预期交易的终点：节奏比趋势更重要

债市硫磺岛 · 公众号 · · 2025-01-20 18:59

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今天尾盘债市有所调整，各期限利率普遍上行 1bp 左右。今天资金面相比上周还是改善了的，非银隔夜降到了 2.5%-2.8% ，也没有出现什么小作文，调整似乎是自发的，这就比较有看点了。

我认为，可以把近期的行情总结为：“ 预期交易的终点，节奏比趋势更重要 ”。 1 月 6 日的帖子《央行目标函数发生了变化》是我明确看空的第一天，主要的担忧是资金面，认为存在“ 央行 1 月放缓甚至暂停买入短债 ”的可能， “ 需要警惕一季度宽松预期兑现幅度有限的风险 ” 。上述逻辑在事后看，大致得到了验证。

1 、 1 月 6 号以来的曲线形态

资金面波动和央行暂停购债导致短端大幅上行超 20bp ，中长端上行幅度在 5- 10bp 。市场确实调整了，但叛逆的孩子并没有吃到太多苦头，因为长端上行幅度不大；稍微听话的孩子比较倒霉，因为短端上了太多；特别听话降了杠杆的孩子体验应该还可以。熊平之后市场怎么看？ 1 月 8 号 /13 号都有讲过，个人更倾向于长债补跌。因为资本利得只是故事，负 carry 和平坦的曲线是现实。

2 、 12 月经济数据应该得到重视

不少观点认为“生产强，需求弱，数据都是×× × ” ，这些可是部分真像，但绝对不是全部。从 10 月开始消费补贴、抢出口以来，工业品产销率有明显的改善。 10-11 月回升至中位数， 12 月则创了 2020 年以来新高。

从季度视角看，消费补贴、抢出口这两个因素都有持续性，也就是说产销率在一季度应该都不错，强生产有持续性。 2018 年经验显示，抢出口效应可以维持 2-3 个季度。

3 、货币政策宽松节奏再修正

其一，从基本面出发，不需要担心一季度经济有太大的下行风险，二季度则有两会政策落地，可以再看。

其二， 1 月 9 日和 1 月 14 日，金融时报两次解释适度宽松的货币政策，“ 中央明确我国今年将实施适度宽松的货币政策，把实质做法和名义说法统一起来，有助于更好表明货币政策的坚定立场 ” ，显然是有意引导市场收敛对于降息预期的定价。我认为可以在官媒发声和市场预期之间做一个折中，全年降息幅度预期可以上升到 40-50bp ，但节奏上要收敛，比如一季度没有降息，二季度只降 20bp ，剩下的等下半年边走边看。