先股的特征，对于PPP项目中社会资本的投资人角色较为匹配。但是相关配套政策只有证监会发布的《优先股试点管理办法》的第三条，“上市公司可以发行优先股，非上市公众公司可以非公开发行优先股”。因此对已入库的PPP项目，可以同样制定相关政策，从制度上规范PPP项目优先股融资，既可以实现“利益共享，风险共担”，同样也进一步打通了社会资本退出的路径。

由于PPP产业基金的管理人行业类型不同，会导致其在整个PPP项目生命周期的关注侧重点有很大差异。整个公路项目的生命周期，或可分为建设期、运营初期、运营成熟期以及扩建养护期等，根据不同的周期匹配不同特长的PPP基金管理人。  如何引导城投公司转型并融资？

比如在公路PPP项目的建设阶段，有大型建筑工程企业主动管理的PPP产业基金就有较大优势，兼任出资人和施工方角色，有助于项目保质保量完成既定工期。同时较髙的资本回报率，也使得大型建筑工程企业有动力去参与投资公路PPP项目。在运营初期，各省公路运营管理公司可发挥专业优势与地缘优势，以建立PPP产业基金或直接股权收购的模式，承接前期建安企业管理的PPP基金或社会资本投资，致力于将公路运营管理优势输入PPP项目公司中，有助于项目公司效益迅速提高。在公路的成熟运营期，前文所述的资产证券化模式，或近期正在推动REITS，使得前一阶段的社会资本或PPP产业基金得以退出。