策略综述：
2018
年核心看好出行消费升级相关领域，包括航空、铁路以及机场三大板块，过去的消费出行升级，主要体现在航空和铁路（高铁）享受到“量”的红利，并逐步成为老百姓主流出行方式，但受制于价格管制，二者“价”的上限未能打开。
2018
年航空铁路在供需面和改革进程有不同程度的改善和推进，票价红利将会逐步体现，叠加改革等因素，板块弹性进一步增加。
航空（看好）：
2018年机队增速同比放缓，民航新政严控主流机场时刻利于供给端增速放缓，行业竞争格局趋稳；同时居民消费升级主导需求的逻辑不改，预计客运量仍保持旺盛增长，供需面的进一步优化对航司定价产生积极影响，特别是一线机场相关航线，而民航局长期推行的国内线价格管制放松很可能进入又一轮窗口期，航空旺季票价弹性会进一步增加，而上述变化极有可能同铁路客运市场化定价进程产生共振，继而提升市场对整个航空板块的认知预期和估值体系，我们继续看好行业高景气运行，标的上推荐核心干线市场占比较高的三大国有航空公司和上海航线相关度较高的吉祥航空。
机场（看好）：
民航新政严格控制枢纽机场时刻增量，各上市机场时刻短期增速有所下降，主业趋稳；同时，我们长期看好机场消费场景的长期价值和商业经营的变现能力，不考虑扩建，非航板块依然会是18-19年机场业绩弹性的主要动力，18年白云T2非航收入兑现、上机免税重新谈判均将会提供持续催化剂；另外，伴随A股参与者的国际化、多元化，国内机场在全球范围内的估值优势会进一步体现，我们继续看好旅客流量大、国际线占比高的枢纽机场业绩表现，依次推荐上海机场、白云机场和深圳机场。
铁路（看好）：
预计铁路改革在2018年继续加速，改革任务和逐渐沉重的债务负担都将是铁改加速的推进器。我们推测在高铁外交、国企改革、资产证券化的顶层设计框架中，恢复盈利能力和现金流提升极有可能成为铁总未来几年的重中之重，其中盘活现有土地资产和客运价格市场化推进无疑将会是主要工具，主要受益标的将是广深铁路、其次是铁龙物流和大秦铁路。
公路：
2017年以来公路货运继续复苏，客运出行再升级，公路盈利能力稳健，展望2018年建议寻求估值安全、股息稳定且第二主业业绩能够持续有效印证的公司，核心关注深高速、山东高速、粤高速。
航运：
2018年的整体观点是稳复苏、紧平衡看好集运交易性机会。从航运市场子板块来看，干散货>集装箱>油运，由于缺乏散货标的，A股航运板块的股价波动性主要来自2018年海外经济数据超预期和集运集中度提升下阶段性涨价带来的共振效应，年底至明年上半年交易性机会居多，推荐多式联运标的安通控股、关注中远海控。
港口：
未来板块的投资机会大概率会来自区域主题与港口整合的预期推动，从主题上，我们推荐关注上海自贸港区、粤港澳大湾区以及杭州大湾区的后续建设，涉及标的包括上港集团、深赤湾A与宁波港。
物流：
快递板块在经历了2017年的估值消化之后，当前的估值相对合理，明年增速分化可能持续，但行业格局在短期内不会发生重大变化。预计18年单价将是窄幅波动，干线和中转操作的成本都存在压缩空间，机会来自于业绩的预期差，推荐韵达股份，关注顺丰控股、圆通速递、申通快递。综合物流方面继续自下而上的选股策略，核心推荐建发股份与外运发展。
核心推荐标的：中国国航、南方航空、东方航空、广深铁路、吉祥航空、上海机场、白云机场、上港集团、深高速、建发股份、韵达股份和安通控股，关注山东高速。
风险提示：
宏观经济超预期下滑；国企改革不及预期；航空票价不及预期；快递行业竞争格局恶化
6
高速公路：
关注低估值股息稳定的公路品种
6.1. 基本面回顾：货运继续复苏，出行再升级，公路盈利能力稳健
自
16
年下半年开始至今，全国公路运输的持续回暖趋势就一直在延续：
1
）货运：
受益于宏观经济企稳、与大宗市场相关的供给侧改革深入、房地产
/
基建拉动需求复苏，同时以公路治超为主的政策延续叠加部分省市货车优惠政策，整体公路货运市场无论是货运周转量、货运量以及货车流量均大幅提升；
2
）客运：
一方面高铁路网再升级，布局由四纵四横迈向八纵八横规划以及居民航空改善型需求持续冲击居民公路长途出行，以城际大巴为代表的汽车长途客运业经历了行业的断崖式衰退，另一方面随着居民汽车保有量的增加，以
0-200
公里为代表的私家车短途出行方式正在成为当前居民出行升级下选择的主流。目前来看，驱动高速公路上市公司业绩的核心因素仍旧主要来自于货运，原因是货车及客车收费标准以及运距偏好的不同。
我们在
2017
年策略报告中首次提出“公路治超”将从中短期车流量的提升和长期高速养路费的减少两个方面带来行业利好。
从高速公路货运的三个核心表观指标来看，
1）公路货物周转量
：
前1-10月累计值54,145.25亿吨公里，同比增加9.8%；
2）公路货运量：
前1-10月累计值299.6亿吨，同比增加10.7%，同时公路货运量占比相较2016年提升1.3个pct；
3）货车流量：
前1-7月货车流量12.89亿辆次，同比增长17.8%。自2017以来高速公路货运市场明显回暖，印证了我们此前的判断。
从长逻辑的角度，高铁以及航空出行升级下无论是用户体验还是性价比均优于公路客运，因此对原有的长途客运市场严重分流，造成巨大的冲击。2017年1-10月公路运输方式占比下降为78.8%相较2016年降低2.6个pct，而同期铁路+航空运量占比提升至19.7%。
从数据统计的角度，公路旅客周转量和公路客运量自2016Q1以来持续为负而同期的客车流量则保持10%上下的较高增速。我们认为一方面是统计口径的原因，前者统计以城际中巴和大巴车为主，后者则涵盖私家车，另一方面随着居民汽车保有量的增加，短途私家车成为0-200公里以内的主流出行方式，因此当前客运市场的出行升级趋势明显。
高速公路业绩由
量、价以及成本
三个因素构成。历史上量、价以及成本皆稳，新变量来自公路治超治理带来主业变动以及非主业拓展。
从内生角度看，货运（运量增、收费高）成为目前驱动高速公路业绩增长的主要变量；从外生增长看，企业多元化布局多在金融、地产、能源、城市治理等行业，非主业目前尚处于发展前期。整体看，1-3Q17高速板块收入同比增长17.3%，其中Q1/Q2/Q3分别实现同比增长27.0%/10.4%/16.0%。净利润同比增长18.5%，其中Q1/Q2/Q3分别实现同比增长32.4%/9.0%/17.8%。毛利率保持在48%。
6.2. 论公路板块的估值中枢和政策预期
6.2.1. 估值中枢的动与不动：业绩稳健+
股息稳定决定配置价值
基建类板块在熊市中往往体现其防御性，从历史的角度来回溯基建类相关品种的估值变动情况，自2010年至今，港口、高速、机场、铁路市盈率平均值分别为22.3/13.9/17.7/12.6；市净率平均值分别为2.0/1.4/1.8/1.6。而从图中四大板块的估值中枢变化（离散程度）来看，高速板块与铁路运输相对变动不大，因此其较港口、机场板块而言，在熊市中更体现其防御性。
我们认为高速公路的防御性主要原因是其主营业务稳健增长、现金流的持续可预测以及的稳定股息率，也是其板块配置的价值所在。
6.2.2. 政策预期的变与不变：论“公路治超”和《收费公路管理条例征求意见稿》
“公路治超”始于2016年9月21日，公安部、交管局两部门联合开展治理货车的车货超载行为，
其对高速公路的影响主要表现在来自于超载标准、执法力度、持续加码三个层面：
1） 旧超限监管标准中货车总重国标规定（2004年）与超载界定标准（2014年）存在一定的真空空间，新规将此部分真空区完全压缩，新超载界定标准与新国标一致，且所有不一致的地方均从严规定。
2）
整治力度：
本次公路治超是交通运输部会同公安部等部门开展货车非法改装和超限超载治理专项行动，且特颁布
《整治公路货车违法超限超载行为专项行动方案》
。
3）
持续加码：
交通运输部2017年9月20日发布《促进道路货运行业健康稳定发展行动计划（2017-2020 年）》表明
“
要保持超限超载治理工作的延续性
。”
9 月 21 日召开新闻发布会提到一个确保：
“
确保治超力度不减，进一步规范治超执法行为
”，和两个举措“
从今年9月起至年底，在全国范围内组织开展为期4个月的规范公路治超执法专项整治行动
”，“
自9月13日起，交通运输部还在全国范围内组织开展为期一年的公路执法服务大走访活动
”
。
交通运输部分别于 2013 年 5 月和 2015 年 7 月发布两版《收费公路管理条例》（修订征求意见稿）。15年7月的稿件中明确表示：
1） 对于高速公路，政府还贷高速公路期满后可继续收费，特许经营高速公路在经营期期满后需交由政府统一管理收费；
2） 对于特许经营公路，改扩建后可以延长经营期限；政府还贷公路，改扩建后可以重新核定偿债期限。改扩建后延长收费期限的政策在实际操作层面上已经开始执行。
3） 特许经营高速公路的经营期限从现行制度的至多二十五年上调至最多三十年。
4） 政府推出路费减免政策给经营管理者合法收益造成影响的，应对公司做出补偿，即因节假日免费通行政府可能给予公司补偿。
我们认为尽管15年颁布的《收费公路管理条例征求意见稿》并非最终文件，但是1）缓释了市场投资者的对部分高速公路收费权即将到期的忧虑；2）可能预示着未来在市场定价、部分节假日强制免费上的态度松动。后续需持续关注《收费公路管理条例》的颁布及政策落地所带来的影响。
6.3. 投资策略：估值、股息、转型
高速公路2018年投资策略在于估值、股息以及转型。从实的角度，选择具有低估值、高股息的具有较大安全边际的类债券型标的；从虚的角度，多元化外延转型，且对于第二主业的业绩能够持续有效印证的公司，实现利润与估值双升。
6.3.1. 实的角度：选低估值+
高股息
无风险利率的上行对于高速公路个股差异较大，因此选择低估值以及高股息的个股将对于市场低风险偏好的资金提供更大的安全边际。
6.3.2. 虚的角度：择外生转型
从目前的高速转型方向不完全统计的多个方向来看，高速公路企业多数选择金融业、房地产、能源、商业服务、环保等。
6.3.3. 个股推荐：深高速，关注山东高速
、粤高速A
我们倾向于在估值安全、股息稳定和具备地方国改预期的边际下寻找投资标的，核心关注：
7
港口航运
7.1. 航运：稳复苏、紧平衡，集运存交易性机会
我们对于航运板块2018-2019年观点是
全球贸易持续增长下：
整体来看，A股目前缺乏散货标的，投资机会反而可能来自外需有改善预期、较高行业集中度带来短期联合涨价的集运板块，特别是17年底到1H18的时间节点。
7.1.1. 集装箱：供给压力犹存，看好集运板块的交易性机会
7.1.1.1. 分析框架：核心看欧美线需求和VLCS（7500TEU+）供给
供需结构的分析是做行业研究的基本方法之一，但往往需求端的可预测性要远小于供给端的预测性，这也加大了周期性行业的研究难度，特别是航运这类在全球市场中充分竞争的行业。因此不建议通过全球视角下的供需预测看集运市场。
咨询机构预测：
港口吞吐量与集运正相关，因此其增速一定程度可以表征集运的需求增速。我们将航运咨询机构Alphaliner在2015年8月、2016年8月及2017年8月时点对全球港口吞吐量增速的判断做出列示。三个口径对2016年全年的判断依次为4.6%、0.5%、2.5%（实际值），因此站在2017年8月的时点，机构对2017E、2018E全年的需求判断显得并没有那么精准可测。
券商预测：
我们再来看各家券商对全球集运市场供需预测的判断，分别列示A/B/C三家对于2017-2019年的供需预测数据，站在12月份的时点，2017年全年的供需差分别为1.8%、2.2%、2.1%相差不大，但对于2018年全年的判断则出现较大的分歧，分别为1.2%、1.6%、-1%。从细分项来看，即使是供给端的预测有船舶订单量、新签订单量、拆解量跟踪可寻，也是相差较大；需求端的预测则是根据IMF、世界银行对全球宏观经济的判断以及航运咨询机构的预测做线性外推，难有保障。
因此，全球视角下的供需预测显得没那么靠谱。我们尝试提出一种新的行业分析方法，核心是在判断欧美线的需求趋势下，主要看VLCS（7500TEU+）供给。
全球化的班轮公司，经营航线遍布全球，而各航行因航
距、货量不同，需要匹配不同大小的船舶，总体来看：龙头班轮公司都将
远东-欧洲、远东-美国
作为核心市场，配备大型船舶。简化集运问题，核心看欧美供需：建立在上述事实的基础上，我们就可以把集运从预测整体供需简化为
欧美线供需判断
上，尤其是现货市场占比更高，运价弹性更大的欧线上。
从欧美线的运力结构来看：
欧线87%运力为ULCS(10000TEU+)、97%运力为VLCS（7500TEU+）；美线24%运力为ULCS(10000TEU+)、66%运力为VLCS（7500TEU+）。
从7500TEU+船舶的投放市场来看：
18000TEU+船舶100%在欧；13300-18000TEU船舶96%在欧、2%在美；10000-13000TEU船舶30%在欧、29%在美；7500-10000TEU船舶10%在欧、34%在美。
从未来运力结构趋势来看：
VLCS特别是ULCS在全球船队占比逐年提升，欧洲将逐步升级为20000TEU+、美线将逐步升级为10000TEU+。
供给指标：
VLCS（7500TEU+）是欧美线的核心判断因素
。
需求指标：
欧美线需求则是由远东、北美、欧洲三地的进出口贸易决定，宏观数据是进出口贸易额、中观数据是判断舱位和箱量
。
7.1.1.2.
供需面分析：需求趋势向好，供给压力犹存
1）欧美经济复苏、中国经济企稳
PMI指数：
2017年以来欧美经济持续复苏、中国经济企稳。从美国、欧元区以及中国制造业PMI指数来看，11月分别为58.20、60.10、54.30点，与去年同期相比上涨5.0、6.4、0.4个pct。美国和欧元区处于景气上行区间稳步复苏，而中国则保持稳健。
进出口额增速：
远东-欧洲、远东-北美线需求则是由远东、北美、欧洲三地区的进出口贸易决定，我们选择统计美国、德国的进口同比数据以及中国、日本的出口同比数据，2017年10月美国进口金额、德国进口金额同比增加6.98%、5.5%，中国以及日本的出口数据同比增加15.6%、8.2%。从上述四项数据的趋势来看，2016年数据大部分为负，而自2017年以来其增速转正，趋势上行。
2）箱量增速较高
欧美干线箱量增速回暖：
欧美干线箱量增速作为需求端的表观数据，进一步验证了欧美经济回暖、贸易额增加，根据海运资讯机构德鲁里的统计，截止至2017 年8月全球集装箱运输量约 9,930 万箱，同比增长3.7%，Alphaliner数据则表明远东出口至欧洲航线（欧线）货量约为1075.6万标箱(截止至8月统计)，同比增长5.3%，增速较16年同期增长2.2个pct；远东出口至北美（美线）货量约为1105.5万标箱(截止至9月统计)，同比增长5.3%，增速较16年同期增长1.9个pct。
1）行业集中度提升
过去几年连续亏损导致行业内强强联合，行业内的兼并重组数见不鲜，2015-2016年达飞收购东方海皇、中远/中海合并、赫伯罗特与阿拉伯轮船合并、韩进破产、日本三家航运公司合并集运业务、马士基收购汉堡南美，而2017年的重中之重则是中远海控计划收购东方海外。假设收购东方海外交易被通过并顺利实施，日本三家船公司的整合为ONE（Ocean Network Express）、马士基成功收购南美汉堡，若以当前运力计算，全球班轮公司将整合为TOP12，12家公司整体市场份额维持84.5%。
如果上述交易完成，远东-美国线将达到CR8=87%、远东-欧洲线将达到CR8=99%的集中度，若以联盟计则分别为CR3=87%、CR3=99%的集中度。我们认为行业集中度的提升有助于在行业旺季时的提价和控仓，但并不意味着竞争格局的优化和盈利能力的提升。
2）7500TEU+运力增速仍较高，供给压力犹存
总体运力增速放缓：
截止至2017年10月1日全球集装箱船舶为5163艘，运力合计2094万标箱，同比增长2.9%，运力增幅下降主因是部分船舶推迟交付以及部分旧船的拆解。
但7500TEU+运力供给仍较高：
我们之前分析VLCS（7500TEU+）是欧美线的核心判断因素。截止17年10月1日，7500TEU以上的VLCS船型（主要用于欧美线）保有量约为1025万标箱，较去年同时点增长30%以上，较去年年底增长8%以上。而根据Alphaliner数据预计，2017-2018年7500TEU+的运力供给增速将达到11.9%、10.6%。若这些运力充分投放至欧美航线，那么欧美线的运力供给将会暴增。
2017年以来，集运价格指数从2016年的持续低迷开始稳步回升，A股上市公司中远海控扭亏为盈。2017年前十月CCFI 平均指数829.5，同比上涨 20.8%； SCFI 平均指数845.8，同比上涨 38.6%。
上述我们分析了7500TEU以上的VLCS船型今年以来连续交付，但为什么运价仍旧能够上行？原因在于：过去2年时间，行业内龙头大多亏损，而今年以来需求逐渐复苏，而市场集中度提升，龙头公司市场份额和话语权进一步增强，上述公司有动力在集运旺季通过控制仓位，维护市场价格来获得盈利。
7.1.1.3.
供需面展望
2018年：
综合当前订单交付计划以及拆解情况，预计17-18年运力交付增速约为4.1%和5.8%，18年需求在今年高基数的影响下适度放缓至4.8%，供需整体维持紧平衡；行业更多体现在欧美干线需求和超大型船舶交付之间的矛盾，我们判断17-18年VLCS(7500TEU+)的运力投放增速在10-11%之间，市场的维护依旧有赖于船公司对于供给（舱位）的控制，行业盈利持续改善的难度依然较大。
税改事件：
美国东部时间12月2日，参议院以51:49的投票结果通过参议院版本税改法案。此前众议院已于11月16日通过众议院版本。接下来是解决众议院通过的版本和参议院版本的差异问题（比如减税的开始时间）并再次表决通过后即可呈交总统特朗普签署。如果不出意外，特朗普有可能在元旦之前签署减税法案。
减税内容：
以参议院版本来看减税方案，公司所得税将从35%下调至20%，税改还鼓励美国公司把海外利润带回美国；在为中产阶级减负方面，个税标准扣除额几乎翻倍。个税从七档减至四档，分别为12%、25%、35%和39.6%。
企业税降税开始时间在2019年，未来10年将减免税收大约1.4万亿美元，对美国经济将产生显著的刺激作用。
特朗普希望，通过减税做大经济蛋糕，最终解决赤字过大的问题。
影响预计
我们认为特朗普减税效果将自2019-2029年开始影响全球的经济贸易形势，尤其是美国的进口需求，但考虑到中美当前的贸易基数，叠加美线是传统货主市场，过去若干年美国客户都能通过较低长约价格水平锁定相当比例仓位，因而对集运整体并不会产生太大影响。
7.1.2. 航运投资策略
我们认为2018年集运依旧体现为龙头船公司主导下的博弈市场，预计马士基、地中海、达飞和中远海维持运价的意愿强烈，而最大不确定性则来自可能追求份额的赫伯罗特和日本三家船公司。
整个航运板块的股价波动性主要来自2018年海外经济数据超预期和集运集中度提升，叠加集运阶段性涨价带来的共振效应，交易性机会居多，考虑到集运大量VLCS船舶将会在5月之后加速交付，而欧线和美线的价格维护分别为年底到次年4月，我们认为这个交易性机会的窗口期大概率会出现在12月到次年5月。
个股推荐：集运内贸市场竞争格局相对稳定，且部分标的具备以传统港航逐步向铁路、公路拓展的多式联运模式转型，我们推荐具备多式联运壁垒和外延预期的
安通控股
，关注中远海控预期的旺季提价和混改催化剂。
7.2. 港口
：大湾区、自贸港以及整合带来投资机遇
近年的港口股在一带一路、自贸区、粤港澳大湾区等多项主题的刺激下，主要行情往往受到的是主题与区域规划的带动，反而与进出口数据等基本面的关联度降低。年初至今的港口股在整个交运板块中属于涨幅靠前，剔除IPO新股，
今年涨幅最高的分别为珠海港（61%）、上港集团（52%）以及深赤湾A（29%），除基本面上的因素外，分别受到了粤港澳大湾区与上海自由贸易港区的拉动。
港口股在经历前期的上涨后，当前的估值水平，不论是平均还是中位数都在30倍以上，未来板块的投资机会大概率还是会来自区域主题与港口整合的预期推动，
从主题上，我们推荐关注上海自贸港区、粤港澳大湾区以及杭州大湾区的后续建设，涉及标的包括上港集团（自贸港区）、深赤湾A（粤港澳大湾区）与宁波港（浙江大湾区）。
上海自贸港区：
十九大关于自由贸易港最新的政策表述为，“要赋予自由贸易试验区更大改革自主权，探索建设自由贸易港。”从自由贸易试验区到自由贸易港，上海将是当仁不让的排头兵，相比于自贸区，我们认为新的自贸港区将会进一步强调贸易功能，对标的目标主要是釜山、新加坡这类国际转口贸易大港。从基本面上来说，与自贸港区具有土地关联、从事物流与贸易业务的公司将会核心受益，重点推荐上港集团，关注华贸物流。
上港集团的投资逻辑在于：
1）
原有主业：
每年传统业务板块（含汇山地块、上海银行投资收益）贡献净利润在65亿元以上，
主业方面洋山四期已由同盛集团交由上港集团托管，预计明年业绩增量在
1-2
亿；
2）
地产：
我们测算宝山上海长滩项目将整体净利润体量接近120亿元，将分为三年期释放，往后军工路“退二进三”项目亦将贡献30亿元左右净利润，叠加尚未开发的军工路、张华浜以及龙吴路码头，预计公司地产业务释放期将延长至8-10年；
3）
金融：
公司于去年参与邮储银行IPO，所持有4.13%股权在今年派驻董事后将转为长期股权投资，此部分将贡献增量投资收益约16-18亿元；
4）
自贸港区：
上港集团下辖洋山1-4期（包含托管）、外高桥以及沿江的码头资产，同时于10月底现金收购同盛集团所有的同盛物流等公司股权（位于洋山陆域），从公司的港口资产与主营业务上看，与对外贸易联动最大，短期股价有望受益于主题联动，长期则可能从自贸港区的建设中获得持续利好。
与此同时，中远中海集团入股上港，获其15%
股权，意味着上港迎来新一轮发展的契机，公司长期发展空间将被进一步打开，公司协同招商局、中远海集团的合作项目有望落实，我们推测上海自贸港区的配套政策也将给上述合作提供有力支持。综合来看业绩、改革与长期支持兼备，继续推荐。
粤港澳大湾区是指由广州、深圳、佛山、东莞、惠州（不含龙门）、中山、珠海、江门、肇庆（市区和四会）9市和香港、澳门两个特别行政区形成的城市群。是与美国纽约湾区、旧金山湾区和日本东京湾区并肩的世界四大湾区之一。粤港澳大湾区是中国高端工业制造与对外贸易重镇，而湾区内港口在当前已经具有一定规模，但从竞合角度，尚未达到较优的状态。推荐招商局港口资产整合推进中的深赤湾A，关注盐田港、广州港。
11月29日浙江省发改委宣布进行“浙江大湾区”建设，总投资额近1.5万亿元，形成“一核三引擎四廊带十平台”的大湾区空间形态格局。该规划未来目标至2022年大湾区实现国际和国内空中航线100条以上，布局建设大型铁路综合枢纽，建设杭州、宁波、温州三大机场综合枢纽，建设“一带一路”综合试验区，探索建设自由贸易港，建设一批国际贸易基地。交运标的建议关注宁波港（601018.SH）、浙江沪杭甬（0576.HK）。
8
物流篇
8.1. 复盘2017
快递：上市次年，估值调整
在经历了2016快递集体上市的喧嚣之后，2017年的快递板块整体进入了估值消化阶段，今年的快递板块迎来的主要是两次行情：
1）
2
月份龙头顺丰更名之前炒作过一波板块的更名行情
，
其中顺丰作为龙头，市值由2月20日收盘时的1675亿上涨至3月1日的2929亿。这一轮行情下的顺丰达到了其上市之后的市值顶点，而后进入了长达2-3个月的估值消化过程；
2）
快递股的第二波较为强势的表现在
9
月底到
10
月底的一个月内
，百世物流赴美上市引燃，叠加年底的估值切换与双十一主题，快递股跑出一轮行情，但在11月后迅速调整。
两波行情之后均是回调显著，究其原因，根本上还是今年快递行业的增速下移所致，
在经历了2016年高度的行业景气（全年业务量增速50%+）之后，2017年的月度快递数据体现出了衰减态势，预计全年的增速在30%左右
，
增速越过最高点后下落叠加借壳上市的热度减退，是导致了今年的快递股表现整体波澜不惊，估值中枢呈现下移的最重要原因。
8.2. 展望2018
，快递行业与公司将会如何表现
8.2.1. 整体增速预计下滑
现有的快递公司中，通达系公司对电商行业的依赖性依旧较为严重，而在电商增速目前整体维持在20%+稳态的情况下，快递的包裹来源尚未产生新的增长点，
短期我们认为快递行业的整体增速也将进入放缓区间，但增速下降的幅度将不会像
17
年这样剧烈，只是小幅放缓，预计
2018
年的业务量增速将在
20-25%
之间；
另外顺丰以时效商务件为主打，增速可能略低于行业水平。
从长远来看，快递企业包裹数量的增长来自于“快递”这一概念的逐步广义化。我们在近几年看到了越来越多的
2C
端物流形态：仓配业崛起带来的落地配、从餐饮配送开始走向配送各类商品的即时配送、
2C
冷链业务等等，这些包裹数量的动能已经从单纯的电商配送，发展到了为消费升级服务。
8.2.2. 集中度缓步提升，竞争格局短期相对稳定
相比2016年各家快递的共同繁荣，1H2017各家增速从极差和方差上都显著拉大。我们以业务量为口径，摘取各家上市公司最新一个财季的增速后进行横向比较，当前上市的六家快递企业，其
快递业务的增速排行分别为百世（
93%
）
>
韵达（
44%
）
>
中通（
39%
）
>
顺丰（
21%
）
>
圆通（
19%
）
>
申通（
18%
）
。
观察过去几年，我们可以看到美股上市的两家公司（中通+百世）在增速上持续领先，A股公司中，16-17年，则是韵达的表现更优。
增速分化带来的是格局上的改变，但这个改变非常缓慢，我们认为短期谈及行业格局的完全依旧为时尚早。我们来看两个口径的统计数字：
1）
国家邮政局：
2017年的行业月度CR8数字终于在快递的上市年之后结束单边下行，基本恢复到2014年水平，但提升仅有2个点左右。
2）
上市公司
CR6
：
件量朝一线快递企业集中的趋势确实明显。2014-2017，行业的排序也经过了多次的重新确立，
而这当中能够稳定地提升市场份额的正是增速最快的百世与中通，二者分别在
14-1H2017
的两年半间分别增加
4.1%
和
2.4%
的市场份额，韵达则是在
2017
年开始发力。但即使是如百世呈现出
90%+
的业务量增速，也只能在一年内提升
3
个点的市占率，我们认为在中短期仍有
20%
以上的行业增速之下，快递公司要实现超车，仍然将会是一个稳扎稳打的过程。
总的来说，在大部分一线快递公司已经登录资本市场、获取资本对于单价以及产能升级的支持之后，快递行业的格局优化将会是一个中长期的过程。
但不论如何，趋势上的优胜、增速上的领先能够映射出的是上市公司，尤其通达系加盟公司对于下属加盟网络的控制力、稳定性和价格或成本上的战略，短期内增速能够持续领先的公司是值得更高的估值溢价的。
8.2.3. 业绩：单价与成本之间的角力
行业层面，单价已经连续下跌数年，从2013年的15.69元/票下跌至1H2017的12.6元/票，整体的下跌幅度较大。但行业整体的单价下跌幅度从15年开始逐步收窄，1H2017的单价水平维持在比较稳定的12.3-12.4元/票。
由于邮政局统计数字为末端价格，而这个价格的定价由各地加盟商与零散的上游电商卖家共同制定，因此我们认为全行业的单价企稳，
主要原因还是来自于加盟商所负担的成本攀升：场地租金升高，叠加物流行业的劳动力主要集中在末端，人工派件导致边际成本难以下降的原因，因此末端发起价格战的概率不高。
历史上相比行业，几家上市公司层面的单价水平却相对较为稳定。由于部分公司在收入和成本口径中同时包含了网络派件费用（圆通和申通），容易对真实的单价水平造成扰动，我们在剔除了该费用的影响之后发现，快递公司真实的单价弹性其实远低于行业面的变化，其根本原因在于：
