【以基本面趋势投资和风险收益比来评估白马行情——行业比较思考系列报告之二】
2017 年至今市场完美演绎“A 股美股化”。 （1）近期 A 股股价创下历史新高的公司特点：行业集中在消费品、历史上扎实的基本面、2017 年盈利稳定增长预期、估值合理、市值没有明 显规律、波动率低、QFII 持股占比明显高于公募基金；（2）年初至今边际趋紧的流动性利于 消费白马股。利率上升负面影响小的行业特点应该满足有息负债率低而 ROIC 高，同时 ROE>ROIC，这些行业正好集中在食品饮料、家电、医药、汽车、轻工制造等白马股集中的领域。 （3）投资者结构的优化开启“A 股美股化”的进程。
在基本面趋势投资中，把握买卖点依靠基本面逻辑的形成和破坏；估值则为风险收益比的评估提供了工具。目前白马成长已由业绩确定性溢价演绎到了透支估值切换行情的阶段。动量 到来，我们敬畏市场，尊重市场。但这种时刻我们还是想提醒投资者切莫将预期收益率调得过高。以史为鉴，以 2012/7/12-2012/8/31(期间上证指数下跌5.9%，贵州茅台下跌接近 15%)和2013Q4-2014Q2（期间上证指数下跌 5.8%，大华/歌尔/海康威视/云南白药/白云山下跌幅度超过 30%）这两轮经典白马股行情补跌为例，总结白马行情的风险收益比。
白马股行情补跌的可能催化剂之一：基本面趋势破坏。例如 2012 年的白酒塑化剂和反腐、 2013 年医改控费及控价、42 号文影响地方政府投资事件导致这两轮的白马股基本面趋势破 坏。申万重点公司非金融石油石化 12 年市场盈利预期从 6 月底的20.8%下调到 8 月下旬的 13.8%，申万分析师自下而上的盈利预期亦从 23.1%下调至 14.5%；申万策略白马精选组合 整体业绩增速在 2013Q3 开始放缓，而 A 股非金融石油石化业绩增速却在 2013Q3 仍然在加 速往上；当前申万分析师对于覆盖的白马股 2017 年中报和年报来看，2 季度和全年的业绩增 速预测超过 1 季度的公司家数占比不超过 1/3。
白马股行情补跌的可能催化剂之二：估值接近历史高位，风险收益比降低。比较典型的是 2013 年 Q4 那轮下跌。从 PE角度来看，截至 2013 年 9 月底，白马组合中有 45%的个股达到 2005 年来估值分位的 50%以上，其中大华股份、汤臣倍健、白云山等个股几乎都达到了历史估值 高位。2013 年 9 月底有 58%的白马股的 PEG 达到了 2005 年来估值分位的 75%以上。当前 地产后周期的家电、家具大部分龙头公司当前的相对估值都已经逼近历史新高；而电子、白酒和医药生物等行业大部分公司距离历史最高相对估值还有超过 20%的空间； （2）海外可比公司的估值对比来看，A 股大部分龙头股都偏高。
白马股行情补跌的可能催化剂之三：筹码压力大。无论是 2012 年 Q3 还是 2013Q4，机构对申万策略白马精选组合配置水平均超过 05 年来配置水平均值+1SD，接近历史最高水平。当前 QFII 资金 17Q1 金融和消费品合计拿了有 70%以上。从历史分布来看，消费品的持股 占比目前处在历史相对较高位置，其中食品饮料和医药生物在历史 80-90%分位之间，家用 电器在 70-80%分位之间，汽车在 50-60%分位。根据公募基金净值的变化，可以推测出今 年 2 季度公募基金继续加仓消费白马股，因此 7 月中下旬将要出炉的公募基金 2 季度配置情 况需要重点关注。
白马股行情补跌的可能催化剂之四：流动性大幅收紧。2011 年 6-9 月期间，3 个月 SHIBOR 利率从 6 月初的4.3%上行到 9 月底的 5.7%；2013 年 12 月，当时银行间爆发第二轮钱荒。
白马股行情补跌的可能催化剂之五：多头交易拥挤。（1）2012.7-2012.8 期间，白马股组合 的成交量和成交额分别达到了全市场的 3.0%和 7.3%，达到了过去六年中的最高水平。截至 2017.6.30，白马股组合的成交量和成交额分别达到了全市场的 3.1%和 7.8%，创下了 2011 年以来的新高（。2）2012与2013年白马股补跌前MA60强势股占比分别达到了80%和64%，均高于 2011 年来整体 58%的水平。当下这一占比也处于 76%的水平。(3) 2011 年来MACD 强势股占比均值为 29%，而在 2012 与 2013 年白马股补跌前这一指标分别达到了 45%和 31%，而当下这一指标为 41%。（4）融资情绪指标在 2012.7 达到了 85%的高位，远高于 2011 年来 53%的均值，随后在白马股补跌期间快速下跌至 0%。当下融资情绪指数为 70%， 已经处于一个上行趋势中的中高位置。
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