黄文涛
,S1440510120015
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月份超预期流动性宽松带来的行情已经结束。
原因我们认为有两个。一个是负债成本比较刚性，
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月份是近年来理财收益率的高点，而
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月份前三周理财收益率下行，但非常缓慢，最后一周还出现上行，比较高的负债成本使得广义基金配债的能力受到比较大的制约；另一个是信用债供给压力上升，上半年由于监管使得信用债净融资额大幅为负，也使得贷款额度被用掉
70%
以上，而往年上半年信贷投放是
60%
，说明下半年银行贷款额度会比较紧张，会迫使企业从债券等渠道补足融资若口进而使得下半年信用债供给压力加大。未来我们认为信用债要开启一波新的行情有赖于两个信号，一个是负债成本的下降，一个是融资需求的下降，但是这两个信号下半年比较难看到。负债成本和监管、货币政策以及存款争夺有关系，监管未来还要持续，货币政策也很难宽松，上半年的存款争夺和贷款紧缺有关，下半年存款争夺可能会更激烈。融资需求和经济形势和政策有关，今年经济韧性很强，三季度可能还会延续，四季度会有稍微明显的下行，但幅度也不会太大；今年政策对于地方平台融资的收紧超出以往，未来可能会出现一定的效果，政治局会议提到国企去杠杆是今年下半年工作的重点，但是地方平台、国企和房地产企业的预算软约束问题是长期问题，短期内看到政策有明显的作用还是都点难。因此总体来看信用债维持震荡的观点。
国企去杠杆下半年值得关注。
全国金融工作会议，要求把国企去杠杆作为重中之重，抓好处置
“僵尸企业”工作。近期发改委发文鼓励社会资本参与债转股，银监会年中会议也强调下半年要积极推进债转股，最高法院则表示对于“僵尸企业”要果断通过破产清算，防止债务风险累积引发更多风险和危机。可以预见下半年债转股和去僵尸较上半年会有更积极的动作，由此带来的过剩行业龙头企业的投资机会和非龙头企业的风险都值得关注。
一级市场净融资继续为正但增长趋势有所放缓，二级市场信用债日均交易量稍有下行，中短票收益率多数上行。
本期一级市场净融为正，城投、综合
Ⅱ、基础建设、房地产开发和电力发行较多，房屋建设、城投、石油开采和基础建设四个行业所发债券认购倍数倍数均值排名居前；二级市场银行间资金成本有所下行，交易所资金成本出现较大幅度下行；中短票收益率
1Y
、
3Y
全面上行，
5Y
收益率各评级变化不一；高评级收益率变化幅度较小；中短票收益率分位数差异主要体现在期限方面，
1Y
在
65%
左右，
3Y
在
45%
左右，
5Y
在
40%
左右；中短票信用利差
1Y
、
3Y
各评级均走阔但低评级走阔更多；
5Y
信用利差收窄但低评级收窄更多；中短票评级利差
1Y
走阔，
5Y
收窄；中短票期限利差变化不一，
AAA
与
AA+
评级的
5Y-1Y
和
3Y-1Y
利差走阔。
