年报点评-南方航空：货邮亮眼，减值致业绩在预期下沿【国信交运中小盘】

疫情导致显著亏损，业绩位于业绩预告下沿

疫情导致民航客流受到明显冲击，公司全年收入 925.6 亿，同比下降 40% ，归母净利润亏损 108.4 亿。其中四季度收入 272.1 亿，同比下降 27.7%% ，归母净利润亏损 33.8 亿。

客运明显受损，货邮表现亮眼

疫情导致公司业务量下滑，公司全年 ASK 同比下降 37.6% ， RPK 同比下降 46.1% ，客座率 71.46% ，同比下降 11.35pct 。国内线量价齐跌， RPK 降 28.2% ，客公里收益降超 20% 。国际线因国门关闭航班骤减，价格提升但运量大幅下降， RPK 降 84.9% ，客公里收益提升超 140% 。综合来看，疫情冲击导致客运收入显著降低，客运收入 705 亿，同比降 49% 。

货邮表现亮眼，公司并未剥离货机业务，疫情之下国际防疫物资运输需求激增，国际线货运价格几近倍增，拉动货邮收入提高 71.5% ，达到 165 亿，对业绩产生明显正向贡献。

单四季度，因国内疫情散发主要出现在我国北方地区，南航受影响程度相对较小，业务量降幅逐步收窄，单季度收入 272 亿，同比下降 27.7% 。

业务量下滑，但部分成本刚性拖累业绩

全年公司业务量下滑，变动成本如航油、起降费、餐食成本明显下降，其中航油成本因油价大幅下挫及运力投放下降，全年 188 亿，同比下降 56% ，起降费、餐食费用分别下降 39% ， 56% 至 108.6 亿、 17.7 亿。折旧、人工等刚性成本波动不大，其中折旧成本 232.8 亿，同比下降 1% ，维修费 102.9 亿，同比升 20% ，职工薪酬 185.6 亿，同比降 13% 。刚性成本占比较高，拖累业绩。

汇兑收益录得正向贡献，四季度减值导致业绩处于预期下沿

费用端，公司销售费用明显下降，但管理费用则因工资福利的刚性降幅不明显。财务费用方面，纵使全年经营受挫，但多次融资使得公司偿债成本维持稳定，且得益于人民币升值录得约 35 亿元投资收益，公司财务费用同比大幅下降，对业绩产生正向贡献。四季度公司计提减值损失超 40 亿，即便当期经营业绩已明显改善，但归母净利润仍落于业绩预告下沿。

投资建议：疫苗接种催生民航复苏预期，维持“买入”评级及目标价

就地过年政策导致一季度民航运营不及预期，但疫苗快速接种有望催化民航快速复苏。下调 2021 年盈利预测 89% 至 0.77 亿，上调 2022 年盈利预测 8% 至 94.7亿，引入2023年盈利预测，预计盈利为120.2亿。维持“买入”评级及目标价8.55元，暂不考虑可转债转股，目标价对应2022-2023年业绩的PE估值为13.8X、10.9X。