本周特朗普正式上任，此前特朗普的政策主张主要聚焦在对非法移民的控制、俄乌冲突的平息、是否增加原油产出以降低国内工业企业成本以及对通胀的控制。相对应的言论和措施不外乎是对外加征关税、美国例外论、移民政策收紧等，因此短期市场的关注点在于这些内容是否会真正的兑现。但从交易层面，市场对于美联储的鹰派表态或者美国例外论这些论述不那么倾向于立刻做人民币资产的空头定价，计价逻辑更有可能是关注降息节奏放缓对人民币资产的利好。
这一交易主线有几个重要的催化剂。一是中国派出了特别代表参加特朗普就职典礼，而2013年、2017年以及2021年的美国总统就职时都没有派出高级代表参与。此外，上周五中美元首电话对谈也一度引发市场往着中美关系缓和，甚至朝着不加关税、中美合作加深的美好愿景定价，一定程度引致市场风险偏好的回暖。
二是尽管市场可能以强美元、放缓的降息节奏以及低通胀作为美国经济的基准预期，但这一组合有悖于经济学常识，毕竟在降息周期里，如果通胀持续走低，对于经济本身而言并不算好消息。因此，需要警惕美国就业市场再度走弱的压力，届时降息预期可能再度面临调整，进而市场会朝着空美元方向做配置，相对应的将人民币资产作为多头配置。
三是未来两个月国内迎来政策兑现的关键时期。我们理解这大致是一个“三步走”的过程，首先市场会预期是否会有比较多的先手型政策出台，在当前经济状态相对不那么乐观的背景下，但凡有一些利好释放，包括但不限于降准、中美关系好转甚至是合作的可能性的提高，都有望形成阶段性的托底逻辑，然后进入政策细节的翻牌阶段，主要关注政策的具体措施是否符合市场的预期，最后是政策效果验证阶段。当前可能仍然处于第一阶段，即市场会交易先手型政策是否会领先释放。
本周既是特朗普上任的第一周，但也面临国内春节期间闭市，因此我们理解过度的空头头寸值得警惕。从季节性来看，后面将迎来所谓“金三银四”，春节后的相对旺季是本轮黑色商品上行的某种驱动。节后复工复产也将表征2025年年度级别国内内需的基准预期，对此市场大致形成共识，即缺乏弹性，换言之，旺季不够旺仍可能会作为未来主要的交易方向。
另一个被市场聚焦的主题是近期原油的快速上涨。尽管EIA一季度去库预期环比小幅下调，但这份平衡表并未将俄罗斯原油被制裁的影响考虑进去。最近俄罗斯原油出口量可以看到明显下降，中国和印度意识到俄罗斯原油出口减量的问题后，近期有在向沙特阿美询价，进而可能引致贸易流的改变，并让全球原油供应链的脆弱性暴露，叠加后续仍旧有进一步制裁的可能性，使得原油有望保持相对强势。
然而我们仍然提示市场可能会提前定价，即80美元/桶左右的价格可能已经将供应紧张的逻辑计价充分。中国和印度的询价反而可能会使得欧佩克+将复产节奏前置，使得供应预期由紧缺向偏宽松转换的时点提前。
农产品板块，阶段性重要行情是USDA本轮调整后美玉米的强势上涨带动CBOT其他农作物上行。美豆与美玉米比价继续下挫，这种下挫是以美玉米上涨幅度大于美豆的形式展开，暗示一方面美玉米上涨可能持续，另一方面美豆亦有进一步向上的惯性弹性，但计价方向还是出现在豆粕的相对强势上。当然，豆粕近期的偏强也部分定价了后续加征关税的预期。
植物油方面，美国能源部近期公布了对生柴行业进行补贴的相关计算模型。模型的计算结果释放了两条关键线索，一是进口菜油不满足最低减排要求，进而无法获得税收抵免，引致全球菜油价格的回落，并拖累植物油市场。二是给予作为生柴原料的美豆油的税收抵免由此前1美元/加仑降到35美分左右，暗示后续美豆油需求不至于会非常强劲。棕榈油一侧，尽管SPPOMA等机构的高频数据暗示1月份马来棕榈油产量仍可能环比下降，但大体上我们依然认为棕榈油供应最紧缺的时期已经跨越，市场后续会寻找库存由低转高的拐点出现的时点。
最后我们简要讨论黄金。我们理解当前最关键的话题仍然是全球央行的购买，印度、中国、俄罗斯和土耳其是全球黄金主要的买家。央行的购买有几个关键特征，一是购买行为的做出不以黄金价格为锚，换言之，需求价格弹性较低。二是部分国家尤其是亚洲国家将黄金作为储备资产的比例不高，存在增长空间。尤其是在美元信用弱化的背景下甚至可能加速购买行为。此外，新兴国家货币贬值使得黄金作为价值的储藏手段的逻辑有望进一步夯实。
跟踪指标上可以选择美债到期情况。我们会发现近期美债到期后，许多国家主动寻求将美债份额替换为黄金，衍生为黄金的需求韧性。但值得警惕的是黄金与宏大叙事联系过于密切以至于市场可能出现超买，真当黄金市场人声鼎沸之时，但凡一些基本面的风吹草动都可能导致黄金估值下调。尤其是在特朗普上任之后，如果此前一些直接或者间接利多黄金的因素没有兑现，黄金可能会有下行空间。但也不必过于悲观，下行本身也给予交易者更好的多头入场机会。最后，黄金的长期利好可能还来自于地缘政治的高度不确定性，例如我们不太认为特朗普上任后就能直接带来俄乌冲突的大幅缓和，未来可能仍然有局部冲突发生的可能性，这也是长周期视角下黄金多头配置的机会。
