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张文朗 黄文静 谢超 郭永斌 周子彭 刘政宁 邓巧锋
融资条件紧平衡，国内需求平稳趋弱。央行公开市场操作保持紧平衡节奏，市场流动性平稳，利率仍以波动为主，但人民币升值阶段基本结束，债券市场供大于求等方面，加之美债收益率或将见底，债市利空多于利多。需求上看，房地产市场继续平稳趋弱，乘用车销售量虽然逐步恢复增长，但降价促销压力变大。物价方面，猪价持稳，粮价小幅上升，高基数导致菜价同比转负，或成CPI拖累。
供给约束的效力仍在扩散。受环保、安监等因素的持续发酵，螺纹钢、线材等钢铁价格上涨继续，与此同时，目前化工品价格开始上涨，上游涨价有向中下游传导迹象。受价格上涨刺激，生产依然比较强劲，从6大发电集团日均耗煤量上看，近十天同比增长26.4%，在耗煤量大幅环比下滑的情况下，动力煤价格仍在快速上涨，淡季不淡印证了高煤价下供给约束并未放松。
海外方面，欧元强势不改，天灾人祸下的美国，加息之路添波折。9月7日，欧央行行长德拉吉未对货币政策作出任何实质性的表态，但市场做多欧元的情绪高涨。与此同时，美元指数一度跌至91附近，创年内新低。不过，美联储9月议息会议在即，缩表依旧是大概率事件。但9月初，飓风来袭，令美国南部几个州损失惨重，可能延后美联储的加息决议，美联储副主席费舍尔意外辞职，也为年内加息之路蒙上阴影。
政策方面， 9月1日，深圳市规土委发布《深圳市人民政府关于完善土地供应管理的若干意见（征求意见稿）》，表示将完善国有建设用地使用权划拨、出让制度，探索租赁、作价出资等建设用地有偿使用方式，并指出优化土地资源配置，增加土地供给方式及路径，一方面要健全土地供应体系，深入推进土地有偿使用制度改革；另一方面加强建设用地供应及审批监管，充分发挥土地利用规划和计划调控作用。9月5日，北京银监局、人行营业管理部联合印发《关于开展银行个人贷款资金违规进入房地产市场情况检查的通知》(京银监发〔2017〕153号)，要求辖内银行业金融机构针对个人经营性贷款和个人消费贷款开展自查工作，重点检查“房抵贷”等资金违规流入房地产市场的情况。9月6日，湖北省国资委发出“关于谨慎投资房地产的通知”，明确要求省出资企业及其各级子企业所有在建、在售房地产要加快建设进度、销售进度，确保资金尽快回笼，降低杠杆。
市场方面，截止到9月9日，商品房成交面积累计同比降幅继续低位持续，为-35.28%（十日前为-35.11%），其中，一线城市-37.82%（十日前-37.55%），二线城市-34.59%（十日前为-34.57%），三线城市-34.93%（十日前-34.56%）。与此同时，截止到9月10日，最近两周百城住宅类土地成交面积周度数据累计同比增速略有下降，为24.49%（两周前25.13%）。其中，一线城市上升至69.78%（两周前65.63%），二线城市上升至15.37%（两周前14.13%），三线城市下降至30.55%（两周前33.92%）。
高温消退，休假车企逐渐复工，降价促销，8月最后两周，乘用车销量逐渐恢复，零售销量同比增长由前两周的1%逐渐恢复到最后一周的11%。8月份整体看，狭义乘用车销量同比增长6.2%，与7月基本持平。消费升级持续进行时，SUV表现依旧较强，8月同比增速22%。8月份汽车出口同比增长22%，随着金砖会议的召开，预计我国汽车海外市场将有所走强。新能源车方面，8月环比大涨25%，表现较好，预计双积分政策的逐步推出将进一步促进厂家生产新能源车的积极性。今年中秋和国庆合并8天假期，这可能会激发人们长假期间驾车出游热情，对9月份汽车销量的增长作出贡献。
暑期已过，电影票房季节性回落，但进口片接棒，票房同比仍较强势。9月上旬，整体票房收入同比为72%，观影人次同比62%，从8月下旬的低增长（11%与6%）再度反弹，《战狼2》9月票房收入为2.6亿元，根据猫眼电影，上映48天以来已突破56亿元。与国产片领跑暑期档相反，9月新上映的电影中，进口片更为抢眼，《蜘蛛侠：英雄归来》上映五天票房已达5.1亿，《敦刻尔克》上映12天票房已达3.2 亿。
供需齐升，猪价持稳，但基数渐退，同比降幅收窄。供给方面，环保督察组进驻多地压制存栏，养殖户出栏积极性增加扩大源头供应，屠宰企业收猪顺畅，加上双节备货开启，屠宰企业开工率提升，供给增加压制猪价；需求方面，天气转凉加之开学季学校集中采购，猪肉进入季节性消费旺季，需求提振支撑猪价。
多雨天气影响产量，粮价小幅上升。国际看，美国产粮区干旱天气推动全球粮价上涨，而中国粮食高储备、低进口率的现实使全球粮价上涨的传导受限。国内看，长江以北大部农区气温偏低，主要产粮区多雨寡照，对秋收作物产量形成不利影响；同时华南西南地区受台风影响，暴雨洪涝多发，打压粮食产量。加之需求方受地方政策性收购支撑，粮价平稳上涨。
高基数致菜价同比转负，或成CPI拖累。降雨、降温天气限制北方产区蔬菜产量，外运、采收等环节不利因素的影响，短期内供给受限，同时开学季集中采购扩大市场需求，供不应求抬高蔬菜价格。另一方面，由于前期基数原因，蔬菜价格同比增长放缓。
蛋价持续上扬。高温天气抑制产蛋量，鸡蛋价格季节性上升，开学季及中秋、国庆两节提振需求，进一步推动蛋价上涨。
需求较稳，钢铁等周期品价格继续上涨，涨价有向中下游传导迹象，周期股受钢铁缺口和环保督查影响或仍将维持。9月份PMI继续向好，同时，从6大发电集团耗煤量来看，九月上旬同比增长26.4%，尽管环比有所下滑，但同比仍大幅增长，表明需求端仍较稳定，同时受供应紧缩影响，螺纹钢、线材等钢铁价格继续，与此同时，目前化工品价格开始上涨，上游涨价有向中下游传导迹象。往前看，一方面受钢铁存在缺口，另一方面受环保督查影响，我们认为未来钢价仍存在支撑因素，周期品股或仍有支撑。
朝鲜核危机暂缓，黄金价格周一高位下滑。9月11日伦敦现货黄金价格在过去十天的持续攀升后，从9月8日的1346.25美元/盎司下滑至1334.2美元/盎司。这主要是因为之前引发金价上行的风险有所缓和。上周末，朝鲜核方面并未有触发危机的迹象，加之本周一该国欢度国庆，地缘政治危机暂缓。此外，飓风艾尔玛级别减弱，损失估计下调。但是地缘政治危机根本仍未消除，并且美元指数上升预期不足，因此黄金价格未来趋势不明确。
各类型船舶运输价格齐升，支撑航运指数上行。九月以来，波罗的海干散货指数（BDI）上涨，9月11日涨至1355，近十日上涨14.5%，较去年同期上涨68.5%。并创下历史高点。中国的CCBFI综合指数也在8月份的下滑后，从低点回升约36点至9月8日的1112.74。全球经济复苏加快，周期行业走好，大宗商品价格攀升等都是助推航运指数的宏观经济环境。船运新订单数量增加，各类船舶运输价格均上升，其中主要运输铁矿石的海峡型船舶运价指数涨153点，涨幅较大。这主要是因为去产能等环保限量以及旺季预期支撑钢铁价格走势，从而拉动铁矿石等原材料的价格。九月初国内耗煤需求仍大，煤炭运价上涨。BDI与CCBFI指数的上涨，以及全球散货船订单数量高升，加大了市场对航运业的关注。
过去十天，美元指数一度跌至91附近，再创新低（图11）。9月初，飓风Harvey来袭，令美国南部几个州损失惨重。一些市场人士认为，飓风可能延后美联储的加息决议。9月7日，欧央行召开货币政策会议，虽然在会后的发布会上，欧央行行长德拉吉未对货币政策作出任何实质性的表态，但市场做多欧元的情绪高涨，导致欧元兑美元冲高。同日，美联储副主席费舍尔意外辞职。费舍尔是联储FOMC委员中的鹰派，他的辞职也为之后的加息之路蒙上阴影。
美债方面，朝鲜于9月3日进行氢弹试验，引发市场避险情绪上升，导致美债收益率下行，一度接近2%的水平线，创出年内新低（图12）。不过，朝鲜在9月9日国庆节并未再次挑衅，使得市场的紧张情绪有所缓和。往前看，美联储9月议息会议在即，预计将会如期宣布缩表。但年内是否再次加息需要关注8月通胀数据以及各位FOMC委员的态度是否改变。目前来看，美联储三号人物、纽约联储主席杜德利是坚定的鹰派，而其他委员的态度在近一个月来有所软化。他们中的大部分人希望在加息之前看到更多通胀上行的信号。
9月上旬，央行在公开市场操作方面继续保持紧平衡节奏。投放总量上，实现资金净回笼2515亿元；投放结构方面，央行一次性投放2980亿元的1年期MLF[1]，并重启自6月下旬以来暂停的28天逆回购品种，一方面是为了稳定市场流动性预期，MLF提前续发以对冲2830亿的MLF到期量；另一方面央行启动长端公开市场操作工具，意在通过负债成本上升来抑制金融机构的重加杠杆行为。
由于8月末财政集中支出，市场流动性总量处于较高水平，货币市场利率较为平稳，R007与DR007利差回落，显示银行的资金融出意愿较强。
展望中旬，尤其是15日之后市场流动性可能面临缴税因素带来的冲击，此外本旬度内国债和地方政府债[2]净发行269亿元，央行公开市场到期2235亿元，我们认为央行会根据市场流动性情况择时开展公开市场操作。
9月上旬以来，在监管格局下，央行净回笼2915亿元，从央行层面来看，仍然收紧流动性，从整个市场来看，受财政支出影响，市场流动性整体仍较好，10年期国债收益率在9月5日冲高3.66%后持续回落，目前在3.6%。往前看，我们认为10年期国债收益率仍会以波动为主，债牛开启言之过早。
首先，金融去杠杆有所成效，但为防止金融加杠杆卷土重来, 监管态势会维持偏紧状态。其次，经济稳中偏弱,但不会大幅下行。第三，CPI温和上行，年底重回2%之上，而PPI降幅慢于预期。第四，人民币升值将告一段落，资本流入动力或减弱。第五、从债券供给来看，上半年受债券收益率较高影响，国债、地方债、信用债等发行量均萎缩，下半年受偿付到期、年初预算等多重因素影响，债券发行或加快，供大于求在所难免，收益率上行风险仍较大。第六、当前美债收益率或将见底，未来有提升空间，对中国债券收益率形成上行压力。综合国内和国外因素来看，债券市场利空因素仍大于利多因素。
注释：
[1]本旬度MLF到期量为1695亿元，含810亿元1年期和885亿6月期，另9月MLF到期量为2830亿。
[2]根据Wind已经披露的国债和地方政府债发行计划整理，不排除有新增发行计划的可能。
张文朗 首席宏观分析师 13811233375
黄文静 宏观经济和市场研究 18611288099
谢超 宏观经济与产业研究 18911151358
郭永斌 财政与固收收益 15120034181
周子彭 宏观经济和资产配置 13699222628
刘政宁 海外经济与金融市场 13761178275
邓巧锋 债券市场和货币市场 13810828167
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