[CAS干货]交易所小贷ABS市场概况和投资逻辑分析

根据相关规定，小贷公司的资金来源有三个方面：

一是资本金；

二是捐赠资金；

三是来自不超过两个银行业金融机构的融入资金（不超过资本净额的50%）。

过于严苛的条件导致了小贷公司资金来源受限、资金成本较高，难以做大做强。而ABS的出现，则为小贷公司提供了一个获取低成本资金的途径。

发行量方面

2015年，交易所共有24只小贷类ABS发行[1]，发行量为123.59亿元，平均发行金额为5.14亿元，小贷ABS的发行量占15年交易所ABS发行总量的7%左右。

结构设计方面

24只产品中，除了国正小贷、宇商小贷、皖投小贷和瀚华小贷仅有优先和次级分层之外，其余产品均设置了优先、夹层和次级三档，更好地满足了不同风险偏好投资者的需求。

产品评级方面

优先级评级为AA+到AAA，夹层的评级为A到AA，具体见下表：

原始权益人方面

24只产品共涉及13家原始权益人，其中，阿里一家独大，共计发行了8期，合计60亿的规模，占据全部发行量的半壁江山。每家原始权益人的发行额如下所示：

综合而言，小贷ABS市场在备案制后有了较好的起步，但是总体而言发行量偏少，发行主体较为单一，随着国家级的普惠金融发展规划的出台，针对小贷公司的经营环境将迎来较大改善，未来“小额分散”类小贷以及经营规范、股东背景雄厚的经营类贷款的发行量将会进一步增长。

由于基础资产利率水平较高，小贷ABS的发行利率整体而言高于其他类型的资产。其中，优先A档的平均发行利率为6.02%，优先B档的平均发行利率为7.88%，优先B和优先A的利差为186BP。具体发行利率的分布可以见下面的散点图。

从趋势线可以看出，整体票息下降飞快，优先A档利率由上半年的6%-7%下降至下半年的4.5%-6%的水平，优先B档利率由上半年的8%-9%下降至下半年的6%-8%的水平。从下降速率看[2]，优先B档的趋势线斜率略陡于优先A档，表明优先B档利率下降更为凶猛，优先B于优先A的利差进一步收窄，从风险-收益比的角度考虑，B档配置价值有所降低。 

下表将全部样本划分为上半年和下半年两个子样本，对收益率的变化情况进行了统计：

从上表可以看出，下半年利率水平整体性下移，优先B获得的利差补偿水平也较上半年下降；同时下半年优先B较上半年降低了123BP，下半年优先A较上半年下降了106BP，和回归结果是较为吻合的。

虽然同为小贷类资产，但是不同产品个体之间的差异十分巨大，相同评级的产品风险程度其实也不尽相同，这就需要投资者就个案进行详尽分析，从中优选出合适的标的。根据基础资产的特点，我将已发行的小贷类资产分为“小额分散”类小贷和大额经营类小贷两大类。“小额分散”类小贷是以阿里小贷、世联信贷为代表，入池资产平均本金非常小，通常为几千至几万元，借款人数量至少是数千人，基本上属于信用贷款，通常通过线上完成全部放贷过程。经营类小贷以金坤、金通、国正小贷等为代表，入池笔数相对较少，通常为几十至数百笔，平均本金较大，通常为百万至千万级别，主要是通过线下完成放贷行为，经常需要借款人提供相应增信措施。相对而言，“小额分散”类贷款整体风险性较低，更受投资者欢迎，这点从发行利率就可见一斑。当然，两种类型的ABS关注的风险点、信用评估方法也不同。

来源：结构金融论坛