货币政策进入相机抉择期

广发证券银行分析师 王先爽

2021年5月11日，央行发布2021Q1货币政策执行报告（以下简称“报告”），我们点评如下。

经济表述方面：

报告认为“ 目前我国经济发展动力不断增强，积极因素明显增多 ”、“ 外部环境依然复杂严峻，我国经济恢复不均衡、基础不稳固，仍面临不少风险挑战” ，表述相对乐观积极。

价格指标上，虽然继续表示“物价走势总体稳定，不存在长期通胀或通缩的基础” ，但本次报告对物价和通胀讨论篇幅明显增加，或意在稳定通胀预期。

政策表述方面：

“稳健的货币政策要灵活精准、合理适度”表述继续保持，“不急转弯”表述删除。

我们认为 货币转弯已经结束，信用转弯仍在途中 ，预计后续货币政策将在 “追求‘更高水平均衡’”、“防范化解‘金融风险’”、“管理‘通胀预期’” 三个目标间进行相机决策。

这三个目标中“通胀预期”反身性更强，可预测性更弱，而我国央行的最终目标是“币值稳定”， 如果通胀趋势超出预期管理的能力圈，货币政策行动可能会超预期。

本次报告专栏1《健全现代货币政策框架》明确了我国央行“最终目标看币值稳定、操作目标从价、中介指标从量”的货币政策框架。

专栏表示“保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配”是我国货币政策框架的“锚”，其中内嵌稳定宏观杠杆率机制和诉求。

2021年3月末社融增速为12.3%，与“反映潜在产出的名义经济增速”相比，预计仍有一定下行靠拢空间。

贷款利率方面：

报告公布的2021年3月新发放贷款加权平均利率5.10%，较上年12月上升7BP，其中一般贷款加权平均利率较上年12月持平，票据融资利率上行42BP，个人住房贷款利率上行3BP。

整体看，新发放贷款利率已底部企稳， 回升趋势还在继续，后续回升幅度取决于“央行应对通胀力度”和“政府降杠杆幅度”的角力。

投资建议：

银行间流动性方面， 4月份以来，受益于政府债券发行进度低预期和前期留存超储较多，银行间流动性宽裕程度超预期。往后看，超储逐渐消耗，央行主动流动性投放意愿有限， 我们维持银行间流动性偏中性的判断。

实体和股市流动性方面， 节奏上， 5月份属于流动性微观周期上偏紧区间 。趋势上，实体流动性需求在出口和通胀支撑下维持较好态势，而供给端随着社融增速下降继续收敛， 广义 流动性环境感知易紧难松。

银行方面， 息差随着终端利率企稳回升，资产质量随着经济修复保持较好态势， 行业景气度仍向好 。整体看，当前经济和流动性环境仍利好银行板块， 建议继续积极关注银行板块超额收益机会。

风险提示：疫情反复超预期，国际金融风险超预期。

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倪军：SAC 执证号：S0260518020004