金融机构发行人和资产抵押债券

风险管控失败、不法行为罚款以及银行达到新监管标准的能力会对财务造成影响，近年来投资人对这些问题越来越敏感。这些问题也会引发声誉风险，降低一些银行发行债券的投资吸引力。银行既是放款人也是发行人，会通过资产负债表或直接直接地受到环境、社会和管理风险的影响。银行信誉的直接风险主要与管理相关，很少与客户和社群关系相关，分析银行间接风险更加复杂。

为了评估与银行有关的直接政策风险，投资者应考虑机构文化，以及对方如何管理环境、社会和管理风险之下的资产负债表。 例如，他们可考虑银行是否具有完备的举报人政策或风险控制体系，以及对方是否建议采取积极的避税计划或其财政激励措施的结构。与国防、工业、制药和采掘业一样，腐败是衡量金融部门风险的关键指标。员工关系指标（如员工流失率）也是重要的考虑因素。发行人是否会主动向投资者披露这些问题？

为了分析环境、社会和管理的间接风险，投资者需要审查发行人的资产负债表。 一个明显的指标是银行是否主动披露其关键的环境、社会和管理风险，如腐败或其是诸如煤炭行业的碳密集型行业。另一个指标是根据可能加剧过度负债的人口特征而确定的贷款比例。

资产抵押债券

投资人刚开始考虑如何从环境、社会和管理角度分析资产抵押债券。资产抵押债券的环境、社会和治理分析需要分别评估与证券发起人、服务商和担保“资产池”相关的风险。发起者与企业采用相同的方式进行环境、社会和管理分析。投资者还应考虑环境、社会和管理因素如何影响“资产池”的财务可持续性或涉及安全的独立项目，如汽车贷款和抵押贷款。

资产担保债券

资产担保债券主要用于为住房抵押和公共部门贷款融资。 与资产抵押债券一样，投资者应考虑与发行人和资产本身的可持续性相关的环境、社会和管理风险。例如，随着能源价格上涨和新能源效率法规的引入，可能会降低传统物业的价值。投资者可以根据英国能源绩效证书（EPC）或美国领先能源与环境设计（LEED）认证计划等标准分析物业投资组合的能源效率。

金融机构发行人和资产抵押债券考虑的主要考虑因素

■ 金融机构发行人的环境、社会和管理分析应综合关注治理、风险管理、企业文化、信息技术安保、举报规定、个人银行部门以及发行人的遵守情况。

■ 如果银行控制违约发行人的资产，它也需承担其债务，其中可能包括罚款、持续的诉讼费用和环境整顿费用。

■ 通过资产负债表报告环境、社会和管理风险并实施环境政策或专有的环境、社会和管理框架，金融部门发行人可以展示其坚持进行环境、社会和管理风险管理。

整合环境、社会和管理所需进一步考虑的因素

被动投资

被动固定收益基金在机构投资组合中发挥了越来越重要的作用，但很少有针对环境、社会和管理在被动固定收益基金中作用的研究。这是今后考虑的重要主题。以下是一些初步考虑。

■  投资者需要新指数来管理包含环境、社会和管理分析在内的被动环境、社会和管理基金。由于投资者对环境、社会和管理或可持续性的理解不尽相同，而且多为主观性理解，一些投资者可能不赞同通过方法论来获得指数，其中整合了环境、社会和管理因素。

■  因为各行业的伦理价值观和社会规范不同，应用负面筛选的聚合指数可以理解为利基。

■      倾向于环境、社会和管理的指数将帮助固定收益投资者开发整合环境、社会和管理的被动资金，重点关注于环境和社会主题。

■       固定收益投资者的一个重要机会是以被动方式复制指数，同时进行权重变动以降低投资组合中的整体环境、社会和管理风险。

综合债券指数

2013年，巴克莱银行和摩根士丹利资本国际共同制定了一套新的基于规则的固定收益基准指数，反映了三种不同的环境、社会和管理的公司策略：

1.环境、社会和管理加权指数使用环境、社会和管理评级和评级动量来调整现有巴克莱指数中的指数权重。

2.可持续性指数使用特定领域的环境、社会和管理正面筛选来调整权重。

3. 社会责任指数（SRI）应用环境、社会和管理筛选排除某些发行人。

综合环境、社会和管理——聚焦持续时间和阶段风险

持续时间是负责任投资中经常考虑的因素，但在固定收益情况下，时间安排尤为重要。接受负责任投资原则组织采访的投资者对环境、社会和管理与信誉之间的联系有不同的看法。相比于不同时期，不同的环境、社会和管理因素会带来更突出的风险。在短期内，投资者受到诸如极端天气或工业灾难等低频、高影响力事件的威胁更大。十五年后，环境、社会和管理趋势（如人口变化和气候变化）可能对债券收益率产生重大影响，但影响程度尚不明确。虽然三年期债券和五年期债券的环境、社会和管理分析的差别可能不大，但随着持续时间延长，两年期债券和十年期债券的环境、社会和管理分析差别则不可小觑。

发行人报告和债券文件

债务招股说明书以“引言和警告”开篇，还包括“风险因素”部分，其中发行人列出了可能的信用风险。这些章节内容因行业和地区而异，但难能可贵的是在任何司法管辖区都提到与环境、社会和管理有关的风险。一些公司，特别是能源公司将碳监管纳入风险范围。发行人受环境、社会和管理因素影响的条目包括商品价格波动、监管和政治风险、法律风险和商业活动连续性活动所产生的风险。

债券契约在任何条款相关争议中都保护借款人和贷款人的利益。发行人违反债券契约，则被认为技术违约，很可能影响未来的信用评级。契约通常规定，发行人向投资者提供定期财务报表，并限制其持有的收益相关债券比例。债券契约也可以包括要求发行人遵守某些规定的条款，例如遵守“全球契约”标准。

风险标示，观察列表和交通灯系统

红旗标记，观察列表和交通信号灯系统都可以快速有效地突出与投资人员有关的环境、社会和管理相关问题。环境、社会和管理评分（或特定环境、社会和管理指标）低于预设阈值的发行人在投资过程中会被分配红旗标志或停止标志，以确保信用分析师或投资组合经理了解相关风险。系统有两种工作方式; 虽然应该主要关注风险，但分析师可能会挑出其认为由于发行人的特殊环境、社会和管理评分被低估的债券。

最终，红旗标志可能会引发许多不同的结果。至少，它们应鼓励对具体问题或失败背后原因进行深入分析。分析师需证明他们对发行人的偏好是合理的。环境、社会和管理差评可能会促使投资者向发行人询问更多信息或降低他们的整体信用评级，可能导致管理者改变对定价的看法，并最终在投资组合中购买或出售某一债券并调整其权重。所有这些方法都能确保投资者系统地、而非采用某种特定方式考虑环境、社会和管理因素。

通知购买/出售/持有和组合权重决定

重大风险造成的持续环境、社会和管理低分可能最终导致投资者撤销债券投资或减少未来投资的问题。作为撤资的替代方案，投资组合经理可以使用环境、社会和管理分析来帮助其决定权重，倾向于在环境、社会和管理分析中表现出更高价值的公司。

环境、社会和管理筛选

固定收益投资者将环境、社会和管理因素作为过滤或筛选标准应用于其投资领域，确定被纳入投资范围的发行人或证券。这是确保投资符合（客户）道德动机并降低声誉风险的有效途径。

图10显示了固定收益投资者应用于筛选不同类型发行人的一般标准。

环境社会和管理筛选分为三类：

1. 负面/排除筛选：根据特定的环境、社会和管理标准将某些部门、公司或项目的基金或投资组合排除在外。

2. 积极的/同类最佳筛选：针对行业同行选择环境、社会和管理表现积极的行业、公司或项目的投资。

3. 基于规范的筛选：根据国际规范对最低商业行为标准进行投资筛选。

筛选的操作实例

下面总结了一些针对不同发行人的环境、社会和管理因素以及基于规范和积极筛选的例子。

企业

筛选普遍适用于所有资产、具体任务或资金。 许多投资者已经开发了适用环境、社会和管理筛选的道德债券基金、“绿色”债券基金、社会责任债券基金或社会负责任投资债券基金。

政府

投资者除了可以按区域或信用评级进行标准筛选外，一些投资者也会对国家进行积

极筛选或环境、社会和管理筛选，以排除不符合某些标准的国家，标准包括人权条约签署国等。

■ 投资管理公司丹斯克资本根据世界银行的全球治理指标（WGI）筛选其政府债券市场。除了债券融资明显有助于提高分数的情况外，它没有包括得分较低的国家。

■ 申请筛选时，应将国家以下各级政府、地方政府和政府机构与国家本身分开考虑。

金融机构

■ 德国复兴信贷银行将某些银行排除在外，这些银行10%以上公司属于国际金融公司排除清单上所列部门。同样的过程也适用于资产抵押债券发行人。

■ 美国天主教主教会议（USCCB）“不会将资金存入‘令人满意’评级以下的金融机构，评级标准由联邦监管机构根据社区再投资法（CRA） 制定。”社区再投资法是旨在鼓励进行符合银行所在社区需求贷款的联邦法律。

筛选的主要考虑因素

■ 确定公司收入的多大比例来自于筛选的活动或行业时，发行人被排除在外。

■ 确保筛选所依据的环境社会管理数据稳健并接受定期审查。

■ 考虑可能影响筛选的因素，如投资组合的集中度、适用于较小的投资领域（例如G7政府债券）。

■ 环境社会管理风险通常从母公司流向子公司的特殊用途车辆项目或其他项目，因此筛选应首先与母公司有关。

■ 筛选可能是持续参与过程影响发行人环境、社会和管理的“最后有效手段”。

本质上来说，基于环境绩效和环境主题投资的积极筛选的概念可进行互换。

环境、社会和管理参与发行人

股东常通过参与发现环境、社会和管理信息并影响公司管理或可持续性。这在固定收益投资者中并不常见，原因无疑是其缺少投票权及其在资本结构中地位较低。尽管如此，因为环境、社会和管理相关风险得到缓解，机会得到最大化，债券持有人和股东都可以从参与中获益。在本章中，我们将探讨与不同类型发行人参与的主要方式。

环境、社会和管理参与发行人的实际操作性问题

为什么参与？

■ 获得环境、社会和管理数据。

■ 确定和衡量用其他方式难以评估的信用风险

■ 更好地了解发行人如何管理或计划管理环境、社会和管理的风险

■ 影响发行人管理重大风险的方式

■ 对诸如债券契约等债券文件的标准条款和内容的制定产生影响

谁应参与?

取决于参与的目的是收集环境、社会和管理信息还是影响发行人的行为：

■ 固定收益分析师

■ 环境、社会和管理信息分析师

■ 投资组合经理

■ 内部参与专家

■ 外部服务提供商

投资者如何确定参与和参与资源的优先级？

参与可能是资源密集型的，所以投资者要根据以下原则确定优先级是非常重要的：

■ 个人债券中的相对票价大小或总持有量

■ 环境、社会和管理相关风险的严重性和重要性

■ 投资者预期影响最大的环境、社会和管理问题

谁来参与？

以公司为重点的参与面向首席财务官、法律人员、投资者相关人员、健康、安全及企业责任人员等高级管理人员。

以政府为重点的参与根据投资者规模大小、参与机会多少和发行人会见投资者的意愿强弱发生变化。负责任投资原则签署方表示，他们邀请政府官员参与，包括财政部门和政府机构（例如美国环境保护局），债务管理机构和出口信贷机构的高级管理人员。

参与的时间和方式？

上游。 虽然债券持有者在发行上游时期参与空间通常很小，但这个时期也是债券持有人能够产生最大影响的时刻。投资者可以进行融资路演和公司询价参与前期事务。负责任投资原则签署人通常通过电话、电子邮件、信件和个人会议以及投资者圆桌会议进行参与。

下游。在投资后期，债券持有人与发行人之间的关系成为契约关系，对于环境、社会和管理因素不大可能成为契约的一部分。然而，投资者根据自身规模，作为潜在的未来投资者具有一定影响力。因此，他们应该考虑参与季度会议、财务报告、股东会议和国家访问（与企业和政府）。19

参与是奖励还是惩罚？

对于长期或买入-持有风格的投资者，参与不仅仅是为了纠正错误；他们也应该通过参与来鼓励最佳做法。在某些情况下，投资者可能会分享其关于投资组合的知识，以更好地管控环境社会和管理风险，利于投资过程顺利进行。德国复兴信贷银行副总裁索维格·帕普·哈米斯说：“首先，我们可以告诉他们，我们本来希望投资更多你们的债券，但是由于可持续性的原因我们无法这么做。”马里恩·马里诺弗补充说，“表现优秀的债券的发行人也会收到一封信。我们告诉他们，“我们很开心您的债券可持续性表现良好，但是下个月其他债券情况改善时，您也有被取代的风险。”

哪些因素促使参与取得成功？

■ 参与是一个“漫长的游戏”；固定收益投资者希望通过他们持续的参与和不间断地进展监测建立良好信誉。成功的参与通常都持续一年以上。

■ 参与的有效性将取决于发行人与投资者之间的关系强度。而这又取决于发起人和投资者持有的债券比例，无论情况为投资者直接从发行人购买债券还是从其他投资者处购买。其它变量包括当前的市场需求、发行人信用质量和所在区域。

过度询问发行人关于环境、社会管理的问题可能会适得其反。确保调查问卷简明扼要，并在需要时采用环境、社会和管理研究人员提供的资料数据。

负责任投资原则签署方表示，他们对公司债券的参与比主权债券多，尽管后者的利率非常高。图11显示了企业和主权债券持有人对作为负责任投资原则报告框架（2013-2014年）中一部分的参与问题的回应。

参与投资者考虑因素

■ 大多数债券持有人参与的同时内部股权团队也会联合起来，但针对不同人员的债券持有人可能会增加投资者的影响力。

■ 债券持有人可以使用负责任投资原则交易中心平台作为与他人合作增加集体影响力的一种方式。

■ 由于缺乏筛选或整合社会环境和管理的选择，被动投资者的参与应被视为必不可少的风险管理工具。

■ 通过一致的参与方式，与发行人建立牢固的关系。

■ 将资源重点放在高风险部门和较大股份上。

■ 使名列前茅者和落后者都参与，提高跨部门的最低标准。

■ 为参与结果制定明确的目标，并监控整个过程进展。

■ 支持相关的参与（或管理）代码或指令。

■ 考虑参与是否成为正常投资决策和监控的一部分，或者是具有自己的框架和目标的独特活动。

■ 直接向客户和受益人报告参与活动和成果。

■ 绿色债券路演和投资为投资者提供关注环境的机会，并使发行人的活动与投资者价值观相一致。

主题投资

目前，对回报诱人、效益稳定的投资产品的制度需求达到历史最高。本指南主要聚焦投资过程。主题投资常被视为投资产品，但许多人将绿色债券认作解决气候变化和水资源短缺等环境、社会与管理（环境、社会与管理）风险的一种方式。本节我们将探讨不同类型的“主题”投资固定收益，阐释其有关考虑要素，确保投资人了解所涉及的债券。

主题投资固定收益市场概述

主题债券或资产抵押债券（ABS）主要由公司、银行和超国家组织（如世界银行）发行，也由国家机构和地方当局或市政府发行。收益一般分配给诸如风电场或环保性公共交通工具等的可再生能源项目。资产抵押债券可由太阳能发电设施发行。根据主题债券的分类情况，该市场的未偿债券总额为360亿美元（标有绿色债券）和5020亿美元（“气候主题”债券市场）。20据更大范围估算，3580亿美元用来资助低碳交通工具项目，750亿美元则用于可再生能源发展。2013年，大部分债券由非金融企业发行，紧随其后的是超国家组织。图12显示了2007 - 2014年绿色债券发行量的增长。

环境和社会主题债券

项目债券和收益债券

项目债券基金一般分配给具体项目，如风电场建设或海上输电项目。（例如，2013年，加拿大可再生能源生产商布鲁克菲尔德可再生能源公司发行了4.5亿加元的17年期BBB级债券为166兆瓦的风力发电场融资。）收益主题债券通常由州、市或政府机构发行，为诸如公共交通系统等创收项目提供资金。

绿色收益债券

收益使用或资产挂钩债券被发行人认定为绿色债券，其收益专门用于未来符合绿色定义（由发行人定义）的投资，而不用于离散项目。 例如：

■ 企业:2014年，法国跨国电力公司GDFSuez发行了与可再生能源和能源效率项目相关的25亿欧元的A级债券。

■ 金融机构:2014年，英国的劳埃德银行发行2.5亿英镑的4年期A级环境、社会与管理债券，旨在支持与农业、区域增长、卫生保健和区域性中小企业贷款有关的各种环境和社会项目。

■ 机构和当地政府:2013年，挪威政府资助机构Kommunalbanken发行5亿美元的3年期AAA债券，用于挪威市政气候变化减缓项目的贴息贷款。

证券化绿色债券

证券化绿色债券收益是指从绿色资产组合或资产池的贷款或租赁获得的支持性收入。绿色资产组合或资产池包括如太阳能电池板安装项目。（例如，2014年，日本汽车制造商的租赁公司丰田金融服务公司发行17.5亿美元的A / A资产抵押债券，6到8年时间达到三部分股票的成熟，资助丰田汽车的混合动力系列汽车贷款和租赁。）

气候主题投资

气候主题的债券定义广泛，指为气候变化解决方案筹集资金而发行的债券，包括低碳运输系统和节能产品的收入。

社会主题债券

许多气候变化以外的主题也许与债券收益紧密相关。尽管迄今为止，社会住房债券发行量依然相对较小，但其为最成熟的住房融资之一。自2006年以来，国际免疫融资机制一直在为筹集疫苗接种资金发行债券。其他潜在的资金分配包括教育设施、医疗保健和其他公共部门或公共-私营部门合作项目。