【华创策略姚佩】掘金组合：重回高股息&自由现金流

复盘：市场从估值修复走向基本面验证，高股息策略占优。 上证指数5月下跌0.6%，偏股型公募基金收益率均值-1.0%，机构整体表现小幅跑输市场。市场春节以来的反弹动能有所减弱，目前多数宽基指数估值已修复至中枢水平以上，但边际走弱的PMI、M1等数据背后反映实体需求不足、信用传导不畅等问题仍在。市场边际走弱背景下，高股息策略的优势再度显现，华创策略高股息组合较万得全A获得7%的超额受益，5月实现领跑；此外成长型策略中的不变脸的次新（3%，较万得全A超额收益，下同）以及价值型策略中的PB-ROE策略（2%）也较市场整体获得超额收益。基本面恢复仍需足够耐心、市场整体弱势震荡背景下，基金重仓股和动量型策略表现都相对偏弱。

展望：杠铃策略的宏观背景并未改变，自由现金流+高股息依然适合作为长期底仓配置。 5/17地产新政后的疗效仍有待验证，从地产链恢复到内需的扩张可能需要足够等待，从M1到PPI、再到企业业绩的传导仍需耐心。杠铃策略的宏观背景短期仍未改变，杠铃一端的红利策略本质是企业的现金支配能力——自由现金流，详见《红利背后的自由现金流资产——自由现金流资产系列2》，即自由现金流、高股息策略依然是当下较优的选择；另一端的弹性资产则更多指向次新股策略，涉及出海、新质生产力等相关行业。

报告正文

信用&盈利改善仍需耐心，高股息、高自由现金流底仓是较优选择。 华创策略所构建的货币-信用-盈利周期来看，4-5月部分经济数据呈现边际走弱，5月官方PMI 49.5%重回收缩区间，新订单、新出口订单均回落；4月社融增速放缓，M1-M2同比剪刀差扩大，M1降至-1.4%负增区间，实际利率高企一定程度导致信用传导依然不畅。货币相对宽松、但信用、盈利仍未明显改善背景下，高股息、自由现金流、PB-ROE策略依然是底仓配置的较优选择。

货币-信用-盈利周期各阶段最优策略

各类组合及股票池构建

成长型策略1： 次新股（不变脸的次新&量化次新）。适用环境：小市值占优。本期上榜涨幅居前个股：威腾电气、金盘科技（不变脸的次新）；英诺特、真兰仪表（量化次新）。

成长型策略2： 十倍股（个股组合&基金经理组合）。适用环境：市场整体上行，大市值占优。本期上榜涨幅居前个股：杰瑞股份、华明装备（个股组合）；华发股份、东方电缆（基金经理组合）。

价值型策略1： 高股息&高自由现金流回报。适用环境：市场下跌和震荡期。本期上榜涨幅居前个股：中远海控（高股息）；四方股份、华荣股份（高自由现金流回报）。

价值型策略2： PEG&PB-ROE。PEG适用环境：市场上行或震荡，小市值占优；PB-ROE：熊市或震荡市。本期上榜涨幅居前个股：徕木股份、航天电器（PEG）；山煤国际、晋控煤业（PB-ROE）。

动量型策略1： 买入强势股&反转策略。买入强势股适用环境：市场上行后半场；反转策略：急涨急跌行情。4月涨幅居前个股：英力股份、朗源股份（买入强势股）；4月跌幅居前个股：正源股份、紫天科技（反转策略）。

动量型策略2： 买入基金重仓股。适用环境：大盘占优，2019年前弱势市场，2019年后主导风格。本期上榜涨幅居前个股：立讯精密。

各类掘金组合历史收益回溯

近1年占优： 高股息组合超额收益（较万得全A，下同）28%，高自由现金流回报组合超额收益16%。

近3年占优： 高股息组合超额收益61%，高自由现金流回报组合超额收益34%。

2010年以来占优： 十倍股个股组合超额收益198%，高自由现金流回报组合超额收益191%。

数据来源：Wind，华创证券

一、 成长型策略——十倍股、次新股

1.1 不变脸的次新组合

新股上市当年及此后一年的ROE和归母净利润增速均高于上市前三年均值，则认为该股票基本面延续之前良好表现。2010年以来较万得全A超额收益142%，近1个月超额收益3%。

数据来源： Wind，华创证券

市场整体单边上行、小盘股相对占优的市场环境下，不变脸次新股指数的超额收益率一般有较为明显的上行。

数据来源： Wind，华创证券

2024/4/30根据2023年报筛选出的不变脸次新组合，无连续上榜个股。近1个月涨幅居前：威腾电气涨39%、金盘科技涨18%。

数据来源： Wind，华创证券

1.2 量化次新组合

通过量化回测，寻找影响次新股表现的关键因子。2010年以来较万得全A超额收益103%，近1个月超额收益-2%。

数据来源： Wind，华创证券

一般在市场整体上行区间，量化次新策略超额收益明显；市场风格与量化次新收益率关系不大，11-15年小盘占优期间，量化次新超额受益上行，但21年以来同样小盘占优，量化次新超额受益持续下行。

数据来源： Wind，华创证券

2024/4/30根据2024年一季报更新量化次新组合，连续上榜个股：百诚医药。近1个月涨幅居前：英诺特涨11%、真兰仪表涨5%。

数据来源： Wind，华创证券

1.3 十倍股个股组合

从涨跌、公司、业绩、估值、行业五大视角寻找十倍股的特殊基因，并据此构建未来可能十倍股的筛选标准。2010年以来较万得全A超额收益198%，近1个月超额收益1%。

数据来源： Wind，华创证券

一般市场整体持续上涨期间，十倍股超额收益明显上行。市场大小盘风格和十倍股超额收益关系不大，2013-2015年小盘股占优、2019-2020大盘股占优期间，十倍股个股组合都有不错表现。

数据来源： Wind，华创证券

2024/4/30根据2024年一季报更新组合，连续上榜的个股：比音勒芬、胜宏科技、九典制药。近1个月涨幅居前：杰瑞股份&华明装备涨9%。

数据来源： Wind，华创证券

1.4 十倍股基金经理组合

从基金经理视角出发，分析其审美偏好及交易行为，筛选出20只未来可能的十倍股。2010年以来较万得全A超额收益66%，近1个月超额收益0%。

数据来源： Wind，华创证券

十倍股基金经理组合在2016-2020年超额收益持续上行，与市场整体涨跌关系不大，但基本对应大盘风格占优区间。

数据来源： Wind，华创证券

2024/4/30根据2024Q1基金季报筛选组合，连续上榜个股：宁德时代、美的集团、中国中免等。近1个月涨幅居前：华发股份涨14%、东方电缆涨9%。

数据来源： Wind，华创证券

二、价值型策略——高股息、高自由现金流回报、PEG&PB-ROE

三、动量型策略——强势股、反转策略、基金重仓

3.1 买入强势股组合

买入强势股策略的背后是趋势投资思路，即趋势一旦形成，不会立刻改变，而前期涨幅最高的股票往往代表本轮上涨中最为热门的投资方向。2010年以来较万得全A超额收益-109%，近1个月超额收益0%。

数据来源： Wind，华创证券

买入强势股策略一般在企业盈利上升趋势确立后、货币转为收紧，即经济接近见顶阶段获得超额收益概率较高，对应的市场环境通常为上涨行情下半场、大盘风格占优。

数据来源： Wind，华创证券

2024/5/31根据5月涨跌幅筛选买入强势股组合，无连续上榜个股。5月涨幅居前：英力股份涨178%、朗源股份涨84%。涨幅前20成分股中变动较大行业：调入-电子+3，电力设备+2，机械+2，房地产+2；调出-化工-5，建筑装饰-2，通信-2，医药-2。

数据来源： Wind，华创证券

3.2 反转策略组合