【安信策略】观各路资金齐聚，辨投资行为变迁—A股机构投资者行为专题

■本文梳理了自2010年以来国家队（去除股灾前汇金持股）和机构投资者行为 ，其中，机构投资者统计口径包括基金、保险、券商、QFII、社保、信托、阳光私募。其中， 目前基金持股市值占A股流动市值的比例最高，为4.06%，其他机构投资者按照持股占比从大到小依次分别是国家队（2.44%）、保险（1.65%）、社保基金（0.44%）、QFII（0.28%）、阳光私募（0.17%）、券商（0.13%）以及信托（0.09%） 。

■从各类投资者和A股走势的关系来看 ， 国家队持仓规模与A股走势相反， A股上涨时减持，A股下跌时增持， 担任维稳职责； 基金、券商、信托和A股走势一致 ，跟随A股涨跌进行增减持，是市场上相对收益的追逐者； 保险、社保与A股走势关系不大 ，近年来持股市值均持续增长，主要受到保险和社保资金规模扩张的影响； QFII、私募与A股走势有一定相关关系 ，在2015年跟随A股一起涨跌，其他时段持股市值增长则主要受到自身规模扩容的影响。

■就板块分布来看， 主板占比均为最高， 2017Q1国家队和保险主板占比超过90%，基金、券商、QFII、信托主板占比在60%-70%，阳光私募主板占比最低为51%。

■就行业配置来看， 国家队、保险、QFII、信托重仓行集中，其中金融股占比极高。 2017Q1年占比为39%、62%、36%、62%； 基金、券商、社保、阳光私募重仓行业分散 ，大部分行业占比不超过10%。具体而言，目前 国家队对 银行和非银 较为偏好； 基金对 医药生物、电子、银行、非银、家电、食饮 较为偏好； 保险对 银行、房地产、非银金融 较为偏好； 券商对 医药生物、化工、计算机、电子 较为偏好； QFII对 银行、食品饮料、家用电器 较为偏好； 社保基金对 医药生物、食品饮料、化工、TMT 较为偏好； 信托对 非银金融、公用事业 较为偏好； 阳光私募对 房地产、化工、医药生物、电子、机械 较为偏好。

■就投资风格来看 ， 市值偏好方面 ， 国家队、基金始终偏好 高市值 公司 （>1000亿元） ， 保险偏好 中高市值 （>500亿元） ， 券商、QFII、社保、私募 对市值偏好均 由低市值（<100亿元）向 中市值 （100-500亿元）切换 ； 估值偏好方面 ， 国家队、基金、保险、QFII、社保始终偏好低市盈率 公司（0-20倍）， 券商、信托、私募 对估值偏好均 由低市盈率（0-20倍）向 高市盈率 （>50倍）切换 ； 业绩偏好方面 ， 各类投资者中 ROE在10%-20% 的认可度较高 。与A股整体相比， 国家队、基金、保险、券商、QFII更加倾向于 盈利能力强 的公司，社保、信托对 盈利能力要求一般 。

■风险提示：经济不及预期；地缘政治风险；通胀超预期

正文

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机构投资者行为概述

本文梳理了自2010年以来国家队（去除股灾前汇金持股）和机构投资者行为。 其中，机构投资者统计口径包括基金、保险、券商、QFII、社保、信托、阳光私募。其中，目前基金持股市值占A股流动市值的比例最高，为4.06%，其他机构投资者按照持股占比从大到小依次分别是国家队（2.44%）、保险（1.65%）、社保基金（0.44%）、QFII（0.28%）、阳光私募（0.17%）、券商（0.13%）以及信托（0.09%）。

从各类投资者和A股走势的关系来看， 国家队持仓规模与A股走势相反，A股上涨时减持，A股下跌时增持，担任维稳职责；基金、券商、信托和A股走势一致，跟随A股涨跌进行增减持，是市场上相对收益的追逐者；保险、社保与A股走势关系不大，近年来持股市值均持续增长，主要受到保险和社保资金规模扩张的影响；QFII、私募与A股走势有一定相关关系，在2015年跟随A股一起涨跌，其他时段持股市值增长则主要受到自身规模扩容的影响。

就板块分布来看， 主板占比均为最高。2017Q1国家队和保险主板占比超过90%，基金、券商、QFII、信托主板占比在60%-70%，阳光私募主板占比最低为51%。

就行业配置来看， 国家队、保险、QFII、信托重仓行集中，其中金融股占比极高。2017Q1年占比为39%、62%、36%、62%；基金、券商、社保、阳光私募重仓行业分散，大部分行业占比不超过10%。具体而言，目前国家队对银行和非银较为偏好；基金对医药生物、电子、银行、非银、家电、食饮较为偏好；保险对银行、房地产、非银金融较为偏好；券商对医药生物、化工、计算机、电子较为偏好；QFII对银行、食品饮料、家用电器较为偏好；社保基金对医药生物、食品饮料、化工、TMT较为偏好；信托对非银金融、公用事业较为偏好；阳光私募对房地产、化工、医药生物、电子、机械较为偏好。

就投资风格来看， 市值偏好方面， 国家队、基金始终偏好高市值公司（>1000亿元），保险偏好中高市值（>500亿元），券商、QFII、社保、私募对市值偏好均由低市值（<100亿元）向中市值（100-500亿元）切换； 估值偏好方面 ，国家队、基金、保险、QFII、社保始终偏好低市盈率公司（0-20倍），券商、信托、私募对估值偏好均由低市盈率（0-20倍）向高市盈率（>50倍）切换； 业绩偏好方面， 各类投资者中ROE在10%-20%认可度较高。与A股整体相比，国家队、基金、保险、券商、QFII更加倾向于盈利能力强的公司，社保、信托对盈利能力要求一般。

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国家队：逆势而动，维稳护盘

从历史来看，A股走势决定国家队动向，国家队行为与A股走势呈现反向关系。 从2015Q3入市以来，国家队始终践行着市场维稳的诉求，国家队增减持与大盘走势方向相反。整体而言，A股走势决定国家队的动向，国家队行为稍显滞后，于市场下跌时增持维稳，于市场平稳时减持退场。

• 第一轮（2015年7月-2015年12月）： 国家队于2015年7月股灾后大举入场，截止2015Q3国家队共持股1403家，超过半数A股上市公司（2775家），持股市值高达11282亿元，占A股流通市值的3.35%。2015Q4股市企稳后大幅减持，持股公司数缩减至1273家，其中减持672家公司，退出163家公司前十大股东，仅增持79家公司，进入33家公司前十大股东，持股市值占比降至2.68%。

• 第二轮（2016年1月-2016年3月）： 2016年1月股市暴跌，国家队继续演绎增持救市，2016Q1国家队增持公司194家，进入47家公司前十大股东，减持相对2015Q4大幅放缓，减持175家，退出72家公司前十大股东，持股市值占比由2.68%上升至2.79%。

• 第三轮（2016年4月-2016年12月）： 自2016Q1以来市场震荡上行，国家队则默默减持退场，持股市值占比由一季度末2.79%降至年底2.47%，持股家数逐步降低（2016Q1：1248家，2016Q2：1197家，2016Q3：1173家,2016Q4：1120家），并逐渐退出前十大股东（2016Q1：72家，2016Q2：75家，2016Q3：76家,2016Q4：92家）。

• 第四轮（2017年1月-2017年3月）： 进入2017年以来，市场弱势震荡，国家队减持幅度减小，2017Q1持股市值占比由2016Q4的2.47%降至2.44%，持股家数为1134家，较2016Q4微增14家，增减持公司家数大抵持平，但增持至进入前十大股东的家数（71家）有所提升。

国家队主要布局主板，金融股举足轻重。 自国家队入市以来， 主板市值占比最高，各板块占比变动不大。 自2015Q3以来主板维持在90%~91%水平，中小板维持在6%~7%，创业板维持在3%。就国家队持股行业分布来看， 金融股占据近半壁江山，且持股比例在不断扩张。 具体而言，2015Q3至今，银行和非银金融占比始终居于前两位。其中，2015Q3银行（17.53%）和非银金融（11.88%）合计占比29.41%； 2017Q1上升至39.55%（银行，25.34%；非银金融，14.21%）。结合国家队重仓前十大公司，2015Q3和2015Q4国家队重仓前十中银行股6只、保险股2只，自2016Q1之后仅有中国中车1只非金融股。同时， 其他行业占比远低于金融，且变动幅度较小。 以2017Q1为例，占比居前的行业有医药生物（4.61%）、建筑装饰（4.31%）、采掘（4.16%）、交通运输（4.15%）、机械设备（3.92%）、房地产（3.62%）等；占比靠后的行业有综合（0.29%）、休闲服务（0.36%）、轻工制造（0.43%）、农林牧渔（0.83%）、纺织服装（0.88%）等。另外，自2016Q2以来，医药生物、建筑装饰、房地产、食品饮料、汽车、家电、占比逐步减小，交通运输、化工、公用事业、钢铁、国防军工占比逐步增加。

国家队重仓公司偏好高市值、低市盈率、盈利能力较强的公司。

• 就市值而言，国家队偏好高市值。 国家队持仓偏好大市值公司，尤其是各行业龙头公司。大于1000亿元市值的公司占比超过40%，大于500亿市值占比始终处于80%以上。结合个股来看，除金融股外国家队重仓股中不乏各行业龙头的身影，例如中国中车、中信证券、中石油、中石化、中国神华、上汽集团、中国联通、大秦铁路、万科A、中国重工等，其中贵州茅台、美的集团、恒瑞医药业成为持股规模前50中仅有的消费龙头标的。另外，国家队持股高度集中，重仓个股的持股市值合计占比约为60%~70%，且比例不断抬升，2017Q1占比高达67.5%。

• 就PE估值而言，国家队明显偏好低估值。 低估值公司占比远高于高估值，2017Q1市盈率在0-20,20-30,30-50,50-100，>100各个区间内的占比为67%、14%、9%、6%、6%，低估值（0-20倍PE）占比最高，从历史来看，低估值（0-20倍PE）占比优势明显，维持在60%-70%。

• 就ROE而言，国家队偏好盈利能力较强的公司。 以2017Q1为例，ROE位于<0%、0-5%、5-10%、10-20%、>20%占比分别为3%、12%、34%、42%、8%，与A股对比国家队偏向高盈利，全部A股ROE各区间占比为8%、26%、35%、26%、4%，国家队ROE大于10%占比（50%）高于A股（30%）。

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其他机构投资者：各有所长，各有所爱

3.1. 基金：随盘而动，医药靠前

基金持仓市值变动紧跟大盘走势，与大盘保持同向变化。 根据基金半年报和年报披露，自2010年以来基金持仓规模变动均与大盘涨跌同向，充分展现基金是市场上相对收益的追逐者。相比国家队或者其他机构投资者，目前基金持仓市值占流通A股市值维持在4%以上， 是持股市值最高，持股范围最广的投资者 。因此，基金仓位变动在很大程度上反映市场行情的变动。

• 第一轮（2010年7月-2011年12月）： 2010年下半年，沪指上行，基金持股市值由1.35万亿元加仓至1.75万亿元；2011年全年上证综指一路下行跌幅达21.68%，基金同步减仓，至年底持仓规模缩减27%至1.27万亿元；

• 第二轮（2012年1月-2014年6月）： A股市场维持震荡，基金持股规模随之而动。值得注意的是2014年上半年市场处于低位，基金由2013年底1.30万亿元减持至1.17亿元，说明基金在市场低迷阶段持观望态度，并更加倾向于减仓。

• 第三轮（2014年7月-2015年12月）： 2014年下半年起市场指数开始上扬，基金迅速捕捉到市场回暖风向，迅速加仓至1.49万亿元，由2014Q2的882亿股增持到2014Q4的964亿股。2015年上半年上证综指从3285点拉升至5166点，基金大幅加仓37%至2.04万亿元。随后股市大幅震荡下行，基金也跟随减仓至1.83万亿元。

• 第四轮（2016年1月-2016年12月）： 2016年初股市急剧下滑后趋稳，基金持仓降至1.56万亿元，随着市场企稳基金持仓保持平稳，2016Q4基金持仓稳定在1.58万亿元。

基金布局逐渐向中小创扩张，2016Q4之后创业板占比下滑。 自2013年以来，基金主板占比逐步降低，增加对创业板和中小板的配置比例。具体而言，2010-2012年主板占比维持在80%以上，2015年以来下降至55%左右；创业板和中小板占比由2010Q2的1%和12%上升至2016Q4的17%和23%。值得注意的是自2016Q4至今主板震荡上行，创业板一路下行，2016Q4创业板占比由前期20.39%降至16.65%，2017Q1继续下降至14.87%。

行业配置占比较为均衡，医药板块占比一直相对较高。 不同于国家队重仓金融股，基金持仓行业分布较为分散，其中医药板块占比一直相对较高。2017Q1占比前五行业为医药生物（9.94%）、电子（8.27%）、银行（8.02%）、非银（6.09%）、食品饮料（6.06%），行业占比不超过10%。

• 医药生物占比相对较高。 在2013年医药生物配置占比从10%提升至15%左右，这段时间基金加仓主要是由于2013年医药板块中业绩优秀的成长股受到市场追捧，板块区间整体上涨（+36.56%）跑赢大盘（-6.75%），2014Q4医药板块行情与大盘分化减小，配置比例相应回调至10%。

• 计算机占比下滑明显。 从历史来看，由于计算机受行业成长性好以及并购火热等，板块涨幅（2013年涨幅66.95%）领先大盘（-6.75%），自2013年起板块配比由3.55%逐步提升至9.04%（2014Q2）；之后，2015年计算机板块涨幅高达100.29%(大盘9.41%)，基金持仓中计算机占比居各行业之首（2015Q2：11.53%;2015Q1：10.85%）。2016年以来计算机板块大幅回调（-30.32%），远低于大盘（-12.31%），因此占比也迅速回调至4.56%（2017Q1）。

• 银行和非银金融占比冲高回落。 在2014Q4金融行业占比提升至第二（10.65%）和第一（14.13%），主要是由于2014年资金面宽松之下，“资金+杠杆”推动银行和非银金融业绩增长。2015上半年银行（7.98%）和非银（0.88%）行情跑输大盘（32.23%），由此配置占比也大幅回调至6.90%和8.03%。

• 房地产板块低位徘徊。 自2015年以后地产调控力度加大，2016年板块行情（-17.69%）低于大盘（-12.31%），因此行业配置占比随之调整，趋于低位稳定（2016Q2：3.43%；2016Q4：3.15%）。

基金重仓公司倾向于高市值、低市盈率、盈利能力较强的公司。

• 就市值而言， 高市值公司占比提升。 2017Q1位于0-50,50-100,100-200,200-500，500-1000，>1000亿元市值的公司占比为0%，3%，15%，36%，13%，33%。其中，低市值（<100亿元）占比一直处于低位，维持在10%以下，高市值（>1000亿）公司在2014年大幅提升，占比由11%（2014Q3）提升至30%以上（2017Q1）。

• 就PE估值而言，基金倾向于低估值公司。 2017Q1市盈率在0-20,20-30,30-50,50-100，>100区间内的占比为40%、18%、22%、15%、4%,其中低估值（0-20倍PE）占比最高。值得注意的是在2015年基金对高市值公司大幅增持，对低估值公司减持，超高市盈率（>100倍PE）公司占比由个位数提升至接近40%，低估值（0-20倍PE）占比降为20%，主要是由于牛市阶段风险偏好提升，对计算机、传媒、电子等高估值公司的增持（如恒生电子、卫宁健康、金证股份、东方财富等）。自2016年以来，对低估值公司（0-20倍PE）偏好占比逐步提升，对高估值公司（>50倍PE）偏好明显下降。

• 就ROE而言，基金偏好较强盈利能力（ROE处于10-20%）。 基金重仓偏好盈利能力强的公司， ROE处于较强盈利能力（10-20%）水平最受偏好。2017Q1期间ROE位于<0%、0-5%、5-10%、10-20%、>20%占比分别为1%、5%、20%、55%、19%，同期全部A股占比为8%、26%、35%、26%、4%，中位数区间为5-10%，ROE大于10%占比（74%）远高于A股（30%），小于5%占比（6%）远低于A股（34%）。

3.2. 券商：持股不多，配置均衡

券商持股占比不高，16年以来维持在0.15%左右。 券商持仓跟随大盘变动，在大盘上涨时加仓，在大盘下跌时减仓。由于券商持股市值占A股流通市值不大，2016年以来维持在0.15%左右，因此对A股影响整体较小。此外， 券商持股主板占比缩小，中小创占比增加。 2012年前主板占比维持85%水平，中小板和创业板占比仅为10%和5%；2013年随着中小板和创业板行情走好，主板占比开始降低，2016Q2占比下滑至62%，中小板、创业板占比提升至26%和12%；自2016年底各板块行情出现分化，主板走势强于中小创，2017Q1主板占比提升至68%，创业板下滑至8%。

• 第一轮（2010年1月-2014年12月）： 自2011年后，市场一路震荡向下，券商持股市值由2011年初451亿元下滑至2013Q2的164亿元，持股家数也由369家下滑至239家。

• 第二轮（2015年1月-2015年12月）： 2015年牛市阶段，券商持仓市值一路上升至846亿元，持股家数升至425家；2015年下半年之后市场进入调整阶段，2016Q1券商持仓市值下滑至509亿元，持股家数相应回落至337家。

• 第三轮（2016年1月-2017年3月）： 2016年以来市场震荡上行，券商持股市值和持股家数均可见逐步缓慢回升，2017Q1分别达520亿元和382家。

券商持股医药目前处于相对高位，对金融股没有明显偏好。 券商持股行业配置比例较为均衡，2017Q1行业占比前五的是医药（10.71%）、化工（7.36%）、计算机（6.39%）、公用事业（5.90%）、电子（5.56%），绝大部分行业占比位于10%以下。另外，从历史情况来看，各行业配置占比变动幅度较大， 一是与行业行情相关，二是由于券商持股市值和公司相对较少，对个别公司的增减持可能会导致行业配比发生比较大的变动 。

• 医药生物占比居于高位。 医药生物近六个季度以来占比保持最高，从历史来看，券商对医药生物行业配置占比于2013年大幅提升后保持高位，2014Q3占比高达15.86%。

• 化工和国防军工占比明显下滑。 化工占比较大，2015年之前占比10%以上，2014二季度最高达15.51%（由于自2013Q3大幅增持中国石化3.4亿股），随后下降至2015Q3仅为4.38%，主要是由于2015年上半年对金融股配比提升压缩化工占比，2017Q1化工占比回升至7.36%。同时国防军工在2013Q2之前占比不断增加，2013Q2达最高19.26%，但是2013Q3急剧回落至8.08%，主要是由于前期券商将前期中国重工由26.25亿元减持至9.51亿元。

• 券商对金融股没有明显偏好。 对银行多个季度持仓规模为零（2012Q4至2014Q4、2016Q1、2016Q2），于2015Q1增持至8.88%（对北京银行增持3.6亿股）；对非银金融持仓同处于低位，于2014Q4占比增持至11.82%（对中国平安增持4758万股），自2016年后占比重回低位。

券商重仓公司偏好转向中市值、高市盈率、盈利能力较强的公司。

• 就市值而言，券商偏好由低市值转向中市值。 券商对重仓公司市值偏好 在2014年发生风格切换，由低市值转向中市值 ，在2014年二季度之前，券商明显偏好低市值公司，2014Q2在0-50,50-100,100-200,200-500，500-1000，>1000亿元市值的公司占比分别为30%、32%、19%、15%、3%、1%，小于100亿市值占比高达62%，而2014年之后，低市值公司占比大幅下降，中市值公司占比迅速上升，2017Q1各市值区间占比为2%，21%，36%，29%，5%、7%，偏好集中在100-500亿市值（65%）。

• 就PE估值而言，券商偏好由低估值向高估值转换。 券商重仓股低估值占比不断下降，高估值占比不断上升，前期2012Q1市盈率在0-20,20-30,30-50,50-100，>100各个区间内的占比为46%、15%、22%、11%、6%，至2017Q1各区间占比变为17%、19%、19%、23%、22%，低估值（0-20倍PE）占比减少29%，高估值（>50倍PE）占比增加26%。 值得注意的是2015Q2牛市行情下券商高估值偏好明显上升，大于100倍PE占比大幅提升至36%。

• 就ROE而言，券商偏好盈利能力较强的公司。 券商重仓偏好盈利能力较强的公司， ROE处于较强盈利能力（10-20%）水平最受偏好。 2017年一季度 ROE位于<0%、0-5%、5-10%、10-20%、>20%占比分别为6%、26%、27%、38%、3%，同期全部A股占比为8%、26%、35%、26%、4%，ROE处于10-20%水平占比略高于A股。

3.3. 保险：主板占优，配置集中

保险持股市值逐步上升，主板强势占优。 2014年之前，大盘震荡向下，保险持股市值稳步增加，2010Q1保险持股市值仅为773亿元，占流通A股比重仅为0.51%，持股家数为263家。2014Q4开始大盘走高，2015Q1保险持股市值也大幅增加至4403亿元，占流通A股比重提升至1.13%，持股家数增至484家。2015年7月大盘暴跌并未对保险持股市值产生影响，至2015年底险资持股市值高达6226亿元，占流通A股比重1.50%，持股家数544家。 2016年以来保险公司资产端收益覆盖负债端成本压力较大，因此部分保险公司加大对高收益权益资产的配置，持股市值持续增加并且处于高位， 至2017Q1险资持股市值达6776亿元，占流通A股比重为1.65%。总而言之， 险资持股更多受资金面松紧和险资本身资产规模增长速度的影响。 值得注意的是保险持股板块整体变动不大， 主板占比极高， 始终处于90%以上；中小创占比极低， 创业板自2014年开始才出现在险资名单之中，占比不足1.5%。2017Q1主板、中小板、创业板占比分别为93.2%、5.4%和1.4%。

保险持股行业极其集中且变动较小，银行占比过半。 保险持股行业集中在银行、房地产、非银金融、医药生物、食品饮料等行业。2017Q1持股占比前五为银行（55.05%）、房地产（9.98%）、非银金融（7.23%）、医药生物（5.20%）和食品饮料（2.22%）， 总体而言保险重仓倾向防御性较强的行业， 并且持仓行业变动不大（2013年小幅调整）， 这与险资资金属性和投资风格相一致。

• 银行占比过半，非银下调后趋稳。 保险对银行股持股比例自2010年不断上升，占比由2010Q1的15%上升至2013Q1高达57%占比，之后一直维持55%高位水平。同时，自2010年非银金融占比不断下调，目前维持7%水平。

• 房地产占比大幅上升。 2014年底房地产从5%大幅上升至11%，并且以后均处于10%以上持股占比。这主要是由于2014年险资投资股票比例上升至30%且投资不动产比例上调至30%背景下，险资频频举牌地产股，如对金地集团持股市值自2013Q3的31亿元上升至2014Q4的295亿元。

• 医药生物占比稳定。 险资对于医药生物持股比例较为稳定，维持5%水平。

保险重仓公司偏好转向中高市值、低市盈率、盈利能力较强的公司。

• 就市值而言，保险偏好中高市值。 中高市值公司占比较高，而且自2014年之后中高市值公司占比不断上升，低市值占比降低，2017Q1位于0-50,50-100,100-200,200-500，500-1000，>1000亿元市值的公司占比分别为0%、6%、17%、40%、11%、26%，大于500亿市值占比高达37%，50亿市值以下公司占比为0%。

• 就PE估值而言，保险明显偏好低估值。 低估值公司占比远高于高估值，2017Q1市盈率在0-20,20-30,30-50,50-100，>100区间内的占比分别为47%、25%、16%、5%、6%，低估值（0-20倍PE）占比最高，从历史来看，低估值（0-20倍PE）占比优势明显，最高达到64%（2013Q3）。值得注意的是2015Q2牛市行情下保险对低估值偏好有所下降，低估值（0-20倍PE）占比下降至26%。

• 就ROE而言，保险偏好盈利能力较强的公司。 2017年一季度ROE位于<0%、0-5%、5-10%、10-20%、>20%占比分别为2%、14%、19%、56%、9%，同时与A股对比保险偏向高盈利，全部A股ROE各区间占比为8%、26%、35%、26%、4%，保险ROE大于10%占比（64%）高于A股（30%）。

3.4. QFII ：规模上升，偏爱防御

QFII持股市值受自身规模变动影响，中小创占比上升。 由于QFII代表海外资金的偏好，其投资行为值得关注。QFII占流通A股比重相对较低，2015Q2以来处于0.3%左右。值得注意的是QFII持股中 主板占比有所下降，中小创占比上升。QFII持股依然偏爱主板 ，2015年之前主板持股占比90%以上，随后逐渐下降，2017Q1主板占比为74%；同时，中小板占比由4%提升至23%，创业板占比由0.27%提升至4%。

• 第一轮（2010年1月-2014年12月）： 2010年起QFII持股市值不断上升，至2014Q4持股市值达1591亿元，持股家数246家，主要是由于QFII额度提升，由2010年初169.7亿美元提升至2014年末669.23亿美元，资金开放程度不断加深。

• 第二轮（2015年1月-2015年9月）： 随着2015年7月大盘暴跌，QFII持股大幅下滑至2015Q3的853亿元。

• 第三轮（2015年10月-2017年3月）： 自2016年以来QFII持股随大盘平稳上升，2017Q1持股市值为1144亿元，持股家数为217家。

QFII重仓行业集中，偏爱防御性行业。 QFII持股行业较为集中。2017Q1持股占比前五的行业是银行（36.23%）、食品饮料（16.55%）、家用电器（12.12%）、计算机（5.38%）、医药生物（4.72%），前五占比总计已达75%。

• 银行占比较高但有所下滑，非银处于低位。 银行占比优势明显，目前维持40%左右水平（2011Q4最高达68%）。对于非银金融，除了在2013-2015年占比增加至5%以上，其余季度占比处于低位，2016年以来占比极低，2016Q3和2017Q1两个季度内QFII未持有非银金融的公司。

• 食品饮料和家用电器占比不断上升。 食品饮料和家用电器占比较高并不断上升，尤其是2016年以来两个板块行情持续走好。其中，食品饮料于2015Q3之后占比次于银行位列第二，2016Q2占比最高达19%；家用电器于2016Q4占比最高达13%，位列行业第三。

• 计算机占比有所上升。 自2015年开始计算机占比有所上升，由2014Q4占比0.88%提升至2017Q1占比5.38%。

QFII重仓公司偏好转向中市值、低市盈率、对盈利能力要求一般。

• 就市值而言，QFII偏好由低市值转向中市值。 QFII对重仓公司市值偏好明显由低市值转向高市值， 2013年之前，QFII明显偏好低市值公司 ， 2012Q4位于0-50,50-100,100-200,200-500，500-1000，>1000亿元市值的公司占比分别为34%、19%、16%、14%、12%、5%，小于100亿市值占比高达53%， 2013年之后，低市值公司占比大幅下降，中市值公司占比迅速上升， 2017Q1各市值区间占比为1%，10%，30%，37%，9%、13%，小于100亿市值占比仅为11%，中等市值（100-500亿）占比从30%提升至67%。

• 就PE估值而言，QFII明显偏好低估值。 QFII偏好低估值，2017Q1 PE在0-20,20-30,30-50,50-100，>100区间内的占比分别为33%、24%、18%、14%、11%，低估值（0-20倍PE）占比最高。从历史来看，2015年之前低估值占比优势更加明显，2014Q2低估值（0-20倍PE）占比最高达到60%，高估值（>50倍PE）占比仅为8%。

• 就ROE而言，QFII对盈利能力要求一般。 2017年一季度 ROE位于<0%、0-5%、5-10%、10-20%、>20%占比分别为1%、12%、51%、33%、3%，ROE大于5%的公司占比（87%）高于ROE小于5%占比（13%），同时与A股对比QFII偏向高盈利，全部A股ROE各区间占比为8%、26%、35%、26%、4%，QFII ROE小于5%占比（13%）低于A股（34%）。