作者：林日升 北京大成律师事务所
根据《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第1号——招股说明书（2015年修订）》（以下称“《格式准则》”）第四节的要求，发行人应当遵循重要性原则，按顺序披露可能直接或间接对发行人生产经营状况、财务状况和持续盈利能力产生重大不利影响的所有因素。
虽然揭露风险因素可能不利于公司形象，但这却是保护投资者必不可少的一项信息披露内容。为了既达到《格式准则》的要求又尽量体现积极向上的公司形象，许多拟IPO公司在《招股说明书》中对风险因素的披露采取了一种“巧妙”的表达，但这种“巧妙”却招来了证监会的反馈意见。本文例举了相关案例，希望对业界有所助益。
一、“风险因素”章节禁语
在风险因素中应当有针对性地披露风险的来源、条件、状态、性质和影响等情况，充分、客观、准确地描述相关风险因素。
根据证监会对拟IPO公司的反馈意见，以下内容不得出现在“风险因素”章节：
1. 非风险描述的烘托性、宣传性、对策性语言
例如：公司经过多年的研发和经营，已形成了技术、产品、用户、服务及平台等多重优势，目前在国内金融衍生品软件与服务行业处于领先地位。
2. 认为不构成主要风险或风险较小的描述
例如：公司面临一定的食品安全风险。
3. 风险应对措施
例如：尽管公司已经与核心人员及员工在劳动合同中增加保密条款、竞业禁止条款，通过对核心人员实施了包括股权激励在内的激励政策保留优秀员工并吸引新成员的不断加入。
4. 转折或让步句型（尽量避免）
例如：虽然公司凭借独特的商业模式和竞争优势在创业服务行业保持领先地位，拥有较高的品牌知名度，但随着国内其他创业服务机构的进入，各类商业模式、服务模式将不断涌现，行业竞争将日趋激烈。
5. 净资产收益率下降、固定资产折旧摊销大幅增加、股市风险等较为普遍的风险（酌情删减）
例如：
影响股票价格波动的原因十分复杂，股票价格不仅受公司的经营状况、盈利能力和发展前景的影响，同时受国家的宏观经济状况、国内外政治经济环境、利率、汇率、通货膨胀、市场买卖力量对比、重大自然灾害发生以及投资者心理预期的影响而发生波动。我国资本市场属新兴市场，股票价格波动较国外成熟市场更大。因此，公司提醒投资者，在购买本公司股票前，对股票市场价格的波动及股市投资的风险需有充分的认识。
二、参考案例
1.创业黑马（北京）科技股份有限公司
创业黑马（北京）科技股份有限公司创业板首次公开发行股票申请文件反馈意见 2017-04-21
37、请根据反馈意见认真分析发行人面临的风险因素，进一步完善风险因素的披露。请在风险因素中针对性地披露风险的来源、条件、状态、性质和影响等情况，删除非风险描述的烘托性、宣传性、对策性语言。请保荐机构核查风险因素披露的恰当性。
创业黑马（北京）科技股份有限公司创业板首次公开发行股票招股说明书（申报稿报送日期2016年4月18日） 2016-04-22
虽然公司凭借独特的商业模式和竞争优势在创业服务行业保持领先地位，拥有较高的品牌知名度，但随着国内其他创业服务机构的进入，各类商业模式、服务模式将不断涌现，行业竞争将日趋激烈。
尽管公司已经与核心人员及员工在劳动合同中增加保密条款、竞业禁止条款，通过对核心人员实施了包括股权激励在内的激励政策保留优秀员工并吸引新成员的不断加入，但公司核心人员的流失或者公司不能培育发展新的核心人员会给公司经营带来较大的不确定性，进而在客户关系、培训服务、新业务拓展等诸多领域造成负面影响，也会造成公司知识产权及商业机密的流失及泄密。
虽然公司加强对于核心研发成果的标准化、电子化及保密化制度建设，防止核心研发成果流失。然而侵权盗版现象在我国尚未完全得以避免，未来如果其他企业擅自使用公司知识产权信息，或是出现核心研发成果泄密的情形，将对公司产生不利影响。
虽然公司互联网平台提供的内容都具合法的资讯和信息来源，公司也制定了严格的内部控制措施防范产生侵害第三方网络版权或其他权利的情形。但是，一方面国内互联网监管体制尚不完善，另一方面互联网促使各类信息呈指数级增长，因此不能完全排除公司面临他人主张侵权诉讼的风险。
2.中山联合光电科技股份有限公司
中山联合光电科技股份有限公司创业板首次公开发行股票申请文件反馈意见 2017-04-20
34、请发行人在招股说明书中风险因素分析中删除风险应对措施，并删除招股说明书广告性、恭维性语言，避免产生对投资者的误导；招股说明书中出现数字标识、字体等错误，请发行人予以更正。请保荐机构、发行人律师核查并发表意见。
中山联合光电科技股份有限公司创业板首次公开发行股票招股说明书（申报稿2016年4月27日报送） 2016-05-06
虽然目前公司在高性能光学镜头产品方面已达到行业内较高水平，但公司若因研发投资不足、技术方向偏差、对客户需求把握不准确等因素而失去技术优势，本公司的竞争力将受到不利影响。
3.广州酒家集团股份有限公司
广州酒家集团股份有限公司首次公开发行股票申请文件反馈意见 2017-04-20
14、请在“风险因素”一节中充分、客观、准确地描述相关风险因素，并将公司采取的规避风险措施以及减少风险的有利因素从该节以及重大事项提示中删除，尽量避免使用转折或让步句型。请补充披露连锁经营的相关风险。请根据公司实际情况，删除认为不构成主要风险或风险较小的描述。对净资产收益率下降、固定资产折旧摊销大幅增加、股市风险等较为普遍的风险，请酌情进行删改。
广州酒家集团股份有限公司首次公开发行股票招股说明书（申报稿2015年6月23日报送） 2015-07-03
虽然公司已建立完善的产品质量控制体系，制定了严格的控制流程和有效的管理制度，但是，食品制造和餐饮行业生产链条长、管理环节多，公司仍无法完全避免因管理疏忽或不可预见原因导致产品质量问题发生，食品安全事件发生将对公司的品牌和经营产生负面影响，公司面临一定的食品安全风险。
虽然广东省属于我国经济强省，居民消费水平较高，近年来公司来自于广东省内的销售收入整体持续增长，但未来如果广东省内经济发展水平放缓或居民消费意愿发生较大变化，而公司省外市场拓展未达到预期，则公司将面临区域市场经营相对集中带来的业绩增长放缓或下滑风险。
十、股市风险
影响股票价格波动的原因十分复杂，股票价格不仅受公司的经营状况、盈利能力和发展前景的影响，同时受国家的宏观经济状况、国内外政治经济环境、利率、汇率、通货膨胀、市场买卖力量对比、重大自然灾害发生以及投资者心理预期的影响而发生波动。我国资本市场属新兴市场，股票价格波动较国外成熟市场更大。因此，公司提醒投资者，在购买本公司股票前，对股票市场价格的波动及股市投资的风险需有充分的认识。
4.上海文华财经资讯股份有限公司
上海文华财经资讯股份有限公司创业板首次公开发行股票申请文件反馈意见 2017-04-20
37、请发行人在招股说明书中风险因素分析中删除风险应对措施，并删除招股说明书广告性、恭维性语言，避免产生对投资者的误导；招股说明书中出现数字标识、字体等错误，请发行人予以更正。请保荐机构、发行人律师核查并发表意见。
上海文华财经资讯股份有限公司创业板首次公开发行股票招股说明书（申报稿2015年11月24日报送） 2015-11-27
公司经过多年的研发和经营，已形成了技术、产品、用户、服务及平台等多重优势，目前在国内金融衍生品软件与服务行业处于领先地位。但是，公司所属软件与信息服务业的技术更新、新产品开发、市场营销手段发展快速，国内企业大幅增加投入，国际知名企业也将进一步拓展国内市场，市场竞争日趋激烈。
尽管公司已对本次募投项目进行了充分的市场调研和审慎的可行性分析，且公司多年来在金融衍生品软件及信息服务领域所积累的大量开发与推广的经验和人才储备也能够为公司未来市场开拓及技术研发提供良好的支持，但在本次募投项目具体实施过程中，公司仍面临着产业政策变化、市场变化等诸多不确定因素，可能会影响项目的投资成本、投资收益率等，从而不能达到预期效果。募投项目投产后，短期内每年新增的折旧及摊销费用将在一定程度上影响公司的净利润和净资产收益率，对本公司的盈利能力产生不利影响。
三、参考法规
《首次公开发行股票并上市管理办法》
第五十四条 招股说明书内容与格式准则是信息披露的最低要求。不论准则是否有明确规定，凡是对投资者作出投资决策有重大影响的信息，均应当予以披露。
《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》
第三十三条发行人应当在招股说明书中分析并完整披露对其持续盈利能力产生重大不利影响的所有因素，充分揭示相关风险，并披露保荐人对发行人是否具备持续盈利能力的核查结论意见。
《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第1号——招股说明书（2015年修订）》
第四节风险因素
第二十七条发行人应当遵循重要性原则，按顺序披露可能直接或间接对发行人生产经营状况、财务状况和持续盈利能力产生重大不利影响的所有因素。发行人应针对自身的实际情况，充分、准确、具体地描述相关风险因素。发行人应对所披露的风险因素做定量分析，无法进行定量分析的，应有针对性地作出定性描述。有关风险因素可能对发行人生产经营状况、财务状况和持续盈利能力有严重不利影响的，应作“重大事项提示”。
第二十八条发行人应披露的风险因素包括但不限于下列内容：
（一）产品或服务的市场前景、行业经营环境的变化、商业周期或产品生命周期的影响、市场饱和或市场分割、过度依赖单一市场、市场占有率下降等；
（二）经营模式发生变化，经营业绩不稳定，主要产品或主要原材料价格波动，过度依赖某一重要原材料、产品或服务，经营场所过度集中或分散等；
（三）内部控制有效性不足导致的风险、资产周转能力较差导致的流动性风险、现金流状况不佳或债务结构不合理导致的偿债风险、主要资产减值准备计提不足的风险、主要资产价值大幅波动的风险、非经常性损益或合并财务报表范围以外的投资收益金额较大导致净利润大幅波动的风险、重大担保或诉讼仲裁等或有事项导致的风险；
（四）技术不成熟、技术尚未产业化、技术缺乏有效保护或保护期限短、缺乏核心技术或核心技术依赖他人、产品或技术面临被淘汰等；
（五）投资项目在市场前景、技术保障、产业政策、环境保护、土地使用、融资安排、与他人合作等方面存在的问题，因营业规模、营业范围扩大或者业务转型而导致的管理风险、业务转型风险，因固定资产折旧大量增加而导致的利润下滑风险，以及因产能扩大而导致的产品销售风险等；
（六）由于财政、金融、税收、土地使用、产业政策、行业管理、环境保护等方面法律、法规、政策变化引致的风险；
（七）可能严重影响公司持续经营的其他因素，如自然灾害、安全生产、汇率变化、外贸环境等。
-END-
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