REITs第9讲，基础设施REITs前沿及探讨。
第一部分：
国家发展改革委办公厅关于建立全国基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点项目库的通知
。
第二部分：
基础设施REITs的主要投资者。
第三部分：
PPP项目发行基础设施REITs的五点思考。
本期主要从
基础设施REITs
的最新政策、
主要投资者
、PPP
＋
REITs
等方面进行分析和
探讨
的。
从中可以看出，国家对
基础设施
REITs
的支持力度，比当初PPP更大呢。
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第一部分：国家发展改革委办公厅关于建立全国基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点项目库的通知
国家发展改革委办公厅关于建立全国基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点项目库的通知
发改办投资〔2021〕35号
各省、自治区、直辖市及计划单列市、新疆生产建设兵团发展改革委：
为贯彻落实党中央、国务院决策部署，根据《中国证监会 国家发展改革委关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》《国家发展改革委办公厅关于做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点项目申报工作的通知》和中国证监会《公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）》（以下分别简称“40号文”、“586号文”和“指引”）等文件要求，切实保障试点项目质量，有效防范市场风险，推动基础设施领域不动产投资信托基金（以下简称“基础设施REITs”）试点工作高质量推进，我委决定建立全国基础设施REITs试点项目库。现就有关工作通知如下：
一、充分认识稳妥推进基础设施REITs试点的重要意义
稳妥推进基础设施REITs试点，把握好基础资产质量，及时总结经验，健全规章制度，优化工作流程，夯实业务基础，对于推动基础设施REITs试点工作制度化、规范化发展至关重要。各地发展改革委对此要有充分认识，要严格执行40号文、586号文、指引以及中国证监会、国家发展改革委相关文件要求，按照统一的政策规定、操作规范、审核条件和工作程序，与中国证监会各派出机构密切沟通协作、加强信息共享，共同稳妥推进试点工作。同时，切实采取有效措施防范风险隐患，避免对试点工作造成不利影响，促进基础设施REITs试点工作平稳顺利开展。
基础设施REITs试点项目社会关注度高、示范性强，切实加强项目储备管理，选准选好试点项目，对推进基础设施REITs试点工作平稳顺利开展十分重要。为切实保障基础设施REITs试点项目质量，我委将按照统一标准和规则，设立覆盖试点各区域、各行业的全国基础设施REITs试点项目库，并作为全国盘活存量项目库的一个重要组成部分。各地发展改革委对此要高度重视、精心组织，积极做好统筹协调工作，推动落实相关条件，在严格审核把关的基础上，将符合条件的项目纳入基础设施REITs试点项目库，为稳妥开展基础设施REITs试点工作奠定坚实基础。
基础设施REITs试点项目库包含意向项目、储备项目和存续项目3类项目。入库项目应分别满足下列条件：
属于基础设施项目，基本符合基础设施REITs发行条件，原始权益人具有发行REITs产品的明确意向。如所在地区、行业等暂不属于基础设施REITs试点范围，可单独备注说明。
项目发起人（原始权益人）已正式启动发行REITs产品准备工作。比如，已开始目标资产重组工作，或已基本确定公募基金管理人和资产支持专项计划管理人，或已筹备成立项目公司，或相关股东已协商一致同意转让，或有权主管部门同意发行REITs产品等。入库项目应符合中国证监会、国家发展改革委关于推进基础设施REITs试点工作有关要求和规定。
项目已成功发行REITs产品，设立的基础设施基金进入存续期管理。
（一）对入库的意向项目，要综合考虑国家重大战略要求、地方经济社会发展需要、项目自身条件与前期工作准备情况等，加强指导协调，推动做好发行REITs各项准备工作。
（二）对入库的储备项目，要深入了解项目工作进展，及时掌握项目情况，联合当地有关部门，加强统筹协调，做好咨询服务，帮助落实各项条件，并与当地中国证监会派出机构、相关证券交易所加强沟通，帮助项目做好相关准备。向国家发展改革委推荐基础设施REITs试点的项目，应从储备库中统一选取，未入库项目不得推荐。
（三）对符合条件的入库储备项目和使用募集资金投资的新项目，我委将采取投资补助等方式安排中央预算内投资，支持项目顺利实施。
（四）对使用募集资金投资的新项目，在安排其他中央预算内投资专项、地方政府专项债券时，可在同等条件下优先支持，推动盘活存量资产、形成投资良性循环。
（一）请各地抓紧梳理汇总本地区基础设施REITs试点项目，及时将符合条件的项目分类纳入基础设施REITs试点项目库，并按照附件1、附件2、附件3填写相关项目情况。
（二）为便于及时掌握项目情况，请按照入库项目和资产编码规则（见附件4）编制有关入库项目和资产代码。其中，“项目”是指原始权益人拟申报基础设施REITs试点的项目，“资产”是指项目中位于不同地理位置的独立资产（或称子项目）。
（三）涉及跨区域或打包项目的，请原始权益人注册地省份填报该项目的所有资产（子项目）情况，请注册地以外省份填报该项目在本地区的资产（子项目）情况。
（四）请于3月5日前将首批入库项目报送我委投资司，并于每月5日前更新并报送截至上月末的项目信息。
六、统一规则、加强协作，切实做好基础设施REITs试点工作
（一）为稳妥推进试点工作，切实规范试点项目管理，各地发展改革委要与当地中国证监会派出机构、有关部门积极沟通、加强协作，切实贯彻落实好40号文、586号文、指引和中国证监会、国家发展改革委相关工作要求，不得出台不符合40号文等精神的配套文件，不得违反40号文等明确的规则、规范、条件和程序推荐项目，确保基础设施REITs试点工作稳妥推进。
（二）各地发展改革委对不符合40号文等精神、未纳入基础设施REITs试点项目库的项目，要主动作为、及时制止，防止扰乱试点进程；必要时应从国家重大战略、宏观调控政策、产业政策、发展规划、投资管理法规制度等方面进行审核，对于发现的问题要责令项目单位及时改进，并抄送当地中国证监会派出机构和有关部门，情节严重的要及时报告国家发展改革委。对向不符合40号文等精神的项目提供发行REITs相关服务的各类中介机构，各地发展改革委要及时进行提醒和约谈。
（三）国家发展改革委将对各地发展改革委执行40号文等政策精神，以及建立基础设施REITs试点项目库有关情况加强监督指导，对执行不力的及时予以提醒，对问题突出、造成严重不良影响的将通报批评，并视情况采取其他惩戒措施。对违反40号文等政策精神的有关情况，及时通报中国证监会和相关部门，必要时采取适当方式向社会公开。
特此通知。
附件：
1. 全国基础设施REITs试点项目库——意向项目表
2.全国基础设施REITs试点项目库——储备项目表
3.全国基础设施REITs试点项目库——存续项目表
4.入库项目和资产编码规则
国家发展改革委办公厅
2021年1月13日
第二部分：基础设施REITs的主要投资者
根据《公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）》的规定，基础设施项目原始权益人或其同一控制下的关联方参与基础设施基金份额战略配售的比例合计不得低于本次基金份额发售数量的20%。扣除向战略投资者配售部分后，基础设施基金份额向网下投资者发售比例不得低于本次公开发售数量的70%。
网下投资者为证券公司、基金管理公司、信托公司、财务公司、保险公司、合格境外机构投资者、商业银行及其理财子公司、符合规定的私募基金管理人以及其他中国证监会认可的专业机构投资者。
全国社会保障基金、基本养老保险基金、年金基金等可根据有关规定参与基础设施基金网下询价。
根据《商业银行理财业务监督管理办法》，公募基金属于银行理财资金的投资范围。根据《中国银行业理财业务发展报告（2020）》，债券和非标准化债权类资产在非保本理财资金投资各类资产中占比分别为59.72%和15.63%。因此，目前银行理财资产端配置及收益来源主要是债券和非标。2020年以来，在全球经济不确定性增强、国内经济增长持续承压及利率市场化深入推进的背景下，资产端整体收益率下降较快，投资端面临一定程度的资产荒。公募REITs对银行理财来说应该是一个比较有价值的品种。
按照《商业银行理财产品核算估值指引（征求意见稿）》的规定，
理财产品投资的境内上市定期开放式基金、封闭式基金，按所投资基金估值日的收盘价估值。
公募REITs的主要持有人都是机构投资者并且还有不同的锁定期，因此二级市场的交易可能没有想象中的活跃，并导致两种结果：收盘价格波动大、折价严重。银行理财产品尚处于向净值化过渡的初期，对波动控制要求比较高。理财资金投资公募REITs如何估值，可能成为一大挑战。
从国外的经验看，公募基金是美国REITs最大的投资人群体（占比34%）
。
根据《证券投资基金法》及证监会的相关规定，目前公募基金的投资范围包括股票、债券、货币市场工具、公募基金、商品期货合约等。
从投资范围来讲，公募REITs兼顾了固收和权益类的特点，是对已有投资范围的有益扩充。同时，公募基金的投资者构成中，有一部分为社保基金、基本养老保险基金、企业年金、职业年金等长期资金。这种资金对整个资产的安全性特别关注，虽然对高收益要求不高，但是要相对稳定的收益要做稳定器。公募REITs稳定的收益率比较符合上述资金的偏好。
在目前的法律框架下，公募REITs属于公开募集证券投资基金，因此可以投资公募REITs的公募基金只有基金中基金（FOF）。但是，基金中基金（FOF）投资公募REITs需要符合《基金中基金指引》（证监会公告〔2016〕20号）的相关规定，即
基金中基金持有单只基金的市值，不得高于基金中基金资产净值的20%，且不得持有其他基金中基金。基金中基金投资其他基金时，被投资基金的运作期限应当不少于1 年，最近定期报告披露的基金净资产应当不低于1 亿元。
因此，虽然公募基金属于基础设施REITs的网下投资者范围，但是基金中基金（FOF）的投资限制很难将新发行公募REITs纳入其询价范围。
根据《证券公司监督管理条例》及《关于证券公司证券自营业务投资范围及有关事项的规定》的相关规定，作为公募基金的一种，公募REITs属于证券自营资金的投资范围。
根据《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》，资产管理计划可以投资于公募基金，集合资产管理计划进行投资应当采用资产组合的方式。
保险资金应该是与基础设施REITs的交集最多的一种资金类型，主要包括以下几个方面：
根据《保险资金运用管理办法》和《保险资产管理产品管理暂行办法》，公募基金属于保险资金和保险资管产品的投资范围。保险资金投资证券投资基金的，其基金管理人应当符合《保险资金运用管理办法》规定的条件。同时，基础设施REITs属于权益型REITs，根据《关于加强和改进保险资金运用比例监管的通知》（保监发〔2014〕13号），保险资金投资权益类资产的账面余额，合计不高于本公司上季末总资产的30%，且重大股权投资的账面余额，不高于本公司上季末净资产。账面余额不包括保险公司以自有资金投资的保险类企业股权。
REITs产品可以缓解险资期限结构错配风险。目前国内保险行业存在资产负债期限错配问题，主要由于寿险资金长期负债占比远大于长期资产占比，使负债久期超过资产久期，产生利率风险和再投资风险。
境内资本市场上缺少长期限的金融投资产品，REITs产品的周期相对较长，为保险公司提供了新的投资期限选择，可优化保险资金的投资结构。基于相同原理，
全国社保储备基金、基本养老保险基金、企业年金和职业年金等长期资金在资产久期方面也有配置基础设施REITs的需求。
根据“基础设施REITs指引”关于基础设施项目的尽职调查内容以及基金管理人、基金托管人的职责，
购买基础设施项目保险（财产保险和公众责任保险）属于基础设施REITs的重要内容，
进一步增加了保险资金与基础设施REITs之间的粘性。
（3）基础设施REITs疏通了保险资金投资基础设施产业链上下游的渠道。
保险资金以往在交通、能源、市政、环保等基础设施领域开展了大量的投资。截至2020年6月末，保险资产管理产品余额3.43万亿元，其中债权投资计划1.32万亿元，平均期限7年，主要投向基础设施项目。债权投资计划以债权形式解决新建或者已建成项目的建设资金缺口问题，无法享受资产培育期的增值空间，以及优质的基础设施项目运营管理所带来的价值贡献。
基础设施REITs打通了基础设施领域“投资-运营-退出-再投资”的完整链条，也疏通了保险资金投资基础设施领域产业链上下游的渠道。
基础设施REITs的底层资产通常是已经进入稳定经营期的公共资产，具有风险低、收益稳定的特点，符合商业银行自身的投资需求；商业银行在基础设施领域积累的优势和经验也能为其投资REITs提供优势。
但是，目前银行自营资金投资公募REITs基金的资本占用尚未明确。银行自营投资公募REITs，其资本占用情况取决于公募REITs的模式。考虑“公募基金+股权”模式下的税收以及现行法律规定，目前监管层采取了难度更小的“公募基金+ABS”的结构，该结构下投资REITs是偏债性还是股性，市场仍有争议。
（摘自：ABS视界 ，作者：和光同尘）
第三部分：PPP项目发行基础设施REITs的五点思考
中国证监会和国家发改委联合印发通知，开展基础设施REITs试点工作，引起了社会各界的高度关注。很多PPP项目的社会资本方觉得，基础设施REITs为PPP项目提供了理想的退出渠道，很想参与，但实际操作起来却发现不太容易，遇到不少问题。比如，PPP项目的股权转让限制如何解决，政府付费类PPP项目能否发行REITs等。结合这些问题，我想从5个方面谈谈自己对基础设施REITs与PPP相互关系的一些粗浅认识。
一、REITs：不动产还是房地产？
国内关于REITs有两种称呼，传统的是房地产投资信托基金，现在称为不动产投资信托基金。这一改变十分重要，如果把REITs狭义地限定在房地产领域，那它就不可能与以基础设施项目为主的PPP发生关联了。
从REITs英文原译看，按照商务印刷馆出版的《牛津高阶英汉双解词典》的翻译，Real Estate有两种中文解释，第一种是不动产，第二种是房屋、建房用地等。REITs最早引进我国时，表述成了“房地产投资信托基金”，这既与当时国内的房地产热刚刚兴起有关，也与主要引进者的从业背景有关。这一表述在相当长时间内让大家认为REITs就是一种房地产融资工具，就是为房地产业服务的。但事实上，REITs包含的资产范围，要远远大于房地产，交通、环保、市政、能源、通信、物流等基础设施，都属于不动产范畴。
从世界各国实践看，基础设施是REITs市场的重要组成部分。彭博数据显示，美国REITs市场中，
光纤/通信塔、仓储物流、数据中心、产业园区、供气、供电
等基础设施REITs市值近5000亿美元，占全部REITs市值的43%左右。澳大利亚REITs市场中，仓储、物流中心等基础设施REITs市值约550亿美元，占全部REITs市值的37%。印度于2014年9月颁布《基础设施投资信托条例》（“InvITs条例”），专门为基础设施REITs进行立法，并在高速公路和电力设施领域发行了相应产品。英国、日本、新加坡、中国香港等均发行过基础设施REITs产品。
从REITs的投资理念看，REITs的主要投资标的是成熟的底层资产，以长期、稳定的现金流作为主要收入来源。基础设施为经济和社会发展提供基础支撑，为社会公众提供公共服务，大多是满足老百姓的刚性需求，具有一定的自然垄断性，受外部影响波动较小，收益和现金流往往长期稳定。因此，相比于房地产来说，基础设施可能是更加优质的适于发行REITs的底层资产。从今年疫情期间国外REITs市场的情况来看，这一点已经得到了充分印证。
另外，中国REITs的推出，必须贯彻中央有关政策精神，坚持“房住不炒”的理念，支持实体经济发展，提升金融服务实体经济能力。因此，也必须彻底转变把REITs狭义地局限于房地产领域的传统观念，使这一金融工具在贯彻新发展理念、服务新发展格局方面发挥应有的作用。
二、基础设施REITs与PPP本质相通
从第一个P（Public）来看，基础设施REITs的底层资产主要是交通、环保、市政、物流等基础设施项目，大多具有较强的公共属性，与PPP模式完全相同。
从第二个P（Private）来看，基础设施REITs的投资人包括机构投资人和公众投资人，都属于社会资本，符合PPP模式中关于私人资本的定义。
从第三个P（Partnership）来看，基础设施项目发行REITs后，由于其具有一定的公共属性，政府仍要以适当方式对其进行监管、为其提供服务，“公”、“私”合作的本质未变。
英国财政部在有关资料中曾这样定义PPP：从最广泛的意义上说，PPP可以覆盖所有类型的跨越公共部门和私营部门的合作。因此，虽然基础设施REITs和PPP的运作方式不尽一致，但其内涵相同、本质相通。
与传统的PPP模式相比，基础设施REITs具有一些独有的特点：
一是市场化程度更高、参与主体更多。
基础设施REITs是公募，发行时面对的是资本市场上大量的投资者。而一个PPP项目中参与竞争的往往是少数几个社会资本方，最终只能从中选择一家，更类似于私募。
二是REITs提供标准化产品。
公募基础设施REITs将基础设施项目的收益权转化为标准化金融产品，可以在资本市场上公开发行和转让，流动性大大增强。PPP项目则更像一种非标产品，其流动性弱了很多。
三是信息更加公开透明。
基础设施REITs相当于资产上市，监管部门对信息披露有强制要求，基金管理人必须执行。四是更有利于发挥社会资本方优势。基础设施REITs有利于吸引更多的专业机构参与项目运营，借助资本市场力量，提高运营效率。五是为基础设施项目进行更加准确的定价。基础设施项目发行REITs后，如果有一个比较活跃的二级交易市场，资本市场的价格发现功能就会被挖掘出来，市场会对基础设施资产进行相对准确的定价，从而引导资源的有效配置。
三、PPP项目发行REITs的优势和难点分析
（一）PPP项目发行REITs的主要优势
与采用传统方式投资、建设和运营的基础设施项目相比，PPP项目在发行REITs时可能具有以下优势：
