【行业·非银】孙婷：得健康险者得天下

商业健康险正处在蓬勃发展期。1）随着健康保障需求、目标人群（中高端人群）和市场渗透率的激增，2012-2016年健康险保费收入的年均复合增速高达42.3%，远远高于人身险的其他两大险种——寿险（14.9%）和意外险 （17.5%）的增速水平，并且同比增速逐年提升。2）近年健康险保费的增长主要来自于重大疾病保险与医疗保险，2016年个人业务和长期业务的保费收入占比分别高达82%和81%。 3）2016年人保健康和平安健康的净利润逆势明显改善。4）上市保险公司的健康险占比显著上升，2016年国寿、平安、太保、新华的健康险占比分别同比提升0.9、2.1、1.3和6.1个百分点。

未来商业健康险在中国医疗保障体系中的重要性必然提升。1）中国基本医疗保险的覆盖广泛但保障不高，2015年中国基本医疗保险覆盖率超过95%，但基本医保占医疗费用的比例仅为56%，而个人支出占比高达40%。目前我国部分地区的医保基金已经出现赤字，医保制度的可持续性面临挑战。2）中国的基本国情（经济新常态、人口基数、城乡差别）决定了全民医保的保障程度有限，不可能支撑起类似英国的国家（全民）医疗保险模式。而商业健康险能够补充医保缺口，提升保障程度，也可服务高端市场，为高端客户提供差异化的优质医疗服务。

未来商业健康险在人身险中的占比必然提升。1）人口老龄化、预期寿命延长、医疗支出占GDP比例上升、居民健康保障意识增强等因素将联合导致健康险在人身险中的占比长期持续上升。日本人身险行业2000年至今以第三领域保险（健康保险等）为主的经验能够佐证我们的观点。2）《“健康中国2030”规划纲要》提出要积极发展商业健康保险，鼓励企业和个人参加商业健康保险及多种形式的补充保险。商业健康险在多重政策推动下有望实现跨越式发展。

直接贡献：重疾险业务能够提升NBV，并增加死差贡献。1）平安2016年长期保障型业务的新业务价值率高达82.9%，远远高于长交储蓄型（31.0%）、短交储蓄型（15.3%）和短期险（27.2%）的水平。重疾险保费的快速增长既能拉抬首年保费的整体增速，又能通过占比的增加大幅提升新业务价值率，从而促进NBV实现更快增长。2）平安2016年NBV中利差占比仅为33.9%，死差、费差等其他差占比高达66.1%。重疾险占比的增加能够提升死差贡献，改善利润结构。

潜在贡献：发展医疗险，打造大健康产业生态圈。1）保险公司有能力利用销售医疗保险掌握的客户和资金，进军医疗服务和健康管理行业，直接向客户提供从预防到诊疗的全方位服务，从而打造大健康生态闭环。2）实践方面，保险公司正在以自建、参股、战略合作、并购等方式进入医疗服务和健康管理领域。

健康险的长期发展能助力价值持续提升。上市保险公司资产端负债端均向好，利率上行与价值转型逻辑依然成立且逐步验证。目前股价对应中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险2017年PEV为1.02、1.02、0.92、1.03倍。

风险提示：权益市场下跌导致业绩估值双重压力。