银行行情及基本面复盘：基本面，
24Q1受重定价、保险基金降费政策影响，息差和中收两个核心营收变量继续走弱，而受益于债市利率下行，其他非息收入业绩贡献保持高位，部分银行处置金融资产兑现收入，在行业整体业绩承压的趋势下实现了更高的营收增速。同时，部分资产质量优质、不良生成稳定的区域行通过拨备释放实现了较高的归母净利润增速
。行情表现
，
23年至今，银行股整体经历了一轮估值收敛和再分化，
PB-ROE
体系下，目前银行个股间的估值与基本面处于静态匹配状态，即使股息率因子优势延续，市场也会去寻找股息率可持续或可增长的标的，而且拉长来看，银行板块内成长因子会有长期超额收益，所以我们认为，
未来一段时间，银行股的定价需要重回基本面
。
宏观环境展望
：
等待财政。债务增速仍会略有下行，但
宏观杠杆率
能否稳定仍取决于名义GDP增速能否回升，名义GDP增速趋势更大程度取决于价格弹性，而价格弹性可能依赖财政尤其是福利性财政扩张的力度。实体回报等待价格信号，若后续财政政策发力，结构性问题改善，通胀回归合理水平，ROIC有望跟随名义GDP增速企稳回升
。
财政
间歇式发力，等待合理持续扩张。
货
币
等待配合财政，如果下半年财政扩张力度明显回升，央行可能会通过量的操作进行配合
。
信用方面，
预计全年信贷节奏均匀，财政较后置，全年社融增速预计约8%左右，增速弹性取决于政府债发行，长期继续向名义GDP增速靠拢。
行业景气度展
望
：行业
规模增速
或继续跟随社融增速放缓
，2024年全年银行业总资产同比增速约7%。
息
差
依旧承压，预计24Q2~Q4继续较24Q1收窄4bp，关注负债端成本改善。
中
收
下半年有望企稳。
其他非息
贡献逐步回落，预计全年同比增长4.4%。
资产质量方面，
零售、小微等领域或有一定风险暴露压力。
预计下半年营收增速保持承压，利润增速继续向营收增速收敛，
预计24年上市银行合计营收和归母净利润同比分别变动-1.55%、0.99%，业绩相对趋势的分化核心源自存量超额拨备的厚度和新生不良带来的信用成本差异
。
投资建议：个股选择逻辑重回基本面，估值走势取决于业绩增长的兑现，
资产质量优质，地产拖累较小，且更受益于手工补息整改的银行有望实现更多相对收益，同时若后续财政发力，经济预期回升，前期估值回调较多、股息率相对较高的招商银行可能会有较大弹性。
银行业标的选择上
，
短期建议关注超额拨备靠前但今年涨幅落后的银行，中期继续推荐A股资产质量优异的复苏&成长行+高股息港股国股行。
风险提示：
（1）经济表现不及预期；（2）金融风险超预期；（3）财政政策力度不及预期；（4）政策调控力度超预期
2023年，银行股涨幅前五是中国银行、农业银行、交通银行、渝农商行、建设银行，跌幅前五是宁波银行、兰州银行、平安银行、南京银行、成都银行，个股涨跌幅与业绩增速和ROE呈现负相关关系，主要原因在于市场优势因子是股息率，而高业绩增速和高ROE银行在22年末时估值和机构持仓相对较高，股息率相对较低，从而导致23年高业绩增速和高ROE银行相对跑输。2024年至今，银行股涨幅前五是南京银行、成都银行、常熟银行、杭州银行、交通银行，跌幅前五是郑州银行、兰州银行、西安银行、瑞丰银行、民生银行，我们看到银行股涨跌幅开始与ROE、业绩增速呈现出一定正相关性，主要原因在于随着前期的下修，一些高业绩增速和高ROE银行的股息率也明显提高，股息率作为市场优势因子的环境下，高业绩增速和高ROE银行的估值获得了一定修复。
23年至今，银行股整体经历了一轮估值收敛和再分化，PB-ROE体系下，目前银行个股间的估值与基本面处于静态匹配状态，即使股息率因子优势延续，市场也会去寻找股息率可持续或可增长的标的，而且拉长来看，银行板块内成长因子会有长期超额收益，所以我们认为，未来一段时间，银行股的定价需要重回基本面。
（一）基本面复盘：
景气度承压，利润增速向营收增速靠拢
与我们年度策略
《新范式与新平衡》
预期一致，上市银行23年业绩增速延续放缓趋势，24Q1受重定价、保险基金降费政策影响，息差和中收两个核心营收变量继续走弱，而受益于债市利率下行，其他非息收入业绩贡献保持高位，部分银行处置金融资产兑现收入，在行业整体业绩承压的趋势下实现了更高的营收增速。同时，部分资产质量优质、不良生成稳定的区域行通过拨备释放实现了较高的归母净利润增速。
具体来看，（1）信贷增长放缓，主要受信贷节奏平滑指导、有效需求偏弱等因素影响，零售贷款增长疲弱，对公贷款提供主要增量；（2）息差降幅同比收窄，资产端收益率延续下降趋势，负债成本普遍边际改善，城农商行息差边际企稳；（3）中收增速继续回落，主要受降费减负政策、银保渠道降费落地影响，同时经济预期偏弱，财富管理业务景气度也欠佳；（4）其他非息实现了较大幅度的同比多增，主要得益于债市利率下行在交易端的贡献；（5）资产质量保持稳健，但关注率、逾期率出现明显边际回升，零售贷款不良率也出现上升趋势，信用成本同比继续下行，拨备释放放缓。
未来业绩预期：当前银行经营景气度继续承压，但考虑到基数原因，上半年营收增速有望见底，中性情况下，预计24年上市银行合计营收和归母净利润同比增速在零附近。资产质量优质的城农商行预计依然能实现超越行业的业绩表现。
具体来看（1）规模增长方面，上半年，信贷需求偏弱、信贷挤水份、政府债融资偏慢，带动银行规模扩张增速明显下行，考虑到去年信贷投放节奏前置，预计下半年信贷增速逐步趋稳，叠加下半年政府债融资回归政策节奏，银行规模增速有望企稳；（2）息差年内依旧承压，关注负债端改善。资产端，虽然Q1重定价压力已释放，但存量相对高收益资产到期，新增资产收益相对较低，导致整体资产端收益率下行压力仍在。负债端，虽然短期内存款定期化趋势难以反转，但23年至今银行已完成了多轮存款挂牌利率下调，银行也在积极优化存款期限结构，成效持续释放，同时今年手工补息整改预计也将进一步改善负债端成本。总体来看，今年后续季度息差依旧承压，存款年内到期占比高，核心存款经营能力强的银行表现或好于行业平均；（3）中收仍在走弱，但年初以来理财需求明显回升，后续有望为中收增长提供有效支撑，同时去年中收走弱除了资本市场波动、消费走弱等影响外，保险、基金降费为一大拖累因素，由于保险基金降费等让利政策开始于23年中，基数效应下预计24年全年中收增速前低后高；（4）其他非息方面，今年Q2以来长债利率低位震荡，考虑到汇率压力加剧，央行降息意愿偏弱，预计后续继续下探空间有限，且部分银行于今年Q1兑现浮盈，预计Q2开始其他非息收入的营收贡献开始走弱。全年来看，去年营收增速前高后低，银行营收增速基数前高后低，综合考量息差、中收、其他非息趋势，预计二季度和下半年营收增速保持承压，各家银行利润增速也将继续向营收增速收敛，业绩相对趋势的分化核心源自存量超额拨备的厚度和新生不良带来的信用成本差异。
复盘银行板块2023年10月以来的表现（见图5和图6），大致可以划分为三个阶段：
大行防御价值凸显（2023年10月1日至-2023年12月26日）：
经济弱复苏，叠加存量房贷利率下调，银行息差不断收窄，板块整体表现不佳（银行板块下跌7.7%，万得全A下跌5.0%），汇金增持四大行，国有大行表现好于其他板块，体现出防御价值，这个阶段国有大行（+0.5%）>农商行（-6.4%）>城商行（-11.6%）>股份行（-11.7%）。
银行板块普涨，优质区域行领涨（2023年12月27日至-2024年5月27日）：
年初保险开门红，长久期资金增加，政策维稳资本市场，同时监管连续出台政策降低银行负债成本、稳定房地产预期（下调存款准备金率、经营性物业贷款管理要求、央行表态防止利率过低导致内卷式竞争加剧和资金空转等），叠加经济金融数据较好，板块普遍上涨，既有绝对收益也有相对收益（银行板块上涨23.3%，万得全A上涨0.2%），优质区域行领涨，这个阶段城商行（+29.4%）>农商行（+26.3%）>股份行（+22.8%）>国有大行（+17.0%）。
大行防御价值再现（2024年5月28日-2024年6月27日）：金融数据偏弱，板块逐步进入分红期，指数权重调整中银行纳入情况低于预期，导致银行跟随市场回调，
（银行板块下跌3.1%，万得全A下跌6.5%），国有大行防御价值再现，这个阶段国有大行（+3.7%）>股份行（-4.8%）>城商行（-7.6%）>农商行（-8.6%）。
（一）宏观杠杆：惯性上行
宏观债务方面，过去五个季度（23Q1-24Q1）我国非金融部门债务增速分别为10.5%、9.6%、9.7%、10.3%和8.9%，宏观债务增速有所回落，但整体维持在相对中高位，然而名义GDP增速并未明显回升，与宏观债务增速的差值仍在高位扩大，进而导致宏观杠杆率惯性上涨，根据我们测算，过去五个季度（23Q1-24Q1）宏观杠杆率分别为286.9%、288.4%、291.2%、292.4%、299.2%。
往后看，预计整体债务增速仍会略有下行，但宏观杠杆率能否稳定仍取决于名义GDP增速能否回升。名义GDP增速趋势更大程度取决于价格弹性，而价格弹性可能依赖财政尤其是福利性财政扩张的力度。
（二）实体回报率：等待价格信号
过去5个季度（23Q1-24Q1），单季度实际GDP增速分别为4.5%、6.3%、4.9%、5.2%和5.3%；名义GDP增速单季度增速分别为5.2%、5.4%、3.9%、4.2%和4.2%；GDP平减指数分别为0.7%、-0.9%、-1.0%、-1.0%和-1.1%。最近两个季度实际GDP和名义GDP增速均小幅回升，但GDP平减指数显示通胀仍在低位，拖累名义GDP增速回升幅度。从通胀水平来看，去年三季度CPI、PPI增速筑底后开始震荡回升，今年以来CPI增速逐步回正，5月PPI增速有所改善，预计后续名义GDP平减指数有望筑底，名义GDP增速也大概率处于底部区间，等待经济价格信号改善，带动名义GDP增速回升。
实体回报方面，过去5个季度（23Q1-24Q1）A股非金融上市公司ROIC分别为5.3%、5.1%、5.4%、5.4%和5.2%，24年以来实体回报率再次跟随名义GDP增速小幅回落，显示实体利润感知和预期相对仍偏弱。若后续财政政策发力，结构性问题改善，通胀回归合理水平，ROIC有望跟随名义GDP增速企稳回升。
（三）财政：间歇式发力，等待合理持续扩张
自23年8月开始，财政进入扩张周期，但节奏上来看，本轮财政扩张呈现脉冲式，连续性并不强，23年财政8月同比扩张，9月暂停，10月再扩张，11月再暂停，12月再扩张，进入24年以来，延续脉冲式发力的趋势，2月明显扩张，其余月份力度偏弱，节奏上连续性偏弱或导致去年以来财政扩张对实体经济和市场预期提振作用有所折扣，最终体现为近半年来长债利率持续探底，10年期国债利率与1年期政策利率明显倒挂，近期30年国债利率也开始低于一年期MLF利率。
今年考虑到1万亿元特别国债，我国财政预算规模并不低，但上半年节奏偏慢，这可能意味着下半年开始财政大幅扩张概率提升，可以继续关注7月份大会后财政情况。若下半年开始财政回归持续扩张，推升政府杠杆率，加大福利性财政支出，或有望带动经济预期改善和名义经济增速回升。
（四）货币：等待配合财政
今年年初以来央行降准一次（2月），降息一次（2月），货币政策一直在稳增长（就业）、稳物价、稳汇率和维护金融稳定四重目标下相机决策。24年1月，经历了23Q4财政扩张和监管因素扰动下银行间流动性收紧，央行更为关注维护金融稳定，1月底宣布2月初降准50bp；进入2月份后，政策重心一方面回归稳增长和信心，核心关注点在于房地产市场，5年期LPR报价再次下调25bp；但另一方面由于汇率承压，OMO、MLF等政策利率保持不变，但由于地产恢复偏慢，财政力度不强，经济预期偏弱，长端利率明显下行，已经透支了部分降息预期。4月份以来，央行对长债利率保持高度重视，并多次公开发文提示利率风险，一定程度上维稳了长债利率走势，但难以解决经济基本面偏弱的根本问题，
往后看一年，目前10年期国债利率已显著低于MLF利率，DR007围绕央行7天逆回购利率窄幅波动，且弱预期环境下利率回升驱动力偏弱，后续关键看财政扩张力度。如果下半年财政扩张力度明显回升，央行可能会通过量的操作进行配合，政策利率继续维持不动；如果财政继续维持力度偏弱的状态，预计经济预期会继续低迷，最终央行政策利率将跟随经济预期下调。
（五）信用：继续向名义GDP增速靠拢
24年上半年财政节奏偏慢，信贷节奏平滑。展望下半年，预计在需求偏弱和手工补息整改压力下，信贷增速依旧承压，财政仍有较大发力空间。预计全年信贷节奏均匀，财政较后置，全年社融增速预计约8%左右，增速弹性取决于政府债发行，长期继续向名义GDP增速靠拢。
政府债增量方面
，
今年前5个月政府债累计增量2.5万亿元，预计6月增量0.8万亿元，上半年合计增量3.3万亿元。展望24年全年，政府工作报告预算24年赤字率3%（23年3.8%），新增专项债额3.9万亿元（23年3.8万亿元），新增特别国债1万亿元，用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设。今年政府债发行节奏或较后置，预计下半年合计增量6.4万亿元，总计新增政府债约9.7万亿。
信贷增量方面，
今年前5个月社融10.3万亿元，预计6月同口径信贷规模增长2万亿元左右，上半年累计增量约12.50万亿元，非社融口径信贷累计增量为1.08万亿元。展望24年全年，受手工补息整改和信贷需求仍偏弱等因素影响，预计下半年信贷增速延续下行趋势，全年信贷增量约20万亿元左右。
（一）规模：下半年信贷增速继续回落，关注财政力度
今年以来，受信贷节奏平滑、有效需求偏弱、手工补息整改、政府债偏慢等因素影响，商业银行规模扩张速度由去年国有行、城商行强劲，股份行、农商行趋缓的分化格局，转变为今年上半年行业规模增速普遍下行态势。
展望2024年下半年，预计信贷增速保持回落，降幅趋缓，银行整体规模增速趋势取决于政府债发行力度。
24年上半年财政节奏偏慢，信贷节奏平滑，下半年预计在需求偏弱和手工补息整改压力下，信贷增速依旧承压。板块间来看，预计国有行信贷扩张相对优势仍在，去年高增长基数下信贷增速可能下调较多，但增量预计依旧不低；经济发达区域城农商行在“经济大省挑大梁”的政策基调下，信贷需求有望保持韧性；股份行方面，部分银行以存量风险处置为主，且今年以来银行存款向非银体系迁徙较多，负债端整体偏弱的股份行依旧承压，信贷增速预计继续低于其他板块。
另外，下半年财政仍有较大发力空间，
根据我们前文测算，预计下半年政府债合计增量6.4万亿元，近年来银行持有政府债规模占存量规模的比重保持在75%左右。
若下半年财政起量，银行金融投资中，政府债有望扩表4.8万亿元，维稳银行总资产规模增速。
总体来看，我们预计2024年末社融增速回落至8%左右，预计下半年银行规模增速跟随回落，2024年全年增速约7%。
（二）息差：年内依旧承压，关注负债端改善
24Q1银行业息差依然处在下行通道。
资产端，考虑去年两次下调LPR的重定价压力在年初集中释放，有效需求不足和5年期LPR下调推动新发利率继续下行，再叠加存量按揭利率下调、城投债务置换影响，收益率承压下行；负债端，一方面前期多轮存款挂牌利率下调逐步显效，另一方面，23Q4资金面紧张，部分银行主动负债成本上行，24Q1资金面回归宽松后部分高成本主动负债被置换，叠加存款挂牌利率下调，带动负债端成本改善。
展望2024年全年，预计息差依旧承压，关注负债端成本改善。资产端，
重定价大部分压力已在24Q1集中释放，但存量相对高收益资产到期，且LPR下调和有效需求不足压力下，新增资产收益率相对较低，导致整体资产端收益率下行压力仍在，下半年能否企稳取决于财政力度，目前财政仍在间歇式发力，关注7月政治局相关表述。若下半年财政重回扩张，有望带动经济预期企稳和信贷供需关系改善。
负债端，
从24Q1个别披露活期存款占比数据的银行来看，存款定期化仍在持续，显示当前经济活跃度依旧相对偏弱，短期内存款定期化趋势难以反转，但23年至今银行已完成了多轮存款挂牌利率下调，同时也在积极优化存款期限结构，24年存款挂牌利率下调成效预计将持续释放，同时外币存款加息暂停，监管层面4月叫停“手工补息”，有助于缓解息差下行压力。
根据央行披露数据，2024Q1新发放贷款加权平均利率为3.99%，而2023年上市银行披露贷款收益率为4.61%，根据我们测算，2024Q1上市银行存量贷款收益率约为4.36%，高出同期新发放贷款利率37bp，参考上市银行贷款重定价期限结构，假设2024Q2~Q4有45%的贷款重定价，则预计2024年贷款收益率约4.2%，较2024Q1继续下降16bp。考虑到今年负债端收益率挂牌利率下调和手工补息整改，假设2024Q2~Q4计息负债成本率继续改善10bp，
静态测算下，预计2024年测算净利差约1.55%，较2024Q1测算值进一步收窄5bp，测算净息差约1.58%，较2024Q1测算值进一步收窄4bp，整体依旧承压。
（三）中收：继续承压，下半年有望企稳
24Q1中收增速继续回落，
一是受银保渠道“报行合一”政策影响，代销保险费率明显下滑，多数银行以量补价；二是资本市场波动下费率较高的权益类产品发行和销售均有所降温，叠加公募费改持续推进，代销基金、理财等财富管理相关业务收入承压；
板块间来看，
股份行、城商行相对更为承压，国有行、农商行因有结算业务收入作为基本盘，中收板块整体更具韧性。
往后看，预计24Q2中收继续承压，下半年有望企稳。
去年行业中收普遍负增长，除了受资本市场波动、消费走弱等影响外，保险、基金降费为一大拖累因素，由于保险基金降费等让利政策开始于23年中，基数效应下预计24年下半年中收增速逐步企稳，同时今年理财市场明显回暖预计也将对中收增长形成正贡献。
总体预计2024E上市银行手续费及佣金净收入同比增速为-1.72%。
（四）其他非息：预计业绩贡献回答
去年Q4和今年Q1由于经济预期偏弱，长债利率保持震荡下行，10年期国债收益率从去年10月的2.7%左右下行约40bp至24Q1末的2.3%左右，银行实现了较为可观的其他非息收入，主要由投资收益和公允价值变动损益贡献。进入二季度后，政策层对于长债利率关注度进一步提升，并多次公开发文提示利率风险，长债利率下行幅度明显趋缓。同时当前人民币贬值压力较大，预计短期内降息概率不高，综合来看，
短期内长债利率或仍有所波动，但继续大幅下行的概率不大，长期中枢则取决于财政政策与货币政策能否配合发力，经济基本面好转仍为长债利率稳步回升的前提。
回归到银行业绩，
银行其他非息收入包括投资收益、公允价值变动损益、汇兑损益等其他收入，其中投资收益和公允价值变动损益为影响其他非息收入波动的主要因素，其变动主要与银行金融投资相关。
I9会计准则下银行金融投资资产分为三类，（1）以摊余成本计量的金融资产（AMC），持有期间产生利息收入，处置时差价计入“投资收益”；（2）以公允价值计量且其变动进入当期损益的金融资产（FVTPL），其持有期间公允价值变动计入“公允价值变动损益”，股利和利息收入计入“投资收益”，处置时差价计入“投资收益”，同时前期持有期间确认的“公允价值变动损益”转为“投资收益”；（3）以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产(FVOCI)，其持有期间公允价值变动计入“其他综合收益”，不影响利润表，股利收入确认为“投资收益”，处置时对应“其他综合收益”及处置差价确认为“投资收益”。
综合来看，“投资收益”主要来自金融资产的处置差价、FVTPL利息和股利收入、以及已处置FVTPL和FVOCI的公允价值变动；“公允价值变动损益”主要包括未处置FVTPL的公允价值变动。
由于银行金融投资配置中以债券为主，因此对应投资收益和公允价值变动损益与利率市场相关度较高，当银行间流动性较为充裕，金融市场利率下行，其他非息收入通常能实现同比大幅增长，部分城商行单季度其他非息对归母净利润的贡献能够达到10%以上；反之，利率上行，其他非息同比增速明显放缓，对业绩贡献下降甚至拖累业绩表现。
考虑到当前长债利率低位，汇率和监管因素制约下难以继续大幅下行，且去年其他非息收入基数偏高，预计后续季度其他非息收入对于银行业绩贡献逐步回落。
截至2024年6月26日，10年期国债收益率为2.22%，考虑到当前政策层对于利率水平高度重视，且下半年财政可能起量，假设2024Q3末和2024Q4末10年期国债收益率分别为2.235%、2.240%，则根据10年期国债收益率季度环比同比变化幅度和单季度非息收入/期初金融投资余额的反向变动关系，
预计2024H1其他非息收入同比增速回落至1.2%，2024E其他非息收入同比增速为4.4%。
（五）资产质量：
延续稳定，关注零售小微风险暴露
过去几年上市银行整体资产质量呈现逐步改善趋势，一是由于社融与名义GDP增速差值保持偏高位；二是实体回报率虽然在下行，但贷款收益率下行更多，因此资产风险暴露偏缓和。目前上市银行整体以及各子板块不良率保持稳定。
24Q1末A股上市银行整体不良贷款率为1.17%，较23年末持平，基本保持稳定。分板块来看，24Q1末国有大行、股份行、城商行、农商行不良率分别为1.24%、1.28%、1.16%、1.05%，与23年末基本持平，国有行、股份行环比略有下降（-1bp），城商行环比略有上升（+1bp）。
分行业来看，23年不同行业、领域资产质量表现分化。对公不良率延续改善趋势，房地产、批发零售业、制造业、建筑业不良率相对偏高，基建领域贷款质量普遍较为优秀。环比来看，42家上市银行23年对公不良率较23Q2末下降0.04pct至1.24%，其中，制造业、批发零售等行业不良率降幅较大，房地产不良率继续上升0.10pct。零售不良率较23Q2末上升0.05pct至1.18%，信用卡、经营贷不良率相对偏高且继续上升，不良率分别上升0.07pct、0.12pct。
2020年末以来银行业信用成本和不良生成率趋势上同步下降，但不良生成的下降一定程度上由于不良认定的放松，上市银行逾期/不良处于上升通道。2023年末，国有行、股份行、城商行、农商行、上市银行整体逾期/不良分别为92%、132%、136%、138%、129%，分别较2020年末抬升了7%、12%、6%、53%、19%。
展望未来，今年以来社融增速回落，逐步向名义GDP增速靠拢，预计银行资产风险暴露压力随之提升。
从类别来看，不良暴露的压力预计主要来自零售、小微、租赁及商务服务业等。
制造业贷款占比仍处于低位，且占比不断上升，不良压力不大。地产风险暴露已较为充分，风险相对可控。租赁及商务服务业自2018年开始不良率显著上升，虽然2023年下半年随着一揽子化债方案落地见效，不良率有所回落，但随着规模扩张放缓，可能仍是未来对公不良的重要关注领域；同时经济需求端疲弱，去年下半年零售端消费贷、经营贷款不良率已出现回升态势，且零售资产较为市场化，难以通过政策调控风险，后续需保持高度关注。
专题：重点领域风险探讨
1. 零售领域风险
（1）按揭贷款
房地产风险敞口中，按揭贷款占比较高，根据Wind统计，23年末，个人住房贷款余额38.17万亿元，占显性房地产领域债务的66.3%。2020年以来，受地产市场影响、部分借款人还款能力和意愿有所下降，按揭贷款不良率整体有所上升，但风险仍较低。考虑到中国居民宏观债务水平不高、房贷LTV对于评估价下调具有较高的安全边际，以及房地产市场供需两端政策环境基本达到历史以来的最宽松水平，按揭违约风险较低。2023年末上市银行按揭不良率为0.55%，大幅低于全部贷款不良率（1.17%）。
小微经营贷款多为抵押贷款，常见抵押物为房产。23年末，上市银行抵押类贷款占比约36%，近年来有所下降，非按揭抵押贷款（包括个人经营贷、小微企业贷款等）占比约15%。对于房地产抵押经营贷，抵押品价值波动可能导致银行要求追加抵押或减少风险敞口，资产质量取决于主体经营现金流、负债压力等。受到疫情影响，上市银行经营贷不良率有所攀升，23年末平均不良率为1.39%，较23H1上升12bp，但由于经营贷多数有对应房产抵押物，抵押率较高，风险缓释垫比较厚，不会造成实质性风险，风险可控。
按照融资渠道划分，房地产行业债务主要由银行贷款、债券、信托以及相关ABS组成。
根据Wind统计，23年末，我国商业性房地产贷款余额52.78万亿元，个人住房贷款余额38.17万亿元，房地产企业类贷款余额14.61万亿元，其中房地产开发贷余额12.88万亿元。截至2023年末，房地产企业境内债券融资余额约1.95万亿元，中资美元债余额约0.94万亿元（采用美元兑人民币汇率7.08），房地产相关ABS余额约0.95万亿元，其中住房按揭ABS约0.46万亿元，23年末，投向房地产信托余额约0.97万亿元。简单测算，显性房地产领域债务总规模约57.59万亿元，占我国商业银行总资产约16.57%，其中房地产领域贷款余额约52.78万亿元，占金融机构贷款余额约22.21%。
按照主体承担来算，地产行业债务分为居民债务和企业债务，其中居民住房类债务约40万亿元。由于我国个人住房贷款首付比例较高，政府对房价的指导力较强，所以整体风险不大（上市银行个人住房贷款不良率平均为0.55%），地产行业债务风险主要集中在地产企业债务上。截至2023年末，剔除个人住房类债务38.63万亿元，
对公类房地产债务余额约18.96万亿元，占我国商业银行总资产约5.46%，占各项贷款余额约7.98%。
今年房地产市场政策持续加码，在供需两端优化政策：
供给端方面：
①扎实推进保交房，消化存量商品房。设立3000亿元保障性住房再贷款，鼓励引导金融机构按照市场化、法治化原则，支持地方国有企业以合理价格收购已建成未出售商品房，用作配售型或配租型保障性住房，预计将带动银行贷款增加。②持续推进房地产融资协调机制，当前已有297个地级及以上城市已经建立房地产融资协调机制，并分批提出可以给予融资支持的房地产“白名单”，推送至商业银行。截至5月16日，商业银行已按内部审批流程审批通过了“白名单”项目贷款金额9350亿元。房地产融资协调机制达成了房企风险与项目风险的隔离，既有利于回归银行服务实体经济本源，又有利于银行把控贷款风险，同时实现了房地产项目合理融资需求的精准支持。
需求端方面：
①首付比例下调，降至历史低位。2023年8月底，央行、金融监管总局明确对于贷款购买商品住房的居民家庭，首套住房商业性个人住房贷款最低首付款比例统一为不低于20%，二套住房商业性个人住房贷款最低首付款比例统一为不低于30%。时隔8月，即今年5月17日，央行在去年8月基础上，再次将首套房和二套房商业性个人住房贷款最低首付比例下限下调5pct，形成商业性个人住房贷款首付比例的历史低点。首付比例调降无疑降低了购房者的入市门槛、稳定市场预期、助力房企减小资金及库存压力，同时也有利于银行对有刚需型及改善型购房需求的客户群体进行拓展。②增强房贷利率市场属性，公积金贷款利率下调。5月17日，央行宣布取消全国层面首套住房和二套房贷商业性个人住房贷款利率政策下限；同时各地仍可因城施策，自主确定房贷利率政策下限的设定与否及其水平（如有）。至此，房地产利率政策由首套（LPR-0.2pct）/二套（LPR-0.2pct）下限转换为银行根据本机构经营状况、客户风险自主决定利率水平的更加市场化的模式。同日，央行宣布下调个人住房公积金贷款利率0.25pct，5年以下（含5年）和5年以上首套个人住房公积金贷款利率分别调整为2.35%和2.85%，5年以下（含5年）和5年以上第二套个人住房公积金贷款利率分别调整为不低于2.775%和3.325%。以上调整响应了借款人与银行对于调整优化资产负债的诉求。个人住房贷款利率下限的取消和公积金贷款利率的下调，对借款人来说，节约了利息支出，有利于提振消费与投资信心，同时也压缩了违规使用经营贷、消费贷置换存量住房贷款的空间；对银行来说，加强了其自主定价能力，在一定程度上也减少了提前还贷的现象。
监管层面政策的不断优化，有助于恢复房地产市场交易及情绪，推动房企盘活存量，开拓经营端资金流回款来源，提升财务及经营状况。银行风险敞口有望降低，地产领域资产质量或可提升。
微观层面，根据2023年末披露数据，上市银行涉房敞口风险呈现结构化特征，银行间分化较大：①股份行和区域行对公房地产贷款占全部贷款比重在5%-7%之间，高于国有大行的4.43%；②国有大行个人住房贷款占全部贷款比重24.37%，远高于股份行和区域行；③在已经披露数据的银行中，城商行整体对公房地产贷款不良率最低，为3.15%，国有大行最高，为4.90%。
总体而言，我们认为地产相关风险对银行业影响相对可控，风险管理审慎、拨备充足的优质银行更能抵御风险。同时，行业内部分化将持续，部分对风险敞口较大、拨备不够充足的中小银行可能面临一定的压力。
专题：分区域、行业ROIC
前瞻来看，商业银行不良率+关注率已达到历史较低水平，逐渐保持稳定，
24Q1末为3.77%。随着隐含不良率稳中有降，预计不良生成和资产质量保持稳健，但信用成本已下行至低位，后续对于业绩正贡献可能将有所收敛。
分区域来看，
东部和中部地区资产质量表现整体优于西部地区。各地区ROIC环比均有所下降，24Q1东部、中部、西部地区ROIC环比23A分别下降0.10pct、0.34pct、0.85pct；同时，隐含不良率环比也均有所下降，24Q1东部、中部、西部地区隐含不良率环比23A分别下降0.33pct、0.05pct、0.07pct。
分行业来看，
上游行业ROIC边际继续回落，大多数行业ROIC未回到中枢（2014年以来），隐含不良率大多低于历史中枢。从边际趋势来看，轻工制造、农林牧渔、电子、社会服务、公用事业2024年1季度ROIC边际修复较好，而上游行业盈利能力出现回落，煤炭、电力设备、有色金属、建筑材料、传媒ROIC边际收窄幅度最大。
往后看，银行业资产质量存在边际走弱的可能，这将导致信用成本继续压降的空间有限，银行利润增速将逐步向营收增速收敛。
