作者 | 中信建投期货研究发展部 魏鑫
研究助理 | 中信建投期货研究发展部 邓昊然
本报告完成时间 | 2025年1月16日
重要提示：本报告观点和信息仅供符合证监会适当性管理规定的期货交易者参考。因本平台暂时无法设置访问限制，若您并非符合规定的交易者，为控制交易风险，请勿点击查看或使用本报告任何信息。对由此给您造成的不便表示诚挚歉意，感谢您的理解与配合！
从此轮养殖主体的表现看，行业在经历24年的高利润后，再度迎来25年的高歌猛进。头部集团的持续扩张，叠加新增饲料企业放养入局，无论是出于经验主义的惯性推动还是市场规模占比的诉求，25年产能过剩风险正逐步来临，基本面指标给出较为明确的偏空指引。行业可能对后市表现出怀疑中的乐观，但刹车键似乎已难以按下。引用投资大师比尔·米勒一句话，“你所掌握的企业信息完全来自过去，而企业价值却完全取决于未来。不要简单线性外推，只有当未来与过去在某种程度上有规律性映射时，历史数据才对评估价值有意义。”在此我们不强调线性外推的有效性，但从2021年以来，可以观察到新生仔猪数据均给出对未来6个月猪价比较明确的指引。我们认为这种指引的有效性主要源自：1）新生仔猪样本对当期产能的有效刻画；2）高成活率下，仔猪育肥至标猪的顺利兑现。第一点依赖于样本数据统计质量，第二点在25年未出现非瘟等疫病造成异常损失的情况下预计难以证伪，期间可能存在二育、压栏导致的节奏变化，导致价格高低点出现错配，但趋势方面的指引仍具有较大的参考价值。从仔猪数据指引看，2025年6月份以前，出栏增长趋势预计延续， 25年上半年预计面临出栏量的持续上行。当前现货价格依赖需求支撑，节后现货价格预计将面临较大的考验。屠宰开工率显示，冬至时间窗口12月出现明显超卖，印证指标为散户存栏大猪减少，表现为标肥价差的逆季节性走强。市场在经历恐慌情绪的卖压后，在春节前达到新的动态平衡，形成较为稳定的现货震荡格局，但阶段性的利空出尽带来的震荡局面很容易在节后再度受到高供给压力证伪。近期断奶仔猪价格反弹至450-500元/头，各地区仔猪补栏积极性都稍有提高，1月仔猪价格反弹导致预期出栏成本升至14.2元/公斤，但从盘面2507合约平淡的反应看，市场似乎不愿在供给压力过大的前景下去主动计价成本端的抬升，目前盘面主动锚定的仍是持续下移的自繁自养成本。饲料成本方面，短期节奏看，巴西卖压逐步显现带来CNF潜在走弱的压力，限制国内大豆进口成本抬升幅度；年后玉米仍旧会存在一波卖粮压力。原料端豆粕、玉米的阶段性利多兑现后，为节后饲料成本继续反弹的前景增添不确定性。
从以往饲料周期复盘，成本从高位大幅回落后，还要在低位震荡较长时间。因此我们倾向于看成本端存在缓慢抬升的低估值基础，但大幅逆转的可能性较低，节后可能对应一个现实支撑较弱的时间节点，尤其是在节前已经计价部分多头预期的价格背景下。在生猪头寸的表达上，首先应认识到25年在缺乏明确的基本面线索指引下，生猪盘面走出趋势性行情难度较大，25年可能面临波动空间和交易节奏上两难的局面，交易难度较24年明显上升。
2025年生猪价格大概率维持宽幅震荡走势，不乏阶段性反弹机会，但整体趋势可能偏弱，以长期反弹做空确定性的淡季合约为主，比如3、5月合约反弹后的空头套保操作。
上半年空头格局强化后，是否会出现亏损触发的主动产能去化，导致远月预期的抬升？由于仔猪指引还未给出下半年情况，25年下半年疫病情况也存在博弈空间，旺季合约09、11存在一致性预期下误判的可能性，持续抬升的仔猪价格为扭转远月预期的重要驱动力量。未来若远月价格跌破成本线，可以考虑多配头寸，但也需要考虑临近旺季后现实再度证伪的可能性。
策略方面，价差可考虑3-9反套策略，合适的入场机会可能在近端2503进一步实现高基差下的阶段性补涨，以及远月2509继续计价过剩悲观预期后。
期货交易咨询从业信息：Z0014814
联系人：邓昊然
期货从业信息：F03121554
