招商食品饮料•杨勇胜/于佳琦：桃李面包（603866）—经营快速恢复，竞争优势放大

渠道调研反馈，疫情整体对需求影响较小，2月发货虽有停摆，但3月后恢复性良好。同时疫情下公司反映速度、执行力更强，一定程度挤压了竞品份额，费效比有望同步优化。疫情放大了竞争优势，而竞争力是长期取胜的关键，我们认为公司有望获得估值业绩双击。我们给与19-21年EPS 预期为1.01、1.21、1.40，给与21年40X估值，55元目标价，维持“强烈推荐-A”评级。

疫情对需求影响较小，挤压对手有望实现份额提升。草根调研反馈，受疫情影响，2月上旬发货存在阶段性的停摆，但2月下旬至3月，桃李复工较为及时，补货速度快，一定程度挤压了竞品份额（包括小品牌、面包房等），叠加较为刚性的消费需求，近期恢复趋势良好。

退货率收窄，运费有所节约，费效比有望优化。根据草根调研，北方某区域，由于动销良好，渠道紧平衡，退货率相对同期有小几个点的收窄，同时由于需求更加集中，渠道运送规模效应显现，运输费用率有所下降，费用率的节约有望带来一定利润弹性。

Q2展望：环比继续改善，有望延续稳健发展。随着小店客流陆续恢复，Q2环比Q1有望进一步改善，学生群体开学的滞后有望为Q2带来增量刺激，我们预计Q2公司基本进入经营正轨，稳健增长趋势有望延续。

疫情放大竞争优势，期待长期格局优化。疫情中，公司的反应能力市场领先，直营渠道占比较高执行力更强，疫情放大了竞争优势，更加速了行业洗牌。我们认为渠道的精耕细作、良好的激励机制，有望保障公司在短保行业的生命力和稳定性，期待长期格局不断优化。

员工持股落地，整体凝聚增强。公司从2017年到2021年共实行五期员工持股计划，目前已经完成四期。2020年员工持股计划买入公司1.76%的股份，覆盖对象为公司及子公司骨干员工，不超过602人。本次持股落地，有望进一步提升公司的凝聚力。

疫情放大竞争优势，份额提升，费效比优化，维持“强烈推荐-A”投资评级。疫情下公司反映速度、执行力更强，及时高效的满足了消费需求，渠道紧平衡下费用率有可能优化。疫情放大了竞争优势，而竞争力是长期取胜的关键，我们认为公司有望获得估值业绩双击。我们给与19-21年EPS 预期为1.01、1.21、1.40，给与21年40X估值，55元目标价，维持“强烈推荐-A”评级。

风险提示：竞品逐步恢复发货，行业竞争阶段性加剧

以上内容均为报告摘要。

感谢您关注微信订阅号：招商研究

零售客户看研报：

http://www.newone.com.cn/research

机构客户看研报加数据产品：

http://iresearch.cmschina.com

托管客户看研报加服务：

https://i.cmschina.com

海外客户看研报：彭博终端公司代码ZSS

机构客户看直播：微信搜索“招商证券投研宝小程序”

免责声明：

本微信号推送内容仅供招商证券股份有限公司（下称“招商证券”）客户中的专业投资者参考，其他的任何读者在订阅本微信号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，招商证券不会因订阅本微信号的行为或者收到、阅读本微信号推送内容而视相关人员为专业投资者客户。