七日谈 ▎非标拖累社融增速，信用拐点进一步确认

中国12月新增贷款12600亿元，市场预期12075亿元，前值14300亿元，存量增速为12.8%，与上月持平。 总体来看，12月信贷总量不弱，结构出现边际变化。

1、 企业中长期贷款延续偏强态势，但增幅有所回落 ，票据高增或主要得益于12月资金面宽松。 表外票据贴现造成企业部门整体新增贷款同比多增1700亿。分结构来看，中长期贷款比去年同期多增1522亿，延续偏强格局，但增幅继续回落。

短贷和票据显著背离，短贷明显收缩而票据显著多增，这一背离可能受到多方因素影响。一方面，信贷总量管控下近几月短贷持续偏弱；另一方面，受永煤事件冲击影响，央行12月呵护态度超预期，资金面持续宽松，表外票据贴现为表内票据带来支撑。

2、 居民中长贷季节性回落，同比转为负增，监管压力下长贷后期仍将存压。 居民贷款同比少增，其中长贷自6月以来首次转为同比负增，监管压力渐显。

总体来看，全年19.54万亿的信贷符合央行此前提及的20万亿水平。12月总量表现不弱，但政策压力进一步显现。

表1  新增贷款分项数据

来源：凯丰投资

12月社会融资17200亿元，市场预期21780亿元，前值21343亿元，存量同比增速回落0.3%至13.3%。 主要受到非标及企业债券拖累， 本月社融增速跌幅显著 。

1、 非标收缩显著超预期，是本月社融最大拖累项。 其中，信托贷款融资大降4601亿。

一方面，融资类信托新规年底整改，压力明显加大；另一方面，在2018年4月资管新规落地之后，存量老产品新投资的非标集中在2020年12月到期，老产品压降之下预计部分非标到期后未续作。

虽然如此大的单月降幅应属短期现象，但是明年为资管新规过渡期的最后一年，信托等非标融资压降压力依然存在，预计仍会对社融形成一定拖累。

此外，表外票据融资-2216亿，同比多减3167亿。主要受到12月货币政策宽松影响，票据表内贴现增多，表内外票据融资整体有所反弹。因此，我们不宜过度悲观解读本月的表外票据少增情况。

2、 永煤事件冲击仍存，本月企业债券融资仍低迷，同比少增近2200亿。 受永煤事件冲击影响，短期市场情绪或逐步缓解。但从2021年全年来看，企业债券净融资应较2020年中枢有所下行。

总体来看，社融存量增速拐点进一步确定，受短期冲击影响本月跌幅显著，后期预计平稳回落，全年增速在11%至12%。

表2  新增社融分项数据

来源：凯丰投资

图例 1：境内主要商品现货与期货周度涨跌幅（%）

来源：彭博、万得、凯丰投资

注：境内可交割原油缺乏准确的人民币现货价格，暂不计算

图例 2：境外主要商品现货与期货周度涨跌幅（%）

来源：彭博、万得、凯丰投资

图例 3：境内主要股票现货与期货周度涨跌幅（%）

来源：彭博、万得、凯丰投资

注：创业板与中小板没有期货

图例4：境内外主要股票现货与期货周度涨跌幅（%）

来源：彭博、万得、凯丰投资

图例 5：境内外主要国债期货周度涨跌幅（%）

来源：彭博、万得、凯丰投资