【干货】（上）大资管 | 严监管时代，银行信托基金券商都要怎么活？

从2012到2017，5年时间里

资管行业经历了一轮从繁荣到回落的周期变换

去通道、去刚兑、去资金池

限杠杆、限非标、限监管套利

面对监管周期的洗礼、游戏规则的改变

大资管行业里的一众玩家

应当如何应对，又会何去何从

今天的文章，就带来深入的逐个分析

自2016年资管行业监管收紧，2017年监管强度更快上升，市场波动、资金难找、业务不好做成了很多资管从业人员的同感。实际上，自2012年以来过度膨胀的资管行业需要反思下过去的业务模式和盈利模式，适应新的监管制度和游戏规则，中国资产管理行业仍有很大发展空间，今天的休整是为了明天走的更远，穿越这段资管行业的监管周期，必将柳暗花明又一村。以下针对银行理财、信托、公募基金、券商资管、基金子公司资管、期货资管、保险资管等各细分资管领域分析在强监管下面临的挑战以及未来发展趋势。

1、穿越这轮监管周期

2012年，资产管理行业开放度明显加快，这一年也被很多人看作是大资管时代的到来，2016年监管转向收紧，2017年上半年，很多资管业务处于停滞，在5年的时间里，资管行业经历了一轮从繁荣到回落的周期变换，不幸的是现在还没有看到监管周期的谷底，未来还会有很多新的监管政策逐步出台，去通道、去刚兑、去资金池、限杠杆、限非标、限监管套利是新阶段监管政策核心理念。作为资管行业的一员，眼见过几百亿的通道项目，也经历过上证综指从5000点到2000点的暴跌，如今需要面对的是监管周期的洗礼、游戏规则的改变以及对于下一个上升周期的期待。

2017年，资管行业最大的感受就是市场不好、钱不好找、业务难做，因为货币政策和监管政策收紧，流动性紧张，机构资金风险偏好降低，利率水平上升，资产价格必然下跌，业务难做。当然，非标领域的日子要好于做标的，资本市场不好融资，融资需求回归非标，逃不开的周期，没有谁会是特例，只是各资管领域面临的问题有所罢了。

相信此轮监管周期至少会持续个一年半载，最需要做的就是反思当前所面临的问题，寻求创新而可持续发展的业务模式和发展道路，人无远虑必有近忧，当前的苦终能换来明日的甜，相信中国资管市场仍有很大发展空间，只不过过去走了一点弯路，需要跟随监管层矫正偏差。冬天来了，春天还会远吗？

2、银行理财：同业理财遭遏制，增长动力需转变

随着利率市场化的改革，理财业务是银行转型的重要方向和领域，也是银行吸储、表内和表外联动的重要渠道。银行理财业务的管理模式多为资金池与资产池的业务模式，盈利模式仍然与赚取利差的传统信贷业务相类似，投资管理能力和交易执行能力相对薄弱，刚性兑付问题明显，风险真实未转移，表内与表外业务关联性比较强，流动性风险仍较高。

近年来，银行理财业务中同业理财发展迅速，在银行理财余额中的占比上升非常显著，而同业理财的本质在于银行机构发行同业存单后买其他行同业理财，这个过程可以挣个利差；然后同业理财资金用于委托投资或者认购信托等资管产品，再度赚取利差，资金链条拉长，资金空转问题突出。从各银行机构的理财业务发展比较看，城商行理财业务发展较快，占比上升明显，反而是国有大行占比呈现下降趋势，这可能在于股份制银行、城商行吸储压力大，更多依赖理财吸收存款。

监管部门注意到银行理财业务可能存在的风险，不断出台理财业务规范，其中2016年就理财业务管理办法进行征求意见，这是迄今为止涵盖范围最为全面的银行理财业务规范；还没有等到这个监管制度出台，2017年先是央行将银行理财纳入MPA考核，而后银监会又出乎意料的开展了“三、三、四”治理，重点关注同业理财套利链条，这也为近几年银行理财发展主要驱动力念上了紧箍咒。

在强监管下，2017年5月末，我国商业银行理财规模为28.4万亿元，环比净下降了1.6万亿元，为近十年来最大单月降幅，同比增速也罕见跌至个位数9%。不仅如此，今年理财产品发行成本也显著上升，近期主要期限收益率已达到4.5%-4.8%，预计下半年可能稳定在此水平，或者更进一步的上行波动。

未来，新的银行理财业务管理制度会结合资管行业统一监管制度、“三、三、四”专项监管举措所发现的问题，进一步完善，制度内容可能要比原有版本更加严格，并有可能今年末或者明年初出台银行理财管理办法有望出台。银行理财业务监管新举措有利于促进理财业务转型，回归代客理财的本质，提高主动管理能力，逐步打破刚兑，同时对于部分中小银行形成更多监管限制，银行理财业务规模短期会有一个逐步放缓的过程，但是中长期伴随中国局面理财需求的日益旺盛，未来银行理财业务仍将有较大成长空间，必将成为银行转型发展的重要战略性业务。

3、信托公司：通道业务冲规模，地产业务鼓钱包

这一轮监管下，信托资管似乎是少数的赢家。一方面，信托监管的重点并不在业务层面，而是在行业制度建设以及基础设施建设方面，这不仅逐步为信托业发展营造宽松环境，也为信托业长远可持续发展奠定基础，券商研报特别看多信托板块，大大提升信托牌照价值。另一方面，其他资管领域的将监管是的部分业务回流，助推了行业景气度的提升。

自2016年三季度，信托业务增速逐步升高，行业结束了自2013年增速持续下降的下行周期，截至2017年一季度信托业管理资产规模接近22亿元。信托业这一轮的回升离不开通道业务的助力，2016年下半年银监会关于理财业务中非标投资必须采用信托作为SPV以及证监局持续限制下辖监管机构开展非标通道业务，尤其是对基金子公司实施了净资本管理办法，加大促进了通道业务的回流。遥想2012年，券商、基金子公司疯抢信托公司通道业务的时候，那种惨烈的时代很多记忆犹新吧。然而，峰回路转，柳暗花明，这小说一般的情节叫人不得不感叹，人生如戏。不过这一轮通道业务的回归，不是简单的以单一信托模式呈现，很多需求是出表，所以财产权信托激增则不会那么叫人感到惊讶了。而且，为了节约净资本，信托公司已基本都把通道业务划分到事务管理类信托，这使得通道业务的回流在信托业务资产负债表中标的更为隐藏。

2013年，当一句“非标不死，债市不兴”成为流行语的时候，非标人心里在流血，本事同根生，相煎何太急，都是做债的狗，为何互相伤害。而如见，同业玩坏了债市，房地产、上市公司2016年依靠债市低成本大把融钱的风光日子不在，纷纷回归非标融资。从新增信托资金投向看，房地产投向增速已位居所有投向第二位，如果考虑进一步穿透金融机构投向，可能房地产投向规模会更大。

可以预见，这轮信托热可能来得快去的也快，这轮带有太多背景和偶然因素，然而却不是信托业本身发生的实质变化所推动的，所以难以持久；现在推动信托资产规模上升的因素，也可能隐藏风险，诸如通道业务信托公司也吃过苦头，当年联盛项目的踢皮球情景并不远，2013年房地产信托业务风险事件也是集中爆发，今天跟历史有何不一样？谁能说历史不会重演，2007年金融危机前，大家都觉得这一次不一样，结果栽的跟头更大，现在还没有完全走出这一轮危机周期。

中国信托业务的监管与国外很大不同在于，英美信托发达国家信托业经历了新紧后松的监管政策转变，由于金融机构作为商事信托面临忠于委托人与自身获利的不一致性，因此英美都是在受托人行为、具体投资范围等方面都有严格的限制，随着信托业务经营机构逐步建立了相关规范的运营机制，才逐步放宋监管要求，日本虽然也走了一段弯路，但是再后来的监管政策中，诸如信托贷款就是要求保兑付的，这本身是对信托机构的最严要求，随着信托文化的逐步普及，才后来要求其他类型业务严禁刚兑。中国的信托业务发展混乱最根本原因就是制度和监管都是太过于宽松了，看似保障基金等形成了最为严格的行业安全网，但是这些都是应对风险问题的，实际上可能是刺激道德风险的，最应该的是赶快建立受托人行为约束，要把信托公司塑造成真正的合格的受托人才是根本。

4、公募基金：监管全面升级，货币基金冲规模

公募基金面向全社会发行，涉及投资者众多，尤其很多是普通居民，因此监管对于公募基金的要求会更高，而从2017年的情况看，从公募基金的发行、销售等环节都有更多、更高的要求，公募基金面临的监管合规要求强度更大。

从新产品发行审批环节看，加强“去库存”，避免盲目申报新产品，加强了超期未募集产品的监管，同时，公募基金旗下迷你基金总数超过10只，申报的新产品则不再受理；同类型迷你基金数量超过3只，该类型产品也不再受理。而在销售环节，则实施新的投资者适当性管理要求，包括双录、投资者风险测评等都有了更高的要求。在产品运行环节，针对浮动管理费收取问题，新的征求意见稿对于发起方式、计提要求、基金经理资质等均有较为详细的要求。此外，针对近年来非常火热的委外定制基金，新的监管要求新发行的基金单一投资者持有份额超过50%时，应采用发起式基金形式，同时采用封闭式运作或定期开放运作，这对发展新的委外定制基金形成了更大约束，在原本委外赎回压力较大的情况下，公募基金公司发展委外业务已十分困难。

2017年上半年，金融监管力度升级，流动性收紧，金融市场波动较大，股、债、期货均出现了较大回调，市场暗淡，加之更高的监管要求，公募基金发行表现低迷，尤其是进入二季度，发行量非常少，是近年少有的。

2017年6月末，公募基金规模首次超过10亿元，相比较而言，除货币基金以外，其他类型公募基金均出现份额下降的问题，可以看到为了年中排名冲规模，货币基金首当其冲，而且部分基金公司开出了非常诱惑的收益率条件，花钱买规模的意图非常明确。不过总体而言，二季度在强监管以及流动性收紧大背景下，现金为王确实极大推升了现金类资产的价格，以DR007为例，二季度平均约为2.88%，较一季度均值上升了33BP；一年期股份制银行同业存单二季度收益率曾一度达到4.88%，基本较一季度上升了近50BP。受上述有利因素替身，二季度货币基金收益率有明显抬升，进一步吸引了投资者，尤其是以余额宝为代表的互联网理财产品规模继续有明显上升。

公募基金公司一般具有较强的投研能力，应该加强主动能力和差异化发展水平，而目前监管对于公募基金的治理更多体现在规范通道业务以及避免同质化竞争方面。未来，公募基金针对不同客户需求设计和发行产品，诸如针对我国老龄化趋势加大力度开展养老基金产品；针对机构的投资需求，有序开展委托投资；提升大类资产配置能力，突破股、债市场的局限，诸如发展FOF、加强国际市场研究和投资能力培育等，通过积极有效的资产配置为客户提升投资回报。

转自图解金融，著作权归作者所有