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作者 | 维尼熊
编辑 | 汤包子
上世纪九十年代，中国经济发展开始加速，随着城镇化浪潮的来临及国民购买力的飙升，全民购房的狂潮席卷全国，不管是为了在人头澎湃的城市里谋一立锥之地，还是为了登门拜访岳母娘时多二两底气，房子成了抢手货，国民刚需。
就这样，地产大旺，中国地产进入黄金时代，并迅速崛起为中国经济支柱产业。自此，地产界群雄激荡豪强辈出，地产商开始在中国商界大放异彩，演绎了一幕又一幕商业传奇。
1996年，河南小伙许家印在广州注册了一个地产公司，取名“恒大”。恒大第一个项目叫金碧花园，从征地到用户入住，一年搞定，老许办事的效率可见一斑。天下武功，唯快不破，其后就是跑马圈地滚雪球，声名鹊起。
到了2008年，金融危机袭来，恒大经历了一些波折，扛过金融危机之后，恒大在香港登陆资本市场，自此扶摇直上，飞速扩张，把一个个前浪拍在了沙滩上。
2016年，恒大在土地储备、销售金额、资产规模、营收规模、现金储备等多项指标超越原地产老大哥万科，登上了地产龙头宝座。
当然，没有数据那都是瞎逼逼。8月28日，恒大发布了2017年中期财报报告，趁这个机会，我们来对恒大的财务报表进行一番分析。
分析主要分三部分，第一部分介绍恒大2017年中期相关财务数据；第二部分对恒大自2009年上市到如今主要财务数据分析；第三部分将恒大与万科、碧桂园、绿地、保利这四家中国知名地产商的主要财务数据进行PK。
许家印
首先，我们将恒大2017年中报的主要财务数据摆出来，同时与其2016年同期数据做一个对比：
从财务数据来看，恒大2017年上半年的绝大部分数据都非常漂亮，其中总资产将近一万五千亿，增长将近50%；营收翻倍，净利润暴增224.50%，这三大核心财务指标都稳居行业第一；
盈利能力方面，其销售毛利率、销售净利率、净资产收益率都大幅增长；资本结构方面，伴随着资产规模的急速扩张，其资产负债率增加了约7个百分点，达到88.74%。
但是这并不能说明恒大资产结构有问题，
房地产这个行业，是典型的资金密集型行业，高杠杆是一种常态，如果大家去研究一下中国规模最大发展最快的几家地产公司，无一例外地都是高杠杆。风云君将这种模式称为“资产驱动负债模式”，更确切的说是“土地驱动负债模式”，土地储备越多的公司，负债率越高。
关于这一点，我们后续在做行业对比分析的时候用详细的数据来进行论证。
最后看下流动和速动比率这两个重要的偿债能力指标，都比较平稳。
除了上述财务数据以外，对于地产公司来说，还有几个核心数据不得不提。第一个是销售金额。
对于地产公司来说，销售额和营收是两回事，因为地产行业普遍采取预售模式，当年销售金额往往还不能确认为营收，等交房之后才能确认收入，中间有个时间差。但是销售额是一个非常重要的财务指标，它是一个地产公司未来营收的保障。恒大2017年上半年销售金额是2440.9亿，仅次于碧桂园和万科，行业排名第三。
第二个是土地储备，土地储备对地产公司的重要性不言而喻，这是地产公司未来发展最重要的保障。截止到2017年6月30日，恒大土地储备总面积高达2.76亿平方米，居行业首位。
第三个是现金储备，2017年6月30日，恒大账面上拥有现金2699.34亿，剔除受限存款及现金1055.3亿，可使用现金1644.04亿，是现金储备最多的地产公司。
恒大中报的另一大看点是永续债。关于恒大的永续债，一直为不少分析师所诟病，而事实上，这些年恒大的永续债也确实吞噬了其不少利润，导致其出现增收不增利的现象，比如2016年，与2014年相比，2016年营收几乎翻倍，但是净利润反而有所下降，一个重要的原因就是永续债增加，导致财务成本暴增。
而在2017年上半年，恒大一口气将总额高达1129亿的永续债全部还清，释放了近百亿股东利润，这也是恒大中报净利暴增的一个重要因素。
中国恒大2017年度半年业绩发布会现场
单位：人民币亿元
2008年末，也就是恒大上市前一年年末，恒大总资产是285.23亿元，经过8年半的发展，到2017年6月30日，资产规模达到14929.74亿元，崛起为中国规模最大的地产公司，年复合增长率高达59.3%。
2008年底，恒大净资产是85.83亿，到2017年6月底，净资产增长到1681.71亿，年复合增长率为41.91%。
单位：人民币亿元
2008年，恒大的营收为36.07亿，净利润6.32亿，到2016年，其营收增长到2114.44亿，净利润176.17亿。2008年至2016年营业收入的年复合增长率为66.34%，净利润的年复合增长率为51.57%。而2017年上半年，恒大营收高达1879.81亿，净利润231.27亿，上半年营收规模已逼近16年全年营收总额，净利润已经超过16年全年净利。
同时，2017年1-6月，恒大的核心业务利润达到273亿，同比增长249.6%；归属股东利润188.3亿，同比增长832%；股东回报率51.8%，同比增加43.6个百分点。
单位：人民币亿元
2009年，恒大销售金额为303亿，2013年首次突破千亿大关，达到1004亿，2016年销售金额是3733.7亿元，最近7年的年复合增长率为43.16%。
2017年上半年销售额2440.9亿亿，从上半年销售数据来看，预计恒大2017年销售额有望突破5000亿大关。
土地储备数据方面，我们没有收集到恒大历年详细的土地储备总额，只收集到部分数据。2008年3月，恒大在香港首次披露招股说明书，土地储备已达4578万平方米。2014至2016年，年末的土地总储备面积分别是：1.47亿平米、1.56亿平米、2.29亿平米。
到2017年6月30日，恒大土地总储备面积是2.76亿平米，是中国土地储备最多的地产公司。
在做行业对比分析之前，先说明一下选择万科等4家公司进行对比的原因。
根据中国房地产业协会与中国房地产测评中心联合发布的2017中国房地产开发企业500强测评研究报告与2017中国房地产开发企业500强榜单，综合实力排名前五的中国地产商分别是：恒大、万科、碧桂园、绿地、保利。所以我们这次将中国地产五巨头的主要财务数据来进行PK。
对比指标方面，我们选择十项最有代表性的财务指标来进行对比，分别是总资产（资产规模）、净资产（权益规模）、营业收入（收入规模）、净利润（盈利规模）、销售金额（销售规模）、总土地储备、现金储备、资产负债率（资产结构）、速动比率（偿债能力）、净资产收益率（盈利能力），我们不妨称之为“十项全能”。
单位：人民币亿元
2013年，总资产规模最大的是万科，为4792.05亿，2015年，恒大总资产增长到7570.35亿，超越万科6112.96亿，跃居行业第一位。截止到2017年6月30日，恒大总资产增长到14929.75亿，从资产规模来看，接近万科（9292.66亿）和保利（5820亿，数据来自其业绩预告）的总和。
从增速来看，最快的是恒大，13年底至17年6月30日，年复合增长率为51.58%，其次是碧桂园，年复合增长率是47.02%，最慢的是保利，年复合增长率是19.29%。
单位：人民币亿元
2013年，万科净资产1054.39亿，是唯一一家净资产规模超千亿的地产公司。2015年，恒大净资产达到1421.42亿，超过万科（1363.1亿），成为净资产规模最大的地产公司。
截止到2017年6月30日，在净资产规模上，恒大稍微领先万科，前者为1681.71亿，后者是1611.58亿。
从增速来看，最快的也是恒大，年复合增长率为23.94%。
单位：人民币亿元
从营收总规模来看，2013年至2016年，绿地一直处于领先地位，特别是在2013及2014年，其营收分别为2521.82亿、2619.55亿，行业领先的优势非常明显；2015和2016年，万科迎头赶上，缩小了与绿地的差距；到了2017年上半年，恒大全面爆发，半年营收到达1879.81亿，超过绿地（1261.19亿）和保利（544.56亿，尚未发布半年报，数据来自其业绩预告）的总和。
单位：人民币亿元
2013年至2016年，在净利润方面，万科一直处于比较明显的领先地位，2016年，万科净利润高达283.5亿，比第二名的恒大高出107.33亿。2017年上半年，还清了永续债的恒大业绩爆发，净利率暴增至231.27亿，将近是万科（100.53亿）、碧桂园（83.73亿）、绿地（62.48亿）三家的总和。
单位：人民币亿元
销售额方面，在2013至2015年，万科和绿地争夺龙头，两者轮坐龙头之位。2016年恒大一举超越万科和绿地，成为年度销售冠军，当年销售金额为3733.7亿，比万科多86亿。
2017年上半年，碧桂园异军突起，拔得头筹，上半年销售额为2889.1亿；万科第二，销售额为2771.8亿；恒大第三，销售额为2440.9亿。
前面我们说过，房地产公司销售额和营收有一个时间差，当年的销售金额将在未来陆续转化为营收，所以，从目前的各方数据来看，未来，恒大、万科和碧桂园之间将上演三国杀，争夺房地产龙头的宝座。
单位：亿平方米
有道是巧妇难为无米炊，所以土地储备对一家地产公司的重要性是不言而喻的。我们没有收集到各家历年年末的土地储备数据，故以2016年年末各家的土地储备总量来对比分析。
上述五家公司，正好是中国地产公司中土地储备最多的五家，其中恒大以2.29亿平方米的土地储备量稳居榜首，碧桂园为1.66亿平方米、绿地1.37亿平方米、万科1.13亿平方米、保利地产为1亿平方米。
单位：人民币亿元
从现金储备来看，恒大的现金储备远超其他四家公司，2016年末，其现金储备高达3043.29亿，超过其他四家的总和。
不过值得一提的是，恒大的现金储备中，有很大一部分是受限现金，比如2016年年末，恒大3043.29亿总现金中，有1059.09亿是受限现金，非受限现金为1984.2亿元；2017年6月30日，总现金为2699.34亿，其中受限现金为1055.3亿，非受限现金为1644.04亿。
当然，即使剔除受限现金，恒大的账面现金储备依然远超其他四家公司。
总体来看，五家公司中，资产负债率最高的是绿地，2016年年末，其资产负债率达到89.43%，2017年6月30日为89.05%；恒大和碧桂园旗鼓相当，2016年末，恒大负债率为85.75%，碧桂园是86.2%，2017年6月30日，恒大为88.74%，碧桂园是88.13%。
五家公司中资产负债率最低的是保利（注：17年半年报未发布，故没有相关数据。），资产负债率一直控制在80%以下。
说的资产负债率，风云君在前面提到过一个“土地驱动负债”的概念，风云君在研究这几家公司财务数据时，发现一个有意思的现象：土地储备越多的公司，其资产负债率也就越高。
资产驱动负债的现象在地产行业非常明显。我们在前面对比各家2016年底土地储备总量时可以看到，中国土地储备总量排名前三的公司分别是恒大、碧桂园、绿地。大家再看这三家公司的资产负债率，明显高于万科和保利。
这其实非常好理解，地产公司拿地，只有资金占小头，大部分都是借款，基本模式就是：借款—拿地—买房—还贷，通过这样来实现现金流的循环，所以土地储备越多的公司，其负债率往往越高。
