【华泰策略-行业比较】政策节奏缓和下估值阶段性修复—行业比较中观显微镜系列—双周报第15期

文 戴康/张馨元

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市场仍是“水”主沉浮，在流动性缓和末期，选择同时满足（1）历史上相对收益受流动性收紧影响较小；（2）A股层面资本开支持续扩张，反映行业集中度提升、下游需求好；（3）现金流好；（4）有可耙定的高频先行指标的行业。我们自5.14以来持续推荐的稀有金属非常符合。行业配置继续推荐“三低一高”电子、商贸零售、稀有金属+保险银行。中观：内生性资源品动力煤、稀土等价格继续上涨；钢价回升；重卡持续热销，半导体设备高景气；5月交运货运量增速加快；下游商品房成交量环比提高，家电销量增长加快。

政策节奏缓和下估值阶段性修复

6月流动性在量上有所缓和，近两周绝大多数A股行业取得了绝对收益，特别是周期性行业在动力煤、钢铁、小金属及工业金属等价格上涨下，迎来了一波估值修复，引人注目。我们认为，市场仍是“水”主沉浮，在流动性缓和末期，选择同时满足（1）历史上相对收益受流动性收紧影响较小；（2）A股层面资本开支持续扩张，反映行业集中度提升、下游需求好；（3）现金流好；（4）有可耙定的高频先行指标（价格）的行业。我们自5.14以来持续推荐的稀有金属非常符合上述条件。行业配置继续推荐“三低一高”电子、商贸零售、稀有金属+保险银行。

行业表现：有色、电子、化工等过去两周成交量占比提升最多

过去两周（06.11-06.23）涨幅前五的行业为家电、有色、非银、军工和化工，分别涨5.99%、4.20%、2.05%、1.70%和1.46%；成交量占比环比提升最多的前五大行业为有色、电子、化工、汽车和传媒，分别环比提升1.98 / 0.76 / 0.61 / 0.47 / 0.41pct；环比减少最多的五个行业为地产、银行、公用事业、医药和商贸，分别环比下跌1.58 / 1.17 / 0.96 / 0.46 / 0.37pct。估值变动看，家电、有色、非银、化工和通信板块估值环比增长最快，分别提高6.35%、4.54%、2.03%、1.67%和1.66%。

上游资源：动力煤价格上行，稀土价格继续上涨

6月中下旬美国EIA原油库存继续环比下降，国际原油价格继续下跌。有色金属方面，受益稀土集团整合、打黑环保收储等供给端改革常态化，稀土、氧化镨、氧化钕等稀有金属价格上涨；LME3个月铜、锌价格明显上涨，铝价继续回落；COMEX金价、银价下跌。受夏季高温用电高峰来临等季节性因素影响，动力煤价格继续上行，焦煤价格下跌；进口铁矿石略有回升，但铁矿石港口库存继续创新高，供给过剩局面未有明显改观，价格回升难以持续。

中游材料：高炉开工率继续提高，水泥价格持续高位回落

钢铁方面，6月中下旬螺纹钢价格回升，螺纹钢和线材社会库存继续降低，冷轧社会库存回落，高炉开工率继续提高。建材方面，受降雨及淡季因素影响，下游需求偏弱水泥价格持续回落；6月中下旬以来玻璃价格维持稳定。化工方面，PTA价格回落、纯碱价格保持平稳、乙二醇价格回升，PVC和涤纶短纤价格继续回落。

中下游制造和交运：半导体设备高景气，重卡持续热销，交运总体向好

电子制造，受益于存储器厂商和晶圆制造商等需求驱动，5月北美半导体设备出货量同比增41.9%，保持四个月连续增长，费城和台湾半导体价格指数维持高位。机械制造，5月重卡持续热销、增长迅速，其中行业龙头企业销量增速高于行业平均水平；挖掘机产量环比减少、同比增速加快。电力方面，5月全社会发电量和工业用电量同比放缓。交运方面，5月交运行业经济总体向好，营业性货运量和客运量同比加快。

下游消费：商品房成交量环比提高，家电销量增长加快 

6月中下旬猪肉、蔬菜价格较上旬略有回升；商品棉价格继续高位微幅下滑；柯桥纺织指数较上旬小幅回升；飞天茅台（53度）等高端白酒价格仍维持历史高位。地产，6月中下旬百城土地成交面积较上旬环比提高；30大中城市商品房成交面积较上旬环比提高11.49%，其中一二线城市分别环比提高15.21%、29.70%，三线城市环比下降17.80%。家电，受季节性因素影响5月空调冰箱等销量增长加快。汽车，5月乘用车销量当月同比降幅收窄1.04pct，商用车销量同比大增较上月加快9.97pct。

双周思考：政策节奏缓和下估值阶段性修复

6月流动性在量上有所缓和，近两周绝大多数A股行业取得了绝对收益，特别是周期性行业在动力煤、钢铁、小金属及工业金属等价格上涨下，迎来了一波估值修复，引人注目。我们认为，市场仍是“水”主沉浮，在流动性缓和末期，选择同时满足(1)历史上相对收益受流动性收紧影响较小；(2)A股层面资本开支持续扩张，反映行业集中度提升、下游需求好；(3)现金流好；(4)有可耙定的高频先行指标（价格）的行业。我们自5.14以来持续推荐的稀有金属非常符合上述条件。行业配置继续推荐“三低一高”电子、商贸零售、稀有金属+保险银行。

5月利润总额当月同比加快，但累计同比下滑；重工业利润下滑，消费及装备制造业边际改善。17年5月规模以上工业企业利润总额同比增长16.70%，较4月提高2.7pct，主因低基数、投资收益集中到账、小企业利润修复等；但1-5月累计同比为22.7%，较1-4月下滑1.7pct。结构上看，煤炭、黑色金属、有色金属、非金属采矿业等行业利润下滑，汽车、家具、通用设备、专用设备制造等行业消费和装备制造利润改善。新变化：产成品存货累计同比增速自16年6月以来首次下滑。最新数据显示，1-5月工业企业产成品存货累计同比9.3%，较上月回落1.1pct。从持续性角度看工业企业效益，17年以来营收累计同比连续增长的行业包括：纺织服装、服饰业，家具制造业，印刷业，文教美工体育和娱乐用品制造业，非金融矿物制造业，铁路船舶航空航天制造业，电器机械和器材制造业。

行业表现与估值动态追踪

有色、电子、化工等板块过去两周成交量占比环比提升最多

行业表现方面，从涨跌幅看，过去两周（06.11-06.23）涨幅前五的行业为家电、有色、非银、军工和化工，分别涨5.99%、4.20%、2.05%、1.70%和1.46%；跌幅前五为纺服、传媒、休闲服务、建筑装饰和建材，分别跌1.68%、1.30%、1.29%、1.23%和0.90%。

从成交量看，过去两周（06.11-06.23）成交量占比环比提升最多的前五大行业为有色、电子、化工、汽车和传媒，分别环比提升1.98/0.76/0.61/0.47/0.41pct；环比减少最多的五个行业为地产、银行、公用事业、医药和商贸，分别环比下跌1.58/1.17/0.96/0.46/0.37pct。

从估值变动看，过去两周（06.23相比06.09）家电、有色、非银、化工和通信板块估值环比增长最快，分别提高6.35%、4.54%、2.03%、1.67%和1.66%，而建材、传媒、建筑装饰、休闲服务和公用事业估值下跌，环比跌幅分别为1.03%、1.01%、1.00%、0.89%和0.88%。

中观高频数据跟踪

上游资源：原油价格继续下跌，动力煤价格上行，稀土价格继续上涨

6月中下旬美国EIA原油库存继续环比下降，国际原油价格继续下跌。6月12-6月23日两周美国EIA原油库存为1018.31万桶，较5.29-6.09这两周库存下降6.45万桶。截止6月27日，Brent原油现货价收于46.2美元/桶，较6月初（6.1）下跌7.78%。

有色金属：受益供给端改革常态化，稀土、氧化镨、氧化钕等稀有金属价格上涨；LME3个月铜、锌价格明显上涨，铝价继续回落；COMEX金价、银价下跌。截止6.27日，LME3个月铜价、锌价较6.1日分别上涨2.65%、6.76%，铝价则下跌3.03%；COMEX黄金和白银价格分别下跌1.83%、3.65%；受益稀土集团整合、打黑环保收储等供给侧改革常态化，叠加下游新应用发掘及需求驱动，稀土综合价格指数上涨2.24%，南方稀贵金属交易所氧化镨、氧化钕价格分别涨21.67%、21.15%。

受季节性因素影响，动力煤价格继续上行，焦煤价格下跌；进口铁矿石略有回升，铁矿石港口库存继续创新高。受益于夏季高温用电高峰来临，6.27日秦皇岛动力煤价格较前两周（6.13）上涨4.43%；6.23日焦煤价格较前两周（6.9）下跌1.56%。进口铁矿石价格较前两周略有回升，但由于供给过剩局面未有明显改观，港口铁矿石库存继续上升再创新高，因而价格回升难以持续。

中游材料：高炉开工率继续提高，水泥价格持续高位回落

钢铁方面，螺纹钢价格回升，螺纹钢和线材社会库存继续去化，冷轧社会库存回落，高炉开工率继续提高。6月中下旬螺纹钢现货价格回升，主要城市钢厂库存去化，其中螺纹钢和线材库存继续去化，冷轧库存较前两周略回落；6月中下旬钢铁高炉开工率继续提高，6.23日较6月初（6.2）提高1.52pct。

建材方面，水泥价格持续回落，玻璃价格维持稳定。受降雨及淡季因素影响，下游需求偏弱，水泥价格继续回落，6.27日水泥价格指数较6月初（6.1）下跌1.65%；6月中下旬以来浮法玻璃价格则保持稳定。

化工方面，PTA价格回落、纯碱价格保持平稳、乙二醇价格回升，PVC和涤纶短纤价格继续回落。6月下旬PTA价格较中旬小幅回落；6月中下旬以来纯碱价格保持稳定；PVC价格继续下滑，受油价下跌影响涤纶短纤价格亦继续回落。

中下游制造和交运：半导体设备高景气，重卡持续热销，交运总体向好

电子制造，北美半导体设备出货量保持四个月连续增长，费城和台湾半导体价格指数维持高位。受益于存储器厂商和晶圆制造商等需求驱动，SEMI公布北美半导体设备商17年5月出货金额22.7亿美金（过去3个月的平均值），环比增6.4%，同比增41.9%，连续4个月增长。

机械制造方面，重卡持续热销、增长迅速，挖掘机产量环比减少、同比增速加快。据中汽协数据，17年前5月一汽重卡销量为11.1万辆，同比增长87%；其中，东风、重汽、陕汽等行业龙头企业销量增速高于行业平均水平。5月挖掘机产量1.67万辆，同比增长63.8%，较上月加快1.1pct，但产量环比下降10.71%。

电力方面，5月全社会发电量和工业用电量同比放缓。5月全社会发电量同比5.0%，较上月放缓0.4pct；工业用电量同比3.79%，较上月放缓1.04pct。

交运方面，5月交运行业经济总体向好，营业性货运量和客运量同比加快。5月营业性客运量共15.5亿人次，同比增长0.8%，较上月回升1.9pct；其中，铁路客运同比增长15.3%，较4月加快4.2pct；公路客运降幅收窄较4月收窄1.6pct；民航客运增速加快，较4月加快4.6pct。营业性货运量同比增长9.9%，增速较4月加快0.2pct；其中铁路、水路货运同比放缓，公路、民航同比加快。波罗的海干货指数继续回升，6.27日较月初（6.1）上涨6.24%；中国出口集装箱运价指数小幅回升，较两周前（6.9）回升1.15%。

下游消费：商品房成交量环比提高，家电销量增长加快

必需消费：1）食用农产品方面，6月中下旬，猪肉、蔬菜价格较上旬略有回升。2）农产品方面，商品棉价格继续高位微幅下滑，6.27日较月初（6.1）下滑0.80%。3）纺织品方面，6月下旬柯桥纺织指数较上旬小幅回升，6.26日较月初（6.5）微升0.23%。

可选消费：1)酒类方面，飞天茅台（53度）等高端白酒价格仍维持历史高位。2）地产方面， 6月中下旬百城土地成交面积较上旬环比提高；6月中下旬30大中城市商品房成交面积较上旬环比提高11.49%，其中一二线城市分别环比提高15.21%、29.70%，三线城市环比下降17.80%。3）民航方面，5月量766.95亿公里，同比增长16.86%，较上月加快3.84pct。4）家电：受季节性因素影响5月空调冰箱等销量增长加快， 其中空调销量当月同比47.1%，较上月加快15.5pct；冰箱销量当月同比1.2%，较上月加快3.5pct。5）汽车： 5月乘用车销量当月同比降幅收窄1.04pct，商用车销量同比大增15.23%，较上月加快9.97pct；受销量增长影响，5月份汽车经销商库存系数较上月回落0.34。

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