【晨会聚焦】经济稳定周期归来

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►【固收】齐晟：为何贷款超预期，M2同比却在继续下降？-20170718

为何贷款超预期增长，M2同比增速却继续下滑？主要因素在于股权及其他投资继续大幅下降2236亿元，虽然较5月-7616亿元有所收敛，但依然创下历史第二大降幅。同时，中小银行资产负债调整压力大于大型银行。

6月份监管预期边际改善，使得银行对其他金融机构债权增加额也出现了明显改善；但银行对非金融机构债权增加额依然低于历史均值，对其他存款性公司债权依然是负增长。

6月份其他存款性公司资产负债表整体增速从11.99%下降至10.78%，创下历史新低，与加回地方债的广义社融存量同比增速12.34%的缺口也进一步拉大。因此，从6月份央行报表来看，银行体系的信用收缩仍在持续。

我们根据央行资产负债表计算出的6月份超储规模反而出现下降，使得超储率从1.3%回落至1.2%。有如下两点值得注意：

第一，6月彰显央行流动性管理能力，1.2%的超储率并不意味着基础货币的不足，只要央行操作得当，与市场沟通充分，市场对于流动性预期平稳，资金面依然可以呈现宽松的状态；

第二，7月份资金的缺口较大，如果央行不加码投放对冲缴税、MLF到期、商业银行海外分红等因素，超储率或将回落至0.9%-1.0%的水平。7月份的资金面依然仰仗于央行操作，不可对资金面过于掉以轻心。

在2017年7月，央行资产负债表中再次出现了非金融机构存款这一科目。反映支付机构交存人民银行的客户备付金存款。相当于该类支付机构将一部分一般存款转为客户备付金存款直接上交央行，对流动性的影响与交准备金类似。以2017年6月为例，该科目对于流动性产生840.77亿元的收缩效应。

风险提示：监管超预期变动 

►【建材-旗滨集团(601636)】黄诗涛、张琰（联系人）：H1业绩大幅预增，下半年景气将高位再升-20170717

供给侧强力约束有望推动本轮玻璃高位景气持续到2018年之后。在需求波动缩小且走平的保守估计下，供给侧改革力度较大的传统周期性行业景气都在高位且持续性强。玻璃的供给约束较大，甚至可能阶段性减产：一、限制新建扩建，经过市场化出清，环保要求大幅提高，实际产能利用率达到甚至超过89%且复产成本较高；二、2009-2011年点火的生产线进入密集冷修期，带来至少8%的实际产能减量；三、中期供给侧改革继续推进。同时，需求侧也不宜太悲观，地产库存大幅下降前提下补库存是切实需要。

下半年玻璃景气将再上升，低库位下超预期上涨概率较大。当前玻璃产量虽同比明显上升，但库存仍处于历史低位，同比略有下降，说明需求较预期为好。下半年供需边际环比将继续改善；月均需求有望比6月份高5%；受新增冷修影响，供给增加很少，下半年玻璃价格继续上涨概率较大。

投资建议: 旗滨集团作为华南原片龙头，拥有优秀的经营能力，在国内布局深加工，国外增加产能布局。利润价格弹性接近60%，分红收益率预计近5%，具备较高性价比。预计未来三年公司EPS分别为0.47、0.55、0.60元/股。

风险提示事件：宏观经济风险，企业复产超预期 

►【煤炭-神火股份(000933)】笃慧、陈晨（联系人）：点评：煤炭板块稳健，铝板块弹性巨大-20170717

2017年7月17日，在上证综指大跌1.43%的情况下，神火股份逆势大涨7.36%，超额收益显著，我们持续看好公司煤炭板块业绩贡献的稳定性和供给侧改革下电解铝业务的巨大业绩弹性。

2017半年度业绩预告符合预期。煤炭板块全年有望贡献较为稳定的业绩。看好电解铝供给侧改革，行业供需格局有望大变，铝价有大幅上行动力。

公司新疆电解铝盈利能力极强，铝板块业绩弹性巨大。公司目前在产产能113万吨（本部33万吨，新疆80万吨），全为合法合规且不受环保限产影响的产能。新疆地区受益于发电成本低，考虑运费情况下吨铝成本相较河南地区仍便宜约2000元/吨，上半年电解铝均价13600元/吨，板块实现利润总额3.8亿元，其中新疆为5.9亿元，河南本部为亏损2.2亿元。我们看好电解铝行业的供给侧改革，若电解铝价格由13600元/吨涨至15000元/吨，则电解铝板块年化多贡献归母净利润约12亿元，业绩弹性极大。

盈利预测与估值：基于对煤价的判断以及铝价较强看涨预期，我们预计公司2017-2019年实现归属于母公司股东净利润分别15.2/19.6/21.6亿元，折合EPS分别为0.80/1.03/1.14元。

风险提示：（1）流动性偏紧；（2）煤炭行政性去产能不确定性；（3）电解铝供给侧改革力度可能低于预期等。

►【服装纺织-歌 力 思(603808)】鞠兴海、邵璟璐、王雨丝：可转债强化多品牌运营，再次增持EdHardy-20170718

可转债加码多品牌运营，三年股东回报显信心。拟再次增持唐丽国际10%股权，EdHardy发展前景向好。坚定看好公司多品牌时尚集团战略落地，协同效应初现。

盈利预测与投资建议：公司旗下多品牌均处于爆发期或爆发增长前夕，随着Laurel和IRO进入盈利周期，预计未来三年整体净利润CAGR望达30%。此次可转债资金将进一步加码公司多品牌运营实力，同时股东回报保证未来三年稳定分红率（2014/15/16年分红率分别为29%/27%/35%），亦彰显公司发展信心，多重利好有望对股价带来催化。短期关注中报多品牌表现靓丽带来业绩超预期可能，长期看好公司持续推进多品牌时尚集团战略落地和业绩增长。综合考虑到可转债的财务费用和唐利国际并表比例增加，维持2017/2018/2019年净利润预测2.95/3.59/4.31亿元。

风险因素：宏观经济不景气导致消费疲软，终端销售下滑；加盟业务改善不如预期；新品牌门店扩张进展低于预期；时尚战略布局推进速度低于预期。 

►【教育】鞠兴海、范欣悦（联系人）：Recruit成长路径、业务模式探究--不仅仅是一家人力资源公司-20170717

业务拓展：从人力资源到媒体主，从传统媒体到新兴媒体。在1960年成立之初，Recruit是一家专注于校园纸媒的广告公司，匹配公司的用人需求和学生的就业需求。经过50多年的发展，公司不仅确立了市场信息（Marketing Media）、人力信息（HR Media）及灵活用工（Staffing）三大业务板块，还丰富了免费杂志、互联网、移动端三大平台。因此，公司已经跳出传统意义的人力资源服务，成为一家互联网公司。

盈利模式：（1）人力信息业务：国内广告or效果付费，海外效果付费；（2）灵活用工业务：海内外通用，按工作量付费；（3）市场信息业务：广告&效果付费模式。

外延与公司市值成长：公司从2005年开始通过大量外延收购以扩充业务领域及规模，上市后围绕产业链的并购愈发密集，带来市值的成长，从上市之初的180亿美元增至目前291亿美元，体量等同于全球人力资源服务业三个龙头公司Randstad、Adecco、Manpower市值之和。人力资源领域，通过外延拓展全球业务；市场信息业务领域，外延细分赛道平台及科技类公司。

财务分析：独特的业务结构，较高的盈利能力。人力信息和灵活用工收入增速较高，带动营业收入两位数增长。市场信息、人力信息业务拥有较高的盈利能力。Recruit在人力资源业务的基础上进一步发展市场信息业务，不仅在于数据应用的逻辑（人力资源是发展市场信息业务的基础），还在于市场信息业务具有较好的盈利能力。

风险提示：外延标的整合效果具有不确定性，海外业务拓展具有不确定性。 

►【宏观】李迅雷、高瑞东（联系人）：6月数据整体向好、三季度经济平稳可期

从6月份工业增加值、固定资产投资和消费的走势，我们可以看到6月数据整体向好，三季度经济平稳可期。

首先，二季度GDP走势平稳。二季度GDP与一季度持平，同比增长6.9%。上半年工业增加值增速平稳，6月小幅反弹，同比增长7.6%，预计三季度走势良好。一从价格指数和中观数据来看，PPI走势平稳，7月前两周发电耗煤增长势头良好；二看出口，受益于外部需求持续改善，出口维持整体上升势头；三看财政，下半年一般公共预算和政府性基金预算分别有1.7万亿和0.97万亿的赤字空间，预计财政支出将以更快的速度增长。

其次，投资增长稳中略缓。上半年固定资产投资同比增长8.6%，增速与1-5月份持平。6月同比增长8.8%，比5月提高一个百分点。一是制造业投资小幅上升，累计同比较1-5月提高0.4个百分点至5.5%，其中既有汽车、铁路、电器等设备制造业投资增速提高的拉动，又有有色金属冶炼和压延加工业降幅收窄的提振。二是基建投资平稳增长，累计同比较1-5月上升0.2个百分点至21%，主要受益于财政支出的快速增长。三是采矿业投资降幅大幅收窄。

第三，房地产投资彰显韧性。上半年房地产投资累计增速较1-5月回落0.3个百分点至8.5%。房地产开发景气度有所回升，6月房企土地购置面积、土地成交价款和新开工面积均有所反弹，1-6月累计较前五个月增速加快3.5、6.2和1.1个百分点。房地产销售面积和销售额均小幅反弹，商品房待售面积继续减少。主要得益于消费溢出效应以及棚改货币化安置比例进一步上升，助力三四线城市的去库存进程，部分抵消了来自一二线城市严格的房地产调控措施的压力。

第四，消费维持平稳增长。上半年社会消费品零售总额增速较快。6月同比较5月提高0.3个百分点至11%，其中消费升级类商品销售增长较快，化妆品、日用品、家电家具、建筑及装潢材料和通讯器材增速较快，石油及制品滑落较大。上半年全国网上零售额维持快速增长态势，占社会消费品零售总额的比重进一步提高至13.8%。

展望未来，三季度经济平稳可期。供给侧改革的政策逐渐显现，通过行政的力量实现了产能的压制，正在推动市场资源的重新配置，改善了企业的利润。工业产能利用率持续提高，比去年同期提高3.4个百分点，企业杠杆率和企业成本也在持续降低。房地产去库存效果的效果也持续显现。预计货币政策将更加稳健，货币信贷将保持快速增长；财政政策将更加积极，发挥经济稳定器作用。

►【策略】唐军、王仕进（联系人）：昨日大盘大跌点评

昨日A股市场大幅回调，盘面上除了银行以外，其它所有行业全部下跌，逾500个股跌停，创业板指数更是大幅下跌5.11%，题材股全面崩溃。我们认为，导致昨日股市大幅下挫主要原因有两个方面，一是金融工作会议后市场对监管的担忧升级，二是中报业绩频变脸导致的短期风险释放。但是展望来看，无论从基本面还是流动性来看，下半年权益市场无需过度悲观。

金融工作会议影响了市场短期风险偏好。会议整体强调严监管与防风险，同时强化金融为实体服务的重要性，提出国有企业降杠杆是重中之重。长期来看，金融服务实体与降杠杆意味着未来提高直融比例与债转股等政策的实施将更加坚决，均指向股市扩容，同时表明政府对今年以来IPO加速的认可，未来IPO常态化是趋势，这对中小创形成直接利空。

近期创业板权重股业绩地雷频发，个股闪崩不断带动创业板指持续大跌。我们认为这是外延并购受限以来，中小创业绩再次从个股层面向板块层面的集体扩散，外延模式无法持续导致中小创业绩增速低于预期，尤其是创业板成分股业绩多数不大预期，加剧了创业板的下跌。另外，IPO核发连续两周为9家，再次有提速迹象，促动了本次大幅调整。

无须过度悲观，经济韧性与流动性环境不支持市场的持续下跌。流动性角度来看，货金融工作会议明确提出坚定执行稳健的货币政策方面，处理好稳增长、调结构、控总量的关系，我们认为，在稳房价、保汇率以及抑制资产价格泡沫的目标下，央行货币政策难有实质性的松动，年内货币政策保持中性的可能性较大，会议再提“降低实体经济成本”，与“清理规范中间业务环节，避免变相抬高实体经济融资成本”相呼应，这或意味着利率继续大幅上升可能性不大。整体来看，我们认为下半年流动性环境或将好于上半年，一是金融去杠杆并不意味着持续收紧的融资环境，这与“脱虚向实”的最终目标相悖；二是上半年M2增速持续低于目标值，为下半年腾挪了宽松空间。经济层面来看，二季度宏观数据靓丽，工业增加值、消费与出口增速均超市场预期，同时社融增速下行速度比预期的慢，周期行业受供需关系影响仍然维持高景气度，基本面短期内不存在大幅下行风险。整体来看，基本面与流动性环境并不处在不利于权益市场的象限。

短期市场赚钱效应转弱，金融监管与中报业绩不及预期等因素引发市场的情绪性调整可能延续，但下半年权益市场无需过度悲观，尤其是很多高估值板块经历了持续下跌之后，估值压力已经得到了大幅缓解，尽管没有达到系统性低估的状态，但是已经能够筛选出一批估值与业绩具备性价比的个股。投资策略上，随着再融资新规、减持新规等政策的出台，市场环境逐渐规范，过度投机的炒作风气在监管制度的约束下慢慢消失，市场仍将紧握价值投资主线。本次金融工作会议进一步强化金融稳定的重要性，未来趋势性行情难觅，同时强调金融服务实体，未来新股发行难言放缓，短期内市场风格仍将偏向低估值蓝筹，结合估值与业绩匹配的角度，建议关注金融、地产、公用事业等板块。此外，国企去杠杆进一步被提上日程，相关领域个股值得关注。

►【煤炭】笃慧、陈晨（联系人）：钢铁行业持续高景气，焦炭价格走势分析以及行业判断

焦炭属于高耗能易污染行业，环保因素对其产量影响越来越大。今年5月份，中央环保督察组对山西（产能约占全国22%，居各省第一）开展了一个月的环保督查，不少环保不达标焦企停产，全国5月份产量3720万吨，同比下降1.5%，而5月份钢铁产量同比增长1.8%，下游钢厂在消化焦炭库存。随着库存消化以及焦炭厂环保成本增加，6月份以来，主产地相继提高焦炭出厂价，6月中下旬至7月14日，焦炭上涨175元/吨至1805元/吨。我们预计随着秋季旺季行情到来，下游钢厂的提前补库需求较强，焦炭三季度价格较为强势。焦煤供给端受环保影响因素较小，供需弹性相比焦炭较差，焦煤价格的走势预计继续弱于焦炭，双焦价差的扩大，利于三季度焦炭企业的业绩回升。与此同时，环保限产还导致行业产量结构发生变化，环保设备齐全的大型焦化厂开工率明显偏高，截至7月14日，产能>200万吨焦化企业开工率达到84.4%，高于产能100-200万吨的77.6%和<100万吨的74.5%。综上所述，我们预计三季度，焦炭企业业绩环比可能会有不错改善，尤其是行业龙头。

►【银行】戴志锋：如何看待未来银行股走势

银行板块近期强势的原因。我们从6月上旬持续坚定地推荐“银行蓝筹持续创新高”。复盘来看，本轮银行股上涨，有两种力量在推动：1、市场更加追求“确定性”。纳入MSCI后，能感觉到市场对银行股关注度提升，银行具有稳健、确定、低估值和高分红率的特点；上周，银行股和创业板呈跷跷板效应。2、周期的力量。近期经济预期有所修复，钢铁为代表的周期股走强，银行同样具有周期股特性，推动其上涨。

我们继续看好银行股。我们在7.16的报告就提到：乐观情绪蔓延，短期选择滞涨、低估值的银行。上周银行股表现抢眼，已演化整个板块的机会，各类银行股都有补涨机会；短期可选择那些被前期忽视、估值偏低的银行：大行中选择中行、农行；股份行中选择光大、中信；小银行中选择北京。

从长期看，我们认为“确定性”的力量更长远，但会平缓。追求确定性，则建议大行组合（招行+工行+建行），需要耐心。

►【钢铁-南钢股份(600282)】笃慧：中厚板龙头业绩亮眼-20170717

事件：公司发布2017年半年度业绩预告，报告期内预计实现归属上市公司股东净利润11.5亿元左右，对应EPS为0.29元，同比增加690%；

基本面坚实盈利高企：公司2017年一季度归母净利润为5.5亿元，扣非后归母净利润为4.4亿元，二季度净利润为6亿元左右，环比有了较大幅度增长。公司产品结构50%为中厚板，是国内最大的单体中厚板生产企业，对应主要下游行业为工程机械、造船等。6月全国制造业PMI回升至51.7，显示出制造业景气度回暖，经济偏平趋势日益明显。根据我们的测算，2017年一二季度中厚板行业平均吨钢毛利分别为102元和143元，公司盈利趋势基本与行业一致；

产业升级进入落地阶段：6月14日，公司拟与关联方共同认购杭州天创环境定向发行的股票，认购完成后，成为其第二大股东；6月29日公司控股子公司金凯节能环保与上海复星高科技共同投资云南菲尔特。从近期公司一系列动作可以看出，能源环保将是未来公司产业升级重要方向之一。天创环境主营为废水处理，涉及工业、医疗水处理设备及整体解决方案，膜产品的研发、生产和销售；菲尔特主营为废气处理，涉及陶瓷和高分子新材料研究，尾气治理用蜂窝陶瓷载体、微粒捕集器、柴油内燃机尾气净化装置和净化系统生产业务。瞄向节能环保方向的实业投资平台金凯节能经过两年积淀，开始有实质性动作落地；

债务结构不断优化：公司3月底公告称，南钢发展分别收到建信投资和南京钢联支付的增资款30亿元、7.5亿元，合计37.5亿元，本次增资认缴出资额已全部实缴到位。主要用于偿还存量债务、补充流动资金，南钢股份、南钢发展资产负债率可降至69.95%、55.21%。如果下半年非公开发行顺利实施，一方面可以提高发电效率有效降低生产成本，从而提升盈利能力；另一方面将进一步改善公司的资本结构，同时通过节约利息支出缓解公司资金压力、降低经营成本；

投资建议：公司钢铁主业盈利稳中向好，债务结构不断优化，盈利的持续性有望使市场过于悲观的预期得以修复，带来整个板块估值抬升。同时公司产业升级稳步推进，将为公司长期发展提供新动能。预计公司2017/18年EPS分别为0.57元、0.60元。

风险提示：利率上行过快。

►【电新-科 士 达(002518)】邵晶鑫：中报业绩超预期，数据中心+光伏业务助力业绩高增-20170717

中报超预期，数据中心+光伏业务助力业绩高增：公司发布2017半年度业绩快报，预计上半年实现营业收入10.7亿元，同比增长 43.66%；实现归属于上市公司股东的净利润1.49亿元，同比增长30.77%，公司此前公告中报归母净利润增长范围是-15~15%，此番业绩快报披露中期归母净利润同比增长30.77%，明显超出业绩预告范围。

中报业绩显著增长主要系上半年公司数据中心一体化业务中的微模块产品受到市场的进一步认可，收入实现了快速稳定增长；同时，公司光伏新能源业务因光伏行业6.30“抢装”背景推动保持了快速增长，此外公司上半年收到的政府补助款有所增加。

增资中广核联达19%股权，加速布局大光伏业务。设定业绩年均20%增速考核目标，持续激励骨干员工奋发向上。UPS产品行业领先，努力打造IDC一体化解决方案商。

投资建议：我们积极看好公司在大功率、高毛利UPS与精密空调业务上的持续发展，并预计将积极受益2017年“行业+渠道”的布局策略。同时由于光伏行业抢装，公司光伏业务也会贡献更多业绩增长。近期的股权激励同步促进公司业绩延续上升。根据目前经营形式，光伏行业装机情况，结合权益分配导致股本变动，我们预计2017-2019EPS分别为0.64、0.80、0.98元。

风险提示：IDC业务推进不及预期、充电桩行业发展不及预期，光伏产业发展不及预期

►【电新】邵晶鑫：上半年光伏装机和发电量创新高，看好全年装机增长和分布式发展-20170718

事件：（1）国家可再生能源中心预计2017年1-6月新增光伏发电装机容量达到24GW，其中分布式光伏新增7GW；从新增装机分布上来看，华东地区和华中地区占比超过全国的50%。（2）国家统计局数据显示2017年1-6月规模以上工业发电量29598亿千瓦时，同比增长6.3%，其中太阳能发电量289亿千瓦时，同比增长达35.1%。

标杆上网电价下调13%-19%，光伏再迎抢装浪潮，累计装机突破100GW。上半年光伏新增装机的增长主要来自于二季度，“630”抢装节奏与去年有所不同。三北地区限电短期难以大幅改善，光伏增量向中东部转移的趋势明确。土地、消纳和电价方面具有优势，分布式光伏有望成全年主题。领跑者项目、分布式光伏等将支撑国内下半年装机市场，全年装机有望达到40GW。虽然补贴周期长、补贴缺口大，但很多专业光伏投资商已有预期，同时解决补贴缺口和补贴拖欠的政策不断落地，补贴拖欠影响有望减缓。

投资建议：在全年光伏装机继续创新高以及分布式光伏快速发展的背景下，光伏行业的相关制造龙头以及分布式光伏的运营商有望受益。重点推荐林洋能源（中东部分布式光伏龙头）、隆基股份（单晶龙头）、阳光电源（光伏逆变器龙头）。

风险提示事件：新能源政策不及预期，光伏装机未明显增加。