【中金固收·信用】中国公司债及企业债信用分析周报 20170706

• 本周发行企业债 14 支，发行额 131.3 亿元，全部为城投行业发行人。公司债发行 10 支，发行额 167.6 亿元，其中电投为大公募发行额 20 亿元，无城投类发行人。公司债企业债发行额合计 298.9 亿元。

• 本周城投企业债发行人有十四家，均为投机级。宿迁城投所在地财政实力相对较强，一般预算收入超过 230 亿元。即墨旅投、毕节管廊、黔兴置业、诸城城投、红河开投和营口北海所在地发行人一般财政预算收入均超过 100 亿元。永兴、扬州经开、遵义播投、秦巴新城、铜官管廊、青州建投所在一般财政预算收入在 50 亿元左右。郧阳是湖北十堰市下属区县平台，所在地一般财政预算收入不足 10 亿元，且平衡性较差。债项方面， 17 毕节管廊 01 、 17 诸城债和 17 红河开投债均由中合中小企业融资担保公司担保，担保人注册资本超过 70 亿元，但近年发展较为激进，担保放大倍数持续扩大，仍需观察实际控制人变更为海航后对公司带来的影响。 17 扬州开发债由江苏省信用再担保公司担保，担保人是江苏省政策性担保公司，资本金超过 40 亿元且担保放大倍数较低。 17 铜官管廊债由中国投融资担保公司担保，担保人股东背景较强，且资本金也超过 40 亿元。 17 郧阳债 01 由湖北省担保集团担保，担保人是湖北省属政策性担保公司。 17 营北海债由控股股东营口市城市建设投资发展公司担保，担保人是营口市市属较为重要的平台。本周无非城投企业债发行人。

• 本周公司债发行人全部为非城投，其中有三家达到投资级。电投是五大电力集团之一， EBITDA 规模接近 600 亿元，债务负担较重，但外部融资渠道通畅；联想 PC 主业市场地位仍然较为突出，近年收入和盈利规模保持相对稳定，现金流有所改善，债务负担偏重，短期流动性压力有所增大，银行支持力度较大，授信可覆盖净短期；国信是江苏省国有资产投资主体，电力板块业务有较强的规模优势，公司净资产在子公司上市、金融资产公允价值变动、盈利累积等影响下逐年提高，并且随自由现金流好转，债务规模略有下降。其余发行人均为投机级，其中 TCL 是家电行业龙头企业，公司近年来受到产品需求不足影响，盈利能力有所下滑，盈利变现效率维持高位，但持续较高的投资支出导致自由现金流缺口推升债务增长，高于行业平均水平，但账面流动性充足和银行支持力度较大，短期流动性压力不大；立思近年来通过外延式收购扩张，资产和收入规模快速扩张，目前年度 EBITDA 规模约 4.3 亿元，规模仍然较小，但债务负担很轻，流动性压力也较小；汇通是公司是中车集团下属上市公司，主营业务毛利较高，盈利变现效率较强，但公司规模较小，每年 EBITDA 不足 2 亿，好在公司债务负担很轻，且短期流动性充足。 17 汇通 01 由中车集团担保，担保人 15 年重组完成后，收入和盈利规模均出现大幅增长，年度 EBITDA 规模达到 240 亿元，债务负担较轻且流动性充足。

• 本周有两家发行人涉及评分调整 。 毕节管廊所在地一般预算收入较为稳定，持续超过 100 亿元；联想近年来投资支出一直维持高位导致自由现金流缺口持续增长，债务负担逐年较大， 16 年含票据的净短债大幅增长，短期流动性压力有所加大。