近期，关于资产端的政策利率和负债端的存款利率均出现了不同程度的下调，其来势与上次存款利率的下调相比，似有过之而无不及之势。类比上次存款利率下调后债券收益率的下降幅度，同时结合当下经济运行的环境来看，我们预计随着新一轮债牛的开启，十年期国债收益率有望下到2.00%附近，仍有十多个BP的下行空间，所以不要着急忙慌下车止盈，保持定力，以免踏空。不过考虑到今年上半年经济增速与全年经济增长目标持平，当前经济增长压力稍大，完成全年经济增长目标或成为今后政策实施的重中之重，后期势必会出台一些行之有效的举措助力完成全年经济增长目标，在逆周期调节逐步加强下，收益率会随着基本面的好转从本轮债牛的低点出现一定甚至是不小幅度的上行。
一、上一轮存款利率下调后债市的表现
上一轮债市大幅下行的标志性事件是存款利率的下降。继2023年6月和9月存款利率下降后，2023年12月22日起，多家国有大行宣布再次下调存款挂牌利率。其中，一年期和两年期定期存款挂牌利率分别下调10BP、20BP，三年期和五年期定存挂牌利率降幅最高，达25个基点。国有大行下调后，股份制和城商行也纷纷跟进，自此新一轮的存款利率下调拉开了序幕。
存款利率的下调作为广谱利率下降的一部分，且出现了趋势性下降（2023年6月、9月、12月连续下调），最终为债券收益率的大幅下行打开了空间，开启了新一轮的债牛。十年期国债收益率从存款利率调降前2.59%的位置一路下行近30BP至2.30%附近，历时四个月，下降幅度达11%，下行速度之快幅度之大，均超出市场预期。随后便在2.30%附近上下窄幅波动。
图1：存款利率的下调开启收益率大幅下行 |
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资料来源：Wind，作者整理 |
二、本次存款利率的下调紧跟在政策利率下调后面，为新一轮债牛打开空间
（一）政策利率意外下调
7月15日公布的今年二季度GDP同比增速出现了暂时回落，只有4.7%，低于预期值0.3个百分点，较一季度下行0.6个百分点。上半年经济增速累计同比达5.0%，持平全年经济增长目标，完成全年目标经济增长目标的压力凸显。
面对国内经济修复边际放缓的局面，仅间隔一周，政策开始逆周期调节发力，一系列广谱利率均出现了一定程度的下行：7月22日，央行超预期下调7天逆回购利率调降10bp，随后1年期和5年期LPR及隔夜、7天和1个月SLF利率均跟随调降10bp，并在7月25日大幅下调1年期MLF利率20BP。
图2：存款利率的下调开启收益率大幅下行 |
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资料来源：Wind，作者整理 |
（3）存款利率再次下调
2024年7月25日，在MLF利率公布下调后，工农中建交邮储六大国有银行集体宣布下调存款利率，其中两年期、三年期和五年期人民币定期存款利率均下调20BP，5年期存款利率（1.80%）已经全面破2%，本次存款利率三年五年下调幅度为上次调降幅度的80%。若以简单线性外推，则十年期国债收益率的下降幅度在8.8%（11%*80%），即从存款利率下调前的2.20%下降至20BP至2.00%附近。截止2024年8月1日，十年期国债活跃券240004收益率已下行至2.12%，距离2.00%还有十多个BP的下降空间。
市场或许会担忧YM的鞭子落地，但通过之前YM喊话及当前的经济环境来看，近期YM或不会再向长端收益率发出金字令牌，因为当前YM喊话的背景已不复存在。YM前几次喊话的背景是一季度GDP增速超出市场预期，3月份制造业PMI重返扩张区间，经济回升向好的积极因素正在积累。而当前我国经济运行虽然总体平稳、稳中有进，但边际却有所走弱，特别是二季度GDP增速出现了暂时回落。
综合来看，或暂时不用担心YM的“关怀”，可以大胆地选择做多长端，特别是在当前绝对收益率水平极低的情况下，通过博取资本利得增厚收益显得弥足珍贵，所以不要轻易止盈着急忙慌下车。当然关键点位的到达可能不会一蹴而就，而是在波动调整中实现，需要保持定力，坐稳通向博取高额资本利得的车，以防踏空。
三、需要警惕的点
从总理指出我国经济要固本培元、市场预期近期难有宽松货币政策落到二季度GDP增速持平全年经济增速目标且不及预期、政策利率和存款利率陆续下调，说明我国经济的基本面不够牢固，需要加强逆周期调节。而且在当时美联储降息时点仍然扑朔迷离、人民币汇率贬值压力依旧存在的背景下，央行毅然决然选择降低政策利率，深刻说明当前我国货币政策重回以我为主的基调，一切要以完成全年经济增速目标为重心。
同时结合7月政治局会议相较于国外，对国内形势着墨变多，以及高层多次明确指出要“坚定不移完成全年经济社会发展目标任务”，后期政策的出台必然是围绕全年经济目标的完成，这是现阶段政策的重中之重。为顺利实现全年经济增速目标，不应低估政策的逆周期调节力度。在政策发力后，需警惕债券收益率跟随基本面出现一定幅度的上行。
