【天风汽车 崔琰团队】模塑科技：1H17汽车零部件业务营收稳定增长 利润率下滑

公司发布中报，上半年营收17.0亿元/+18.5%，归母净利0.8亿元/-26.6%。

上半年汽车零部件业务营收稳定增长，利润率下降导致利润负增长。公司上半年合并报表营收实现18%的增长，主要子公司都有所贡献，其中：主要配套大众、通用、奇瑞、捷豹路虎的上海名辰1H17营收增长24%，主要配套华晨宝马的沈阳名华营收增长13%，主要配套神龙、东风的武汉名杰营收增长6%结束多年以来的负增长。这三家公司营收在总营收中的占比基本与去年同期保持稳定，分别为29%、40%、14%。合并报表综合毛利率为21.7%/-1.6PP，三项费用率为17.4%/+1.5PP，净利率为4.89/-3.0PP。其中，主要参控股子公司净利率除沈阳名华外，其余均明显下滑，预计都在一定程度上受到年降和原材料涨价影响：沈阳名华净利率12.0%/-0.2PP，上海名辰3.0%/-1.5PP，武汉名杰6.0%/-5.2PP，参股子公司北汽模塑4.7%/-0.6PP。最终除沈阳名华利润有所增长外，其余三家子公司利润均负增长。

医院手术量持续增长，带动营收增长。公司医院业务去年已逐渐步入正轨，随纳入社保、地方知名度逐渐打开，医院上半年已开展了61例心外手术，心内手术204例，较去年同期明显增长。上半年医院共创收0.14亿元，净利亏损0.41亿元，与去年同期的0.39亿元相仿，但去年同期营收仅0.02亿元。预计未来随医院手术量继续上升、宣传持续推进，医院业务将顺利渡过亏损阶段，扭亏为盈。此外，公司上半年未出售在手的金融资产，江苏银行股票已于8月初解禁，未来可提供可观投资收益。

稳定增长的豪华车市场和宝马新产品周期将对公司业绩形成支撑。长期来看，在消费升级的大背景下豪华车市场将受益于中产阶层与富裕阶层的迅速扩大，公司在稳固与宝马、奔驰合作关系的基础上，开拓沃尔沃、奇瑞捷豹路虎亦有成效。短期来看，宝马新5系近期已上市，有望推动今年销量实现15%以上的增长。宝马配套业务在公司汽车零部件业务中的占比较高，按净利估算占40%以上，加之配套宝马的利润率在12%左右，明显高于其它几家子公司，公司业绩将显著受益于宝马新车投放，预计2017年带来5pp以上的净利增速。同时公司海外业务不断开拓，公司随宝马在美国和墨西哥建立的生产基地将分别于2018年和2019年先后投产，满产后预计每年带来1.13亿元左右净利。

公司汽车零部件业务将稳定受益于国内豪车市场增长以及海外新市场的开拓，医疗业务有望于两年后扭亏为盈，在手金融资产也将持续为公司提供现金支持。随北美项目逐步投产和医疗业务逐渐减亏，公司2017年起尤其2018年业绩状况将迎来显著改善，不考虑公司近期针对收购集团所有江阴道达等资产所发起的增发，预计净利润分别同比+14%和+44%。我们对公司汽车零部件主业、医院业务、金融资产进行分部估值，认为公司合理的总市值约68亿元，相较于当前55亿元的总市值约有23%的上涨空间，维持“买入”评级。

豪车消费偏淡、宝马新车销量低于预期、明慈医院经营低于预期。

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