原创声明
| 本文作者为金融监管研究院
专栏作者 唐胜利，就职于某基金子公司，现阶段主要从事资产证券化相关业务； 研究员
张智伟。
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根据wind统计，房企供应链金融ABS潜在供给量达500亿元，京东、阿里发起的以保理债权、小额贷款为基础资产的供应链金融ABS已达200多亿元，如果将基础资产扩大到应收账款，则
供应链金融ABS的规模将达到千亿级别。
其实，自2016年以来，供应链金融资产证券化就逐渐成为资本市场热门话题，各种与之相关的论坛研讨及文章观点不时见诸报道。也有研究报告称“保理ABS与供应链金融的应收类产品相结合，很有可能成为资产证券化市场的一匹黑马”。那么供应链金融ABS如何操作、未来发展趋势如何，作为一名曾经在商业银行亲历过供应链金融业务的资产证券化从业人员，笔者从自身视角对供应链资产证券化作一梳理探讨，个别之处参考了业务人士提出的观点，在此表示诚挚的感谢，恕不一一列举。
供应链，是指
通过对信息流、物流、资金流的控制，从采购原材料开始，制成中间产品以及最终产品，最后由销售网络把产品送到消费者手中，将供应商、制造商、分销商、零售商、最终用户连成一个整体的功能网链结构。它不仅是一条连接供应商到用户的物流链、信息链、资金链，而且是一条增值链，物料在供应链上因加工、包装、运输等过程而增加其价值，给相关企业带来收益。
在这个供应链中，竞争力较强、规模较大的核心企业处于强势地位，在交货、价格、账期等贸易条件方面对上下游配套企业有着严格的要求。
面对上游，核心企业通常不拿现金进行交易，往往采用的是赊账的方式，即给上游的中小企业一个支付凭证，到期再支付账款；而面对下游，核心企业又不允许赊账行为，下游的中小企业付多少钱，它就发多少货，这对核心企业来说自然是有利的但对于上下游的中小企业来说却大大增加了资金压力。
虽说没有钱可以借，但是中小企业融资在我国一直是个老大难的问题，依靠传统手段很难从银行获得信贷支持。
与之合作的核心企业能否利用自身良好信用帮助中小企业取得金融机构的青睐呢？于是供应链金融应运而生。
供应链金融最大的特点就是在供应链中寻找出一个大型核心企业，以核心企业为出发点，为供应链提供金融支持
。
一方面，将资金有效注入处于相对弱势的上下游配套中小企业，解决中小企业融资难和供应链失衡的问题；另一方面，将银行信用融入上下游企业的购销行为，增强其商业信用，促进中小企业与核心企业建立长期战略协同关系，提升供应链的竞争能力。在“供应链金融”的融资模式下，处在供应链上的企业一旦获得银行的支持，资金这一“脐血”注入配套企业，也就等于进入了供应链，从而可以激活整个“链条”的运转。
供应链金融，是银行信贷业务的一个专业领域，也是企业尤其是中小企业的一种融资渠道。一般而言，单个企业的流动资金被占用的形式主要有应收账款、库存、预付账款三种，按照担保措施的不同，从风险控制和解决方案的导向出发，
传统
供应链金融的基础性产品可分为应收类融资、预付类融资和存货类融资三大类。具体则包括先票/款后货、担保提货、厂商银、保兑仓、融通仓、海陆仓等业务品种。
以应收账款融资、融通仓融资与保兑仓融资为例，其具体模式如下图所示：
商业银行以核心企业为基准创建“1＋N”金融服务模式，向核心企业提供融资和结算、理财服务，同时向这些核心企业的上游供应商提供应收款及时收达的便利，或者向其下游分销商提供预付款代付及存货融资服务。
以上与传统的保理业务及货押业务（动产及货权抵/质押）非常接近，但也有明显区别：
保理和货押只是简单的贸易融资产品，而供应链金融是核心企业与金融机构达成的面向供应链所有企业的系统性融资安排。
2006年，原深发展银行（现平安银行）经过多年的摸索实践在国内银行业率先推出“1+N供应链金融”品牌，并不断进行信贷制度、风险管理及产品模式创新。供应链金融巨大的市场潜力和良好的风险控制效果，吸引了多家银行介入。围绕供应链上中小企业迫切的融资需求，国内多家商业银行开始效仿发展“供应链融资”、“贸易融资”、“物流融资”等名异实同的类似服务。
时至今日，包括四大行和股份制商业银行在内的大部分银行都推出了各自特色的供应链金融服务，并借助银企直联等技术手段将供应链由线下延伸到了线上，不但交易更加便捷高效，业务领域也得到了进一步拓展。以平安银行和海尔集团联手打造的B2B线上供应链金融平台为例，其模式如下：
作为资本市场“新宠儿”的资产证券化在我国几乎是与供应链金融同时推出，期间因受08年金融危机的影响而陷入缓滞。自2014年备案制重启以来，又获得了快速发展，并渗透到了供应链金融领域，从早期的应收账款、保理资产、租赁债权（针对贸易融资项下而言），到最近一两年兴起的票据abs、房地产供应链abs、互联网供应链abs等，都可以纳入供应链金融资产证券化范畴。
但笔者认为，严格意义上的供应链金融是核心企业与金融机构达成的面向供应链所有企业的系统性融资安排。从这一角度来看，只有房地产供应链及互联网供应链可以称为真正意义上的供应链金融abs
，
应收账款及租赁债权只是原始权益人自发将其持有的基础资产做转出的行为，而保理类abs情况要复杂一些：如果是早期发行的保理abs其实与应收账款并无二致，但是在最近的一些业务中，保理商深度参与了整个供应链金融链条。以房地产供应链abs为例，其基础资产即为保理资产，保理商的存在有效解决了原始权益人多而分散、协调难度大的问题，即便只是充当资金过桥方，保理商亦发挥着不可替代的作用，因此，这一类保理abs可纳入供应链金融资产证券化范畴。而票据abs只是持票人在金融机构撮合下完成的融资行为,与供应链金融无关。
房企主导下的供应链ABS：保理提供过桥资金，部分保理为房企子公司；产品以平层为主，次级占比小
部分资质强的房企发起了供应链ABS：底层资产为多家上游供应商对房企的应收账款债权；由保理商提供过桥资金，并形成基础资产，在此基础上发起ABS。保理商的存在既解决了过桥资金问题，而且解决了原始权益人多而分散、协调难度大的问题。部分保理公司为房企投资设立的子公司，如世茂主导的多期供应链ABS的原始权益人尚隽保理便是其出资50%设立的子公司。
以“融元-方正证券-一方恒融碧桂园1期保理资产支持专项计划”为例，本期资产支持专项计划交易结构如图：
基础资产
为应收账款债权。该保理债权的形成过程为：由供应商/债权人向债务人碧桂园下属公司提供境内货物买卖/服务贸易等而对碧桂园下属公司享有应收账款债权，在下属公司出具《付款确认书》后，由碧桂园控股、顺德地产、碧桂园物业三家主体出具《付款确认书》，对应付账款差额部分承担共同付款义务；在此基础上，保理商向债权人提供保理服务，并受让此应收账款债权，并将该等债权转让予专项计划；
信用增级
方面，并未设置措施。在
产品分层方面，为平层设计
，只设置了1档资产支持证券，债项评级达到了AAA，由联合信用评级给出。
该资产支持证券在2016年11月发行，发行规模约3.7亿元，期限一年，预期收益率4.3%。
从这期案例可以看出，碧桂园对应收账款差额部分的共同付款义务是关键环节，由地产商主导的供应链ABS对债务人资质要求较高。
根据wind资讯，目前主导发行供应链ABS的地产商主要是万科、碧桂园和世茂，其产品信息如下：
地产商主导发起的供应链ABS中，关键环节是地产集团母公司提供应收账款差额支付义务；在产品结构化设计上，次级占比很少，甚至大部分为平层设计，也有部分ABS会采取额外的增信措施，如“长城证券-尚隽保理一期资产支持专项计划”还安排了超额抵押、流动性支持承诺和信用触发机制作为增信措施。
对保理商的要求：
目前参与地产供应链ABS的主要是深圳前海一方商业保理有限公司、尚隽商业保理有限公司，一方恒融商业保理公司注册资本为3亿元人民币，是深圳市前海一方供应链管理有限公司全资子公司，尚隽商业保理有限公司则由世茂集团和北京帕冉工程咨询有限公司于2014年投资设立，注册资本1亿美元。
互联网供应链ABS：融资规模已达200多亿，债务人既有上游商家、也有平台和消费者
与地产企业供应链ABS相比，两者共同点为
：均是面向供应链所有企业的系统性融资安排，满足了链条上中小企业的融资需求（尽管房地产供应链abs有房企自融的嫌疑，但用款主体的的确确是中小企业）。
不同点
是房地产供应链主要针对上中游客户，核心企业为最终和唯一的付款人（债务人），底层资产属于多个原始权益人的应收账款转让行为。
而在互联网供应链abs中，则有多种模式。
除类似于房企供应链ABS，核心企业作为债务人主导发起ABS外；
阿里、京东等比较成熟的电商为其供应商及入驻商家以及第三方合作伙伴提供低成本、无担保抵押的融资解决方案，然后将存量资产做证券化，达到为上游企业提供前期资金的目的。
互联网企业发起ABS，按照基础资产债务人不同，可以分为三类：
与地产供应链ABS相比，产业互联网平台参与供应链金融程度更深、形式也更多，其面对的是全行业而非某个特定行业，其扮演的角色既可以是资金提供方，也可以是资金占用方，这一点与房地产企业有着本质上的区别。而且，领先的IT技术和大数据风控模式，也成为互联网企业的突出优势，使其既赚取了产业链上下游供应商的利润，也促进了生态圈的健康发展。
互联网企业设立保理公司为自身融资，平台为单一债务人
以“京东金融-华泰资管2017年第三期保理合同债权资产支持专项计划”为例，交易结构如图所示：
基础资产为邦汇保理下的保理债权，均为有追保理：由京东自营上游供应商将对买家的应收账款转让给邦汇保理，保理公司为供应商提供保理融资；其中，邦汇保理是京东金融科技控股的全资子公司。
这期案例中，供应商应收账款的债务人为单一债务人京东商城，基础资产采用了循环购买安排，入池资产和循环购买的资产为供应商储备京东商城6月18日购物节对应的融资债权。
在信用增级安排上，包括了优先/次级分层（92%：8%）、超额利差、信用触发机制以及基础资产清仓回购机制。债项评级AA+，期限0.5年，发行利率5.9%。
京东保理债权ABS系列产品
互联网平台借
ABS为上游商家融资，单一债权人加多家债务人
