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本文来源 | CFC能源化工研究
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2024年7月11日
展望下半年，燃料油市场整体供需呈现向偏过剩方向转移的趋势。
供应方面，随着新建炼厂的逐步投产，全球燃料油的供应量将逐步增加。同时，存量供应方面，进入第三季度，全球主要炼油地区的炼厂开工率有望提升。特别是俄罗斯和中东地区的炼厂将增加负荷亦将带动燃料油供应的增加。
需求方面， 尽管脱硫塔安装普及且成本较低，但随着上半年高硫燃料油市场的强势，安装脱硫塔的回本时间将延长，抑制了船东继续使用高硫燃料油的积极性。尽管整体趋势仍向高硫燃料油的加注比例提升，但从下半年微观角度看，高硫燃料油需求的边际变化将略有下降。与此同时，来自中东的高硫燃料油发电需求将逐步减少，这预示高硫燃料油需求可能会进一步减弱。尽管南亚发电需求将提供少量支持，但总体上仍有限。因此，下半年将更加关注低硫燃料油市场基本面的变化。市场预期成品油旺季将促进低硫燃料油的强势表现，而中美航运的季节性旺季将继续支持低硫燃料油需求，该需求在航运加注中仍占比超过60%。因此，从下半年需求角度来看，低硫燃料油的需求前景更为乐观，而高硫燃料油则面临看跌预期。
展望下半年的燃料油市场，供应将偏向过剩。裂解价差整体将保持偏弱，尤其是在7月至8月少有炼厂检修时期，市场可能持续疲弱。随着9月份检修增加，价差可能稍微上升，但随着10月及以后检修回归，裂解价差可能再次走弱。
高硫燃料油供应增加，但季节性需求下滑可能导致价差收窄。低硫燃料油尽管供应增加，但在需求旺季和低估值的影响下，价差可能会保持稳定或轻微反弹。综上所述，下半年LU与FU的价差或走阔至800-1200元/吨，同时推荐持有低硫燃料油的月间正套。
风险提示：
俄乌冲突变动，红海局势变动，成品油需求不及预期
2024年上半年，燃料油市场价格随着原油价格的波动而震荡走强。截至7月8日，上海期货交易所燃料油期货主力合约报收3567元/吨，上海国际能源交易所低硫燃料油主力合约报收4395元/吨，上海国际能源交易所原油主力合约报收628元/桶，上半年涨幅分别为18.94%、5.19%和13.01%。
上半年，高硫燃料油市场伴随原油价格的强势而运行。由于乌克兰无人机袭击导致俄罗斯炼厂生产受阻，作为高硫燃料油的主要产区，其供应受到一定冲击。此外，委内瑞拉和伊朗等其他重质燃料油产区也分别受到不同程度的制裁，从而导致总体发运至亚洲的货量环比下降。随着俄罗斯地区炼厂逐步进入春季检修期，上半年高硫燃料油供应端呈现收紧态势。
在需求方面，新加坡船用燃料油销量逐步上升，上半年航运市场整体需求较为稳健。同时，中东地区自4月份以来高硫燃料油发电的备货需求逐步增加，进一步推高了市场需求。在地缘政治风险、炼厂检修及主要重油供应地区的制裁扰动下，伴随着阶段性需求的爆发，高硫燃料油市场上半年表现明显走强，整体涨幅超过原油。
上半年，低硫燃料油市场由于新炼厂产能释放的预期以及柴油价格的弱势运行，整体表现偏弱。尽管新加坡船用燃料油的销量有所增加，但中国地区上半年低硫燃料油供应量持续增加，导致整体供应量仍旧宽松。因此，低硫燃料油上半年整体表现弱势，涨幅不及高硫燃料油和原油。
价差方面，上半年，由于高硫燃料油逐步走强以及低硫燃料油基本面偏弱，导致LU-FU主力合约价差从年初的1179元/吨一度收窄至590元/吨，跌幅高达659元/吨。随着成品油旺季的到来，低硫燃料油逐步摆脱弱势，从6月1日的低点回升，截至7月8日，LU-FU价差回升至828元/吨。与此同时，高硫燃料油的强势运行也对市场产生了影响。一方面，高硫裂解价差（FU-SC）逐步抬升；另一方面，由于沥青基本面偏弱，BU-FU价差一路收窄，接近平水。
2024年炼化产能的增加导致燃料油总体供应预期增长，燃料油市场的供需格局逐渐向过剩转移。新炼厂的情况显示，这些炼厂的产品结构主要偏向成品油。这意味着，在催化裂化、加氢裂化等后续成品油装置尚未完全建成之前，炼厂将生产更多的燃料油，除了满足自身需求外，还将进行出口。从品种来看，新炼厂主要生产低硫燃料油，高硫燃料油的增量则相对有限。
炼厂产能清退方面，对2024年下半年的影响较为有限。然而，从整体未来趋势看，随着欧洲、美国等地炼厂产能的逐步清退，全球燃料油供应虽有小幅增加，但高速增长的阶段已结束。因此，2024年新炼厂初步达产阶段，总体燃料油供应将呈现增加态势。但随着成品油装置的进一步达产，2024年下半年至2025年燃料油供应将从逐步增加转向小幅下滑。
科威特 Al-Zour 和尼日利亚 Dangote 炼油厂的投产和产能提升显著影响了全球低硫燃料油市场。短期内，中东地区的发电需求和尼日利亚对西非市场的出口增加将导致 VLSFO 市场供应增加。然而，随着成品油装置的进一步达产，预计未来几年低硫燃料油的生产比例将逐步下降，市场供应将趋于稳定。
科威特 Al-Zour 炼油厂：
科威特的 Al-Zour 炼油厂在2024年2月达到了最大产能，尽管之前经历了多次延误和操作问题。该炼油厂的日加工能力为65万桶，其中包括7.3万桶石化级石脑油、9.7万桶航空燃料、15.3万桶超低硫柴油和19.4至21.2万桶低硫燃料油（VLSFO）。Al-Zour 炼油厂的投产使科威特的总炼油产能达到每日141.5万桶。
在满负荷运作下，Al-Zour 预计将保留其 VLSFO 产量的一半用于国内发电，剩余约10万桶用于出口。这些出口将为 VLSFO 市场增加大量供应，可能导致市场宽松。尽管中东地区的发电需求短期内可能抑制科威特低硫燃料油的出口，但随着发电旺季的结束，预计出口量将从目前的每日5万桶逐步回升至10万桶。
尼日利亚 Dangote 炼油厂：
尼日利亚的 Dangote 炼油厂位于拉各斯州，日加工能力为65万桶。该炼油厂包括原油蒸馏装置（CDU）和相关设施、轻度加氢裂化装置（MHC）、残余流体催化裂化装置（RFCC）、石脑油加氢处理装置、汽油加氢脱硫装置（HDS）及烷基化装置。
Dangote 炼油厂于2023年12月底开始炼油，并在2024年3月逐步达产。根据贸易商和航运数据显示，该炼油厂正在增加对西非的柴油出口，抢占欧洲炼油厂的市场份额。当前，尼日利亚的低硫燃料油出口约为每月40万吨。
预计 Dangote 炼油厂将在2025年中旬完成 RFCC 装置的建设，自此之后，低硫燃料油的生产比例将逐步下降，而汽油的生产比例将逐步上升。当前，该炼油厂的柴油和低硫燃料油的产量约为每日8万桶，汽油产量约为每日3.5万桶。2025年下半年，预计柴油产量将维持在每日8万桶，而汽油产量将增长至每日15万桶。
杜库姆炼油厂的投产增加了低硫燃料油的供应，而Dos Bocas炼油厂虽然面临运营延误，短期影响有限，长期来看，随着炼厂的逐步达产，将提升重质燃料油的供应。
阿曼杜库姆炼油厂：
杜库姆炼油厂在2023年中期开始运营，并在2024年2月中旬达到了满负荷运转的状态。这座耗资90亿美元的炼油厂是一家由阿曼国家石油公司和科威特国家石油公司共同拥有的50:50合资企业。满负荷运转时，该炼油厂使用65%的科威特原油和35%的阿曼原油。杜库姆炼油厂主要生产中馏分（例如航空燃料和柴油），这些产品占其总产量的60%。出口方面，该炼油厂能够满足最严格的欧洲燃料规格，但最近红海地区的船只遇袭事件对其运往欧洲的货物造成了不利影响。根据Vortexa的数据，巴西已成为杜库姆柴油的目的地市场。阿曼上半年的出口主要集中在拉丁美洲以及非洲区域，由于俄罗斯的炼油基础设施受到无人机袭击后成品油出口量减少，而长期来看这一趋势可能会持续。
墨西哥 Pemex Dos Bocas 炼油厂：
根据路透社消息，墨西哥Pemex Dos Bocas 炼厂情况暂时没有明显的进展。由于物流限制导致的一系列延误，Pemex的340千桶/日的Dos Bocas炼油厂的运营状态仍不明朗。截至2024年4月15日，Pemex尚未完全安排与其油罐车运输商的成品油地面运输计划或路线。铁路运输可能会成为分销物流的一部分，但基础设施尚未建成。此外，Dos Bocas可能会选择通过韦拉克鲁斯的港口出口产品。墨西哥此前已取消了Maya、Isthmus和Olmeca的436千桶/日的原油出口。这些由Pemex下令的削减措施是墨西哥更广泛战略的一部分，旨在将供应重定向到国内炼油厂，以加强能源安全。8月份该炼油厂预计接收17万桶/日的原油，这仍仅为该34万桶/日工厂所需原料的一半。
总体而言，如果原油加工量增加，预计Pemex的炼油厂将增加燃料油的生产，这部分燃料油可以部分替代美国墨西哥湾沿岸的重质原料。虽然当前进度暂不明朗，根据路透社报道的该炼厂原油接收计划，预计8月份该炼厂可能完成50%的达产，预计到2025年才会达到满负荷生产。
上半年，俄罗斯炼油行业遭受了持续的无人机袭击和春季检修的影响，导致多家重要炼油厂受损严重。从4月份开始，由于无人机袭击，常压蒸馏装置（CDU）的停产量超过100万桶/日，目前仍有53.5万桶/日的产能受到影响。最近的袭击导致了Novoshakhtinsk炼厂（每日产能100千桶）的暂时关闭，而Rosneft Tuapse炼厂（每日产能240千桶）尽管已修复，却因经济考量尚未重新启用。
随着Surgutneftegaz Kirishi、Rosneft Komsomolsk、Rosneft Syzran、Slavneft Yaroslavl、Antipinsky Refining Tyumen等炼油厂的检修结束，预计俄罗斯下半年的总体检修量将减少。这可能会显著增加高硫燃料油等燃料油的供应。然而，俄乌冲突尚未解决，地缘政治因素的不确定性仍可能对供应造成影响。因此，这些因素将在燃料油市场的下半年供应情况中扮演关键角色，值得持续关注和评估。
2.2.2 中东燃料油存量供应下半年较上半年略有增加
中东地区的炼厂检修量自二月份开始减少，逐步提高了炼厂的开工率。然而，展望下半年，中东地区将迎来秋季的季节性检修，预计整体开工率将略有下降。因此，三季度随着炼厂开工率的提升，燃料油供应预计会趋向充裕；而到了三季度末至四季度，随着季节性检修的增加，中东燃料油供应可能会出现缩减。然而，从全年的角度来看，结合新的炼厂供应情况，据路透社数据显示，预计2024年中东地区的原油加工量将增长5.3%，达到平均每日945万桶。总体而言，中东地区的燃料油存量供应在下半年略有增加的趋势。
从整体亚洲的供应端来看，上半年由于炼油利润下滑和炼厂检修增加的影响，整体炼厂损失量较高，尤其是中国的独立炼厂检修量明显增加。这些炼厂受到成品油需求疲软和原油价格上涨的双重打击，选择进行检修或停产，导致亚洲地区上半年整体燃料油产量较低。由于独立炼厂对利润敏感，预计在整体利润未明显恢复之前，亚洲地区的燃料油供应将保持偏紧张状态。
2024年因红海的绕行事件，航运需求结构发生显著变化，对船用燃料油需求产生了影响。总体来看，船只绕行现象推动了船用燃料油的整体需求。从需求结构来看，首先是地区需求发生了变化。由于通过好望角绕行，一些集装箱船改变了航线，避开新加坡港口的拥堵，导致亚洲地区加油需求减少，而其他地区的加油需求增加。其次，由于绕行船只更多采用脱硫塔加注高硫燃料油，高硫燃料油的需求增加，同时低硫燃料油的需求下降。这些变化从结构上重新塑造了全球船用燃料油市场的需求格局。
根据行业咨询机构Alphaliner的数据，2024年1月，安装脱硫塔的集装箱船占船队总吨位的36.4%，比去年同期的32.4%有所增加。地中海航运（MSC）在过去12个月内为船队新增了约890,000 TEU的安装脱硫塔的船舶，占去年新增船队数量的一半，包括新造船和二手船。目前，约54%的船舶安装了脱硫塔。长荣海运是安装脱硫塔比例最高的船公司，达到84%，韩国最大的班轮集装箱运营商紧随其后，占比为83%。马士基、达飞集团、中远海运、赫伯罗特、ONE、阳明海运等船公司在过去一年中也增加了船队安装脱硫塔船舶的比例。根据业内人士的估计，以约每吨50美元的常规平均价差计算，船东预计在五到六年内通过脱硫塔改造实现收支平衡。
另一方面，克拉克森的数据显示，目前超过5,650艘船舶已经安装或即将安装脱硫塔，占总吨位的27.8%。自2023年初以来，已有530多艘船舶完成了脱硫塔改造，并新增了341艘安装脱硫塔的新造船。随着大量船舶安装脱硫塔，港口加注燃料的种类结构中，高硫燃料油（HSFO）的使用比例也在逐年上升。
根据JODI的数据显示，中东地区，特别是沙特、科威特和伊拉克，是整个中东地区核心的发电需求地区。今年，中东地区的发电需求较往年启动较早，数据显示发电需求大约在5月份开始增加。复盘整个中东燃料油的发电需求模式，核心的旺季时间段通常是从6月到8月，而在极端天气情况下，可能会延续至10月。因此，预计下半年中东的发电需求将在旺季后逐步减弱。
除了中东地区，南亚地区的发电需求在下半年的能源需求中占据重要地位。然而，近期随着天然气价格回落，南亚地区广泛采用天然气作为主要的发电燃料，这导致燃料油发电的成本效益相对较低。因此，总体来看，南亚地区在下半年的发电需求预计增长有限。
美国和中国地方炼厂在燃料油进料需求方面呈现出不同的趋势和影响因素。
在美国，炼厂的高硫燃料油需求与炼厂的运营率密切相关。上半年，随着炼厂检修的结束，美国进口燃料油总量有所增加。预计下半年，由于检修活动减少，美国炼厂的高硫燃料油进料需求可能会提升。然而，随着季节性检修的到来，四季度的进料需求可能会再次下降。
而在中国，地方型炼厂主要依赖稀释沥青和5至7号燃料油的进口。上半年，受利润较低影响，这些炼厂的开工率有所下降，导致稀释沥青和燃料油的进口量同比减少。美国对委内瑞拉的制裁导致稀释沥青进口增加，但燃料油进口量减少。展望下半年，随着全球原油市场供应状况的影响，委内瑞拉的产量下降不多，预计中国对稀释沥青的需求将继续增加，而燃料油进料需求可能会略有下降，因为印度等地区停止从委内瑞拉进口重质油。
展望下半年，燃料油的整体供需是向着偏过剩的局面转移的。从供应方面来看，新炼厂供应的逐步达产和稳定的出量将给予燃料油远期额外的供应增加，存量方面，进入三季度，全球的炼厂开工率逐步提升的背景下，核心的燃料油生产区---俄罗斯以及中东的负荷提升，也增加了燃料油整体的供应。需求方面，在全球GDP增速预期并不高的情况下，能够给予到的总体航运需求也是相对有限的。虽然下半年逐步进入了中美航线的季节性旺季，但在这样的背景下，能否真正的走进季节性仍是下半年主要关注的重点。
