富森美三季报深度点评：Q3业绩回升，稳健增长的区域家居商场龙头【华西轻工徐林锋团队】

富森美发布2019年三季报，前三季度公司实现营收11.63亿元，同比增长8.1%；归母净利润6.0亿元，同比增长6.5%；扣非后净利为5.68亿元，同比增长3.5%。三季度单季度公司实现营收3.81亿元，同比增长14.6%，归母净利润1.96亿元，同比增长13.5%；扣非后净利为1.81亿元，同比增长8.3%。

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富森美发布2019年三季报，前三季度公司实现营收11.63亿元，同比增长8.1%；归母净利润6.0亿元，同比增长6.51%；扣非后净利为5.68亿元，同比增长3.5%。三季度单季度公司实现营收3.81亿元，同比增长14.6%，归母净利润1.96亿元，同比增长13.5%；扣非后净利为1.81亿元，同比增长8.3%。分季度看，2019年Q1/Q2/Q3营收分别同比增长3%/7%/15%，归母净利分别同比增长4%/3%/13%，扣非后净利润分别同比增长4%/-0.4%/8%。前三季度公司经营活动产生现金流量净额7.02亿元，同比下降9.2%。第三季度公司经营活动产生现金流量净额3.19亿元，同比增长9.9%。

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公司2019年三季度营收增速14.6%，相较于二季度营收增速增长了7.3pct。公司2019年前三季度写字楼销售实现销售收入1.38亿元，同比增长81.2%，剔除掉写字楼销售的影响，公司2019年前三季度实现销售收入10.2亿元，同比增长2.5%

公司主要经营区域四川省的城镇化率和人均可支配收入依然在不断提升。2018年四川省城镇化率由2017年的50.79%提升至52.29%，2019年前三季度四川省人均可支配收入为18246元，同比增长9.8%，受益于公司在成都地区的龙头地位，公司自营业务依然稳健。自营门店“富森美家的乐园”预计将于2021年投入运营。同时，在2017年公司签约5个加盟委托管理项目后，有意压缩委管业务的开拓节奏，对委管加盟店有较高的标准，预计未来每年将新开1-2家委管门店。

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公司2019年三季度归母净利润增速13.5%，相较于二季度归母净利润增速增长了10.6pct。

由于毛利率较低（写字楼销售业务的毛利率约为60%，自营业务的毛利率约为70%）的写字楼销售业务在公司整体营收中的比重由2018年的6.3%提升至11.9%，公司2019年前三季度毛利率同比下降了1.59pct至68.87%，公司2019年前三季度净利率利率同比下降了0.77pct至51.64%。

2019年3季度，公司销售费用27.73万元，同比下降18.6%，销售费用率为0.07%，同比下降了0.03pct。公司管理费用1568.55万元，同比下降3.4%，管理费用率为4.11%，同比下降了0.77pct。公司同时加强了现金管理，利息收入有所增加，财务费用的收益由2018年3季度的130.49万元增加至147.65万元。

公司还将使用自有资金以集中竞价交易方式回购公司股份，回购总金额为人民币6,000-10,000万元，回购价格不超过15元/股。按回购金额下限6,000万元、回购价格上限15元/股进行测算，预计回购股份总数不低于4,000,000股，不低于公司目前总股本的0.53%；按回购金额上限10,000万元、回购价格上限15元/股进行测算，预计回购股份总数不超过6,666,667股，不高于公司目前总股本的0.88%。

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2019年7月公司对四川建南建筑装饰有限公司完成增资控股，进一步整合了行业资源，提高了公司综合业务能力和竞争力，拓展精装房和拎包入住业务。增资完成后，公司将持有四川建南51%的股权并成为其控股股东。

2019年9月，公司投资设立小额贷款公司，进一步完善了公司的服务体系，实现产业和资本的深入融合，更好地为公司商户提供安全、便捷的金融服务。小额贷款公司注册资本50,000万元，公司持有其100%股份。

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受城镇化率、收入提升等刺激，家居需求将持续释放。公司作为成都地区龙头，先发优势明显将持续受益。公司定位为泛家居综合服务商，围绕产业链布局，尝试进行业务拓展。我们预计未来公司每年将开拓1-2家委管项目，同时自营门店“富森美家的乐园”将于2021年投入运营。我们预计2019/2020/2021归母净利润分别达到8.2/8.8/10.2亿元，对应EPS分别为1.08/1.17/1.35 ， 首次覆盖给予“买入”评级 ，参考可比公司2020年的平均14.2倍PE，我们给予公司14倍PE估值，对应目标价16.38元。

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1）房地产销售不及预期，导致家居需求走弱：倘若未来受政策和市场情绪双方面影响，房地产销售不及预期，装修需求持续走弱，线下门店销售情况变差，这将会使公司收入增长不及预期；2）四川家居零售市场竞争加剧：市场竞争加剧会导致公司自营门店未来租金上涨困难，2021年投入运营的新门店也会受此影响，从而使公司收入增长不及预期。