专栏名称: 边泉水经济研究

跟踪监测宏观经济、资本市场的指标、趋势，分析经济周期、流动性、宏观政策变化

西部宏观 |“稳汇率”的逻辑

边泉水经济研究 · 公众号 · · 2025-01-09 08:44

正文

请到「今天看啥」查看全文

// 核心结论

1月3日银行间市场美元兑人民币汇率突破7.3元/美元。此前连续10个交易日银行间市场人民币汇率相对平稳，持续交易于略低于7.3的位置，1月3日人民币汇率向上突破7.3引发市场对人民币进一步贬值的担忧。

本轮人民币汇率走弱从去年9月底开始，受美元走强、国内部分经济指标回落、结售汇顺差回落影响。去年9月底以来，美元升值幅度较大，给人民币带来贬值压力。11月以来，国内零售增速放缓、PMI指数回落，可能给市场预期带来负面影响。10月以来，银行代客结售汇顺差回落。受国内债券收益率下降和股市下跌影响，证券投资涉外收付创历史最大单月逆差。年初人民币汇率突破7.3元/美元还受到结售汇便利化额度重置和特朗普就任美国总统临近的影响。

过去几天央行再次释放“稳汇率”信号。 1月3日人民币突破7.3元/美元是市场交易结果，并非央行汇率政策态度发生转变。1月3日召开的货币政策委员会2024年第四季度例会提出，“坚决对扰乱市场秩序行为进行处置，坚决防止形成单边一致性预期并自我实现，坚决防范汇率超调风险，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”。1月6日，人民币汇率中间价较前一个交易日下调2个基点，并没有跟随市场价格大幅贬值，反映央行维持汇率稳定的政策态度没有改变。中间价保持稳定将限制即期汇率贬值幅度。

如何理解央行“稳汇率”政策逻辑？首先，目前人民币贬值压力主要来自金融账户而非经常账户，贬值对于改善国际收支作用有限。当经常账户出现逆差造成贬值压力时，本币贬值可以改善国际收支。但我国目前贬值压力主要来自金融账户，汇率贬值对于降低金融账户逆差的效果存在不确定性。其次，中国是全球最大的出口国和贸易顺差国，通过贬值促进出口和顺差扩张有可能增加贸易摩擦风险。对于小国，国内政策对全球的影响可以忽略不计，但是中国作为大国，需要考虑政策对外国的影响。值得注意的是，过去一年中国面临贸易摩擦明显增多。此外，中国物价涨幅低于海外，即使名义汇率保持不变，实际汇率本身也会贬值。

如何维持汇率稳定？首先，央行有足够外汇资金，能够维持汇率稳定。稳汇率可能需要央行投入外汇资金，过去8个月外汇占款持续减少，但降幅不大。过去几年，我国外汇储备规模总体平稳。目前中国仍然拥有全球最高额的储备资产，外债规模相对GDP比例并不高。央行有足够的外汇资金应对汇率波动风险。此外，过去一段时间金融部门和非金融部门外汇资产增长较快。如果贬值压力进一步上升，外汇市场自律机制可以协调外汇市场成员维护市场稳定。

从中期看，人民币汇率取决于国内国外两方面因素。尽管国外因素并不可控，但是国内可以加大财政政策力度提振内需和物价，提升人民币资产回报率。目前欧洲经济弱于美国，不利于欧元、有利于美元。如果美元走强，可能继续给人民币带来贬值压力。国内政策对于稳定人民币汇率仍然可以发挥更大作用。去年底中央经济工作会议提出，“实施更加积极有为的宏观政策，扩大国内需求”，“稳住楼市股市”，实施“更加积极的财政政策”和“适度宽松的货币政策”。我们预计，随着今年政策进一步落地，国内经济和通胀有望得到改善，也有助于人民币汇率稳定。

风险提示： 外汇市场存在不确定性，海外经济存在不确定性，国内政策存在不确定性。

正文

一

人民币为何走弱？

人民币汇率再次突破7.3。 1月3日，银行间外汇市场美元兑人民币汇率突破7.3元/美元。由于此前连续十个交易日，银行间外汇市场美元兑人民币汇率一直在接近7.3元/美元附近不到100个基点的区间内窄幅波动（图表1）。1月3日银行间外汇市场美元兑人民币汇率突破7.3元/美元，引起市场关注。截至1月7日凌晨，银行间外汇市场美元兑人民币汇率进一步上升7.33元/美元附近。

2022年以来，人民币汇率三次突破7.3元/美元。前两次分别是2022年10月底至11月初和2023年9月至11月初（图表2）。

本轮人民币汇率走弱从去年9月底开始，受到美元走强、国内部分经济指标回落、结售汇顺差回落的影响。1月3日以来人民币汇率突破7.3元/美元可能还有年初结售汇便利化额度重置和特朗普就任美国总统时间临近的影响。

1、美元走强

首先，人民币汇率和美元之间存在一定的相关性，去年9月底以来美元走强给人民币带来贬值压力。美元指数从去年9月27日低点到今年1月3日累计升值8.5%，同期人民币贬值4%，约相当于美元升值幅度的一半。过去十年，人民币汇率变动对美元指数变动弹性在0.5左右（图表4）。9月底以来人民币汇率和美元指数之间的变动关系和过去十年总体关系相比基本一致。

前两次人民币汇率突破7.3也伴随美元走强。 2022年11月初，美元指数最高升至113附近，2023年10月美元指数最高升至107附近。今年1月3日美元指数升至109附近，介于前两次美元高点之间。

2、国内部分经济指标回落

去年11月以来国内部分经济指标回落。 11月社会消费品零售同比增长3%，较10月同比增速4.8%明显回落，且低于9月同比增速3.2%（图表5）。最新公布的12月制造业PMI指数为50.1%，较11月50.3%回落，中断此前连续三个月回升的势头（图表6）。

3、银行结售汇差额回落

银行代客结售汇顺差回落。去年9月，受贸易项目结售汇顺差增长带动，银行代客结售汇出现454亿美元顺差，创2022年以来新高。但10月以来，银行代客结售汇差额再度回落。10月银行代客结售汇差额降至158亿美元顺差，11月进一步回落至41亿美元顺差。除了货物贸易项目结售汇维持顺差，服务贸易、收益和转移、直接投资、证券投资和其他项目结售汇均为逆差。其中证券投资结售汇9月为99亿美元顺差，10月和11月转为31亿美元和64亿美元逆差。（图表7）

结售汇差额下降受银行代客涉外收付差额下降影响，尤其是证券投资项目出现大幅逆差。 9月，银行代客涉外收付602亿美元顺差，其中证券投资项目202亿美元顺差。但是11月，银行代客涉外收付出现195亿美元逆差。其中，证券投资项目逆差457亿美元，创历史单月最大逆差（图表8），可能受到10月以来国内债券收益率大幅下行（图表9）和股市回落（图表10）的影响。

4、新年度结售汇便利化额度重置

年初人民币外汇交易受到季节性因素影响。1月3日，人民币外汇即期询价成交量上升至474亿美元。今年前三个交易日日均成交量383亿美元，较去年后10个交易日日均成交量253亿美元明显上升（图表11）。由于我国每人每年等值5万美元结售汇便利化额度从1月1日开始重新计算，元旦后居民结汇和购汇行为可能会增加。从银行间外汇市场外汇成交量看，年初成交量往往较年末上升（图表12）。由于近期人民币面临贬值压力，居民购汇需求可能大于结汇需求，元旦后5万美元结售汇便利化额度重置，居民净购汇可能有所增加。

5、特朗普就任总统临近给市场带来扰动

特朗普担任总统后可能再次对中国商品加征关税。美国候任总统特朗普将在2025年1月20日就任美国总统。特朗普在竞选美国总统时曾宣称[1]，将对自中国进口商品加征60%的关税。2024年11月25日，特朗普当选美国总统后表示[2]，将对进口自中国的所有商品加征10%的关税。特朗普上一次担任美国总统期间，美国对中国商品平均关税税率从3%上升至21%（图表13）。人民币2018年1月末至2019年9月初，人民币汇率贬值12%左右（图表14）。特朗普再次就任总统后，如果对中国商品加征关税，可能引发外汇市场波动。随着特朗普就任总统时间临近，外汇市场可能提前反应。

二

央行释放“稳汇率”信号

1月3日人民币汇率突破7.3元/美元是市场交易结果，并非央行汇率政策态度发生转变。近年来，央行在人民币汇率贬值压力上升时，往往更加强“防范汇率超调风险”。过去几天，央行再次强调“坚决防范汇率超调风险”，向市场释放稳汇率信号；人民币汇率中间价保持平稳，反映央行维持汇率稳定的政策态度没有变。

1．央行“稳汇率”政策态度没有改变

央行再次强调“坚决防范汇率超调风险”，并且提出三个“坚决”。近年来，央行汇率政策的主要基调一直是“保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”，并且反复强调“坚决防范汇率超调风险”。2025年1月3日召开的货币政策委员会2024年第四季度例会强调三个坚决[1]，“坚决对扰乱市场秩序行为进行处置，坚决防止形成单边一致性预期并自我实现，坚决防范汇率超调风险，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”，删除了2024年第三季度例会“增强汇率弹性”的表述。2025年1月4日召开的2025年中国人民银行工作会议[2]再次强调，“保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，坚决防范汇率超调风险”。（图表15）

2．中间价维持平稳

人民币汇率中间价保持平稳。 1月6日，美元兑人民币中间价定在7.1876元/美元，比1月3日中间价7.1878元/美元下调2个基点。1月7日中间价定在7.1879元/美元，基本保持平稳。中间价保持稳定反映央行“稳汇率”政策态度没有变。9月下旬，受美元贬值和国内新一轮经济政策出台影响，美元兑人民币汇中间价一度升值至7.0元/美元附近。9月底开始，随着美元走强，人民币汇率中间价和即期汇率到11月中旬基本上同步贬值至7.2附近。随后，尽管人民币即期汇率进一步贬值，但是中间价保持平稳（图表16）。

中间价保持稳定，即期汇率贬值幅度将受到限制。截至1月6日，美元兑人民币即期汇率对中间价偏离扩大至1.95%，仍在上下2%浮动区间范围之内（图表17）。过去几年，人民币汇率每次接近7.3元/美元，即期汇率对中间价偏离都会扩大。由于银行间即期外汇市场人民币兑美元交易价只能在中间价上下2%范围内浮动，如果中间价停留在7.2元/美元附近，即期汇率将限制在7.35元/美元以下。

三

如何理解“稳汇率”政策？

汇率是本国和外国之间最重要的价格，汇率可以起到调节国际收支的作用，主要是通过经常账户实现。经常账户出现逆差给本币带来贬值压力。本币贬值可以降低出口商品和服务的外币价格，刺激出口；同时可以提高进口商品和服务的本币价格，抑制进口。通过影响国内外商品和服务的相对价格，汇率起到调节国际收支的功能。

但是我国目前贬值压力并非来自经常账户，而是来自金融账户资金流出，资金流出并非人民币大幅高估，本币贬值能够起到的作用有限。 2024年前3季度，我国经常账户顺差相对GDP比例1.8%（图表18）；而非储备性质金融账户为逆差，前3季度非储备性质金融账户逆差相对GDP比例2.3%（图表19）。汇率贬值虽然可能有利于经常账户改善，但是有可能增加贸易摩擦风险。而且人民币汇率如果大幅贬值，资本流出压力反而有可能加大。贬值对国际收支的总体影响面临比较大的不确定性。

对金融账户而言，贬值则未必能够起到改善国际收支的效果，反而有可能加大资金流出。金融账户的资金流动有顺周期性，资金流出往往伴随贬值预期，而贬值有可能强化贬值预期。2015年8月11日，美元兑人民币中间价进行了一次性调整，向市场价回归。8.11开始的三个交易日内，人民币中间价累计贬值4.4%。中间价意外贬值后，市场贬值预期并没有立刻消失，人民币汇率延续贬值趋势直到2017年初止跌回稳，期间央行外汇占款累计减少约4.7万亿元（图表20），人民币汇率累计贬值幅度超过10%（图表21）。

近年来，全球贸易保护主义抬头，贸易摩擦增多，中国作为全球第一大出口国和第一大贸易顺差国，更需要关注本国经济政策对全球的影响。对小国而言，无需考虑本国出口和贸易顺差增加对全球的影响。2023年中国货物贸易顺差占全球GDP比重0.8%，中国已经是1960年以来货物贸易顺差相对全球GDP比例最高的经济体（图表22）。2024年前11个月，中国贸易顺差8847亿美元，同比增长18.4%。根据IMF 2024年10月份发布的预测，2024年全球GDP总额将达到110万亿美元，较2023年增长4.1%左右。2024年中国贸易顺差增速将远高于以美元计价的全球名义GDP增速，中国货物贸易顺差占全球GDP比例将进一步上升。贸易顺差持续扩张可能增加贸易摩擦的风险。根据商务部统计，2024年全球对中国发起贸易救济原审立案193起，创历年新高（图表23）。

此外，中国物价涨幅低于海外，即使名义汇率保持不变，实际汇率本身也会贬值。 2021年以来，人民币对美元实际汇率贬值22%，是同期人民币对美元名义汇率贬值幅度8.8%的2.5倍（图表24）。这段时间，人民币名义有效汇率升值6.2%，而实际有效汇率贬值9.5%（图表25）。目前国内通胀仍然处于较低水平，预计2025年实际汇率仍然弱于名义汇率。

四

人民币汇率能否稳定？

维持汇率稳定可能需要央行在外汇市场上投入外汇资金，过去几年外汇储备规模总体稳定。 2024年4月以来，央行外汇占款持续减少，8个月累计减少2337亿元（图表26）。但是，近期外汇占款跌幅远低于2015至2017年。2022年以来，我国外汇储备总体上保持平稳（图表27）。

中国目前拥有全球最高额的储备资产，外债规模相对GDP比例总体稳定。根据IMF统计，截至2024年9月，中国拥有全球最高规模的储备资产，是欧元区储备资产的两倍多（图表28）。截至2024年3季度，我国外债余额2.5万亿美元左右，相当于GDP的14%。过去几年中国外债规模相对GDP比例总体平稳（图表29）。

国内金融机构和非金融部门外汇资产增长较快。截至2024年11月，其他存款性公司国外净资产同比增加9919亿元，增幅16%（图表30）；国外外币存款减去外币贷款差额同比增加1504亿美元，增幅121%（图表31）。如果贬值压力进一步加大，外汇市场自律机制可能协调外汇市场成员维护市场稳定。

从中期看，人民币汇率能否稳定取决于国内和国外两方面因素。国外因素如美元走势并不可控，但是国内可以加大财政政策力度提振内需和物价，从而提升人民币资产的预期回报率。目前欧洲经济弱于美国，不利于欧元、有利于美元。如果美元走强，可能继续给人民币带来贬值压力。国内政策对于稳定人民币汇率仍然可以发挥更大作用。近期国内市场利率下行较快，导致国内外利差倒挂幅度加大（图表32），增加人民币贬值压力。市场利率下行背后是国内需求偏弱、物价低迷。2022年4季度以来，GDP平减指数有7个季度出现负增长（图表33）。价格持续下跌引发价格继续下跌的预期，抬升实际利率，进一步抑制内需。打破价格下跌预期，需要财政政策加大，增加政府支出。去年底中央经济工作会议提出，“实施更加积极有为的宏观政策，扩大国内需求”，“稳住楼市股市”，实施“更加积极的财政政策”和“适度宽松的货币政策”。我们预计，随着今年政策进一步落地，国内经济和通胀有望得到改善，也有助于人民币汇率稳定。

五

风险提示

外汇市场存在不确定性。外汇市场波动受到诸多因素影响，国内外经济、政策、地缘政治事件都有可能给外汇市场带来波动。

海外经济存在不确定性。当前欧洲经济偏弱，可能拖累欧元，如果欧元贬值、美元升值，可能给人民币带来贬值压力。

国内政策存在不确定性。国内财政政策具体内容要到两会公布，财政政策宽松进度、如何落实仍然存在不确定性。

【修复式增长系列报告】

20240516- 从“有量无价”走向“量稳价升”—再论今年中国经济态势有所好转的含义

20240111- 为什么说今年宏观经济态势有所好转？

20231103-东风渐起：修复式增长进行时——2024年度宏观经济展望

20230913-复苏还是修复？——当前经济修复式增长下的政策选择与市场判断

20230913-惯性：再论经济修复式增长的四个特征

20230913-调整：郑州地产优化政策效果待观察——三论中国经济修复式增长

20230913-定力：为什么年内总量政策力度有限?——四论中国经济修复式增长

20230913-十年期国债收益率距离2.5%还有多远？——五论中国经济修复式增长

20230430-回归常态：中国经济修复式增长进入下半场——2023年宏观中期策略报告

【政策解读】

20240901- 与时偕行：详解新一轮财税体制改革

20240725- 二十届三中全会《决定》释放了哪些重要信号？

20240718- 聚焦中国式现代化目标 —— 关于二十届三中全会公报的七点解读

20240703-消费税改革：现状、基础与改革方向

20240430- 关于4月政治局会议的几点解读

20240305- 被忽视的广义预算赤字扩张——2024年财政预算点评

20240305- 关于政府工作报告的六点解读

20240229-如何实现5%左右的增长目标？——2024年“两会”需要关注的几个问题

20231213-在短期和中长期目标间寻找新的平衡——中央经济工作会议解读

20231208-以进促稳，先立后破——12月政治局会议解读&中央经济工作会议前瞻

20231101-中央金融工作会议释放的六大信号

【房地产系列】

20240302- 美日如何走出房地产危机？——两种应对模式的比较和启示

20230918-近期一线城市房地产市场有什么新变化？——“认房不认贷”全面落地后的五个问题

20230818-调整：郑州地产优化政策效果待观察——三论中国经济修复式增长

20230730-自上而下还是自下而上？——政治局会议后的地产政策优化路径

20230728-后地产时代经济转型靠什么？——日本经验启示录

20230321-地产修复能持续多久?

20230213-二手房市场回暖意味着什么？

20221220-2023年地产修复的空间有多大？

20221128-房地产业新模式：德国模式还是新加坡模式？

20220912-地产景气修复的三条线索

【大类资产配置系列】

20240701-风险溢价推升下，美元持续被动走强——6月大类资产回顾和展望

20240519-日央行干预下，日元和日经能否迎来扭转？——大类资产观察系列

20240407- 美元被动抬升将有所延续——大类资产观察系列

20240319- 黄金价格兑现到哪一步？——大类资产观察系列

20240109-美债收益率下行“卡住”后怎么看？——大类资产专题系列

20231123-政府加杠杆后资产价格如何演绎？

20230904-A股是不是宏观经济的晴雨表？——复盘过去20年A股行情背后的宏观驱动因素（上篇）

20230904-A股是不是宏观经济的晴雨表？——复盘过去20年A股行情背后的宏观驱动因素（下篇）

20230828-商品和股市走势为何分化？

20230816-如何解释股汇背离的异象？——基于印度、日本和中国视角

20230718-美股十年大牛市的“因”与“果”——疫情前后美股上涨的逻辑发生哪些变化？

20220804-加息顶点与衰退起点：通胀和资产价格如何演绎？

【汇率系列】

20231122-人民币汇率重回中间价

20231009-重回双向波动——2024年人民币汇率展望

20230825-贬值：YCC调整后关于日元的迷惑

20220909-从人民币贬值“路径”看未来“方向”

【央行政策分析】

20240223-货币数据的春节扰动

20240130-2024年哪些货币政策可以期待？

20240116-“降息”预期落空怎么看？

20231022-银行间市场利率为何“失调”？——央行观察

【美国观察】

20240917- 美国距离硬着陆有多远？

20240815-若特朗普上台，通胀和上一轮有何不同？

20240425- 美国大选前瞻：政策与金融市场——特朗普和拜登在政策上的异同

20240223- 美国降息预期来源于哪里？

20240201-2024年美国劳动力市场:更贴近周期

20221227-2023年美国劳动力市场：“花无百日红”

【中观产业研究】

20240428-制造业投资超预期的行业解构——中观产业研究系列之一

20240403- 如何看房地产市场的“以旧换新”？——中观景气月报（2024年3月）

20240218-春节假期折射出的居民消费倾向的三个变化——中观景气月报（2024年2月）

20240204-中国制造出海的“双路线转移”：五次国际产业转移的比较和启示 ——中观景气月报（2024年1月）

20240110-如何看待当前存在的产能过剩问题？——中观景气月报（2023年12月）

【社会主义现代化新征程系列专题】

20221130-如何理解新型举国体制？——社会主义现代化新征程系列专题之四

20221128-房地产业新模式：德国模式还是新加坡模式？——社会主义现代化新征程系列专题之三

20221020-如何从经济层面理解国家安全？——社会主义现代化新征程系列专题之二

20221013-新发展理念的内涵及投资选择——社会主义现代化新征程系列专题之一

20221017-二十大报告解读：从产业角度理解如何实现“中国式现代化”

【三大工程系列】

20231208-城中村改造：几个关键问题——中观景气月报（2023年11月）

20231203-城中村改造：政策定位、模式详解与规模测算——城中村改造系列专题报告（一）

【人口系列研究】

20240121- 第二次人口转型与低生育率陷阱——韩国经验启示录

20230221-踏草夕阳间：老龄化加速时代的产业新机遇——养老产业系列研究之一

【长期增长研究】

20221202-从潜在增长率看2035年经济总量翻番目标

西部宏观边泉水团队

边泉水

首席分析师。 中国人民大学经济学博士，中美经济学培训中心福特班研究生；国家统计局百名经济学家景气调查特邀专家；曾长期担任中金公司高级经济学家（《机构投资者》大中华区宏观经济第一名、《亚洲货币》中国经济第一名与“远见杯”全球市场预测第一名团队成员），曾任国金证券首席宏观分析师、财新莫尼塔首席经济学家、中银国际宏观分析师（新财富宏观经济第三名团队成员）、国务院直属办事机关副处级调研员； 擅长政策研究，致力于构建以大类资产配置为核心，以经济周期、流动性和政策为支点的宏观研究体系和研究团队。

刘鎏

资深分析师。 英国贝尔法斯特女王大学金融学硕士；此前在中邮保险资管中心从事组合管理工作，曾长期担任中金公司研究部经济学家（《机构投资者》大中华区宏观经济第一名与《亚洲货币》中国经济第一名团队成员），曾任北大国发院研究助理；尤其擅长宏观数据的处理、分析和预测工作，曾在“远见杯”中国经济预测评选中多次获得前三名；研究方向为中国经济总量指标分析预测、经济周期及主题研究。

杨一凡

高级分析师。 约翰霍普金斯大学应用经济学硕士；曾任国金证券宏观分析师； 擅长大类资产主题研究；研究方向为货币政策、美国经济及大类资产。

张馨月

助理研究员。 中国人民大学应用经济学硕士；研究方向为 实体经济、产业政策、侧重于行业景气度跟踪及比较。

证券研究报告:《“稳汇率”的逻辑》

报告发布日期：2024年1月8日

报告发布机构：西部证券研究发展中心

分析师：边泉水

分析师执业编号：S0800522070002

邮箱：[email protected]

分析师：刘鎏

分析师执业编号：S0800522080001

邮箱：liuliu @research.xbmail.com.cn

本报告由西部证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告仅供西部证券股份有限公司（以下简称“本公司”）机构客户使用。本报告在未经本公司公开披露或者同意披露前，系本公司机密材料，如非收件人（或收到的电子邮件含错误信息），请立即通知发件人，及时删除该邮件及所附报告并予以保密。发送本报告的电子邮件可能含有保密信息、版权专有信息或私人信息，未经授权者请勿针对邮件内容进行任何更改或以任何方式传播、复制、转发或以其他任何形式使用，发件人保留与该邮件相关的一切权利。同时本公司无法保证互联网传送本报告的及时、安全、无遗漏、无错误或无病毒，敬请谅解。

本报告基于已公开的信息编制，但本公司对该等信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断，该等意见、评估及预测在出具日外无需通知即可随时更改。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。对于本公司其他专业人士（包括但不限于销售人员、交易人员）根据不同假设、研究方法、即时动态信息及市场表现，发表的与本报告不一致的分析评论或交易观点，本公司没有义务向本报告所有接收者进行更新。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。

本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供投资者参考之用，并非作为购买或出售证券或其他投资标的的邀请或保证。客户不应以本报告取代其独立判断或根据本报告做出决策。该等观点、建议并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素，必要时应就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。本公司以往相关研究报告预测与分析的准确，不预示与担保本报告及本公司今后相关研究报告的表现。对依据或者使用本报告及本公司其他相关研究报告所造成的一切后果，本公司及作者不承担任何法律责任。

在法律许可的情况下，本公司可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此，投资者应当考虑到本公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。对于本报告可能附带的其它网站地址或超级链接，本公司不对其内容负责，链接内容不构成本报告的任何部分，仅为方便客户查阅所用，浏览这些网站可能产生的费用和风险由使用者自行承担。

本公司关于本报告的提示（包括但不限于本公司工作人员通过电话、短信、邮件、微信、微博、博客、QQ、视频网站、百度官方贴吧、论坛、BBS）仅为研究观点的简要沟通，投资者对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。

本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“西部证券研究发展中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。如未经西部证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司保留追究相关责任的权力。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。

本公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：91610000719782242D。