近期金融市场出现了“通胀”和“通缩”预期并存的情况，表现为：
（
1
）以酒为代表的消费股大幅上涨，频创新高
；（
2
）
经历了商品价格大幅反弹，以及市场对
2021
年的经济复苏和股市春季行情的乐观一致预期下，债券市场出现了反弹，
3-5
年利率下行幅度超过
20bp
。驱动资产价格大幅上升的因素可能是多方面的，但是其中“隐含”的宏观预期需要符合直觉和逻辑，为何来自股票市场和债券市场的“预期”出现了明显背离？搞清楚这点，对我们判断未来的资产价格走势有着重要的意义。
股市不确定性上升
股票市场的不稳定性在上升
。持续上涨的资产价格，其中隐含的不稳定性在逐渐增加，趋势本身包含了“毁灭趋势”的种子。
9
月份开始的以工业原材料为代表的商品价格不断上涨，很可能给正在预期“春季行情”的股票市场带来更高的不确定性：（
1
）通胀预期上升带来的“再库存”需求大幅上升，很可能引发物价出现成本推动式的上涨。而来自供给导致的外部价格冲击，最终只能降低需求（同步降低工业企业生产）来平衡（“停电”就是一个标志），这对微观企业的基本面不利；（
2
）经济增速在同比和环比层面上的加速，叠加物价水平的环比上涨，尽管中央经济工作会议提出“不急转弯”，但是宏观层面的“过热”压力可能使得政策“逆周期”调节的力度超预期，宏观流动性偏紧的风险上升；
（
3
）股市所面临的不确定性上升时，业绩稳定、供给稀缺、能对冲通胀的股票被“抱团”持有，酒作为首选行业之一，确实“涨得有道理”。
债券市场也在涨
在一片“涨声”中，债券市场也出现了小幅回暖
。近期央行增加
MLF
投放力度，上周二
MLF
投放
9500
亿，创下历史最高水平，单周净投放
5600
亿。叠加年末财政资金放量，整体资金面异常宽松，
DR007
跌破
2%
，
1
年
NCD
利率下行至
1
年
MLF
附近。债券市场收益率曲线呈现陡峭化下行特征，近
1
个月以来，
1
年利率债下行超过
30bp
，
10
年利率债下行超过
20bp
。债券市场的小幅回暖，既跟货币政策“微调”带来的流动性好转有关（带动以政策性金融债为主力品种的交易盘入场），也可能反映了与股市一样的投资者“风险偏好”的下降：对于债市来说，压低风险偏好的重要因素是“去杠杆”压力下的信用违约风险上升，资产配置效应将导致机构低配信用，高配利率。
前瞻性的来看，这波债券市场的上涨更多的像是在流动性催化剂下、技术指标好转带来的一波“先知先觉”资金的提前入场。
债券市场的弱势或许并未彻底逆转，但是利率“顶部”可能已经探明（前一篇文章中已经给出了判断，
2020
年的利率高点不大可能超过
2019
年，读者可以参考《
要不要“择时”
》），“行情总是在不知不觉中展开”，想一想确实有点道理。
“不急
+
转弯”or“不
+
急转弯”
中央经济工作会议中提到
2021
年宏观政策“不急转弯”。
由于“不急转弯”是宏观调控的总体基调，投资者做出了不同的解释，笔者认为：“不急转弯”是“不
+
急转弯”的含义。
“转弯”体现在什么地方
：社融增速“略高”于名义
GDP
增速，转变为社融增速与名义
GDP
增速基本匹配，
2020
年社融和名义
GDP
缺口为
9%
，
2021
年预计大幅缩小至
0%
；
“不急”则体现在
：在国内和全球经济恢复正常之前，政策不大可能主动的大幅撤出，至少从央行层面，进一步收紧流动性的意向不强（但也不会特别宽松，毕竟“保持流动性合理充裕”不再是
2021
年的宏观政策目标）。同样，财政政策在
2021
年的“积极程度”相比
2020
年也会有一定程度的下降：财政赤字从
