摘要：上周金铜窄幅震荡，近期缺乏明显趋势，宏观层面缺乏较为明显的指引，加之海外处于圣诞假期，前期对市场形成较大压制的美元和利率在关键点位也出现了一定的暂停，对金铜的压制暂时缓解，后期美元和利率是否还能进一步上行可能会对价格的短期波动带来较大的影响，那么近期的时间节点可能在1月非农数据，然后才是特朗普的就职，我们认为可能在特朗普正式就职之前，铜价仍将面对一定压力。
核心观点
1、上周贵金属及铜价窄幅震荡
贵金属方面，上周COMEX黄金下跌0.15%，白银下跌0.33%；沪金2502合约上涨1.02%，沪银2502合约上涨2.11%。主要工业金属价格中，COMEX铜、沪铜分别变动+0.7%、+0.3%。
2、宏观缺乏指引，铜价震荡
上周COMEX铜价窄幅震荡，近期铜价缺乏明显趋势，宏观层面缺乏较为明显的指引，加之海外处于圣诞假期，前期对市场形成较大压制的美元和利率在关键点位也出现了一定的暂停，对铜价的压制暂时缓解，后期美元和利率是否还能进一步上行可能会对价格的短期波动带来较大的影响，那么近期的时间节点可能在1月非农数据，然后才是特朗普的就职，我们认为可能在特朗普正式就职之前，铜价仍将面对一定压力。
3、正逢假期，贵金属价格表现平静
上周美元指数及美债收益率于高位震荡，金价承压于低位运行，而后海外处于圣诞假期，贵金属价格整体相对平静，国内金银价格跟随。短期来看，金价仍处于宽幅震荡区间，但中期看地缘危机似乎难以快速结束，避险需求将对金价产生一定支撑，同时，美国潜在的再通胀风险仍有再度推升金价的可能。
一、基本金属市场复盘
COMEX和沪铜市场观察
COMEX铜价上周窄幅震荡，近期铜价缺乏明显趋势，宏观层面缺乏较为明显的指引，加之海外处于圣诞假期，前期对市场形成较大压制的美元和利率在关键点位也出现了一定的暂停，对铜价的压制暂时缓解，后期美元和利率是否还能进一步上行可能会对价格的短期波动带来较大的影响，那么近期的时间节点可能在1月非农数据，然后才是特朗普的就职，我们认为可能在特朗普正式就职之前，铜价仍将面对一定压力。
上周SHFE铜价偏弱运行，75000元/吨一线压力较大，目前国内进入政策的空窗期，跟政策相关的重要会议也要等到春节后，最近对政策预期的传言也比较平淡，对铜价的激励变弱，但是近期国内铜消费又有所改善，给铜价提供了较好的下方支撑。再往后看，国内在1月中下旬开始将进入淡季，但是淡季只要符合季节性就不会对价格有太大压力，还是需要等待宏观层面的进一步指引。
期限结构方面，COMEX铜价格曲线较此前向上位移，价格曲线仍然维持contango结构。上周COMEX库存小幅累积，后续持续去库预期偏弱。预计COMEX铜的价差结构仍将以contango为主，需要关注全年进口长单的签约情况以及明年初单月的进口节奏变化。
上周SHFE铜价格曲线较此前向上位移，价格曲线仍然呈现contango结构。进入12月国内去库表现尚可，下游消费反映较为积极，我们看到了更加积极的点价等，但临近年末，贸易及下游企业纷纷面临关账，整体成交相对清淡，去库节奏放缓，1月将进入季节性累库的时间窗口，现在再去做多月差可能并不是特别明智。
持仓方面，从CFTC持仓来看，上周非商业空头占比继续增加，与价格震荡偏弱匹配，目前空头持仓占比仍在相对低位。
图1：CFTC基金净持仓
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二、贵金属市场复盘
1. 贵金属市场观察
贵金属价格上周窄幅震荡，COMEX金银于2623-2656美元/盎司、29.8-30.5美元/盎司区间内运行。上周美元指数及美债收益率于高位震荡，金价承压于低位运行，而后海外处于圣诞假期，贵金属价格整体相对平静，国内金银价格跟随。
2. 比价与波动率
上周，白银跌幅弱于黄金，金银比震荡下行；铜价小幅走强，金铜比震荡下行；原油小幅上涨，金油比震荡下行。
图2：COMEX金/COMEX银
黄金VIX于低位震荡，避险需求较前期有所减弱。
图3：黄金波动率
近期人民币汇率影响较前期走弱，上周黄金白银内外价差有所回落；内外比价有所回落。
图4：贵金属内外价差
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三、市场前瞻
目前国内进入政策的空窗期，跟政策相关的重要会议也要等到春节后，最近对政策预期的传言也比较平淡，对铜价的激励变弱，但是近期国内铜消费又有所改善，给铜价提供了较好的下方支撑。再往后看，国内在1月中下旬开始将进入淡季，但是淡季只要符合季节性就不会对价格有太大压力，还是需要等待宏观层面的进一步指引。
短期来看，金价仍处于宽幅震荡区间，但中期看地缘危机似乎难以快速结束，避险需求将对金价产生一定支撑，同时，美国潜在的再通胀风险仍有再度推升金价的可能。
