作者：长坡雪
来源：长坡雪（ID：fuli-qiji）
导读：巴菲特投资中国石油（港股），是一笔低估类投资，堪称经典。
复盘其投资过程，对投资者投资低估类品种有一定启发意义。
1、关键信息就在“人人都能拿到的年报里”
2007年巴菲特写给股东的信中说：
去年（2007年）我们有一笔很大的卖出。在 2002 年和 2003 年，伯克希尔用 4.88 亿美元买入中石油公司 1.3%的股权。按这个价格，中石油公司的价值大约为 370 亿美元。
查理和我那时感觉该公司的内在价值大约应该为 1000 亿美元。
到 2007 年，两个因素使得它的内在价值得到很大提高：油价的显著攀升；以及中石油的管理层在石油和天然气储备上下的大工夫。
到去年（2007年）下半年，公司的市值上升到 2750 亿美元，在与其他大型石油公司比较后，我们认为这是公司应该有的价值。所以，我们把手里中石油的股票卖了，收回40亿美元。
笔者粗略统计，2002年和2003年，巴菲特总价4.88亿买入，2007年总价40亿美元卖出；5年时间里，伯克希尔还收到了中石油约2.4亿美元的分红。
粗略计算可知，这笔投资的年复合收益率高达54.1%。
那么，巴菲特是怎么发现中国石油的投资机会的呢？
他在股东大会上透露：我看了中石油的财报，它很容易阅读。这是我唯一做过的事。我从未联系过任何管理人员，从来没有参加过投资者介绍会之类的活动，从来没有得到一份卖方报告，从来没有征求过任何人的意见。我的意思是，白纸黑字写在那里，写在任何人都能拿到的报告里。我们只是坐在办公室里阅读这些东西。
看到这里，大家应该跟笔者一样，能深深理解了巴菲特的名言：像看《花花公子》一样看财报；也能理解中国有句古话是没有骗人的：书中自有黄金屋。
不是读书没用，不是财报没用，而是要看对书，会看财报。
那么，中石油财报中透露的什么信息，让巴菲特决定买入了呢？
2、内在价值1000亿却售价350亿
巴菲特在2008年股东大会上说：（看完年报后）我得出的结论是，不难理解原油生产、提炼和营销以及他们的化工业务。你可以对埃克森石油公司或英国石油公司或其中任何一家公司做同样的事情，我对所有公司都是这样做的。我得出的结论是它值 1000 亿，然后我检查了价格，它当时大约 350 亿。
笔者对上述文字的理解是：
第一，巴菲特可以理解石油业务，能够理解中国石油的公司经营。
第二，中石油的股价过于低估了。
巴菲特认为其价值1000亿美元，而当时的市值才350亿美元左右。
巴菲特称，如果公司价值400亿美元，而股票价格是350亿美元，那么此时就需要更多细节分析；但如果公司价值1000亿美元，那么我就不需要很精确的知道公司到底值970亿美元还是1030亿美元，因此350亿美元的的价格拥有巨大的安全边际。就好像如果一个人的体重是300磅，我可能不知道他具体多重，但我知道他很胖。
在继续分析之前，我们先看看那几年中国石油的经营情况。
该公司于2000年7月在港股上市，2000年到2002年，公司的收入在2400亿人民币左右，归母利润2000年、2001年和2002年分别为552.3亿、468.1亿和469.1亿。
在公司经营相对稳定的背景下，中石油的股票波动巨大，PETTM在4倍到20倍之间变化。
巴菲特正是在中石油股票3、4倍PE左右时买入的；除了价格便宜，公司的分红政策颇让巴菲特心动。
巴菲特透露称：在年度报告中，中石油公司说了一些很少有公司会说的话，但我认为这是相当重要的。他们说，他们将会派发他们盈利的45%作为股息。如果你能以 3 倍多的 PE购买它，然后分派 45%的股息，你知道，这相当于你在你的投资上获得了 15%的股息收益率（33%盈利收益率的 45%）。
在笔者看来，极高的股息收益率+极低的PE+不高的资产负债率+中国石油业务的永续性等，促成了巴菲特的这笔投资。
3、巴菲特卖出后被大众哄抢
2003年巴菲特建仓完毕后，当年中国石油的利润就同比增长了48%，股价当年大涨209%。
到2007年，中国石油的归母利润由其2002年500亿左右增长到1456亿人民币，增长近2倍。
如巴菲特在股东的信中所说：
到 2007 年，两个因素使得它的内在价值得到很大提高：油价的显著攀升；以及中石油的管理层在石油和天然气储备上下的大工夫。
在净利润上涨的同时，中国石油的估值水平也大幅提升了。2007年中国石油的PETTM在10倍到24倍之间波动，巴菲特的买入PE仅为3、4倍。
投资中国石油，让巴菲特享受到了利润提升和估值提升的戴维斯双击。
2007年中国石油的估值不再便宜时，巴菲特卖出了股票。
巴菲特2008年时说：就像它值 1000 亿的时候，我们能以 350 亿到 400亿的估值买下它一样，当油价在每桶 70 美元、 75 美元的时候，我认为它的价值大约是2750 亿到 3000 亿美元，那我们就以这个价格卖出它。
巴菲特强调称：和其他石油公司相比，我们不再觉得它被低估了，所以我们卖掉了我们的股票。
巴菲特卖出后，中国石油仍继续大涨。促使其大涨的诱因之一是中国石油将要发行A股。
犹记得，彼时是中国A股大牛市的末期，2007年10月份，上证指数刚上冲到6124最高点，一个月后的11月5日，中国石油正式登陆A股市场。
当年不少人是打着价值投资的旗号买入中国石油的。
买入者们可能怎么也想不到的是，中国石油上市当天的股价，竟然是其股价的最高点，直到2025年的今天，股价依然未冲破当天的价格。
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