专栏名称: 凭澜观涛

著名经济学家管涛老师公众号。中银证券全球首席经济学家，武汉大学经济学博导，董辅礽讲座讲授，世界经济学会常务理事、国际金融学会理事。曾任国家外汇管理局国际收支司司长。

美联储开启降息周期美国经济能否“软着陆”

凭澜观涛 · 公众号 · · 2024-09-28 00:00

正文

要点

9月份，美联储罕见宣布降息50个基点，试图增加经济“软着陆”的可能性，但这仍是一件不容易完成的任务。要理性看待美联储降息对我国的影响。

注：本文发表于《 中国财经报》 。

当地时间9月18日，美联储宣布将联邦基金利率目标区间下调50个基点，降至4.75%—5.0%之间的水平，这是美联储时隔四年半的首次降息，也是非危机时期首次降息50个基点。

如何看待美联储此次降息的时点和幅度？美联储降息50个基点能否确保美国经济实现“软着陆”？美联储降息对我国货币政策有何影响？本文拟就此展开解读。

美联储开启罕见的预防式降息

美联储政策目标是在较长时间内实现充分就业和2%的通胀率。今年上半年，美国通胀出现反复，导致美联储首次降息时间不断延后。不过4月份以来美国通胀率持续下行，CPI同比增速由年内高点3.5%降至8月份的2.5%，且通胀预期保持基本稳定。与此同时，美国劳动力市场逐步降温，职位空缺率已降至接近疫情前水平，工资增速显著放缓，失业率从历史低位转为上行，8月初公布的7月份失业率超预期升至4.3%，触发了“萨姆规则”，一度加剧市场对美国经济衰退的担忧，并引发了8月5日“黑色星期一”全球股市巨震。

基于美国通胀和就业风险趋于平衡的现实考虑，8月23日，美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔全球央行年会上释放了降息信号。此次联邦公开市场委员会（FOMC）会议之前，市场认为9月份美联储降息是板上钉钉，但由于近期美国经济数据喜忧参半，市场对于此次降息幅度存在分歧，9月15日之后，主流预期由降息25个基点迅速转为50个基点。

支持美联储降息25个基点的理由包括，美国经济并未急剧恶化，降息50个基点可能加剧通胀反弹风险，而且历史上如1995年7月、2019年8月预防式降息幅度均为25个基点。支持美联储降息50个基点的观点则认为，美国劳动力市场恶化速度快于预期，美国就业下行风险已经大于通胀上行风险，降息50个基点将增加美国经济“软着陆”的可能性。从9月份的FOMC会议声明看，美联储内部同样对降息幅度存在分歧，12位美联储票委中，有1位就降息50个基点投了反对票，这也是19年来首度有美联储理事在议息会议上投下反对票。

相较7月份的会议声明，FOMC9月份的会议声明中有两处明显变化：强调对通胀继续回落的信心增强，增加了“坚定承诺支持充分就业”的表述，且将充分就业目标放在通胀目标之前，表明美联储关注重点已经向就业倾斜。鲍威尔在新闻发布会上表示：“降息50个基点的决定反映了我们越来越有信心，即通过适当调整我们的政策立场，可以在温和增长和通胀率持续下降到2%的背景下维持劳动力市场的强劲。”鲍威尔同时警告市场，降息50个基点不是新节奏，经济预测摘要中没有任何迹象表明委员会急于放松货币政策。受鲍威尔鹰派发言影响，资产价格出现反转，美股三大指数冲高回落并最终小幅收跌，美债收益率上行，美元指数触底回升，黄金价格冲高回落。

美国经济“软着陆”前景存在不确定性

此次降息之前，美联储在2022年3月至2023年7月累计加息11次、525个基点，将联邦基金利率目标区间从0—0.25%上调至5.25%—5.5%。高利率环境下，美国去通胀进程取得明显进展，与此同时，经济韧性远超市场预期，劳动力市场总体表现强劲，逐步接近实现“软着陆”目标。此次美联储罕见宣布降息50个基点，试图增加经济“软着陆”的可能性，但这仍是一件不容易完成的任务。

从历史经验看，美联储通过降息避免经济衰退的表现并不尽如人意。1984年以来，美联储共经历6轮降息周期，首次降息时间分别为1984年9月、1989年6月、1995年7月、2001年1月、2007年9月和2019年8月，其中，纾困式降息和预防式降息各3轮。纾困式降息期间美国经济均已陷入衰退，预防式降息期间虽然伴随经济“软着陆”，但“软着陆”的尽头仍有可能是衰退。比如，上世纪90年代中期，由于美国经济由“软着陆”逐渐转向“不着陆”，美联储在1995年7月开启预防式降息之后，于1997年3月重启加息，随后，亚洲金融危机爆发，美联储短暂降息，但在1999年6月至2000年5月继续加息。高利率最终刺破了互联网泡沫，导致美国经济在2001年3月至11月期间陷入衰退。

从潜在风险看，美国经济“软着陆”前景仍然面临不确定性。一是资产价格超调风险。2020年初疫情暴发以来，美股和美国房价均大幅上涨，2020年3月至2024年6月，标普500指数、20个大中城市标普/CS房价指数累计分别上涨85%、53%。受股价和房价上涨推动，2024年二季度，美国家庭资产净值升至163.8万亿美元，刷新历史纪录，这成为支撑居民消费韧性的重要因素。但资产价格具有偏离基本面过度涨跌的超调属性，给美联储调控带来很大挑战，稍有不慎就可能引发资产价格的剧烈调整。而且，美联储货币政策调控本身还面临中性利率估计不确定性带来的挑战。鲍威尔在新闻发布会上表示，政策立场调整方向是朝着中性利率前进，但中性利率无法直接观测，利率估计结果准确与否会直接影响货币政策效果。今年3月，国际清算银行利用多种方法估计了美国的中性利率，发现大多数估计值在疫情之后出现显著抬升，但不同估计值之间差距较大，且个别估计值存在高度不确定性。日前，美联储理事沃勒在演讲中坦言，如果美联储选择较慢的降息速度，可以有足够时间逐步评估中性利率是否确实上升，但此举可能会给劳动力市场带来风险，而选择较快的降息速度意味着“软着陆”的可能性更大，但如果中性利率实际上已经高于疫情前水平，则可能会出现降息幅度过大的风险。

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