招商电力设备·游家训/龙云露：许继电气（000400）—业绩爆发，直流与配网自动化将在后续带来高增长

业绩大超市场预期：公司上半年收入、归上利润、扣非利润分别同比增长12.4%、46.5%、45.5%，业绩大幅超市场预期。公司综合毛利率19.45%，较上年同期增长0.8个百分点，主要系直流交货贡献。销售费用率下降3个百分点，主要系售后服务费用降低，管理费率提高1.5个百分点，主要因研发费用增加。总体来看，公司财报质量还比较健康。

在手直流订单充裕，全年业绩有保障。特高压直流2017-2018年是投运高峰时期，且其投资大、确认周期长，预计2017年公司在手直流订单合计在30亿元以上，预计2017公司直流业务增速45%以上。2017年上半年直流毛利率下降，主要系计入了一部分毛利率较低的场设备。

受益全球直流/柔直产业发展，中期增长具有支撑。公司在直流换流阀、控制保护等核心设备上已具有全球竞争力，今年接连拿下土耳其、巴基斯坦直流。我们分析，海外发展中国家的特/超高压直流中长期将有广阔的市场需求，正在加速产业化的柔性直流产业，在发达国家的新能源并网等市场也进入发展快车道。海外直流、柔性直流的发展，将给公司带来新增量。

新一轮配电自动化发展可能开始。2017年配电自动换主站、终端招标开始高速增长，后续一二次融合如果能顺利推动，配网设备集中度可能大幅提高。同时，公司与集团的配网租赁业务，也将逐步开始放量。预计公司的配网业务或能进一步增强公司业绩弹性。

企业管理更规范。近年来公司从采购到经营管理都已进一步优化，具备了探索市场化激励的条件与基础，公司短期业绩确定性较高，中长期发展有支撑，继续强烈推荐，维持22-25元目标价。

风险提示：电力需求下降影响装备投资；公司模式创新进展低于预期。

以上内容均为报告摘要。

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