中国证监会国际部原主任祁斌：解读深港通全文(干货满满)

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作者：祁斌，中投公司副总经理、中国证监会国际部原主任

来源：财经会议资讯（ID：fci0630）

一、“沪港通”回顾

我们首先回顾一下沪港通推出的过程。2014年4月10日，当时李克强总理在博鳌论坛首次提出开通“沪港通”，4月10日两地证监会发布联合公告，原则批准两地交易所开展“沪港通”。在4月-10月期间做了大量的准备工作，11月10日两地证监会发布联合公告，决定正式启动“沪港通”试点。11月17日，沪港通正式开始交易。

当时做“沪港通”制度安排时，一个基本的原则是“制度成本最小化”，尽量按照属地原则，这样投资者也习惯当地的制度安排，制度变化最小，能获得最好的收益。所以，当时沪港通有这五方面的制度要点：第一，属地原则；第二，互为结算参与人，中国结算、香港结算相互成为对方的结算参与人，为“沪港通”提供相关的结算的服务；第三，投资范围，两地监管机构协商确定股票标的；第四，额度管理，对人民币跨境投资额度实行总量管理，并设置每日额度，这是两年以前的事情；第五，当时，港股通有投资者制度安排，内地只有机构投资者和证券账户和资金账户余额合计不低于50万人民币的个人投资者可以参与港股通交易。截至2016年8月29日，“沪港通”标的有685支，港股通标的有338支。

截至2016年8月26日，上交所总市值27万亿人民币，深交所总市值22万亿人民币，港交所总市值24万亿港币。

过去两年中，每日额度使用情况，沪港通每日额度平均使用5.97亿，使用率大概是5%左右，使用率过半的天数仅有11天；港股通每日额度平均使用7.72亿元，平均使用率7.36%，使用率过半的天数只有3天，所以证明这样一个每日额度还是够用的。

迄今，沪股通累计交易金额是21004亿元，净买入1322亿元；港股通累计交易金额是10098亿元，净买入2243.59亿元。

沪股通单日买入成交峰值为130.88亿元（2015年6月23日），港股通单日买入成交峰值为146.12亿元（2015年4月9日）；沪股通卖出成交峰值为184.56亿元（2015年7月6日），港股通卖出成交峰值为67.56亿元（2015年4月13日）。

沪股通净买入峰值为120.82亿元（2014年11月17日），港股通净买入峰值为88.34亿元（2015年4月8日）；沪股通净卖出峰值为-135.23亿元（2015年7月6日），港股通净卖出峰值为-22.27亿元（2015年7月8日）。

沪港通资金流向经历了四个阶段。初期呈现“北热南冷”的格局，北上多一些，南下的稍微少一些，2015年4-10月形成一个比较平衡的状态。2015年年底南下资金又超过了北上，到近期南下和北上规模大致相当，所以大家可以看到这个变化，还是各种状态都有。

“沪港通”交易标的交易情况，我们做了一些统计，首先是“沪港通”685只标的都发生交易，港股通是338只全部发生交易。“沪股通”里面交易最多的股票是大盘蓝筹股，前三大行业是金融地产、工业和可选消费。港股通最活跃的标的是大盘H股公司，大家可以看到前三行业是金融、工业和非日常生活消费品，排在前几位的是建设银行、汇丰控股，中国中车等。

从投资者结构分析来看，参与“沪港通”以机构投资者为主，大家可以看到贝莱德、富达投资、威灵顿等境外大型的机构投资者都通过“沪港通”配置参与交易，这也实现了吸引国际投资者的初衷和目的。港股通大部分为个人投资者，机构投资者占比比较小，后来基金公司、险资公司子公司等内地机构投资者也开始参与港股通交易。

跨境监管和执法合作情况。从2014年11月17日沪港通开通到2016年8月22日，中国证监会涉港协查案件138件，中国证监会请香港证监会协查14件，双方相互提供通力协助。除了跨境协查，还有监察信息的交换，其中香港证监会请中国证监会查询了38件，中国证监会请香港证监会查询了36件。

以上是关于“沪港通”的一些基本的事实和情况。

二、深港通相关情况

深港通的意义是非常明确的，启动深港通是内地与香港金融市场互联互通的又一重大举措，具有多方面的积极意义，具体来说：

第一，有利于投资者更好地分享内地与香港经济发展成果。

第二，有利于促进内地资本市场改革和发展。

第三，有利于深化内地与香港金融合作，稳定和提升信心。

第四，有利于巩固和提升香港作为国际金融中心的地位，有利于推动人民币国际化。

深港通的主要制度安排还是参照了“沪港通”，遵循两地市场现行的交易结算法律法规及运行模式：

交易结算活动遵守交易结算发生地市场的规则和业务规则；中国结算和香港结算采用直连的跨境结算的方式，相互成为对方的结算参与人；投资范围限于两地监管机构和交易所协商确定的股票；对跨境投资实行每日额度管理，并同时实时监控，可以根据市场情况对投资额度进行调整；投资者遵守其委托的证券公司和经纪商所在地的投资者适当性管理制度。深股通投资者与沪股通适当性要求基本一致，但对于深股通创业板标的，初期香港证监会仅允许香港的专业机构投资者参与。港股通投资者限于机构投资者及证券账户、资金账户余额不低于50万元的个人投资者。

标的范围，大家很关心，这已经不是新闻，都很清楚。经各方沟通一致，深港通投资按照一定股票市值筛选后确定，深港通下的深股通股票范围是市值60亿人民币以上深圳成份指数和深圳中小创新指数的成份股，以及深圳市场上市的A+H股，与“沪港通”标的大盘蓝筹股相比，深股通呈现了鲜明的市场特色，更多地代表了中国经济中的中小企业和成长性较高的行业和产业。

深港通下的港股通股票范围，包括了恒生综合大型股指数的成份股、恒生综合中型股指数的成份股、市值50亿元港币及以上的恒生综合小型股指数的成份股，以及香港联合交易所上市的A+H股公司股票。

大家可能会关心深港通和“沪港通”下的港股通标的有什么不同？刚才我们都已经把情况都做了介绍，深港通的港股通还是增加了很多新的股票，刚才我们讲到50亿港币市值以上的恒生综合小型股指数成份股原来是没有的，还有同时在港交所、深交所A+H股股票。按照2016年4月份的数据测算，深股通的股票是812只，市值占深市总市值之比约70%；深港通下港股通的标的股票是从原来的“沪港通”的318支增加到430支，目前占香港总比约86%。

具体的市值测算方法和选取标准，双方的交易所正在征求市场意见，并有待监管机构批准。港交所8月26日有一个公告，大家可以参考。

投资者如何买卖港股通标的？对于现行沪港通下的港股通标的，投资者既可以通过现有的沪港通的渠道，也可以通过未来深港通的渠道进行买卖，对深港通下的新增的港股通标的只能通过深港通的渠道进行买卖。

大家可能也都知道总额度已经取消，还保留每日额度。我们认为取消总额度有非常积极的意义，有利于吸引境外长期投资者，有利于更充分发挥内地与香港股票市场交易互联互通机制的积极作用，也标志着更大程度的开放。每日额度对调解跨境资金流动已经能够起到非常充分的作用，沪港通开通近两年中，沪股通的每日额度使用率只有5%左右，港股通每天只有7%左右，说明每日额度基本是够用。同时，资金在封闭账户运用，专款专用，还是比较安全的。

深股通的每日额度是130亿元人民币，沪港通和深港通下的港股通每日额度由沪深交易所分别控制，两个都是105亿人民币，互不影响也不相互调剂。用每日额度已经可以比较好地控制资金跨境流动的风险，我们理解总额度取消不会带来太大的风险。

经国务院批准，中国证监会于2015年3月27日发布了《公开募集证券投资基金参与沪港通交易指引》，因此公募基金可以参与沪港通交易，深港通将来是一样的，公募基金也可以参与深港通的交易。后续中国证监会在相关规定中会予以明确安排。

大家可能关心的ETF，8月16日《联合公告》已经讲到，待运营一段时间，相关条件具备后推出实施，两地具体有一些对接和协调。

深港通后续的准备工作，我们理解是按照两个方向去展开：第一个方面是各种制度安排，包括三个层面。第一个层面是在国家部委层面，中国证监会要会同相关部委出台深港通业务相关规范性文件和配套措施，包括税收以及方方面面的制度安排。第二个层面是中国证监会和香港证监会将就跨境监管和执法合作、投资者保护等进行磋商，对现有的沪港通下的MOU、投资者教育等制度安排进行补充和完善。第三个层面是两地交易所和结算公司要签署互联互通的合作协议。

第二个方面是技术准备。这有四个层面：两地的交易所要有各种技术准备，包括测试、仿真模拟交易等安排；结算公司有自己的技术准备；券商有自己的技术准备；投资者教育，投资者也要对对方市场的了解，要做一些准备。

这大致是深港通的一些基本情况。

三、深港通与资本市场改革开放和中国经济转型

去年中国资本市场发生了一场比较大的股市异常波动，也是中国资本市场发展以来算是一个比较大的事件。我想，一方面2015年中国资本的异动对金融安全的稳定和管控提出了新的严峻挑战。另一方面，我们正在积极推进供给侧结构性改革，对资本市场的发展和支持作用又提出更高要求，我们还是要坚定不移地发展这个市场，因为改革的需要。

2015年12月中央经济工作会议提出推进供给侧结构性改革：不通过简单刺激需求来推动经济发展，而是更多通过推动供给侧结构性改革来实现经济高质量的增长。资本市场可以为供给侧改革提供强大的支持，供给侧改革的五大任务都可以通过资本市场加快完成。这我在后面会详细列出。

我们要建设什么样的金融体系？因为我原来以为是讲座，所以准备了一些学术的东西，这张图显示的是近年来我看到的最重要的一个研究，这是IMF两位经济学家，他们正好是在金融危机前的2007年之前做的这个研究，选取了17个OECD国家进行比较。他们研究了这些国家1960-2007年将近五十年的经济发展情况，这五十年之间，发生过大大小小将近80次金融危机。而他们研究这些国家危机之后复苏的速度，结果最后统计下来发现，几乎是毫无例外，每一次复苏最快都是这四个经济体：美国、英国、加拿大、澳大利亚，正好是17个国家中金融体系中资本市场占比最高的国家；而复苏最慢的是奥地利、葡萄牙、西班牙和比利时，他们正好是这17个国家中金融结构中银行处于主导地位的四个国家。这么漫长的时间段，这么多次危机后的表现，我想应该不是偶然，这实际在统计上是非常有力的一个证据，证明了一个国家如果金融体系中资本市场比较发达就比较有弹性，碰到危机之后复苏能力比较强。相反，如果是商业银行主导的经济体系可能复苏的速度就比较慢，经济弹性也不够强。

无独有偶，历史又重复了一遍，2008年发生了一次全球性金融危机，这个危机当时发生在华尔街，受到影响比较大是美国，但是现在回头看2008年到现在，将近十年时间中在发达国家中复苏最快的还是美国经济，英国也是相对比较有活力的，日本和德国、一些欧盟国家以商业银行为主导的经济体，他们的复苏速度还是不如这些以资本市场为主导的经济体系。所以，这实际上对我们一个很大的启发，我们要建设什么样的金融体系，我们最终应该建设一个资本市场占主导地位的金融体系，以提高经济的弹性和竞争力，但这需要有一个发展过程，需要循序渐进，具体的阶段性目标应该是不断提高中国金融体系的直接融资比重，这应是既定和坚持的目标。我想IMF两位经济学家的研究充分说明一个资本市场主导的金融体系对经济的可持续发展能力和经济弹性有决定性的影响。

中国经济发展到今天，出现一个奇特的两难现象，首先是资金多、投资难；企业多，融资难。在1979-2009年期间，三十年中国人均GDP增长了178倍，非常了不起，是这条红色曲线。这条灰色曲线是中国人均储蓄的增长倍数，是1619倍，财富的增加是非常迅速的，可以说是爆炸式的增长。财富的增加的同时，因为我们金融体系不完善，资金的配置效率还有待完善，所以这么多的资金本来是一件好事，也有可能会变成问题。所以大家可以看到市场上经常有各种各样的泡沫，股市泡沫、债市泡沫、房市泡沫，大宗商品市场也出现投机和泡沫的现象。另外一方面，中国有大量的中小企业，有1400万家，中关村科技园区达到上市标准的企业就已经超过1000家（2013年数据），大量的中小企业缺乏融资渠道，所以这是一个很奇特的现象。一方面大量资金找不着投资渠道，另外大量的企业找不到融资平台。所以大家曾经有一个比喻，中国社会有两个“堰塞湖”，一个是资金“堰塞湖”、一个是企业堰塞湖，它们各自都孕育着很大的风险，我们要做的事情就是发展多层次金融体系，多层次资本市场，能够使他们对接，这样可以帮助中国经济实现可持续发展，并化解中国经济社会的风险。

我们讲中国今天一个非常重要的任务是推动中国经济转型，我理解中国经济转型有三个方面：第一是增量的发现，能够发现战略新兴产业，大家都熟知硅谷的模式，是通过VC、PE实现资本市场与科技的对接，引导科技人员和创业人业带领他们的企业走向更大的平台，带动了一波又一波高科技起飞。我们都很清楚过去三四十年所有的科技产业，从80年代的个人电脑到90年代的互联网，到之后的社交网络和手机，硅谷的成功模式就是科技和资本结合。我们如果能够以这种方式推动中国的中小企业和PE、VC、资本市场的结合，也能够推动战略新兴产业在中国的发现和成长。我们可以看到在资本市场的支撑下，阿里巴巴、小米等等在短短几年成长为世界级的企业。

经济转型的第二个方面是存量的优化，中国今天有大量的过剩产能，很大一部分需要通过资本市场的并购去优化整合。在很多发达国家，像美国，他们在重工业化阶段也是主要通过产业并购解决了当时这些问题。左边这张图是近年来中国A股市场发生的并购案例数，呈现一个快速增长的趋势，其中一个重要原因就是产业整合和企业并购的需求在大量增加。所以说经济存量的优化也需要通过资本市场的平台去发挥作用。

经济转型的第三个方面是化解风险，我们引用了一些国际清算银行的数据，总体来说中国的经济杠杆率是高于新兴市场的平均水平，巴西和印度等可比国家。实际上在这个背后是我们长期以来，金融体系是以商业银行为主导，这张图大家可以看得非常清楚，上面两条曲线分别是高收入国家或者是发达国家和发展中国家的直接融资比重。我们会看到中国是比这两类国家的平均水平低不少，我们金融结构的失衡比大部分发展中国家都严重。我们要改变这个趋势还是要通过发展资本市场、发展直接融资体系。

所以我们看得很清楚，中国经济转型的三个方面都离不开一个强大而高效的资本市场。这里我想简单总结一下，我理解的供给侧结构性改革和资本市场的关系：供给侧结构性改革要义之一就是提高各种生产要素的配置效率，资本市场是各种要素汇集的最重要的场所之一，所以我们首先应该加强资本市场监管，提高市场资源配置的效率，为供给侧提供强有力的支持。同时，还要加快多层次资本市场的建设，使更多的企业和社会资金参与到资本市场上来，从而直接和间接地支持各行各业的供给侧改革。

供给侧结构性改革有五大内容：去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板。去库存，很大程度上需要通过资本市场上的并购来淘汰落后企业，提高生产效率，实现规模效应；去杠杆，需要我们大力发展多层次资本市场，主板、中小板、创业板、新三板、还有区域性股权交易中心，俗称四板，广义上的多层次资本市场还应包括香港H股市场、VC、PE和天使投资等，通过多种渠道为企业补充资本金，提高直接融资比重，降低杠杆率；降成本，既有政府简政放权、减税的内容，也需要我们加快多层次资本市场发展，同时加强市场监管，提高市场融资效率，以帮助企业解决融资贵、融资难的问题。

补短板，中国现在大部分企业国际竞争力不强，产品在全球范围内也处于中低端，就像我们刚才讲到的发现增量和硅谷的例子，补短板需要我们发展高端产业、发展新兴产业，推动资本和科技的结合，焕发广大科技机构和人员的创业热情，推动高端产业和产品的发展，实现产业升级，推动经济转型。补短板还有一个重要的内容，就是利用资本市场的工具和机制，实现扶贫减贫。

那么怎样才能建设一个强大而高效的资本市场？一个是改革，一个是开放。

改革包括前面提到的多层次资本市场的建设，也包括方方面面制度的变革。这里我想提一下中国证监会在过去几年中推动的境内企业境外上市的改革，经过改革，审核效率大大提高，现在平均企业赴香港上市在证监会走程序大概是在一个月之内，所有审核要点和审核流程全部上网。2014年和2015年，H股发行（含首发和增发）的家数分别比上一年增加了约100%，2015年香港更是夺得全球IPO市场第一名，其中80%是由中国证监会审核的H股。我们推动了行政审批改革过程中总结出的体会是：深化行政体制改革或简政放权的核心在于规则的清晰化和透明化。

我们可以简单分析比较一下企业境内和境外上市的利弊，应该说各有利弊，境内上市的优势是：投资者群体和消费者群体高度融合，广告效应巨大；市盈率和估值较高，融资额大；与投资者和中介机构的沟通较为方便。但排队过程较长。境外上市的优势是：过程相对简洁透明，可预见性强；国际机构投资者对创新企业和特殊行业有更丰富的投资经验和较合理的估值；跻身于国际市场，有利于完善治理结构和拓展国际业务；增发及并购活动相对便捷。但一些行业和企业的估值低于国内市场，脱离本土市场投资者或消费者，沪港通/深港通后可望有所改善。对境外上市，简单说应该是这样三句话：第一，用好境内和境外两个市场是一个相对稳定的政策取向；第二，中国证监会大力改革简化境外上市程序，为企业走出去提供通畅的渠道；第三，从长远来看，很大一部分中国企业或者是内地企业将实现境内境外两地上市，A+H，或者是A+纽约、纳斯达克，因为一方面这些企业要跟本土的消费者和上下产业链结合，另外一方面需要有一个国际平台跟国际投资者进行对话，同时也帮助他们走出去跟国际同行进行竞争与合作。

刚才讲了中国资本市场的改革和建设的一些情况，另一个重要的方面是开放。中国资本市场的改革和开放是两个驱动轮，二者是相辅相成，相互促进的。中国资本市场从开始向发达市场学习和借鉴，同时面临着机遇和挑战，一边学习、一边赶超，取得了良好的效果。这是二十多年来我们在中国资本市场发展过程中的两条主线，一条是改革，一条是开放。

“沪港通”和“深港通”，是在我们资本市场开放中非常重要的里程碑。沪港通和深港通的开通代表着中国资本市场与世界的进一步联通，我们原来通过QFII、RQFII引进境外机构投资者，我们自己的资金通过QDII走出去，现在通过A股和香港两个市场的直接联通进一步加深了中国经济和中国资本市场与世界的联通。它的意义是非常深远，首先是支持香港的繁荣，同时也推动A股市场的改革和制度建设。香港市场与A股市场具有非常特殊的关系，一方面文化相近，也很多企业都是两地挂牌；另一方面，香港是一个发达市场，很多制度安排与国际标准都非常接近，而内地是一个相对本土化的市场。通过深港通和“沪港通”可以引导更多的内地资金和投资者参与香港市场，同时推动甚至倒逼A股的市场的制度完善，提高其市场效率和监管水平，实现了双赢，所以这是一个非常好的制度安排。此外，两个市场的联通也有利于未来上海、深圳和香港三个市场更好地融合，形成与华尔街比肩的世界金融一极，更好的支持中国经济社会的全面发展。

去年为了推动A股纳入MSCI指数，我们曾经做了一次路演，跑了纽约、波士顿、伦敦、爱丁堡几个资产管理中心，这是我们在伦敦做演讲（照片），听众都是当地的机构投资者。这是在爱丁堡给当地的基金经理讲中国资本市场、中国经济转型。这是在都柏林，一个不大的城市，有2000家来自全球的基金在那儿注册。

我们列举了MSCI对全球不同市场的分类，以帮助我们更好地理解中国资本市场发展阶段和水平。全球有发达市场23个、新兴市场23个，前沿市场（相对更加欠发达一些）大概是30个左右，包括很多非洲国家的资本市场。我们可以看到不包含A股的中国市场属于新兴市场类别，它包括香港上市的H股、红筹和纽约上市的H股、红筹，A股不在里面，A股市场还没有纳入，菲律宾、泰国、印度市场都已经被纳入，今年巴基斯坦市场被纳入。按照他们的分类，我们不是第三梯队，是在第二和第三梯队之间，如果我们被纳入了MSCI新兴市场指数，就意味着我们进入了第二梯队。这样对照比较下来，还是能说明一些问题。也就是说，在某种意义上，我国资本市场尽管取得了巨大的成就，但发展阶段和水平总体还比较落后，而我们的体量已经是全球第二，因为十三亿人口，因为全球第二大经济体，但是市场的质量、效率、监管水平还差强人意，这样一个巨大的反差和不匹配也是我们的市场不断发生和出现各种问题的根本原因之一。

现在中国经济发展到这个阶段，有大量的企业走向海外，去参与海外的并购，大家可以看到这是2001-2012年中国企业走向海外参与并购的数目，大致增长了50倍，实际上这只是做成的，还有很多没有做成，每年有上万家。这些企业走出去需要投资银行给他们提供融资、提供金融服务、咨询。我们都知道在美国发展历史上GE、GM他们走向全球，高盛、美林跟他们走出去，最后变成了世界级投行。中国的金融机构也应该跟着中国的企业走向国际。同时还有一带一路的倡议，也会需要大量的金融服务和投行服务，这对中国的资本市场来说是一个国际化和对外开放的应有之意，也是中国证券服务业的一个巨大的契机。

韩国在MSCI指数的分类中还是新兴市场，但是富时指数的分类中它已经是发达市场了。为什么要提韩国？它是一个比较典型从新兴市场走向了发达市场的案例，至少算是半只脚踏进了发达市场。我们知道很多国家和市场，比如说像日本，其实资本市场搞了一百多年，香港市场也搞了一百多年，所以它们跟欧美发达国家的历史几乎一样悠久。但是二战结束以后发展起来的新兴市场只有两个市场成长为了发达市场，一个是以色列、一个是韩国。以色列有很多英美人直接过去复制制度，所以跟A股市场或者是内地市场不太可比。我觉得韩国市场是可比的，文化上也有很长的封建社会的历史，它从一个落后市场、新兴市场自己生长最后成长为一个发达市场。

韩国在80年代和70年代的时候资本市场还是非常落后的，我记得在我90年代去华尔街工作的时候，当时新兴市场中最主要的代表就是韩国市场，转眼二十年后的今天，它已经能够跻身发达市场行列了，还是非常值得我们尊重的。在它这个发展过程中开放是一个非常的重要手段，在开放中不断的学习，包括引进了国际金融机构跟他们进行竞争以提高自己的水平。同时可以看到在这个过程中韩国的高科技产业也获得了巨大的发展。我们都记得80年代、90年代的时候，日本的五大电器公司是非常强大的，当时韩国也没什么像样的电子产业，现在三星已经全面超过索尼、松下、东芝、三菱、日立，市值是他们五家总和的两倍还多。这个过程是韩国的资本市场带来了发挥了巨大的作用。同时韩国的资本市场的发展也为韩国资源配置方式的巨大转型做出了贡献，以前都有财阀、大企业、大银行家所主导方式，后来走向了以资本市场发挥重要作用的市场化配置资源的方式，韩国的直接融资比重原来是大概二八开，及资本市场是20%，财阀大概占了80%。美国是八二开，资本市场占80%、商业银行占20%。我们现在是二八开，资本市场大概是20%，银行大概是80%。韩国经过二十年的发展从二八开变成了五五开，这是一个巨大的进步。我们也可以看到这个变化对韩国高科技的引领、对韩国社会透明度、文明的进步起了很大的推动作用，这个过程中，开放是重要的一环。

这是在韩国资本过程中开放的历程，大家可以看到，从1992年当时纳入MSCI到2009年正式步入发达市场指数大概花了17年的时间。所以可以看到，为什么要推动中国资本市场的开放，为什么要搞沪港通、深港通，因为这能够帮助我们的市场更快地成为一个发达的市场、高效的市场，支持中国的经济转型。

当然，我们需要清醒地认识到，在这个开放的过程中，我们会面临新的挑战，这个表是我们做的一个统计，2008年金融危机之后全球各个市场的相关度、相关系数是提高了的，因为资金的流入流出，贸易的往来，人员的往来，还有信息传递的便捷、情绪的传染等等。同时我们以前市场比较封闭的时候，我们和外面的市场没有互相的影响和作用，而且即便有，我们多半也是被动接受外部的影响，因为当时中国的经济和资本市场的体量也比较小。我们现在看到，随着我们市场的规模增大和开放度提高，大家相互之间的影响是大大增长了，所以我们在这样一个情况下需要提高自己的监管水平，提高对风险的判断、识别和把控能力。这里我们有一个统计，我们可以非常明显看到，“沪港通”开通后，上证综指和欧美主要指数和香港的主要指数的相关度也是提高的。这就要求我们进一步加强跨境风险的传导和预防，进一步加强境外金融机构的合作，并积极参与、利用好各类国际监管合作平台，共同预测风险，共同应对可能的挑战。

最后给大家讲两个小故事：第一个故事我几年前讲过，发现这个故事现在还不算太过时。大概是在2011年、2012年美国有一个华盛顿邮报的记者在北京常驻，发现了一个海淀街上的咖啡馆，后来我去看了一下，那里每天有二十几个年轻人过来创业，同时有很多的风险投资家，早期都是煤老板，看到企业不错就给他们一些钱，买他们的一些股份。《华盛顿邮报》的记者回去写了一篇文章，美国人应该真正害怕中国什么？中国每年有很多的论文、发明专利等等，这些都不可怕，中国最可怕的是有这样的一个个小小的咖啡馆，在这些咖啡馆里面有很多年轻的创业者，而且有很多风险投资家在投资。他的题目写的有点耸人听闻，想讲的意思是二十年前、三十年前，美国也有很多年轻的创业者，可能是在咖啡馆，也可能是在车库里，从里面走出了乔布斯、比尔盖茨，所以美国后来有苹果、微软，中国有这些小小的咖啡馆，有这么多年轻人出来创业，我们可以相信二十年、三十年以后中国一定有中国的苹果、中国的微软，也许并不需要二三十年，因为中国有十三亿人，市场的规模更大。

这个小小的咖啡馆在两三年后，变成了这样的场景，每天有几十位上百位的创业者前来来听讲座，有很多大腕儿给他们做讲座，成为一个风潮，而且整个内部的装饰已经鸟枪换炮，到处都是液晶屏幕。又过了二三年，这个咖啡馆主开始搞创业公寓，说三年之内要在全国铺开，不知道他这个计划能不能实现。我去看了一下这个创业公寓的楼里面装修得还很不错，吸引了很多年轻人在里面创业。我带这我们国际部的全体同事去做了一次调研，大家每天忙于工作，包括我们协调沪港通、深港通过程中有无数的文来文往，大家非常的辛苦，可是却不一定明白自己在干什么，看了这个咖啡馆和这些创业的年轻人，大家明白忙了半天是为了这些创业的年轻人能够早日成为中国的乔布斯和比尔盖茨，大家突然觉得自己的工作很有意义。这也不是忽悠他们，我们的工作确实是这样的意义。

事实上，这完全不是不可能的。几年前我说过一个例子，大家都知道苹果从诞生到销售20亿美元花了十年，谷歌花了六年，脸谱花了七年，而小米只花了两年，因为有13亿的中国消费者。所以我们只要能够有效推动资本和科技的结合，中国经济转型是可以加快的。这是我讲的第一个故事。

第二个故事，我的一个朋友，现在主要的工作就是摄影，他照了一张照片放在微信圈里，白色的列车开在花海里，我打电话问他这是什么地方，他说是八达岭居庸关，我周末带着年轻人去爬山，看到这个花海非常非常漂亮，但我们没有长枪短炮的高级相机，只能用手机照了几张。我们下山的时候碰到几个年轻人，看了一眼儿他们照的，吓了一跳，太漂亮了。我问他们是怎么照的，是不是爬到山顶上用超大的相机照的？他们说不是，是用无人机照的。突然之间你会发现中国出现一个新的产业，你到郊区去看看周末有很多年轻人在玩无人机，一问成本很低，只要二三千块钱人民币，很多时候是需求引导了技术的进步，但有些时候是技术的进步创造了需求。拿无人机拍婚礼，或者是出去旅游自己带着一个无人机在头顶上把旅游的过程都拍下来，中国的技术进步和消费升级在同时发生。可能这样的无人机在欧美大概也要卖两三千美元，因为中国的制造业成本相对还是比较低，使得这些产业在中国突然之间很可能会走到很多发达国家前面去。记得十几年前我去长沙，坐出租车你坐在后排，前面座位的后面有一个液晶屏幕，你不能想象纽约的出租车每个座位后面有一个液晶屏幕，那得多贵啊，但是在中国可以实现，因为中国的成本比较低。我想说中国的社会消费在升级、技术在进步，如果我们加快推动资本市场的改革开放，提高资本市场的效率，我们是可以支持中国经济的转型、加快中国崛起的步伐的。

问答：

香港无线电视台黄德蓝：请问刚才说深港通是11月开通，可不可以讲一下技术上需要什么准备工作，深港通开通对投资环境有什么影响，和“沪港通”相比深港通最大的变动就是总额没有设限，你预计市场对深港通的反映会不会再好一点，初期的资金会有如何，涉及多少的流量资金？

祁斌：大部分刚才都说过。

准备将是两个方面：一方面是制度安排，包括两地的证券监管机构证监会签署和改进现有的监管合作备忘录（MOU），也涉及到我们和相关部委的一些制度安排和协调工作。另外两个交易所也要签很多的合作协议和制度安排，包括交易结算四方协议。另一方面是技术准备工作，交易所的技术准备、结算公司的技术准备、券商的技术准备、投资者对对方市场更多的研究，包括投资者教育工作。

开通之后的情况距离现在比较远，还很难预测。

黄德蓝：但是有没有设限？

祁斌：总额度刚才讲了从“沪港通”的情况来看，每日额度使用率平均用下来不到10%的水平，大家感觉是有富余的，所以也不再需要通过总额度限制进行风险的管控。

香港中评社徐梦溪：因为有声音认为，深港通是“沪港通”的升级版，想听一下您对这个是怎么看的？

第二个问题，深港通对内地的资本市场和经济的成长有帮助，想听一下它对香港经济的影响？

祁斌：升级版可以这么理解，一个是标的扩大，另外一个总额度也放开，代表了更多的开放和给对方的投资者提供更多的机会。

对香港市场，一方面是更多的投资者参与这个市场总是好的，有大量的内地投资者去参与香港市场的交易，会支持香港的繁荣，这是一方面。另外一方面，我们证监会对境内企业境外上市进行了大规模的改革，使境内市场企业更便利地去境外市场上市发展。因为香港经济在很大程度是跟资本市场的繁荣高度相关，所以对香港资本市场的支撑就是对香港经济繁荣的支持。谢谢！

香港大公文汇集团张聪：深港通和“沪港通”都开通了，QDII是否会退出，深港通开通以后B股是否会退市，以及证监会日前公布了《内地与香港股票市场交易互联互通机制》其中第15条规定，投资者通过内地与香港股市的互联互通机制买卖股票，应用人民币做交收，目前香港投资者买卖ETF是以港元做交收，是否意味着今后投资者要先兑换成人民币进行交收呢？

李刚（深交所）：目前深港通是参照深港通的模式，两地投资者以人民币进行交收，目前还是以人民币进行。但是规则中也为下一步货币兑换机制的完善预留了空间，若有关主管部门有进一步的研究和论证，认可以其他货币进行交收的，可能会放开其他的币种并出台相应的规定。

祁斌：QDII在深港通开通后应该是仍然有用处，因为港股通投资的是香港市场的标的，QDII可以对全球市场进行投资，另外，QDII除了股票还有大宗商品、贵金属等投资标的，这也是不能替代的。随着中国社会的发展，财富的积累，有相当比例的财富会寻求全球的分散和多元化投资，这个大的趋势是不会改变，所以我相信深港通、“沪港通”，和QDII都会有它们的发展空间的。

B股是一个独立的问题，跟深港通不太有直接的相关性。

香港商报李晓颖：祁斌主任想问一下，因为深港通公布之后，香港业界都很关注，也有一些看法，您刚才也说每日的额度，可以控制风险。但是业界的说法按照每日的交易量调整每日的额度，这样会比较弹性。每日额度可以控制风险，但是不代表未来一段时间都不可能改变每日额度的规定，在什么情况下才会做出这个调整？这是第一个问题。

第二个问题是关于市值的问题，现在如果是北京、上海应该是每天计算的，60亿的。如果上市公司的市值达到这个门槛，南下是按月底做结算，如果按月结算他们会觉得这样引起港股更大的波动，到了月底大家都为了赶这个门槛。这是他们比较关注的两个事情，想向您请教一下。谢谢！

祁斌：关于每日额度，前面我们看到“沪港通”的情况，我们只能按照历史的数据来推测未来，目前看来过去两年中每日额度用的比例是比较低的，所以现在没有调整和增加的必要，大家在联合公告中留出了空间，如有必要会考虑调整，所以我们要看看情况的发展。

第二个问题，我们建议你把这个问题提给交易所。

香港商报李晓颖：这个会不会引起波动，月结的方式？

祁斌：这可能需要研究论证一下。

凤凰卫视陈琳：大家都在关注两地股票的市值问题，尤其认为创业板方面跟港股的溢价还是相差比较大，所以有人分析开通之后对两地的股市，深交所会产生比较大的振动，我想请问您怎么看？

深港通已经讲了一段时间，但是在现在内地股市稍微有起色的时候终于准备要推出了，是不是暗含中国在一段时间会迎来平稳或者是小牛市的情况下才会推出这个？

祁斌：我们是证券监管部门，是不应该评论市场的，所以第二个问题，不太好回答。

刚才讲的第一个问题，对两地估值的影响，客观讲内地深交所的创业板和中小板估值相对来说跟世界同行比都高一些，当然也有它的合理性在里面，因为中国经济成长性比较好，大量的消费者，市场空间比较大。至于说它开通以后会有什么样的影响，我想是多方面的因素，一方面两个市场是不可互换的（not fungible）， 所以它是分别有自己的投资者群体，所以它各自的定价机制、价格形成机制是不一样的，所以这是第一个要考虑的因素。第二，深交所创业板和港交所创业板，很多企业的性质也不太一样，行业特性，包括发展前景也不太一样，所以也不能简单类比。第三，我们讲从中长期来看，中小板、创业板的估值我想还是取决于中国经济发展的前景，取决于投资者对这些具体产业的看法和信心。所以，我想估值跟开通可能有一定的相关性，但不是决定性的。

陈琳：有没有想到冲击的可承受程度呢？

祁斌：这个我们内部是研究过的。

中国日报：第一个问题，深港通推出对中国内地会带来什么样的影响，您觉得现在中国MSCI的是否成熟？刚才你也提到ETF纳入互联互通还需要哪些条件，大概什么时候能够推出？

祁斌：我觉得总体来说对MSCI有一定的积极作用，我们欢迎国际投资者参与A股市场是一个既定和明确的方向，因为我们需要提高机构投资者的比重，提高其在市场整体的比例，以提高市场效率。至于是不是已经满足条件，不是由我们说了算，是由MSCI自己做决定，当然他们的背后也有很多机构投资者参与共同来决定。但是从我们这边来说，我们是做了很多方方面面的改进，这些改进也不是为了纳入MSCI，而是本来就应该做这些改革，以提高我们市场的水平和效率。我在前一段陆家嘴论坛的时候也说过几句话，其实任何一个国际指数如果不包含中国A股是不完整的，而且A股进入国际指数应该也是历史的必然。另外我们吸引国际投资者和纳入国际指数，并不是希望更多的资金来参与市场，中国市场有大量的资金，我们需要更加理性、高质量的资金或者有更高效率的资金，能够帮助市场提高效率，是从市场整体水平的提高这方面去考虑的。

刚才提到ETF，因为两边的交易所还有一些技术方面需要协商，我看小加前两天讲的比较透，这个不存在障碍，从技术上去协调好就可以，就是这样一个过程，不存在障碍。开通以后，在技术上协调好就可以推出的。

NOW宽频电视台王耀杨：请问现在内地投资者要参加深港通或者是“沪港通”有一个条件，就是50万元的门槛，这个门槛让很多散户和平民投资者不能参与，这个门槛有考虑取消吗？

祁斌：这个是香港证监会提出的要求，所以我们决定不了，你回去跟他们说一说，目前情况是香港的监管机构不同意。

香港电台陈妙玲：如果香港同意你们是可以决定取消的。

祁斌：如果香港同意了，到时候再说，你可以先做香港证监会的思想工作。

南华早报郑阳鹏：我想问一个问题，现在深圳创业板还没有对散户开放，还是对机构投资者开放，可能创业板的风险也不一定比中小板大，现在这个是怎么考虑的，以后有没有创业板向散户开放的可能？

第二个问题，关于现在深港通开放之后，“沪伦通”开放有没有一个时间表？

祁斌：第一个问题得问深交所，我想他们会评估的，李刚可以把这个问题带回去。

第二个问题，“沪伦通”是去年对话的成果。2015年11月16日正式启动了“沪伦通”可行性研究，截至目前，双方交易所就“沪伦通”可行性、可能的方案和相关细节进行了多轮磋商，双方监管机构也就监管合作及监管互认等多方面进行了积极商讨，目前研究工作推进正常，并且取得进展，未来双方可视进展情况择机对外研究成果，并根据研究成果商定下一步合作的具体方式和步骤。总之，现在进展顺利。

香港经济通黄燕明：我想问一下，美国加息的预期升温，人民币可能会有贬值的压力，会不会担心深港通可能成为资金外流的一个渠道？另外A股的差价问题，深港通开通的时候，市场会期待收窄A股的差价，事实上并没有，究竟原因是什么？深港通开通会不会收窄A股的差价？谢谢！

祁斌：第一个问题，我想首先是人民银行会密切关注，我们证监会主要是市场监管方面的工作，会配合他们工作。但是我想我们过去两年“沪港通”开通经历了不同的周期，经历过美联储加息周期，也经历过人民币贬值的阶段，我看沪港通总体还是比较稳定的。未来我们也不能掉以轻心，肯定要密切关注。中国证监会将配合人民银行密切关注发展。

第二个问题是两地估值的问题，我刚才大致回答了一下，两地不同的投资者结构、不同的投资者群体，形成不同的定价机制，真的很难预测，也应该由市场决定，我们能做的一个是静观市场的发展，同时要做好监管、风险应对的预案，这是我们应该做的。

本文根据作者在2016年8月30日中国记协组织的对深港通的集体采访整理节选而成

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