【东吴环保袁理团队】东江环保点评：设立环保产业基金，危废龙头敦行致远

公司拟与广晟金控发起设立环保产业并购基金，母子基金总规模为30亿元，母基金规模为5.5亿，其中广晟金控或其指定主体作为LP1认缴不超过5亿、公司作为LP2认缴0.5亿。

      1）合作方资本运作经验丰富：此次公司合作的关联方广晟金控是广晟公司金融板块的整合与运作平台，旗下拥有战略性新兴产业基金、城市发展基金和产业并购基金等三只基金，并通过大股东间接参与中金岭南、广晟有色、风华高科、国星光电、佛山照明、东江环保等多家上市公司的资产整合工作，资本运作经验十分丰富。

      2）外延并购战略方向清晰：根据公告内容，此次成立环保产业基金的目的是在更为广阔的范围内寻求对公司有战略意义的投资和环保并购标的，有利于公司储备和培育与主营业务相关的优质项目与技术资源，因此我们分析认为，未来该环保产业基金的投向主要分为两个维度：横向上，考虑到危废处置项目区域壁垒较为明显，以收购和并购方式切入异地市场是最为直接有效的途径，跨区域危废项目加速落地可期；纵向上，在PPP浪潮席卷的形势下，地方政府日益倾向于将危废处置项目打包成为规模更大、治理难度更高的环境综合处置类项目进行发包，因此对竞标企业的综合处置能力提出了更高要求，该环保产业基金设立后，有望进一步对公司的环境综合处置能力进行补强。

     1）两因素造成行业壁垒明显，有效产能严重不足。按照发达国家经验，工业危废一般占工业废物的3-5%的比例测算，我国危废产生量在1亿吨/年以上，而我们通过查询全国危废处理资质数据发现，截至2015年下半年，我国已核准危废处理资质总量仅为4500万吨/年，处理能力与处理需求之间缺口接近6000万吨/年，折算实际处理率不足40%。究其原因，危废项目对运营管理能力要求较高、邻避效应等因素造成危废项目进展不确定性较强是造成行业壁垒明显、市场集中度较低的两大主要因素，根据E20平台统计的数据，前五大危废处置企业合计市占率为7.79%，公司作为龙头市占率仅为3.33%。

      2）监管趋严驱使行业进入整合期，广晟支持下公司作为龙头有望率先获益。“十三五”时期，在两高司法解释出台和环保执法力度空前趋严的形势下，预计危废处置行业缺口将快速弥合，行业进入集中整合期。而公司作为危废处置龙头，在手资质齐全、运营管理能力杰出、异地扩张经验丰富，再加上广晟公司平台和资源的支持，预计在“十三五”时期公司市场份额有望快速扩大 。

      1）内生方面，截至2016年底，公司拥有国家危险废物名录中46大类中的44类危废经营资质，已取得工业危险废物资质近150万吨/年，伴随着2017年，江西固废处置中心、东江威立雅、沿海固废等多个项目均进入建成和试运营阶段，为公司业绩增长提供充足弹性。

      2）外延方面，公司先后收购江联环保、如东大恒、南通惠天然、衡水睿韬等多个项目，在深耕长三角市场的同时，重点拓展江浙及华北华中区域，实现业务全国布局。我们认为，一方面，公司新建扩建项目不断达产，另一方面，外延扩张战略有序推进，根据公司战略发展规划，到2020年实现在手处理资质合计350万吨/年值得期待

      1）2013年股权激励已见成效，具备示范作用。公司2016年净利润相比2013年增长90.43%，扣非加权平均净资产收益率12.54%，达到2013年股权激励解锁条件（净利润增长率不低于86%，加权平均净资产收益率不低于11%）。

      2）2016年11月8日公司完成了股权激励首期授予，发行数量为1814万股，授予人数为332名核心骨干员工。我们认为，参考2013年股权激励效果，此次股权激励覆盖面更广，将更好的实现利益绑定，有助于公司稳定发展。

      我们预计公司2017-2019年EPS分别为0.61、0.77、1.01元，对应目前股价的PE为28、22、17倍，维持“买入”评级。

危废处理价格下行；危废项目进度低于预期。

东吴证券袁理团队

（2016年新财富第6名、水晶球第5名，2015年中国证券业分析师金牛奖。）

涓流积至沧溟水，拳石崇成泰华岑

【独立思考、判断独到】独家、深度推荐环境咨询服务业，成功形成市场影响和定价能力。深度研究危废、污泥、VOCs监测、土壤行业，同时着眼于环境效果导向下，前端能源结构的变迁带来的园区集中供热、分布式天然气机遇。

【牛股挖掘】独立研究环境咨询服务业，中金环境一枝独秀、逻辑不断兑现。连续深度挖掘东江环保、聚光科技、理工环科、苏交科、富春环保、雪浪环境、盈峰环境、瀚蓝环境、华光股份、博世科、迪森股份、金圆股份、金海环境。 

【产业资源丰富】中国水业企业、中国固废企业评选委员会专家成员。团队获得中国风投等20家PE、50家上市公司背书支持。

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