本文为绿山投资闫海进先生在2009年4月发掘GMCR的分析文章。此文刊载于闫海进先生的新浪博客。自2008年开始，闫海进先生一致致力于美股研究，研究重点是发掘各行业的变革者。关于绿山咖啡GMCR，闫海进先生有一系列的博客文章，感兴趣的读者可以访问他的新浪博客详细了解。
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Green Mountain Coffee Roasters, Inc. (GMCR, Inc.) is engaged in the specialty coffee industry. The Company sells over 100 whole bean and ground coffee selections, hot cocoa, teas and coffees in K-Cup portion packs, Keurig single up brewers and other accessories. The Company manages its operations through two business segments, Green Mountain Coffee (GMC) and Keurig, Incorporated (Keurig). GMC sells whole bean and ground coffee, hot cocoa, teas and coffees in K-Cups mainly in domestic wholesale and retail markets, and directly to consumers. In addition, GMC sells Keurig single-cup brewers and other accessories primarily directly to consumers and to supermarkets. The majority of GMC’s revenue is derived from its North American wholesale markets.
绿山咖啡主要在北美地区（目前主要是美国境内）通过一系列的批发零售渠道从事高品质咖啡（亦可为：精选咖啡，SPECIALTY COFFEE）的销售业务。公司业务分为两块：绿山咖啡和KEURIG。
公司创立后在NEW ENGLAND地区进行积累发展，并一直希望发展成为全国性品牌。通过和埃克森美孚合作获得了在其便利店进行区域继而全国推广的机会。2006年6月，绿山咖啡收购KEURIG锁定单杯咖啡市场。
绿山咖啡以环境保护、公平贸易、回报社会、高品质咖啡而享有盛名。其产品中有超过1/3的为有机咖啡产品。
KEURIG以其单杯咖啡机（KEURIG brewer）的销售和K-CUP授权使用为主要业务。其中，BREWER按照成本销售，考虑到销售BREWER时搭售几盒K-CUP以及广告支出，brewer的销售实际是负毛利，但K-CUP的授权使用收取0.064$/杯。
GMC自身的咖啡产品也有相当大的部分采用K-CUP形式销售，也是最早接受和采用K-CUP的销售形式。在2008年全部K-CUP中，GMC的产品占比超过50%。随着2009年3月底结束收购TULLY'S（美国西海岸著名高品质咖啡品牌），料公司产品占K-CUP总销量中比重将进一步上升。
这是公司业务的大致情形。
单杯咖啡市场：
"Why brew coffee a pot at a time when we drink it a cup at a time?"
Keurig was founded by coffee lovers who believed that coffee should always be served fresh, whether at home or at the office, just as in a gourmet coffee house. They noticed that people were constantly leaving their homes and offices in search of a fresh cup of coffee and asked themselves: "Why do we brew coffee a pot at a time when we drink it a cup at a time?" From this question, the revolutionary concept of Keurig K-Cup® portion pack brewing was born.
Today, Keurig, Incorporated is the leader in single-cup coffee brewing technology in the U.S. for both home and office. Introduced in 1998, Keurig's innovative single-cup brewing system lets coffee lovers brew perfect coffee, one cup at a time, in less than a minute.
Keurig's patented single-cup brewing system lets people brew a perfect cup of gourmet coffee in less than a minute without the hassle of grinding beans, measuring coffee, handling filters or cleaning up. Keurig takes away all the guesswork from brewing a consistently great cup of coffee.
KEURIG.
BREWING EXCELLENCE ONE CUP AT A TIME®
这段话摘自KEURIG公司网站。
就是这句"Why brew coffee a pot at a time when we drink it a cup at a time?"的理念产生了K-CUP。
欧洲较早推行单杯咖啡机，雀巢的NESPRESSO为欧洲单杯咖啡机的绝对垄断者，占全部咖啡机比例超过22%。美国则是以KEURIG BREWER为主要的单杯咖啡机大行其道。2008年最后一个季度，KEURIG 的brewer销量增幅同比超过120%，占全部单杯咖啡机销售金额的85%。而单杯咖啡机销量在当季也达到了11%。而2008年底全美咖啡机中单杯咖啡机渗透率依然只为6%的水平。
目前美国家庭拥有大概9000万台咖啡机。咖啡机的使用寿命设计为5年。根据统计数据，更换周期为4.5年，年销量接近2000万台。这为单杯咖啡机的渗透提供了较好的契机。如果2008年四季度的销售量占比维持住，则4年半后单杯咖啡机渗透率超过11%！
单杯咖啡机带来的便利为多数消费者所喜爱，同时又可享受高品质的咖啡。K-CUP对于咖啡业的改变可能有些类似利乐包装对于牛奶行业的变化。
毫无疑问，KEURIG的brewer已经成为单杯咖啡机市场的最重要参与者。同时参与竞争的卡夫旗下的TASSIMO算一个挑战者，虽然其咖啡机可以使用星巴克的产品，但终因选择品种不够丰富、咖啡机设计笨拙以及价格太高（不是按成本销售）而占据较小的市场份额。至于欧洲霸主雀巢旗下的NESPRESSO则在美国销售不见起色。
咖啡机按照成本出售，收取K-CUP的许可费，使得KEURIG拥有较好的“刀片模式”，这个词汇应该是来自于吉列的商业启示。当然，这一模型也被称为“捕鼠夹模式”，当消费者购回KEURIG brewer，其会连续购买K-CUP，公司通过收取许可费获利。按照2008年的数据，公司K-CUP的attachment rate为2-2.5杯/台.天。
KEURIG的brewer全部由中国大陆一家厂商制作，随着销量的增长，未来生产成本会进一步下降并带动终端销售价格下降，继而带动销量。
同时，随着公司广告的推广，销量也会出现意外的上升。2008年四季度是最好的例证，公司当季投入600万美元进行广告宣传。2009年公司广告投入规划为2000万美元。
消费者口口相传以及终端的态度转变可能也是重大的促进因素。
随着更多的KEURIG brewer被销售给终端消费者，公司的未来收入实际上已经处于重复发生的较佳状态。
按照2008年四季度占比比例，KEURIG brewer最终保有量可以达到9%，即810万台。即便考虑到下降的ATTACHMENT RATE为1.5杯，依然是一个非常夸张的数据！
DDRX季报的暗示：
由于该公司没有大的外资行覆盖，因而可能处于市场无效的情形中。DDRX的季报带来的积极信息一定是被市场忽略了。29日将披露的季报一定是大大超出市场的预期水平。
DDRX的季报显示：Our wholesale sales for the twelve weeks ended March 4, 2009 increased by $7,721,000, or 79.9%, to $17,384,000 from $9,663,000 for the twelve weeks ended March 5, 2008. Wholesale sales to OCS and food service customers for the twelve weeks ended March 4, 2009 increased by $7,478,000, or 84.5%, to $16,331,000 from $8,853,000 for the twelve weeks ended March 5, 2008 led by a 95.9%, or $7,682,000, net increase in Keurig “K-cup” sales. The Company generated 80.4% and 70.7% of its total revenues from the sale of K-cups for the quarter ended March 4, 2009 and March 5, 2008, respectively. Our manufacturing and distribution of K-cups is licensed from a single licensor.
DDRX是KEURIG授权使用K-CUP的品牌之一。其K-CUP形式的咖啡收入在截至09年3月4日的过去12周中大升95.9%！同样的情形应该发生在GMC身上。KEURIG brewer过去销量大增带来了直接的效应。
目前到29日季报前应该存在较好的套利机会。
关于绿山的策略，买入并持有。只是发现的时候已经50美金了，只能说遗憾至极了。
我在想，绿山有没有可能到120亿市值？
或者说，当KEURIG BREWER的终端保有量达到1500-2000万台的时候，会是怎么样一副情形。毕竟，以利乐对于牛奶的消费来看，KEURIG BREWER有可能成为改变人们对于咖啡消费习惯的变革推动力。
简单算下：假定，1500万台保有量，1.5杯attachment rate，全部按许可费计算，咖啡附加值抵消各种费用，则：
税前利润可能为：1500万×1.5×365×0.065$。这是比较夸张的数字。
有人这么总结KEURIG brewer，说它类似硬盘随身听中的IPOD。或许有点道理吧。单杯咖啡机可能会逐步被消费者接受认可，但KEURIG brewer可能是最受益者。
价格是一个重要方面。keurig的brewer按照成本销售，随着规模扩大，中国代工企业成本一定是下降的。目前来看，TASSIMO竟然提价，搞不清KRAFT是不是脑子进水了。NESPRESSO价格奇高无比。补充一点：keurig brewer和TASSIMO占据全美95%以上的单杯咖啡机销售比例。后进入者无疑面临比较被动的局面了。竞争会加剧，但市场渗透率可能迅速提升。
可选择的适用品种是另一个重要方面。NESPRESSO好像只接受雀巢有限的几款；TASSIMO虽然接受包括星巴克在内的产品，但依然销售无法撼动keurig，这是很奇怪的事情。呵呵。而K杯确是一个开放的体系，除了咖啡，还有奶制品和茶等饮品。
咖啡机的美观程度。据考察的朋友介绍，KEURIG的单杯咖啡机明显比其他品牌精巧、漂亮。当然，这个有审美的个体差异。但KEURIG是唯一提供多种选择的单杯咖啡机。
终端的态度也非常重要。据考察JCPENNY/COSTO/SEARS等销售终端的朋友说，销售人员对于KEURIG的推销非常积极主动。
估值这块，走一步看一步吧。比如上海这种没有咖啡文化的区域，我想对这类产品的需求也很大。绿山目前只是集中火力做全美市场而已。其合资的加拿大和日本公司都没有花大力气去推动。
