袁海霞等：中央经济工作会议的六大看点

袁海霞  中国宏观经济论坛（CMF）主要成员，中诚信国际研究院执行院长

张堃、汪苑晖、燕翔、王晨、闫彦明、赵皓月等  中诚信国际研究院

本文转载自12月12日中诚信研究微信公众号。

2024年12月11-12日，中央经济工作会议（以下简称“会议”）在京举行，在12月9日政治局会议确定的方向基础上，会议深刻分析了当前经济形势，对2025年经济工作进行了更具体的系统部署。今年以来，中国经济整体处于稳步修复中，基本完成全年经济社会发展主要目标任务，但增速逐季放缓，面临的内外挑战不容忽视。展望明年，会议提出要“坚持稳中求进工作总基调”，“实施更加积极有为的宏观政策”，完成九大重点经济任务，持续推动经济持续回升向好。我们认为会议有以下六点值得重点关注：

一、明年经济增长目标或在5%左右，建议将名义增长率纳入目标考核

尽管中央经济工作会议不会公布明年经济增速等具体目标，但9月底以来的一揽子增量政策和一系列重要会议表态均提振了市场信心，此次会议也指出尽管“我国经济运行仍面临不少困难和挑战，同时必须看到我国经济长期向好的支撑条件和长期趋势没有变”，对明年的预期给予了较为积极的指引， 我们预计2025年经济增长目标或仍在5%左右 。一方面，一揽子增量政策出台以来，生产、商品消费、投资等宏观数据出现边际改善，沪深两市股票成交量和成交额同比增幅都在1.5倍左右，全国新建商品房交易网签量当月同比连续15个月下降后首次正增长，一线城市二手房价格环比年内首次正增长，制造业PMI连续三个月回升，其中反映内外需的新订单和新出口订单均有所改善，中诚信国际宏观高频指数（CHIM）也指向经济表现边际回升，经济运行的积极因素在持续积累，为2025年开局奠定良好基础；另一方面，2025年是“十四五”的收官之年，对经济增长存在一定诉求，希望高质量完成“十四五”规划目标任务，为实现“十五五”良好开局打牢基础。同时，为了实现2035年经济总量或人均GDP“翻一番”的目标，需要2024年至2035年间的年均实际GDP增速达到4.7%左右，因此明年的经济增长目标也应该保持在5%左右。

考虑到去年下半年以来名义增速始终低于实际增速，微观主体体感“偏冷”，建议后续将名义增长率纳入目标考核或者增加名义增长率的考量因素。 当前我国公布的GDP增速、工业增加值增速等宏观数据，都是剔除价格因素后的实际增速，其初衷是为了避免通货膨胀造成数据“虚高”，更真实地反映经济生产成果和社会福利水平。然而由于微观层面“货币幻觉”的存在，即居民和企业部门更关注居民收入、企业营收和利润等的名义增速，在物价下行阶段，宏观数据与微观主体感受就会发生偏差。2023年二季度以来，我国GDP平减指数已经连续6个季度为负，上一次持续这么久的是，1998年自6月份连续7个季度持续为负，考虑四季度物价水平仍偏低，预计四季度平减指数大概率为负，实际增速与名义增速缺口仍存，微观主体体感“偏冷”；而这其中的关键仍然是有效需求不足下的价格水平的持续低迷，今年以来CPI同比总体在0%附近，PPI已经连续26个月负增长，工业企业利润也处于下滑区间，尽管PPI降幅有所收窄，但营收改善的制约通过对生产、投资、就业等方面的影响仍然会影响微观主体的行为与信心，也在一定程度上抑制了居民的消费意愿。考虑经济活动和政策落地都需要传导至微观主体才能生效，微观主体信心不振会弱化宏观政策的实际效果，因此后续建议将名义增长率纳入目标考核。

二 、 更加积极的财政政策与适度宽松的货币政策形成合力，加强超常规逆周期调节

近日政治局会议首次提出“加强超常规逆周期调节”，本次会议延续该基调，强调要实施“更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”，意味着政策框架有所突破，后续 经济工作重心将进一步向稳增长倾斜，调控工具更加丰富、操作力度更大，旨在通过“超常规”的政策刺激打破基本面的低迷 。当前中国经济整体仍处于周期调整阶段，既面临结构性、趋势性、周期性问题，也面临疫情等短期冲击及外部环境不确定性上升等问题，“国内需求不足、部分企业生产经营困难、群众就业增收面临压力、风险隐患仍然较多”等尚待解决，需要超常规、更积极的宏观政策加强逆周期调节。同时，会议表示打好政策“组合拳”，货币财政政策作为稳增长的重要抓手，应发挥出“1+1大于2”的效果， 预计2025年财政政策和货币政策将呈现“双松”格局，且将继续加强协调联动，注重金融资源和财政资源在重点领域和薄弱环节的配合。

财政政策“更加积极”，是明年经济政策的重头戏，需兼顾政策力度与结构、效率。 会议强调“实施更加积极的财政政策”，与政治局会议表述一致，体现了政策的稳定性和连续性。早在1998年就开始提出实施积极的财政政策，并持续到2004年，2008年金融危机爆发后重启积极的财政政策，但历年“积极”程度有所差异，本次会议提出要实施“更加积极的财政政策，提高财政赤字率，增加发行超长期特别国债，增加地方政府专项债券发行使用”等举措， 意味明年财政政策力度与此前相比或有较大突破。我们认为，实施更加积极的财政政策，需兼顾政策力度与结构、效率 ^[1] 。一方面，财政发力的“量”很重要，对于当前稳增长、扩内需、提振信心、扭转信用收缩趋势来说非常关键。明年预算赤字建议提高至3.4%以上，必要时可安排3.8%左右 ，预算赤字规模将上升至约5万亿，广义赤字规模或达13万亿，有助于弥补土地财政弱化带来的财政缺口，保障合理必要支出，为扩内需、稳增长等提供财政支持。 从广义赤字来看 ，促内需将是明年经济工作的重中之重，可继续安排 超长期特别国债支持“两新”“两重” ，额度可安排1万亿以上，或能拉动GDP增长约0.5-1个百分点 ^[2] ，同时用于 补充国有大行核心一级资本的特别国债 建议尽快推出；此外， 新增专项债 额度仍需保持较高水平，建议2025年安排4万亿左右，考虑2万亿用于置换隐性债务后，新增专项债额度或为6万亿左右。

另一方面，相较于绝对规模，结构与效率更加重要，决定了财政发力的质量和可持续性。会议提出要“优化财政支出结构”，财政支出结构应与经济发展阶段相匹配，从“以投资为主”转向“投资与消费并重”，从建设型财政向民生型财政转变。其一，进一步向民生领域倾斜。 着重解决民生领域的医疗、教育、养老、托幼等短板问题，并重点加强对就业困难群体及低收入人口救助帮扶、财政补贴力度，解决居民后顾之忧，提高消费意愿；同时，发放现金或数字货币仍是在短期内扩大居民收入、增加消费者利益最有效的方法，给收入水平较低、边际消费倾向较高的群体发放现金更符合当下的情况。 其二，“稳住楼市”的要求下，需加力支持房地产止跌回稳。 房地产仍是当前内需不足的最大掣肘，是现阶段微观主体行为变异的核心或者交叉点，后续应进一步加强财政稳地产的力度。 其三，继续支持重要基建，推进“两新”“两重”。 尽管当前我国宏观效率逐步走低，传统基建项目趋于饱和，但广义基建仍有较大空间，经济转型发展中的重点领域仍需加大支持，可围绕“两新”“两重”等继续推进，为推动经济增长、实现中国式现代化提供重要保障。 此外，财政发力的节奏不容忽视。 今年以来，财政支出节奏及地方债发行使用节奏相对偏慢，市场对积极财政政策的感受相对有限，明年财政发力宜早不宜迟，推动稳增长政策效应及时显现。

时隔14年，中央经济工作会议对货币政策再次定调“适度宽松”，释放更加积极的信号。 从历史看，2008年11月的国常会提出“适度宽松”，主要为应对全球金融危机带来的经济下行压力，2008年9月-12月共计4次下调1年期贷款基准利率、下调幅度共189BP，并多次降准，大型金融机构存准率共下调2个百分点、中小型金融机构存准率共下调4个百分点；2008年底和2009年底的中央经济工作会议延续“适度宽松”基调，但2009-2010年并未降准降息。此后我国货币政策均保持“稳健”或“稳健中性”，6月央行行长潘功胜在陆家嘴论坛上提出“支持性货币政策立场”， 本月政治局会议、中央经济工作会议定调明年货币政策“适度宽松”，预计明年货币政策力度将加大，或有2次降息、1-2次降准。 从降息看，当前受价格水平偏低影响实际利率仍较高，历史上为了应对通缩压力、提振需求，1997年10月至1999年6月中国贷款基准利率累计下调幅度为432BP，但2020年以来5年及1年期贷款报价利率LPR累计下调幅度不超过150BP， 降息存在较大空间且具有一定必要性，单次降息幅度或不低于20BP。 但需注意，降息后存款利率调整通常较为滞后，会加大银行净息差压力，需进一步优化存款利率定价机制，疏通利率传导机制。从降准看，目前我国存准率为6.6%、降准空间逐步收窄，央行表示“不含已执行5%存款准备金率的金融机构”，5%或是当前降准下限；同时，考虑到存款利率下调可能会使“存款搬家”、政府债券大规模发行、稳增长下信贷仍需加大投放等情况下，流动性需求或边际上升， 预计明年买断式逆回购、国债买卖的使用力度将有所加大。

三、注重预期管理，稳定社会预期、提高政策效能

继二十届三中全会将“健全预期管理机制”纳入宏观经济治理体系后，宏观调控愈加重视预期管理，政治局会议提出要“增强协同联动，加强预期管理”，此次 会议再次强调“加强预期管理，协同推进政策实施和预期引导”，表明当前的宏观调控更加关注宏观经济运行的微观基础，注重微观主体的心理活动和经济行为，同时也表明宏观经济政策的推出更加精细化、更具前瞻性，既注重逆周期调节政策的力度，又注重政策的传导效率。 9月24日以来，接连召开的各部门新闻发布会，陆续推出的政策解读、经济数据解读等，包括近期的中央政治局会议和经济工作会议，均可以视为预期管理的有效实践。例如，9月24日在金融支持高质量发展新闻发布会上提出的“下调存款准备金率和政策利率”“降低存量房贷利率，并统一房贷的最低首付比例”，随即在9月底10月初全面落地；另外在新闻发布会上，潘行长还提出“创设新的货币政策工具，支持股票市场稳定发展”，并特别指出互换便利和股票回购、增持再贷款在首期落地后还可以搞第二个、第三个，这些表述极大提振了市场信心，新闻发布会当天上证指数收涨4.15%，并在随后的交易日里连续大涨；10月12日财政部新闻发布会提出“正在抓紧研究明确与取消普通住宅和非普通住宅标准相衔接的增值税、土地增值税政策”，随即在11月住房交易税费进行了调降。这些有效的预期管理行为推动政策的可预见性和可理解性，提升了市场主体对会议提及政策落地的确定性，有助于引导社会形成稳定预期，提升宏观经济政策传导效率，达到事半功倍的效果。

10月以来社会预期已经有所改善，11月制造业PMI为50.3%，连续3个月回升，企业销售前瞻指数与融资指数、消费者信心指数有所改善，房地产市场和股市交易活跃度提升，表明预期管理政策取得了一定效果。但也应该看到，微观主体信心水平整体仍处于历史低位，显著低于疫情前常态化水平，微观主体的信心和预期仍待进一步提振。未来，稳预期仍是经济工作的重点之一， 建议继续通过政策解读、信息公开、新闻发布等方式，主动加强与公众的信息沟通 ，提升政策可理解性，引导社会形成对政策的稳定预期，提升宏观经济政策效率，进而提振微观主体对经济的信心。另外，还可 增加针对居民部门的问卷调查指标，并提高现有景气类指标的公布频率 ，以及时监测微观主体的预期情况，便于调整现有和推出新的宏观经济政策。

四、扩内需被提到首要位置，消费或成为明年经济修复的胜负手

会议延续政治局会议表述，将扩大内需放在明年经济重点任务的首位，提出“实施提振消费专项行动，推动中低收入群体增收减负，提升消费能力、意愿和层级”，意味着扩大内需将成为明年宏观经济政策发力的重点。 当前内需不足特别是终端消费疲弱是制约中国经济修复的主要问题，今年以来消费增长势头持续放缓，最终消费对经济增长的贡献率显著回落，前三季度最终消费的增长贡献率较一季度下降了23.8个百分点至49.9%。

7月政治局会议提出“要以提振消费为重点扩大国内需求”以来，消费成为提振内需的重要抓手。从会议表述看，明年提振消费可从以下几个方面发力： 一是进一步扩大“以旧换新”支持规模与覆盖范围 ，7月国常会安排1500亿资金用于支持以旧换新，并于9月初陆续落地。目前来看政策效果已经显现，10月社会消费品零售额同比增长4.9%，较上月大幅提升1.5个百分点，并且消费结构上呈现出“家电销售大幅攀升，汽车销售显著改善”的特征。另根据发改委披露，共有超3000万人参与消费品以旧换新，带动销售超4000亿元。后续来看，可进一步加大消费品以旧换新的支持力度，同时扩大支持范围，更好提振商品消费。 二是拓宽服务消费供给 ，相较常态增长趋势，当前服务消费显著向下偏离，8月国务院印发《关于促进服务消费高质量发展的意见》，提出通过优化和扩大服务供给，挖掘餐饮、家政等基础型服务消费潜力，激发文旅、教育等改善型服务消费活力，培育数字、绿色等新型服务消费，不断增强服务消费动能。会议提出“扩大服务消费，促进文化旅游业发展，积极发展首发经济、冰雪经济、银发经济”，后续或进一步丰富服务消费的供给，促进服务消费助力其回归常态化增长路径。 三是将促消费与惠民生相结合