作者 | 中信建投期货产业部 陈家谊
本报告完成时间 | 2024年9月17日
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巴西将度过本榨季压榨的最高峰，持续干旱和火灾的影响开始明显地兑现在双周报数据上，数据的轨迹和2021年相似，产量下调的预期逐渐兑现，巴西中南部的产量大可能向4000万吨以下进行调整；台风过境，我国南部的主产区受到了不同程度的影响，伴随着原糖的反弹，国内期现价格同涨。本文我们再次回顾内外糖市的最新情况以及可能出现的预期差。
全球食糖供需市场：
市场普遍预期为全球平衡表走向宽松。由于北半球降雨增加，生产前景改善，从24/25年度初期，市场普遍预计全球产量将迎来恢复性增长，此外预计巴西仍维持高产量；但消费受制于全球人口增速放缓，因此全球供需平衡表预计较前几个年度表现宽松，结合各机构的预估，过剩幅度预计在200万吨左右，成为了本轮原糖下行的主要推手。
全球糖源集中度增加，供应链是否稳定成为不确定性。近两年由于天气影响和制醇需要，印度近两年原糖出口量大幅萎缩，出口份额的减少被巴西糖替代，但也导致全球糖源的集中度增加，以 USDA 的统计口径计算，巴西糖的
出口份额依然从此前的 43%增加至当前的 60%左右，增加了巴西在全球市场的定价权重，糖源结构的单一也加剧了糖价的波动。
来源：USDA，中信建投期货整理
随着巴西产量的下滑，过剩幅度预计减少。此前市场对全球供需平衡表的宽松预估是建立在巴西中南部维持高产量（4100万吨以上）的假设上，但是由于近期发生的山火以及持续性的干旱，巴西中南部产量或向下调整至3900万吨-4000万吨，也意味着全球的食糖过剩量出现下调。目前着火的地区已经基本熄灭，火灾导致甘蔗质量下降，叠加加糖醇比的调整，24/25榨季估计会减少50万吨以上的糖产量。
产量还受到干旱的影响，目前巴西累计降雨量低于正常水平，和2021年极度相似，2021年的干旱导致中南部产量降低3200万吨，同比减少约600万吨；回到2024年，持续性的干旱导致巴西中南部产量开始在双周产量上体现，巴西八月下半月双周报公布，双周数据轨迹和2021年数据相似，巴西中南部地区甘蔗入榨量为4506.7万吨，较去年同期的4658.3万吨减少151.6万吨，同比降幅3.25%；甘蔗ATR为155.34kg/吨，较去年同期的153.92kg/吨增加1.42kg/吨；制糖比为48.85%，较去年同期的50.75%减少1.9%；产乙醇24.52亿升，较去年同期的23.08亿升增加1.44亿升，同比增幅6.25%；产糖量为325.8万吨，较去年同期的346.7万吨减少20.9万吨，同比降幅达6.02%。数据低于预期，目前原糖已经开始提前交易双周报数据。
印度季风降雨快于正常水平，累计降雨赶超去年，甘蔗生产前景改善，但能否出口仍有不确定性。根据路孚特天气模型，截止8月末期，印度的降雨增加但是降雨量分布有不均的情况，印度南部地区降雨量继续超过东部地区。印度气象部门IMD，预测 2024 年 9 月印度的降雨量很可能高于正常水平，达到均值水平的 109%。从季风降雨的角度，目前降雨的增加、利好印度新季甘蔗产量、新季放开出口限制成为做空的主要依据。但是印度也具有很强的不确定性，主要体现在乙醇政策导向变化对蔗料的争夺，“出口限制”或再次出现。在制醇方面，印度推行E20的决心仍在，上周印度宣布重新放开甘蔗汁制醇，另外，路透社消息，印度政府还考虑在 11 月开始的新营销季节将乙醇采购价格提高 5% 以上。由于乙醇分流或增加，出口限制的担忧再起，根据路透社消息，印度计划连续第二年延长糖出口禁令，因为这个世界上最大的甜味剂消费国正面临甘蔗产量下降的前景。
但回到供需平衡表，如果按照目前预测的3450万吨食糖总产量预估，考虑到400万吨的乙醇分流量、2850万吨的食糖消费和600万吨的安全库存下，印度或仍有出口潜力。因此限制出口的前提，或是产量跌下3000万吨。
上一轮国内丰产预期压制糖价，但台风影响下丰产幅度或降级。新季节国内恢复性增产的几率较大：24/25我国产量预计扩大至1100万吨(2023/24年度为990万吨)，其中蔗糖产量为950万吨(高于2025年的880万吨)，甜菜糖产量为150万吨(高于2023/24年度)110万吨)。甜菜糖丰产后注册成仓单成为最好的销糖渠道之一，集中注册仓单带来的压力主要体现在09、11和01合约上。糖厂提前卖保给市场带来悲观的情绪，让01合约过早的触及广西成本线（5500元/吨的水平），随着台风带来的影响和原糖估值的修正，盘面预计出现反弹。
台风过境甘蔗倒伏，南部各主产区的丰产幅度预计减少。根据沐甜科技数据：
云南：7月底，云南勐海县出现一次强降雨天气，造成蔗地被淹10237亩，成灾201亩，蔗地塌方成灾771亩。总体看，云南受灾范围小，损失挽回的可能性大。
海南：9月6月的台风“摩羯”以超强台风级（60米/秒左右）出现，给整个海南岛都带来了严重的影响，倒伏达11万亩（其中：全倒的有5.4万亩，半倒的5.7万亩），风折的有2万多亩，水淹的有0.4万亩，受灾面积100%。目前看，海南甘蔗生产受台风影响较大，目前正在积极抢救中，但由于在全国比重不高，对总产量的影响预计在1-2万吨以内。
湛江：台风“摩羯”过境，湛江甘蔗大面积受灾，其中雷州、徐闻更为严重，特别是徐闻蔗区的风折率较高，初步统计本次台风过后湛江甘蔗倒伏率基本上100%。从了解情况看，湛江受灾情况与海南接近，但湛江产糖比重高于海南，对总产量的影响也更为明显。从最新统计数据看，预计台风造成甘蔗总损失超过60万吨，约5-8万吨糖，对产量的影响较为明显。
广西：目前来看，台风“摩羯”对广西来宾、柳州的蔗区的影响不大，受灾面积主要集中在钦北防、南宁和崇左蔗区。后期及时进行扶正补救的话，影响仍然可控。但是，连日来广西最大产糖地市崇左市出现流域范围洪水，要密切关注洪涝灾害的后续情况，长时涝灾将对甘蔗根系产生不利影响。总体看，各产区虽然受灾程度不一，但都在努力采取行动挽回损失，灾情肯定会对产量造成不利影响，但灾害发生时市场情绪过份悲观，在很大程度上对冲了灾害的影响。随着损失数据的陆续发布，不排除后期影响会继续发酵。
总结来看，全球和我国供需平衡表向宽松调整的预期持续，该背景下内外糖价的波动重心预计下移，但是丰产的幅度具有不确定性，其中未被完全消化的利多有巴西产量向3900万吨调整的预期，台风对我国南部地区甘蔗产量的影响；盘面过于悲观滴提前兑现丰产预期，糖价一度跌至广西成本线附近，在当前位置，在成本支撑和利多未完全兑现的逻辑下，进一步大幅向下空间有限。下游用糖企业可考虑：围绕5500-5600元/吨分批逢低做多期货盘面，等待上涨契机，逐步平仓，锁定采购成本；分批逢低点价盘面，锁定采购成本。
作者姓名：陈家谊
期货从业信息：F03090929
期货交易咨询从业信息：Z0019860
