行业不景气，是很多公司解释业绩下滑的万能理由，不过，也有任性的，明知行业不景气，业绩还这么“亮眼”。
在黑黢黢的街道上，穿的花枝招展，自然容易被人盯上。
耐普矿机，就是典型案例。
最近两年，它所服务的有色、黑色矿业非常不景气，同行上市公司的业绩都在下滑，然而，这个净利不足3000万的小公司，毛利率、净利率却逐年上升，让大佬们情何以堪。
这个做矿机和备件的公司，近三年营收过2亿，扣非净利润2450.58万、2530.96万、4746.29万（注意涨幅），毛利率、净利率逐年上升。
在有色、黑色产业链里，这个增长，算是相当奇葩了。
问题是，这些任性的财务数据，诸多疑点很难呼应逆天的毛利率、净利率。
比如——
毛利率、净利率大幅高于同行、且逆势上涨，理由难以服众；
向大客户销售毛利率也比其他客户高，也没解释清楚；
营收没咋增长，净利却差点翻番，期间费用反倒还降低了；
应收账款高得吓人，计提比例却低得可怜。
这么多的疑点说不清，它也只能在8月15日被否，止步创业板。
这个案例，给所有身处行业并不太景气的公司，都是一个警醒。要想报IPO，财务上的数据可不能含糊：
行业景气度、营收、利润、毛利、费用、应收账款，这六大数据，应该有“六位一体”的合理性，否则，被监管层否决是大概率事件。
“人家都不行了，咋就你最能？”
耐普矿机，主要为矿山提供设选矿设备、橡胶备件和耐磨配件。
它的产品，主要有四类：橡胶耐磨制品、选矿设备及备件、工业设备耐磨衬里、管道制品。
其中，选矿设备主要包括渣浆泵、圆筒筛和水力旋流器等，承担着选矿过程中矿浆输送、矿石分级等重要功能。
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橡胶耐磨制品是指选矿设备上橡胶材料的易损件，包括橡胶护套、护板、叶轮、磨机橡胶衬板等。这类产品是耐普矿机最核心的产品。
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工业设备耐磨衬里也是橡胶做的，用于防护工业设备免受所处理介质侵蚀和磨损。
管道制品包括橡胶软管和钢橡复合管两个系列，主要用于选矿介质输送。
这四大类产品的具体用途和经营模式略有区别，但在相关核心技术、下游行业、主要客户及供应商等却大致相同。
比如，核心技术都为橡胶制品，下游行业都为有色、黑色金属矿山，主要客户也都为中信重工、江铜集团、额尔登特矿业公司等。
不巧的是，近几年采矿业整体并不太景气，耐普却偏偏在这时候“逆势增长”，导致它出现了诸多疑点。
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采矿业发展如何？
矿山机械设备主要用于煤矿、金属矿及非金属矿等矿石的开采和浮选作业。
其中金属矿主要包括有色金属矿和黑色金属矿，非金属矿主要包括金刚石矿、石灰石矿等。
耐普矿机，做的就是金属矿的选矿设备和备件，所以金属矿的景气度对它的经营状况有不小影响。
以选矿设备为例，下游采矿行业的固定资产投入、新建、改建项目数量直接影响对选矿设备需求。
在前几年，因我国经济持续发展和城镇化进程，带来了大规模的矿石需求，继而也带动采矿行业固定资产投资的持续增长。
比如2006-2013年期间，我国采矿行业全社会固定资产投资年均复合增长率达到20%，极大刺激了选矿设备的需求。
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但是，自2014年开始，宏观经济下行，采矿行业整体低迷，行业固定资产投资、新建、改建项目开始减少，直接导致了上游选矿设备的市场萎缩；
其中最具代表性的就是铜矿和铁矿。
先看铜矿：
中国铜矿产量自2012年以来波动幅度不大，2014年铜矿产量176万吨，同比增10%。但2015年，铜矿产量175万吨，产能开始下降。
而全球范围内，2017年全球精炼铜供给量预计2379万吨、全球精炼铜需求量2363万吨，全球市场供给过剩16.3万吨。
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因重复建设和产能过剩，近年来铜价持续下跌，价格更是不断刷新历史新低，铜加工行业多数亏损。[1]
再看铁矿：
以全国70家样本矿山企业（其中东北14家，华北15家，河北包含25家，华东6家、华南10家）的统计数据为例，2017年8月4日：
矿山日总产量6.70万吨，较上次统计下降24.72%。
产能利用率37.20%，较上次统计（49.00%）下降11.80个百分点。
总库存76万吨，较上次统计上升1.33%。
矿山的产量产能双双下降的情况下，库存却上升，铁矿行业的情况更是可想而知。[2]
在这个背景下，选矿设备的需求肯定会受到影响，选矿备件作为选矿设备的互补品，也会随之下滑。
然而，耐普矿机不仅没有受到影响，反倒业绩“逆势增长”，在多个财务数据上都出现疑点，招来了监管层的质疑。
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毛利率为啥这么任性？
监管层发现的第一个疑点，是在耐普的毛利率上：
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招股说明书披露2014年度、2015年度、2016年度及2017年1-6月，发行人主要产品橡胶耐磨制品毛利率分别为61.11%、57.59%、59.73%、57.21%，发行人橡胶耐磨制品业务，主要系向有色金属、黑色金属矿山销售选矿用橡胶耐磨备件。
（1）请发行人代表说明在近两年矿业生产企业不景气的情况下橡胶耐磨制品能保持高毛利率的原因；
橡胶耐磨制品的主要竞争对手及其毛利率（如有）；
橡胶耐磨制品的市场占有率情况，是否有橡胶耐磨制品代替原有金属材料备件的权威依据。
（2）请发行人代表说明发行人综合毛利率大幅高于同行业可比上市公司的原因。
（3）报告期发行人销售给额尔登特矿业公司选矿设备及备件的毛利率分别为36.70%、51.51%、64.34%和89.53%，显著高于销售给其他客户的毛利率，请发行人代表结合业务的获取方式、合同的主要条款、销售回款的进度等说明高毛利率的原因及合理性，并说明对该客户销售高毛利率的可持续性。
（4）请发行人代表说明报告期发行人销售给江铜集团橡胶耐磨制品的毛利率分别为72.57%、66.83%、67.43%和80.14%，高于销售给其他客户的毛利率的原因及合理性。
从监管层的反馈看，耐普矿机在毛利率上的主要疑点有俩：
1）为啥你的综合毛利率大幅高于同行可比上市公司？
2）为啥你的橡胶耐磨制品毛利率能这么高？有没有竞争对手？他们毛利率有多少？你这产品市场占有率如何？凭啥人家就买你这橡胶耐磨制品不买金属材料的呢？
3）向额尔登特矿业和江铜集团销售的毛利率高于其他客户有啥原因？
先来看看耐普矿机的综合毛利率咋回事：
2014—2016年，耐普矿机的综合毛利率为35.18%、47.87%、48.59%。毛利率逐年增长，看样子耐普的产品越来越受欢迎了。
在同行上市公司上，耐普表示目前没有同类型的上市公司，所以找了几个类似的上市公司来对比。这一对比不要紧，同行的平均毛利率为31.70%、30.98%、24.37%，成逐年下降状态。
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行业内其他大佬毛利率都在蹭蹭蹭地下滑，咋就你能呢？
耐普对此解释为：产品结构不同导致。
其他可比公司大多做整机，这两年行业不景气，所以毛利率下滑，而俺们可是做备件，客户需要持续更换备件，当然受影响很小了，你看同样做备件的红宇新材毛利率也是上升的。
这个理由，监管层并不相信，因为就算在备件上，耐普矿机的毛利率依然有疑点。
拿最核心的橡胶耐磨制品来说，2015、2016年这个产品贡献了70%以上的毛利，毛利率也接近60%，远高于其他几类产品的毛利率，无疑会拉高耐普的综合毛利率。
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对于橡胶耐磨制品这么高的毛利率，耐普也有相应解释：
俺们这橡胶备件吧，那可比金属的好用多了，而且价格和金属的差不多，重量却比金属的轻得多，自然成本就低，毛利率就高了。
监管层看到这里，仍然表示怀疑：既然橡胶备件这么好，不可能就你一家做吧？其他人做这个的毛利率是多少？咋证明客户就乐意买橡胶的不买金属的？
这个问题，耐普矿机却没解释。
此外，耐普矿机向两个大客户额尔登特矿业、江铜集团销售的毛利率要比其他客户高，监管层也要求耐普说清业务获取方式、合同主要条款、销售回款进度，如果这些说不清，怎么能保证这个高毛利能持续？
本来行业内都不景气，偏偏自己的毛利率这么任性，监管层也很左右为难啊。
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净利润为啥这么任性？
毛利上的疑点还没搞清，净利也来凑热闹：
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招股说明书披露2014年、2015年、2016年、2017年1-6月，发行人的营业收入分别为21,141.23万元、15,970.37万元、21,550.24万元和12,085.29万元，扣除非经常性损益后净利润分别为2,450.58万元、2,530.96万元、4,746.29万元和2,363.25万元，净利润波动较大，公司业绩波动较大的原因与公司的客户结构和行业特性相关，存在出现业绩下滑超过50%的风险。
请发行人代表说明：
（1）在目前的客户结构和行业特性的情况下公司有无采取措施以保证公司的持续盈利能力；出现业绩下滑超过50%的风险的依据及计算过程。
（2）发行人2016年营业收入增长的情况下销售费用出现下降的原因；2016年管理费用、销售费用占比分别较上年下降35.76%和26.84%的原因与合理性；2014年、2016年管理费用占比分别较可比公司低15.82%、40.04%的原因及合理性。
（3）高管薪酬和员工平均薪酬水平和同行业公司比较是否偏低。
（4）报告期2016年较2014年度主营业务收入基本持平，净利润上升89%；可比公司平均销售净利率由11%下降为-2%而发行人销售净利率由13%上升至23%的合理性。
从监管层的反馈可以看出，耐普的盈利数据出现了四个问题：
1）在目前的这个情况下，你有没有措施来保证你的持续盈利能力啊？你说业绩可能下滑50%，有啥理由啊？
2）为啥你2016年营收增长，费用却下降了，还比同行低是啥原因？
3）跟我说说你的高管薪酬和员工平均薪酬是不是比同行低？
4）2016年营收和2014年差不多，净利润却上升了89%，啥情况？人家平均销售净利率都从11%下降到-2%了，为啥你的净利率从13%上升到了23%，你嗑药了？
先来说说50%这个梗，这个梗是从耐普主动披露的风险中发现的。
耐普表示，目前自己的净利润波动较大，客户结构集中，又受选矿设备制造市场发展的影响，所以业绩可能下滑50%。
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这么一说，可了不得，本来净利一开始都不高，毛利上又有这么多问题，突然说自己业绩有腰斩风险，是要给业绩变脸打预防针？
既然说了有这个风险，也没说有什么对策，难道就只能任由净利真的任性腰斩吗？而且，预测业绩可能腰斩，有啥依据？
这个问题，耐普矿机并没有解释清楚。
这时候偏偏期间费用也得来凑热闹，2014—2016年，耐普矿机的销售费用为1937万、2172万、2144万，管理费用为2074万、2304万、2621万。而同期营收为2.11亿、1.6亿、2.16亿。
注意这个数据，营收出现V字型波动，而同期销售费用、管理费用却未同步波动。
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按理说，营收大幅增长，销售费用也该跟着增长才对，但2016年耐普的销售费用却出现下降，销售费率、管理费率也都有下滑，这是什么情况？
如果再结合2016年营收比2014年没增加多少的情况看，净利却在2016年增长了近一倍，这个净利，监管层能相信吗？
除此之外，耐普的净利率也很任性。
同行都在蹭蹭蹭下滑，就耐普的净利率从2014年的12.55%上升到2016年的23.26%，耐普对此的解释和毛利率相同：备件受行业趋势影响较小。
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咋回事？刚才不还说因为客户结构和行业状况可能造成业绩下滑50%，咋一到这么逆天的毛利率和净利率上，又说行业影响不大了呢？
最后，监管层还不忘问了下高管薪酬和员工薪酬，这个问题，对净利不高、财务数据又出现疑点的公司来说，几乎是必问题，尤其值得注意。
PS:
除了毛利和净利上的疑点外，监管层还发现应收账款不太对劲：
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报告期前三年发行人应收账款净额分别为12,918.15万元、11,110.68万元和12,362.20万元，占营业收入的比率分别为61.10%、69.57%和57.36%。请发行人代表：
（1）分析说明其营业收入未受经济周期及下游矿山行业不景气等因素影响而逆势增长的原因及合理性；
（2）说明其应收账款占营业收入比重较高的原因，说明坏账准备计提比例低于同行业上市公司水平的合理性，并结合中信重工2016年报亏损、丰宁鑫源因资金紧张延期支付发行人货款、国外客户主要为欠发达国家的蒙古额尔登特矿业公司、老挝KSO金矿公司等情形，说明上述情形不采用个别认定法计提坏帐是否符合会计准则中的谨慎性要求；
（3）结合南通昌龙金属构件有限公司（以下简称南通昌龙）是发行人2014年国内第五大客户的情况，说明南通昌龙是否为最终用户，说明对南通昌龙销售的收入确认原则，并结合合同的主要条款说明采用上述收入确认原则的合理性。
前面的疑点已经很致命了，应收账款更是在伤口上撒了一把盐。
2014—2016年，应收账款连续3年高达1.29亿、1.11亿和1.24亿，营收占比61.10%、69.57%和57.36%。
这么高的应收账款，对营收只有2亿的耐普来说，已经很恐怖了。
而应收账款前四大客户也都不好过：
中信重工2016年报亏损；
丰宁鑫源2014年有过欠账违期的情况；
蒙古额尔登特和老挝KSO金矿同为欠发达地区公司，账上也有年数较长的账款没还。
在这样的情况下，耐普2014到2016年提取的坏账准备却仅有433.46万元、274.12万元和430.04万元，比例仅为3.36%、2.47%和3.48%。
注意，在这种情况下，这么低的坏账准备计提比例，真的合适吗？
本来营收、净利都不高，财务数据上又有这么多需要解释的地方，监管层能放心吗？
关于耐普矿机，关于采矿业，关于毛利率问题，大家还有什么看法？欢迎在下方留言讨论。
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本案写作参考材料如下，特此鸣谢：
[1]2017年全球铜矿产能及市场供需预测，中国产业信息网，2017-4-12
[2]矿山、钢厂、钢贸商动态跟踪，广发证券，2017-8-13
本文完
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