事件：公司公布三季报，17Q1-Q3 收入同比增长 9.73%至 43.13 亿元，归母净利同比下滑 28.73%至 1.70 亿元，扣非归母净利下滑 52.22%至 7797 万元。具体到三季度，公司收入同增 4.51%至 14.98 亿元，归母净利润同比降 20.27%至 7597 万元。
投资要点
线上收入增速+毛利率提升表现亮眼：电商市场竞争核心在于流量运营及供应链组织两方面，太平鸟作为线下龙头本身具备流量（高品牌认知度）&供应链压倒性优势，线上呈现高速增长，Q1-Q3 线上收入同比增 49.16%至 9.68 亿元，其中 Q3 单季收入同比增 55.56%至 3.00 亿元，相较于 17H1线上 46.46%的线上收入增速进一步提速，同时 17Q1-Q3 线上销售毛利率同比增 0.70pp 至 44.53%，充分反映成功的产品策划带来的销售走俏。
受线上占比提升影响，公司品牌服饰运营业务 17Q1-Q3 毛利率同比微下滑 0.20pp 至 56.42%。公司线下渠道本期较期初净减 106 家至 4173 家（其中净增直营店 37 家、净增加盟店 103 家、关闭联营店 246 家，期末联营店数量为 0）、较去年同期增长 23 家，通过优化现有门店渠道、适当放缓拓展门店节奏，公司线下收入稳健增长 2.36%至 32.83 亿元，其中 Q3 单季线下收入增速稍有下滑，同比降 3.46%，主要由于加盟渠道收入下滑。受益 Q3 单季线下销售毛利率提升，17Q1-Q3 期间公司线下业务毛利率微升 0.72pp 至 59.92%，但受低毛利率电商销售占比上升（17Q1-Q3 期间达到 22.77%），17Q1-Q3 公司总体毛利率下滑 0.20pp 至 56.42%
分品牌来看，17Q1-Q3 公司品牌服饰运营业务收入同比增 10.23%至 42.51 亿元，主要由童装品牌 Mini Peace带动： Mini Peace 相较去年同期开店迅速，加之线上销售增长迅速，带动品牌销售同比增长 42.44%至 4.52亿元。此外，PEACEBIRD 女装、男装及乐町亦有稳健增长，主要由线上业务拉动。分季度来看，除 MG 品牌外，其余品牌单 3 季度业绩增速落后于前两季度，猜想与 17 年中秋国庆双节合并，9 月缺少中秋假日消费，相对去年同比增速有限有关。
前三季度费用率稳定，资产减值损失同比上升 80.15%至 2.21 亿元拖累净利润增长
17Q1-Q3 期间费用率较 16 年同期微降 0.32pp%至 47.57%，主要来自销售费用率及财务费用率下降（同比降0.23/0.29pp 至 38.15%/0.32%）。
受到毛利率相比同期略有下降同时资产减值损失同比大幅上升影响，17Q1-Q3 公司净利润率相较同期降2.12pp 至 3.85%，归母净利同比下滑 28.73%至 1.70 亿元。
17Q1-Q3 经营性活动现金流较去年同期进一步下滑至-2.61 亿水平（去年同期为-1649 万元），主要与线上业务存货采购较去年同期有所增加导致现金流出较大有关（预付款项较 16 年末同比增 59.41%至 4.35 亿元）。
限制性股权激励高业绩增长指引，彰显公司对未来发展信心：公司于 2017/7/24 完成限制性股票授予，以 13.96元/股价格向 319 名员工授予 593.24 万股，从解禁考核目标来看，2017/2018/2019 年归母净利润不低于4.5/6.5/8.5 亿元，三年复合增速达到 35%以上，对应目前市值市盈率为 31/21/16 倍，高业绩增长目标体现公司对于自身发展的充足信心。另公司 8/14 发布公告，实际控制人张江平及控股股东太平鸟集团及其全资子公司鹏远资产拟在 6 个月内累计增持不低于 5000 万元公司股票，侧面反映对公司前景看好。
盈利预测及投资建议：太平鸟出色的产品开发能力、逐步强化的全渠道运营能力、不断升级的供应链组织体系使其成为在当下时点我们认为最具成功潜力的大众时尚企业，加之 9/20 晚间公告与阿里达成战略合作意向，目标 2020 年线上线下零售规模双双破百亿，强强联合使公司发展更具想象空间。考虑公司股权激励目标为归母净利润 4.5 亿，则 17Q4 公司需实现 2.8 亿归母净利润方能达标，较去年同期增长 48.15%。我们认为随公司渠道扩张及内部管理理顺，作为快时尚龙头投资价值将逐步体现，限制性股权激励业绩指标的可实现性较强，预计 2017/2018/2019 年归母净利润为 4.64/6.72/8.66 亿元，对应目前市值市盈率 30/21/16 倍，综合考虑成长性与估值水平，维持“买入”评级。
风险提示：终端销售不及预期，库存消化不及预期。
（分析师 马莉）
