家居系列专题：工程渠道蓬勃发展，家居龙头顺势而上【华西轻工徐林锋团队】

► 为什么是工程渠道？ 一方面，在国家政策的推动下，全装修渗透率正持续提升。反映到企业层面，以索菲亚为例，零售端约有38%的客户为新房精装客户，工程渠道对家具行业的影响已不容忽视。另一方面，工程渠道并不创造新的需求，只是挤压零售的蛋糕。在零售端竞争日益加剧的背景下，工程渠道有望成为家具企业成长的新驱动力，其重要性不言而喻。

► 全装市场现状：全装修渗透率有较大提升空间，地产商积极跟进。 根据奥维云网统计，2015年至2018年，国内精装修住宅开盘套数由82万套上升至253万套，年均复合增长率为32.5%；预计2019年为340万套，同比增长34%。渗透率方面， 2016年国内精装修渗透率为12%，预计2019年将上升至32%。但对比北美、日本、欧洲等发达地区80%左右水平，我国精装修渗透率仍有较大提升空间。地产商层面，龙头房企保持较高市场份额，中小房企亦积极跟进。

► 渠道变革带来新机遇，家居龙头顺势而上。 全装修所涉及品类主要包括橱柜、木门、瓷砖、地板等建材品类，我们预计2021年橱柜、木门、地板、瓷砖工程端将分别有约228、110、291、193亿元市场规模。借鉴厨电经验，我们认为工程业务将成为家居品牌成长新驱动。推荐关注全屋定制龙头 欧派家居、 受益标的 志邦家居，江山欧派。

►工程业务不是万能解决方案，仍需关注其对报表的影响。 B端业务的主要作用在于提供增长点、攫取市场份额以及提升规模优势上，但我们认为，未来的家居企业的核心竞争力仍在C端。一方面，B端的最终客户仍是C端消费者，通过零售端建立的品牌力是家居企业在B端成功的重要前提；另一方面，随着城镇化的逐步推进，预计市场需求将逐步转向以二次改造为主，零售端仍是家居企业的核心竞争力。工程业务低毛利低净利以及账期会对报表产生影响，对此仍需保持关注。

风险提示

精装修渗透率提升不及预期、行业竞争加剧。

家居行业已进入渠道多元化时代。 21世纪初地产行业进入黄金阶段，家居行业亦迎来快速发展期。随着地产政策转向“房住不炒”，建材市场客流量承压，销售额中枢明显下移。反映到家居企业层面，由于早期门店多数开设在建材卖场，且以坐商为主，家居企业客流亦受较大影响。流量压力之下，家居企业开始开辟新渠道，C端的线上线下融合、整装、小区物业渠道以及B端工程渠道异军突起，行业已进入渠道多元化时代。

多元化渠道中，为何要重点关注工程渠道？ 一方面，在国家政策的推动下，全装修渗透率正持续提升。反映到企业层面，以索菲亚为例，零售端约有38%的客户为新房精装客户，工程渠道对家居行业的影响已不容忽视。另一方面，工程渠道并不创造新的需求，只是挤压零售端的蛋糕。在零售端竞争日益加剧的背景下，工程渠道有望成为家居企业成长的新驱动力，其重要性不言而喻。

住建部在2002年发布的《商品住宅装修一次到位实施细则》中首次定义“全装修”概念，细则中规定，“全装修”是指“房屋交钥匙前，所有功能空间的固定面全部铺装或粉刷完成，厨房和卫生间的基本设备全部安装完成”。由于全装修住宅可缩短工期、保证质量、降低造价 ，从而提升产业链效率，同时也有利于贯彻节能、节水、节材的环保方针，近年来中央、地方政府连续发文推动全装修住宅建设。

多地地方政府发文跟进。 在中央及部委连续发文引导之后，各地政府全装修政策迅速跟进，2016年后省级、市级政策先后加速落地。各级政府政策不断加码，全装修住宅建设有望持续快速推进。

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近年精装房建设蓬勃发展，精装渗透率仍有较大提升空间。 根据奥维云网统计，2015年至2018年，国内精装修住宅开盘套数由82万套上升至253万套，年均复合增长率为32.5%；预计2019年为340万套，同比增长34%。渗透率方面， 2016年国内精装修渗透率为12%，预计2019年将上升至32%。但对比北美、日本、欧洲等发达地区70-80%以上的比例，我国精装修渗透率仍有较大提升空间。

地产商层面，龙头房企保持较高市场份额，中小房企亦积极跟进。

• 龙头地产商保持较高市场份额。 2018年1-8月全装修市场中TOP 10房企份额占比为46%，其中碧桂园、恒大、万科占比分别为17%、9%、9%。对比销售金额口径CR10约27%，龙头房企在精装市场拥有更高的市场份额。

• 中小型地产商积极跟进。 除去龙头地产商，中小房企也在积极布局精装。2017年至2019年前7个月，TOP 11-20、TOP 21-50、TOP 51-100、其他房企精装市场份额呈上升趋势，分别提升2 pct、4 pct、2 pct、7pct，中小型地产商跟进积极。

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1、全装修对哪些家居品类有影响？

全装修所涉及品类主要包括橱柜、木门、瓷砖、地板等建材品类。 根据《住宅全装修设计技术导则》，全装修是指住宅交付使用前，套内所有功能空间的硬装作业完成，电气、给水排水、暖通与空调、家居智能化和燃气供应等系统以及固定家居安装到位，厨房、卫生间等基本配套设备部品完备，使住宅具备基本使用功能的施工安装过程。为达上述要求，全装修房屋所涉建材主要包括橱柜、木门、卫浴、瓷砖、地板等建材品类。根据奥维云网统计，上述建材配套率基本达到100%。

各品类精装市场空间如何？ 我们以2016-2018年的地产销售数据作为参考，并假设2019-2021年精装房渗透率为32%、37%、42%，对应各品类市场空间预测如下：

• 橱柜:假设每套精装房配套1套橱柜，单套橱柜出厂价约4500元，则2019-2021年橱柜工程市场规模为128、183、228亿元。

• 木门：假设每套精装房配套1套橱柜，单套木门出厂价约800元，则2019-2021年木门工程市场规模为68、91、110亿元。

• 地板：假设每套精装房配套46平米地板，每平米地板出厂价约140元，则2019-2021年地板工程市场规模为181、243、291亿元。

• 瓷砖：假设每套精装房配套48平米瓷砖，每平米瓷砖出厂价约50元，则2019-2021年瓷砖工程市场规模为113、152、183亿元。

2、家电工程业务给我们的启示

从商品属性看，由于厨电与橱柜均同属精装必配品类，且具备一户一套的特征，因此两者有较强的可比性。实际上近年受精装房渗透率快速上升的影响，厨电行业渠道结构亦迎来较大变革。龙头企业老板、方太凭借出色的品牌力、稳定的交付能力等综合实力迅速抢占精装市场，从横向、纵向两个维度超越同行竞品。

• 从横向来看， 2018年老板电器、方太电器在工程市场中分别拿下40%、30%的市场份额（奥维云网口径），而其在零售端的份额分别为25%、22%（中怡康口径）。同样的品牌，在不同的渠道下市场份额相差明显，虽然不同的统计口径或带来一定差别，但并这不是主要原因。我们认为更深层次的是因为B端渠道中，地产商作为专业采购者，更在意公司品牌、服务能力、交付能力等综合竞争力，而这恰恰是龙头的竞争优势所在。

• 从纵向来看， 老板、方太连续两年实现工程市场集中度提升，其中2017、2018年老板分别提升13.2pct、3.5pct，方太分别提升4.0pct、3.1pct；与之对应的是，美的、西门子市场份额连续下降，2017、2018年美的分别下降2.1pct、0.4pct，西门子分别下降1.2pct、0.7pct。工程渠道中强者恒强的趋势愈发明显。

工程渠道成为厨电品牌成长新驱动。 老板电器2019H1工程渠道收入同比增长80%，整体收入同比增长0.88%；华帝股份2018年工程渠道增长57%，整体收入同比增长6.36%。在零售端压力较大的背景下，工程渠道均为整体增长做出较大贡献。

3、借鉴厨电经验，我们认为家居龙头有望再享渠道红利

借鉴厨电经验，家居龙头有望再享渠道红利。 剖析厨电龙头收割工程市场份额的原因，我们认为主要在于：

• 对地产商而言， 地产集中度持续提升，且房企精装房市场集中度更高，而龙头地产商在选择供应商时，更注重其是否与自身品牌匹配、是否具备稳定的服务能力及优秀的品质，龙头品牌相较而言更受青睐。

• 对品牌商而言， 一方面，部分龙头品牌具备全国产能布局，降低运输成本同时提升服务效率；另一方面，工程业务通常有一定账期，资金压力成为小型企业做大的门槛。

（1）全屋定制：竞争格局分散，工程业务助力集中度提升

橱柜行业竞争格局较为分散。 根据智研咨询数据，2018年国内定制橱柜市场规模约1106亿元，同比增长6.3%；其中欧派家居57.65亿元，占比约5.2%，市占率第一；七家上市公司仅占据约10%的市场份额，行业整体较为分散。

多数定制公司发力工程业务。 由于全装修对橱柜影响大于衣柜，橱柜占比较高的定制企业开始发力工程业务，2018年皮阿诺、志邦家居、欧派家居、金牌厨柜、我乐家居工程业务占比为27.60%、16.06%、12.32%、11.90%、8.23%，同比分别+9.66pct、-2.25 pct、+2.39 pct、+3.32 pct、+4.36 pct；衣柜为主企业也开始提前布局，18年索菲亚、好莱客工程收入占比分别为6.62%、0.06%，同比分别+2.78pct、0.06pct。

看好工程业务助力行业集中度提升。 根据优采大数据《2018年全国重点70城工程市场年报》样本统计显示，橱柜工程渠道CR5约55%，集中度已明显高于全渠道口径（CR7约10%）。对比厨电，橱柜工程渠道集中度或仍偏低，但随着品牌力的逐步确立，以及批量集采带来的规模优势，工程渠道集中度仍有上行空间，工程业务有望助力行业集中度提升。

欧派家居：品类、产能布局最为完善，工程业务成为新驱动。

• 工程业务占比持续提升。 公司目前已和万科、绿城、保利、恒大、碧桂园、中粮、远洋等多家国内知名的百强房企建立战略合作关系，在地产百强企业中，跟欧派长期合作的约有70多家。近年公司工程业务保持较快增速，2018年收入14.18亿元，同比增长47.1%，收入占比同比提升2.39pct至12.32%。

• 产能布局辐射全国。 龙头房企住宅项目遍布全国，以恒大为例，2018年恒大在超过30个省市地区实现收入。与此对应的是，欧派家居在天津、无锡、广州清远、成都均有布局生产基地，辐射全国的产能布局在确保公司交付、服务能力的同时，也可降低运输成本。

• 品类布局齐全，后续木门、卫浴、金属门窗均可作为工程渠道潜在品类。 目前公司工程业务以橱柜为主，2018年欧派橱柜、衣柜、卫浴、木门工程收入占比分别为87%、9%、4%、1%。卫浴、木门、金属门窗（培育中）均为精装房一级配套部品，后续有望发挥品类协同效应，成为工程业务潜在增长点。

志邦家居：工程业务经验丰富，二线龙头大有可为

• 公司工程业务经验较为丰富。 公司自2010年开始布局国内精装修地产项目B2B业务，构建布渠道、强交付、设计领先、控风险四大发展方向。自 2015 年起引入美国 PMBOK（项目管理知识体系）和项目管理软件，形成适合行业要求和自身发展的工程项目管理执行和评价标准，以及从业人员 PMP（项目管理专业）认证体制和 PMO（项目管理办公室）管理组织，积累了丰富的普通住宅/公寓、文旅、酒店、适老等地产业态方面的专业项目管理、安装交付、客户服务和风险控制的经验。

• 公司具备较好的工程客户资源。 公司连续七年入选“中国房地产开发企业 500 强首选供应商（橱柜类）”。同时公司具备较好的客户资源，在公司工程业务已有合作的客户中，多为百强头部地产和地区龙头地产公司，百强地产客户占比已达 30%，其中前10占比50%，前20占比60%。

• 工程业务保持较快增速。 2016年、2017年工程业务均保持接近60%的较快增速；2018年放缓后，2019H1重回24%增长，预计全年仍将保持较高水平。收入占比方面，2018年工程业务占比为16%，2019H1回升至19%。

（2）木门：行业竞争格局分散，工程业务规模优势明显

千 亿规模行业，竞争格局较为分散。 根据中国木材与木制品流通行业年鉴数据，2017年国内定制橱柜市场规模约1370亿元，同比增长7.0%。根据亿欧统计数据，2015年行业两大龙头梦天木门、TATA木门分别实现产值约15亿元、13.5亿元，CR2不足3%，行业竞争格局极为分散。

为何木门行业集中度偏低？

• 行业起步较晚：相较于橱柜、地板等家居品类，木门行业起步较晚。 我国木门发展主要分三个阶段：1）2000年之前：是以传统的木工制造、即装修工匠现场打制为主；2）2000年-2009年：随着中国城镇化建设的推进与消费者家装观念的改变，规模生产企业逐步增多；3）2010年至今：随着行业发展逐步成熟，目前在全国形成珠三角、长三角、东北地区、环渤海地区和西南地区等五大生产集群。涌现出梦天、TATA、江山欧派等全国性木门品牌，但同时行业仍有大量中小品牌存在。

• 非标品： 由于国内住宅工业化起步较晚，到目前为止没有形成行业统一的门洞尺寸，开发商多以企业标准为主进行门洞尺寸设计。同时施工误差也会影响预留门洞尺寸，导致木门企业C端产品多为非标品，影响大规模生产。

• 服务链条较长，对安装技术要求高： 木门企业提供的是上门量尺、产品生产、后续安装的全过程服务，其中安装过程需要师傅具备较好的木工基础，以调平门洞施工时的误差。木门行业C端多以经销模式为主，经销商培养专业的安装团队有利于提升质量，形成用户口碑，但同时也会带来较大的成本负担；而安装外包则无法形成稳定的用户体验。

• 行业柔性化、智能化生产程度偏低。 从家居企业的横向对比来看，木门成本中人工费用占比明显高于橱柜、衣柜、床垫等品类。由于木门尺寸大小不一，行业柔性化、智能化程度偏低。

工程渠道有望成为集中度提升的快速通道。 精装房从根本上解决零售端非标准化的问题，可有效提升木门企业量尺-生产-安装全过程经营效率，龙头通过工程渠道获取市场份额值得期待。

江山欧派：工程业务占比超过70%，助力公司进入发展新阶段

• 工程业务保持较快增速。 2012年-2018年工程业务规模由2177万元增长至9.45亿元，年均复合增长率达60%，其中2018年同比增长34%，预计今年仍将保持高速增长。占比方面，工程业务收入占比快速提升，由2012年的8%上升至2018年约74%。

• 与恒大、万科保持深度合作。 公司于2012年开展工程业务，发展初期即与恒大、万科开展合作。其中2018年对恒大销售额约2.83亿元，同比增长38%；销量24万套，同比增长26%。对万科销量34万套，同比增长13%。

• 新地产商客户不断开拓。 除恒大、万科外，公司亦不断开拓其余一线房企，先后和保利、碧桂园、中海等达成合作。前五大客户占比由2017年的34%降至2018年的25%，新客户开拓已初见成效。

• 工程端规模优势逐步显现。 与C端零售非标品不同，工程渠道大规模标准化生产可明显提升生产端效率。从成本方面看，实木复合门、模压门的工程渠道单套成本均呈下降趋势，而对应的经销渠道单套成本则有所上升，从侧面印证工程渠道规模优势正逐步体现。

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