国君晨报 | 宏观、策略、中小盘、零售业专题研究、永辉超市（601933）

重点推荐：

1、宏观团队认为，后续财政有望更加积极，货币政策空间较大。

2、策略团队认为，风险偏好抬升和利率下行将持续；宜把握高景气和低估值主线。

3、策略团队认为，纵观通信电子6大细分行业：疫情冲击有限，复工可较大程度弥补冲击缺口。

4、中小盘团队认为，再融资政策松绑，细分龙头协同并购、提升竞争力的逻辑将成主流。

5、零售团队认为，科技进步叠加消费需求变化，共同驱动消费行业变革，关注消费投资机会。

6、零售团队推荐永辉超市（601933），公司战略从提升市占率到高效运营，经营效率改善可期，目标价11.50元，增持。

日报/周报/双周报/月报：《宽松的货币和财政政策即将来临》2020-02-16

本周关注：宽松的货币和财政政策即将来临。疫情对经济的影响，主要是对一季度扰动，随后会迅速企稳。后续，积极的财政政策，以及房地产企业融资放松的政策都值得期待。货币政策方面，降息节奏和幅度均超预期，下周的MLF和LPR下调几乎板上钉钉。新冠疫情对经济的影响是阶段性的，改革和发展的步伐不会止步。2020年，是我们国家改革黄金三年的开局之年。虽然两会可能推迟，但随时疫情的平复，一系列改革措施也会进一步明确，这都有助于提振市场信心，提升市场风险偏好。

高频数据：疫情带来一定冲击。1）下游： 2月房地产销售增速大幅下降；2）中游：高炉开工率小幅下降、发电煤耗增速大幅下降；3）上游：原油价格、铜价、铁矿石价格小幅下降；4）食品价格：蔬菜价格上升、猪肉价格上升；5）货币：货币市场利率有所下行，人民币汇率略有升值。

全球大类资产：本周全球主要权益市场多数上涨，大宗商品涨多跌少，美元指数小幅上涨。

国际政策：1）美联储鲍威尔：重申对美国经济扩张可持续性的信心；2）美商务部：发布对华为的第四次临时许可。

国内政策：1）楼市：多地密集出台关于应对疫情的楼市支持政策；2）卫健委：建立省际对口支援湖北省；3）政治局常委会：统筹做好疫情防控和经济社会发展。

A股策略周报：《两种风格：各自的驱动》2020-02-16

从当前的市场环境来看，哪些乐观因素已经price in？哪些因素尚未充分price in？ LPR利率下调、公开市场操作利率的下行等货币政策调解手段预期较为充分；财政基建发力对冲经济增长预期也较为充分。往后看，预期环节的关键在于结构性的突破及落地，包括新增人民币贷款的超预期、地产调控的超预期以及财政赤字率等方面的超预期。往后能否更加乐观，核心需要持续观测三方面因素：第一，政策护航能否进一步超预期？第二，全球经济和中国经济复苏的预期是向好还是悲观？第三，交易层面的流动性是松还是紧？

政策：相较前期的基调性政策，当前政策导向更加全面、具体，从点到面，政策广度和力度超出市场预期，风险偏好有望维持逐步抬升趋势。当前政策从货币、财政、税收、金融市场、监管等多个方面展开。往后看，结构性的政策突破有望成为引导市场的关键。尽管短期总量流动性、财政超预期的空间有限，但是结构性政策例如地产、融资等问题的结构性放开，风险偏好的上升或超出市场预期。

全球的科技浪潮：国内股票市场表现偏好高景气的科技，海外市场反应何种预期？同样在这两个阶段，海外科技股表现十分亮眼，以Tesla、Apple、Google等为代表的FAANG股价出现大幅上涨。此次科技股的强势结构表现，并非是A股的独有结果，而是全球共振的产物。另一个侧面论据来源于北上资金的行为偏好的变化。春节之后北上资金疯狂抄底，累计净买入达到344亿元。与之对应的是，净流入规模较大的个股从前期的消费蓝筹转向科技蓝筹（宁德时代、立讯精密等）。从个股层面也能印证：北上正在提升科技的仓位。

增量流动性：不仅仅是北上，还有新成立基金（尤其是科技类）。除了上文北上资金的观测，我们也需要密切关注国内的边际增量资金。截至2020年2月14日，本月新成立公募基金（偏股）份额达134.1亿，其中新成立16只左右科技主题相关基金合计占比达37.27%，相比2019年12月的13%有明显的提升，我们预计趋势仍将持续。

传统板块：周期消费的绝对收益空间增厚。周期中下游周期盈利和需求推动的逻辑犹存，预期收益增厚。消费总体围绕迟到不缺席和超跌逻辑，建议把握受疫情影响超跌龙头。防御板块景气度较低，但低利率结合股息率、盈利稳定性优势，龙头估值溢价有提升空间。

淡化波动，把握高景气+低估值主线。建议布局两条主线：高景气维度，建议配置科技行业的高景气子板块，如新能源汽车、5G、游戏、计算机、半导体；低估值维度，建议关注龙头公司优势显著，估值处于较低位置，受疫情影响跌幅较大的板块，如周期类、酒店、免税。

A股策略专题：《通信与电子6大细分产业：赶工可较大程度弥补负面冲击》2020-02-15

 纵观通信与电子6大细分行业：疫情冲击有限，复工可较大程度弥补冲击缺口。结合通信与电子领域的微观调研情况，我们对相关6大细分行业做了复工调研和冲击测算，具体分析围绕“调研数据-基本情况”、“可期待的政策”、“行业景气度”、“EPS影响推算”四大方面展开。

基本情况方面，整体来看，上游原材料供应较为充足，相较往年同期处在约75%的水平；物流传导影响区域分化严重，当前物流传导效率处于接近往年同期60%水平；员工返工情况同样存在分化，平均看约为往年55%-60%水平；原材料库存情况较往年差距较小，基本处于往年同期的约90%水平；下游订单需求较好，平均处于往年同期的90%水平。

全年EPS有个位数影响。可期待的政策主要为加大5G投资力度，降低中小企业、科技企业融资成本。行业景气度方面，产业链价格稳定，赶工较大程度上弥补产能缺口，疫情负面影响可控。主设备与光模块行业可能受益于5G投资力度提升，云视讯行业需求受疫情影响提升明显。由于定制化生产、招投标定价等模式，各细分行业原材料与产品价格稳定，毛利率稳定，均有望实现2020年两位数的收入增长率。全年EPS影响：通信主设备-3%至0、光通信-4%至0、云视讯远程办公+3%至+5%，消费电子为-7%至-5%，PCB为-5%至-3%，半导体为-4%至-2%。

静态策略：结合当前市场的表现和我们的静态估算，我们认为云视讯、消费电子、通信主设备方向的机会较大。从复工情况看，我们可以得到2020年EPS的预测及修正情况。同时，叠加估值的判断，我们可以大致测算细分行业在疫情冲击下的盈利和估值对于股价的贡献。结合估值假设和EPS推算，我们估算云视讯、消费电子、通信主设备将有20%、2%和5%的市场空间。结合市场节后2周的实际表现，我们认为云视讯（6%）、消费电子（4%）、通信主设备（4%）的市场机会较大。

动态策略：“事件催化+高景气”动态策略组合——流量增长主题+半导体产业链。1）流量增长主题：国内5G进入大规模建设元年，将带动流量增速上行。北美互联网巨头对2020年资本开支展望较乐观。疫情催化下，远程办公相关云视频产品需求大幅增长，拉动流量需求。IDC、光模块、交换机、服务器等流量基建板块受益。2）半导体产业链主线：全球半导体产业链处于景气快速提升周期。长期看全球半导体产能持续向大陆转移，我国半导体材料与设备领域国产化快速推进，晶圆制造与存储器等领域技术与产能均快速提升。短期看我们的微观调研显示，2020年半导体封测厂商在春节期间并未像往年一样停工，而是仍正常运行，展现出半导体产业链持续的高景气度和旺盛的下游需求。

风险提示：疫情严重程度超预期；各地方复工进程不及预期

感谢程越楷、王彦龙、谭佩雯、马天诣、陈飞达、苏凌瑶、张天闻的贡献。

伐谋-中小盘增发并购专题：《再融资“松绑”，并购市场、细分龙头迎来暖春》2020-02-16

再融资政策松绑，多条款修订。2月14日，证监会发布修订后的《上市公司证券发行管理办法》《创业板上市公司证券发行管理暂行办法》《上市公司非公开发行股票实施细则》，并对《发行监管问答——关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》部分内容做出了一定修订。

修订主要包括四方面：

（1）精简创业板发行条件，拓宽服务覆盖面（a:取消公开发行证券最近一期末资产负债率高于45%的条件；b:取消非公开发行股票连续2年盈利的条件；c:将前次募集资金基本使用完毕，且使用进度和效果与披露情况基本一致由发行条件调整为信息披露要求）。

（2）优化非公开发行制度，主要包括放松定价锁价机制（a:上市公司董事会决议提前确定全部发行对象且为战略投资者等的，定价基准日可为本次非公开发行股票的董事会决议公告日、股东大会决议公告日或者发行期首日；b:将发行价格不得低于定价基准日前20个交易日公司股票均价的9折改为8折）、缩短锁定期并放松减持限制（将锁定期由现在的36个月和12个月分别缩短至18个月和6个月，且股份不适用减持规则相关限制）、扩大发行对象数量和发行规模限制（将目前主板、中小板、创业板非公开发行股票发行对象数量由分别不超过10名和5名，统一调整为不超过35名；将非公开发行的发行规模从此前不超过发行前总股本的20%提高到30%）、放松融资间隔期限、放松融资资金使用限制等。

（3）延长批文有效期（从6个月延长到12个月）。

（4）对新老划断、“明股实债”监管做出修订。

政策加码，2020年再融资及并购重组市场有望迎来上行。再融资及并购重组市场经历了2013-2015年的大发展后，从2016年6月最严借壳标准推出开始收紧，在2017年2月再融资新政和5月减持新规影响下，2017-2018年遇冷。从2018Q3开始，监管层在再融资和并购重组方面开启了新一轮宽松周期。随着2019年6月修订重大资产重组管理办法，本次修订再融资管理办法，政策宽松周期进一步加码，再融资及并购重组市场有望在2020年迎来上行。

以史为鉴，协同并购提升竞争力的逻辑将成为主流，并受益新政颇丰。本次再融资新规的推出，会形成中小创“购买协同资产提升竞争力”的正向循环，而非13-15年的“购买EPS提升估值”的逻辑。这是鉴于17-18年的商誉减值、纾困的沉痛教训和经验，跨界并购逻辑难再被参与定增的机构认可而大幅减少，细分龙头围绕主业通过并购整合快速成长构筑竞争优势更受资本认可，协同性大大增强。

风险提示：政策变动风险

行业专题研究：批零贸易业《科技改变消费》2020-02-16

投资建议：科技进步叠加消费需求变化，共同驱动消费行业变革，关注科技进步带来的消费行业投资机会。我们认为，通信智能（5G）、数据智能（AI、云计算、大数据）、硬件智能（手机、VR/AR、物联网设备）“三大智能”快速发展，新经济迅速崛起，传统消费形态正在经历一场剧烈的迭代进化，新场景、新模式、新应用正在对传统消费行业产生颠覆性影响。具体而言，科技变革将从生产端、产品端、供应链端、场景端、营销端五大环节深刻影响整个消费品行业，推动信息产品和服务的不断创新，催生众多科技新物种的诞生。与此同时，消费者的新需求随着科技进步不断被满足，原本已经成熟的品类在科技加持下重新焕发活力，创造新的增量空间。我们协同九大消费行业首席，精选34只推荐标的，盈利预测及目标价详见第7章节。

生产端、产品端：智能制造带来制造水平、制造效率的全面提升，科技重塑产品、创造新需求。智能制造为中国制造业带来的不仅是自动化水平的提升，更是信息化和工业化的深度融合，带来生产效率、周转效率、产品质量的全面提升。制造业龙头格力/美的/海尔/吉利汽车等在智能制造领域持续加大投入，大规模采用机器人无人作业，实现人均创收和人均创利的持续增长。从产品端来看，对于成熟品类，科技颠覆式创新引领产品升级，打开高端市场空间；对于新兴品类，科技创新打造更美好体验的新物种，开拓新市场，每一个新品类的诞生，伴随的都可能是一个几百亿甚至更广阔的新型市场。

供应链端：科技赋能成果显著，持续推进降本提效。科技从公司层面和社会流通层面赋能消费品供应链：①公司层面：优化产品供应、物流配送、终端销售等问题，代表案例：Inditex、宜家、南极电商、安踏、欧派家居等；②社会流通层面：B2B电商平台解决传统供应链低效问题，降低物流成本，代表案例：阿里零售通、京东新通路等。

场景端、营销端：消费场景端持续升级迭代，更便捷、更高效、更沉浸，科技驱动数据收集和分析技术进步，实现精准营销。随着技术进步，消费场景发生翻天覆地变化，互联网红利催生OTA盛世、LBS助力外卖业务爆发，未来消费场景端将更便捷（移动支付、各种AI+应用）、更高效（无人零售、智能货柜）、更沉浸（VR/AR、智能酒店、智能餐厅等）。科技带来消费者所处场景向线上化、移动化迁移，账户体系与数据分析工具完善带来用户精细化洞察成为可能，从AIDMA到AISAS再到AFAS，营销模型不断升级，营销的精准度进一步提升。

风险因素：经济下行压力加大消费增长放缓，科技进步不及预期等

公司更新：永辉超市（601933）《2020重速度更重效率，创新业务提效可期》2020-02-14

投资建议：战略从市占率到高效率，经营有望显著改善。疫情凸显强大供应链优势，低缺货率促进份额显著提升，到家等创新业务大幅优化，小幅调整2019-2021年公司EPS为0.22、0.31（+0.02）、0.38元，维持目标价11.5元及增持评级。

云超快速增长，创新业务从抢份额转向提效率。2015-2019年云超开店速度逐年加快，从63家增至205家（收购38家），驱动收入增速从14.8%提升至20.6%（2019Q3），预计云超仍将保持快速增长。创新业务大幅优化，2019H2至今MINI店开店明显放缓，低效率门店基本关闭，单店模型持续优化，叠加社区团购提销，MINI店有望减亏。

疫情凸显供应链优势，创新业务亏损有望明显下降。永辉直采供应链优势凸显，缺货率明显低于其他平台，市场份额显著提升。疫情期间主要生鲜到家APP订单增长80%-320%，生鲜到家平台新增用户达3-5万人/天，用户显著增加，永辉2月8日线上订单突破30万单/天，客单价达100元，流量成本降低和客单价提升有望显著减少到家业务亏损。线下大卖场满足一次性多品类购买，收入大幅增长。

多平台推进到家服务，预计公司与云创协同度显著提升。2015-2018年线上收入从2.4亿元至16.8亿元，收入占比从0.5%至2.4%，2019H1线上收入13.3亿，占比3.2%。公司接入永辉生活、永辉买菜、京东到家、美团外卖、饿了么等平台，永辉和云创深度协同获得大幅增长。

风险提示：CPI大幅下滑拖累同店；行业竞争加剧影响盈利能力等。