【兴业地产】中国奥园电话会议纪要

中国奥园是我们2015年5月以来持续强烈推荐的重点标的，自推荐以来股价涨幅213%。公司兼具业绩高成长，估值较低，融资成本不断下降等优质特质。同时，公司也是粤港澳大湾区的核心受益标的，9月4日加入深港通，持续看好。

（1）销售和盈利情况：

公司2012-2016年合同销售金额的年复合增长率达49%， 2017年年初锁定目标为330亿，上半年已实现165亿，同比大幅增长56.9%，完成年初目标的50%。7-8月份销售表现仍然靓丽，7月当月实现25亿，同比增长超过1倍；8月份实现26.6亿，同比大幅增长85%。 公司很有信心超额完成年初的目标，有希望冲击350亿，甚至380亿。

（2）土地布局：

公司土地储备总建筑面积达1712万平方米，总货值超过1600亿， 能满足未来3-4年的发展。公司在国内100个项目的基础上，拓展了海外的布局，已经获得国内乃至澳洲的一致认可。在澳洲悉尼的7个项目中，有4个项目在售，今年上半年成功进驻加拿大市场。

公司是粤港澳大湾区的核心受益标的，在大湾区拿地方面有决定性的优势，将迅速扩大在大湾区的影响力。粤港澳大湾区是国家的重要战略部署地，也是公司布局的重中之重。公司在大湾区中的8个城市提前布局，现共有项目40个，总土储480万平方米，总货值近600亿。在上半年165亿总销售金额中，大湾区实现100亿，占总体的60%，预计下半年还将实现100亿销售，大湾区全年销售贡献将达到200亿。公司在除传统招拍挂的途径，通过城市更新改造（包括旧厂、旧村、旧城）、收购等多种方式在大湾区获取项目。公司在大湾区积极推进旧城改造等城市更新项目，共有10个更新项目规划总建筑面积约422万平方米，不包括在1700万平方米土地储备中。珠海奥园广场是公司较为成功的改造项目。本身是旧厂改造项目，前后时间不到1年，累计合同销售金额38亿元，楼面地价为2700元/平方米，累计销售均价20658元/平方米，毛利率较高。除外，公司在中西部核心区布局也较为完整，华东区域，尤其是长三角，也是公司发展的重点之一。

（3）上半年财务情况：

公司上半年实现营业额81.5亿元，同比增长26%， 94%的营业额来自房地产开发。实现毛利润21.9亿元，同比增长35%。毛利润率为26.9%，同比增长1.9个百分点。实现净利润8.6亿元，同比增长43%，核心净利润为8.3 亿元，同比增长27%。

在手现金148亿，93%是不受到限制的，现金较为充裕。现金回款率达到86%，有利于快速的开发。 公司的净负债率为63% ，尽管公司近几年发展较为迅猛，但仍保持行业内合理、稳健的负债水平。

公司在境内境外融资实力数一数二， 截止上半年，公司总负债为263亿，境内占68%，境外占32%。总体借贷成本持续下降，今年上半年下降至7.6%。公司是2016年以来唯一内房股获三大国际评级机构一致上调信贷评级，国内联合信用评级调升至“AA+”。2017年年初奥园第一个发行美元债，票面利率是6.35%。 九月初在境外按票面价发行五年期美元债2.5亿，票面利率5.375%，超额认购12倍。 今年2月份公司获得15亿港币银团，在香港真正能做到银团的内房股仅有2-3家。7月份继续获得南洋商业银行授出5亿港元定期贷款，年利率为HIBOR加3.75%。

Q： 中国奥园在股价上反映出公司的优质资质，公司在拿地方面最核心的优势在哪里？如何跟其他大型开发商竞争？未来是否有优势持续获得城市更新项目？未来融资成本是否有继续下降的空间？

首先，奥园股价今年累计涨幅148%，伴随着深港通9月4日的正式生效，昨天成交金额达到4亿港币，有不少国内投资者支持中国奥园。

其次，公司在拿地投资方面的优势体现在3方面： 1）投资决策效率较高 ，由集团统一管理，基本上拿项目在1-2周就能完成决策评审。 2）拿地渠道广阔 ，粤港澳大湾区的旧改项目是公司的优势，公司有较好旧改项目经验，在市场有成功经验和良好的口碑，当地的城、村主动找到奥园进行合 作，未来的估值不可限量。公司整个投资策略以并购为主，在广东号称“并购之王”，上半年公司新增的20个项目，有16个项目都是并购。从财务角度看，并购过程中，可以更好得控制地价，且有更加灵活的付款方式，是一个变相的融资方式。同时，并购需要一个好的决策机制和调查机制，从而降低风险。 3）合作方式较为灵活 ，与很多合作方展开合作。

最后，在融资方面，事实数据证明公司在海外和境内融资利率的优惠程度是比较明显的，下半年在国内债券市场仍会发行，未来将会继续保持融资优势。目前公司还有接近300亿的银行授信未使用。

Q：未来两三年的拿地计划，会向那个区域倾斜？

A: 目前拿地一二线城市为主，三四线城市为辅 ，未来会继续保持。下半年和明年三个拿地核心区域：1）华南区域（粤港澳大湾区），广州、深圳、佛山、、惠州、东莞、珠海；2）华东区域：江苏、浙江、上海；3）中西部城市：西安、郑州、武汉、长沙、重庆、成都。

截止2017年6月30日，土地储备按拿地金额来看，一二线和国际占比81%，三四线19%。国际主要是澳洲悉尼、加拿大温哥华为主，目前暂不考虑进入其他国家。在澳洲悉尼有7个项目，4个项目在售，2018年有2-3个项目能够交楼确认收入，从2015年8月第一个楼盘销售到现在累计销售获得近人民币30亿。

海外业务强调本土化：1）与当地开发商合作；2）成功打开当地银行的融资渠道；3）组建当地专业管理团队；4）与当地专业顾问及机构合作增强项目执行能力；5）主要面向当地买家，抓住当地强劲住房需求。

Q：上半年资金成本7.6%，境外成本更低，境内资金成本多少？目前国家对境外资金管控严格，我们境内外资金流动有没有受到限制？

A：境内融资分三类，第一类是传统的银行贷款，在基准利率到基准利率上浮15%-20%之间，大概成本在5.5%左右；第二类是并购融资，从上半年到8月底，在7-8%之间。

我们境内外资金管理是独立的，境内的资金基本用于境内的项目，境外的资金用于境外的项目，境内外流动对我们影响非常小。

Q：对核心城市房价怎么看，比如广州、深圳，会不会继续在一二线拿地？未来长期销售目标，销售利润率有没有进一步提升的空间？

A： 长期以来坚持一二线为主，今年以前一二线投资占90% ；在2017年三四线市场起来之后，我们分散了20-30%的资金去布局三四线。未来坚定不移看好一线城市的房价，短期房价波动难以预测。

销售方面，对外公布的目标是330亿，今年有信心完成350-380亿，明年有信心完成500亿，先考虑完成当前的目标，然后再去定明年的目标，一步一步尽快的实现千亿目标。

净利润率多年以来比较稳定，在10%左右 ，这跟我们拿地有关，我们拿项目要求毛利率25%,净利润率10%左右，不会牺牲利润来扩大规模。未来随着效率提高、规模扩张、利息成本下降，净利率10%以上是可持续的。

Q：明年销售500亿，明年推货量情况，尤其是广东地区推货量？如果明年500亿，广东200亿的话，其他城市的占比也是很高的，公司在辽宁、广西和江西的毛利情况如何，会不会拉低整体毛利率？

A：上半年销售广州18%，深圳22%，珠海、佛山等其他华南城市占32%，整个华南占比70%。下半年推盘很多项目在华南以外，随着新项目推盘，预计全年华南占比在60%左右。华南是我们的重点发展区域，销售贡献和土地储备都在55-60%左右，明年也会在50%左右。

一线城市毛利率不一定比其他城市高，主要取决于拿地成本 。我们广州毛利率35%左右，广东30%左右，广东以外23%左右，有信心集团毛利率维持或者轻微上升。沈阳比较早期进入，土地成本很低，以前售价低，所以毛利率也低；但今年以来恢复的速度比较快，我们在沈阳售价达到6000元/平方米以上，毛利率排到所有项目的前列；广西以南宁为主，均价8000-9000元/平方米，毛利率达到整体平均，通过并购本地一个很大的开发商，土地成本比较低；江西项目少，两个项目，影响非常小，而且是以商铺为主的项目，毛利率也比较高。

今年全年总可售资源602亿元，只要去化率58-62%，就能达到350-380亿的销售额，超额完成目标。我们去年实际去化率64%，今年有信心完成350-380亿销售。土储和新开发保障明年、后年有充足可售资源。上半年新增20个项目，总建面370万方，下半年会继续新增项目，确保明年、后年有足够可售资源。我们拿地比较稳健，不当地王，按当年销售40-50%作为预算，确保有足够可售资源。上半年新开工面积275万方，去年全年300万方，今年全年预计超过530万方，确保明年后年有充足可售资源，快速开发、快速销售、快速回笼资金。

Q：公司竞争优势在哪里，拿地、渠道、管理？国内国外毛利率相差多少，客户群体有什么差别？

A：优势： 1）老牌粤派房企，复合地产鼻祖 ，住宅、体育、教育、养生、电商概念，有自己的优势和经验；大湾区是重要布局的区域，随着大湾区政策红利，公司影响也会有比较好的提升。 2）快速开发，快速销售， 拿地到第一次开盘6个月，项目和资金快速周转，降低项目资金积压；6个月开盘需要较强的运营能力，我们甚至有部分项目试过3-4个月开盘；海外执行能力也很强，第一个项目在悉尼，15年3月宣布收购成功，8月开盘销售，超过当地销售单价和均价记录，树立奥园的品牌。加拿大温哥华也在今年3月收购成功，有信心今年年底或明年年初开盘，一个月内卖完。奥园成为国际品牌，这也是无形的资产。 3）稳健、诚信的公司， 评级一直上升，境内外融资成本较低；财务健康，利润率和负债率平衡，不会牺牲利润扩张规模，实现有质量的增长。虽然暂时没有达到千亿规模，但是增长率说明一切，2012-2016年复合增长率49%,行业领先；规模也在努力，希望达到好的规模效应。

海外澳洲在售4个项目，平均毛利率28-29%，净利率13-14% ，因为没有土地增值税，海外项目只占5%左右，仍以国内为主。2018年2-3个项目交楼确认收入，高的利润率会得到体现。

客户群：奥园快速开发快速销售 ，以刚需占大部分，还有改善型物业。周转率和回款率可以看出购房者类型，从付款方式来看，20%一次性付款，10%分期现金付款，按揭70%左右。澳洲累计销售30亿，75%是澳洲当地人，自用刚需型或投资出租，25%来自中国大陆、港澳、新加坡、德国等。

Q：融资结构里有32%是境外，未来境内境外的比例是否会调整？融资成本持续下降的原因是什么？下半年是否会有进一步下降？

A： 融资比例我们一直在4/6-3/7这个区间内 ，上半年境外占32%，境内68%，最近发行2.5亿美元的票据，已经拿到发改委批文，我们也是最近这段时间唯一一家拿到发改委批文的内房股，说明我们在融资方面有优势。这2.5亿美元，5年期，成本5.375%。而评级和我们相当的同行其实达不到我们这样的低成本，这一次是超额认购，有12倍、200投资者参与这个项目。但是资金作为我们对发改委的承诺，只用作境外债务的再融资，不会增加境外的债务，所以全年的比例和上半年差不多。但是公司第三次发行的成本较高的美元债，那时的成本为10.875%，大概明年4、5月份到期可偿还，此后在境外成本会有很大程度的下降，所以我们有信心未来融资成本会继续呈下降趋势。

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